文/新浪財經(jīng)專欄作家 陳九霖

債券、股票等金融產(chǎn)品，在如今利率下行以及以美聯(lián)儲為首的央行瘋狂印錢的時代背景下，是一個比現(xiàn)金更好的增值金融資產(chǎn)。但是，它們同樣也是潘多拉的盒子，除了利益，也暗藏風(fēng)險。在經(jīng)濟環(huán)境出現(xiàn)問題和低利率的情況下，更是如此。

　　2020年4月，全球最大的對沖基金——橋水基金創(chuàng)始人瑞·達里奧（Ray Dalio），在接受彭博新聞社采訪時表示，作為一個投資者，如果你想投資債券并長期持有債券，那么，在2020年投資債券，將會是一個非常錯誤的選擇。

　　盡管知名投資人的警示在耳，但是，美國剛剛發(fā)行的20年國債，卻是一個“搶手貨”。新發(fā)行的這次國債的利息只有1.314%，相較于市場中舊的美國20年國債利息來得低。可是，拍賣價格高于市場價格，發(fā)行速度也創(chuàng)了新高。

　　今年，美國的公司債的發(fā)行量，是去年發(fā)行規(guī)模的兩倍。單單?？松っ梨诤蚔erizon兩家美國企業(yè)巨頭，一天之內(nèi)，就發(fā)行了總計120億美元的債券；飛機制造商波音公司，上月也發(fā)行了今年以來最大規(guī)模的250億美元債券；可口可樂公司則發(fā)行了65億美元的債券。今年前149天，美國企業(yè)共計發(fā)行了價值1萬億美元的投資級公司債。相比之下，2019年，直至11月份之前，美國的發(fā)債規(guī)模都未能達到1萬億美元。

　　即使如此，依然還有大量的買家不斷地買入，而這還是在美聯(lián)儲沒有實施PMCCF（一級市場公司信貸融資）來參與救市之前的情況。而且，如此火爆的債券市場，不光出現(xiàn)在美國，其它國家也是這樣。今年4月份，歐洲的企業(yè)債發(fā)行額達到了1497億美元，為今年3月份的2.2倍；中國的企業(yè)債發(fā)行額，也達到了創(chuàng)記錄的1612億美元。金融、鋼鐵以及酒店等廣泛行業(yè)都相繼發(fā)行債券。

　　發(fā)人深思的是，這些本該對資本市場造成嚴(yán)重沖擊的企業(yè)債，非但沒有造成任何市場上的恐慌，反而受到了投資者的瘋搶。債券在2020年真的具有很高的投資價值嗎？在Ray Dalio眼中的愚蠢的選擇，為何會有那么多買家爭先恐后地選購呢？

　　Ray Dalio表示，債券和債務(wù)是一種隱性的貨幣，當(dāng)人們買入債券的時候，是其對于這個國家或是公司的未來具有非常強的信心，認(rèn)為債券是一種能夠獲得收益才會去購買的投資標(biāo)的。

　　可是，當(dāng)全世界都在瘋狂印錢的時候，這樣的債券又有多大的投資價值呢？尤其是目前的世界各國，自2019年就開始紛紛降息，以致很多債券的收益幾乎為零甚至為負。在未來可以預(yù)見的時間里，各國也會持續(xù)地進行降息。

　　其實，現(xiàn)在的這段時間，接近1930-1945年那樣的一個歷史上著名的大蕭條時代。當(dāng)時，不光是美國，整個世界都是處于一個蕭條的狀態(tài)，以致最終爆發(fā)了第二次世界大戰(zhàn)。而且，在目前零利息甚至于負利率的環(huán)境下，債券已經(jīng)不能像股票那樣，起到一個抵抗通貨膨脹的作用了。

　　既然如此，為何在歐美國家，債券依然受到熱捧呢？這其中有一個很大的原因在于增值預(yù)期，也就是說，即使買入了零利息甚至于負利率的債券，只要未來央行持續(xù)降息或維持低利率，從理論上講，投資者之前投資并繼續(xù)持有的債券就是賺錢的。同時，由于債券具有相對較為穩(wěn)定的特殊屬性，一旦股市出現(xiàn)了下跌，債券的價格就會相應(yīng)地上漲。由于歐美股市，尤其是美國股市，已經(jīng)經(jīng)歷了長達十年的牛市，投資者害怕未來再現(xiàn)2020年上半年美股那種泥沙俱下的情況。所以，對于投資者而言，看似零利率甚至負利率的債券，反而成為了香餑餑。DataTrek的創(chuàng)始人Nicholas Colas表示，2019和2020年最大的笑話，就是人們?yōu)榱斯上⒍ネ顿Y股市；為了增值而去投資債券。

　　明顯的一個例子是，瑞士的十年債券利率，在2019年年初的利率為-0.1%，到了2020年初卻增值了5.6%，這是因為瑞士央行進行了降息，使得當(dāng)時負利率的債券在持續(xù)降息的情況下呈現(xiàn)價值上升。

　　美聯(lián)儲曾多次明確地表示，美國并不會考慮進入負利率時代，因此，美國債券的增值潛力顯然被抹殺了。既然這樣，新發(fā)行的美國20年期國債，為什么依然受到投資者的瘋狂追捧呢？

　　美國投資咨詢公司cross borbrade的CEO Michael Howell對此作出了解釋。Michael Howell表示，假設(shè)你是一家公司的老板，你坐擁幾百萬或者幾千萬的現(xiàn)金的時候，你是不可能把錢存到銀行里去的，因為銀行并沒有想象中的那么堅不可摧，你的資金是不安全的。雖然政府會對一定數(shù)額的資金進行保護，但是，受保護的數(shù)額遠低于你自己手中的百萬或者千萬現(xiàn)金。所以，在這個時候，你需要做的就是找到一個保險的資產(chǎn)，而一個擁有AAA級評級的公司債券和國債就成為了這些擁有大量現(xiàn)金的公司的最好選擇。

　　當(dāng)這些投資了債券的企業(yè)需要現(xiàn)金的時候，它們可以用這些債券作為另外一種可以用做交換的貨幣?！肮缮瘛卑头铺厮诘牟讼枴す鲰f公司，就是一個很典型的例子。根據(jù)伯克希爾·哈撒韋公司的年報，其2019年底被外界稱為持有125億美元的所謂現(xiàn)金中，81%都是長期美國國債；4%為超短期美國國債。公司真正可動用的真正的現(xiàn)金僅30億美元，因為對公司來說債券就等同于現(xiàn)金，有需要的時候可將債券拋售或抵押換取現(xiàn)金。當(dāng)美聯(lián)儲開啟了量化寬松政策并開始購買債券后，不論是垃圾債還是低風(fēng)險國債，對于企業(yè)來說，都是關(guān)鍵時刻的救命稻草。

　　然而，這樣的做法，往往帶來了非常嚴(yán)重的副作用。首先，由于受到新冠疫情的影響，企業(yè)自身的盈利狀況普遍較差，企業(yè)發(fā)行債券只對企業(yè)起到止血作用乃至延緩死亡的效果，企業(yè)只有自身盈利才能存活和發(fā)展。正如我此前所發(fā)表的《來自美國的第二只“灰犀牛”，中國企業(yè)不得不防！》一文中所述，由于疫情并沒結(jié)束，企業(yè)債券違約的幾率也會極大地提升。一旦發(fā)生債券違約，證券持有人的風(fēng)險就會增大；其次，在零利率乃至負利率的大環(huán)境下，發(fā)行債券的企業(yè)選擇債券而不是銀行，一旦手中所持的債券出現(xiàn)了違約，再去向銀行借貸或者再次發(fā)行新的債券，就會難上加難了，其資金周轉(zhuǎn)就會出很大問題；再次，企業(yè)脫離銀行發(fā)行債券，也會沖擊銀行業(yè)務(wù)。最重要的是，一旦類似于波音公司這樣的特大型企業(yè)，出現(xiàn)債務(wù)違約，就會造成市場恐慌，引起連鎖反應(yīng)，可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

　　債券、股票等金融產(chǎn)品，在如今利率下行以及以美聯(lián)儲為首的央行瘋狂印錢的時代背景下，是一個比現(xiàn)金更好的增值金融資產(chǎn)。但是，它們同樣也是潘多拉的盒子，除了利益，也暗藏風(fēng)險。在經(jīng)濟環(huán)境出現(xiàn)問題和低利率的情況下，更是如此。

　　我國也出現(xiàn)了需要引起重視的類似情況。今年6月，我國央行所公布的金融數(shù)據(jù)顯示，最應(yīng)該引起市場以及高層注意的，就是企業(yè)存貸的狀況。6月企業(yè)存款，相較5月少增1183億，非銀存款環(huán)比減少6102億元。今年5月，我國有60家企業(yè)上會上市，其中，并不包括科創(chuàng)板的企業(yè)，而且，正在排隊IPO的企業(yè)還有428家之多。如此多的IPO和擬IPO企業(yè)，照理應(yīng)該持續(xù)增加企業(yè)的存款才對?？墒?，6月份的數(shù)據(jù)卻反映出相反的事實。那么，本該借助IPO融資而進行擴大生產(chǎn)的企業(yè)，是否也開始像美國企業(yè)一樣，將資金由投資實體轉(zhuǎn)向購買債券和股票呢？

　　今年6月以來，A股的成交量出現(xiàn)了指數(shù)級別的增加，相較于6月居民存款反而增加了10446億元。因此，我國或許出現(xiàn)了歐美企業(yè)一樣的情況，由于利率持續(xù)下行，資金為追求收益而選擇持有股票或債券等金融等價物，以應(yīng)對貨幣貶值壓力。

　　這種做法潛在的后果是，一旦股市大跌，債券違約等問題就會出現(xiàn)，企業(yè)資金流斷裂等現(xiàn)象就會發(fā)生，從而重蹈2008年金融危機一樣的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

　　沃倫·巴菲特的黃金搭檔查理·芒格說：“目前的市場上確實有很多愚蠢的和錯誤的行為。那些不謹(jǐn)慎的人永遠會面臨最大的風(fēng)險?！?nbsp;“我的決策體系非常簡單，我稱之為‘系統(tǒng)化的反常識’。我所做的是去除傳統(tǒng)思維中愚蠢的部分，然后，就得到了‘反常識’?！?nbsp;查理·芒格智慧超群，言之有理，其說法和做法，適合于時下市場。

　　建議我國對債券乃至股票市場風(fēng)險，進行前瞻性的預(yù)防和控制，通過引流居民儲蓄而不是企業(yè)存款的方式，逐漸通過機構(gòu)投資行為，使這些存款合理而有序地流向股市和債市，并加強監(jiān)管金融機構(gòu)為追求高利率而過度使用杠桿的行為，防止在刺激經(jīng)濟之時，不留意、不經(jīng)意地打開了債券乃至股票的潘多拉盒子。

　　(本文作者介紹：清華大學(xué)法學(xué)博士，北京約瑟投資有限公司董事長，曾擔(dān)任兩個世界500強企業(yè)副總。)