文/意見領袖專欄作家 東方金誠 王青

　　6月22日，全國銀行間同業拆借中心公布新版LPR報價：1年期品種報3.85%，上月為3.85%；5年期以上品種報4.65%，上月為4.65%。

　　具體解讀如下：

　　一、6月LPR報價不變，銀行讓利實體經濟將主要通過實際貸款利率下調方式體現。本次LPR報價不變，主要原因在于作為報價的主要參考基準，6月MLF招標利率未做下調。自去年11月以來，均是MLF利率下調后，LPR報價才跟進下行，且兩者調整幅度保持一致。另外，5月中下旬以來貨幣市場利率中樞抬高，  意味著近期銀行平均邊際資金成本有所上升。在這樣的背景下，銀行主動下調LPR報價加點的動力不足。

　　不過我們認為，6月LPR報價不變，并不意味著實際貸款利率也將保持不動。事實上，銀行還可能根據信貸政策、客戶資質等原因，在新發放貸款中下調實際利率，即在LPR的基礎上調整加減點。可以看到，今年3月，一般貸款（不含個人住房貸款）利率為5.48%，比LPR改革前的2019年7月下降0.62個百分點，降幅明顯超過同期1年期LPR共0.26個百分點的降幅。這樣來看，1年期LPR降息連續兩個月暫停，并不會實質性改變企業實際貸款利率下行勢頭，今年銀行讓利實體經濟的過程會持續推進。

　　其背景是，6月17日國常會明確要求，“抓住合理讓利這個關鍵”，“進一步通過引導貸款利率和債券利率下行、發放優惠利率貸款、實施中小微企業貸款延期還本付息、支持發放小微企業無擔保信用貸款、減少銀行收費等一系列政策，推動金融系統全年向各類企業合理讓利1.5萬億元。”

　　我國金融系統主要由銀行體系構成，銀行貸款是企業融資的主渠道。因此1.5萬億讓利規模也主要由銀行承擔——我們初步估計將在1.0至1.2萬億左右。2019年商業銀行營業收入約為6萬億，凈利潤約為2萬億[1]。今年一季度兩項指標也實現同比正增長，而同期我國工業企業營業收入和利潤總額則分別同比下滑15.1%和36.7%。這樣來看，今年銀行體系有能力消化這一讓利水平，也體現了在特殊時期金融系統與實體經濟共克時艱的要求。

　　二、后期LPR報價有望進一步下行，下半年企業貸款利率會有更大幅度下降，這將激發企業信貸需求，推動寬信用向縱深發展。我們判斷，為落實金融系統全年1.5萬億讓利指標，下半年LPR報價下行速度將會加快，這意味著同期一般企業貸款利率將有更大幅度的下降（今年一季度下行26個基點）。央行一季度問卷調查結果顯示，前期主要受疫情對宏觀經濟供需兩端的全面影響，在融資環境明顯改善的同時，一季度企業貸款需求并未同步上行，其中小微企業貸款需求指數比上年四季度還有小幅下降。后期伴隨宏觀經濟逐步回歸正軌，加之貸款成本有望顯著下降，企業貸款需求將會明顯上升。這將推動信貸、社融數據進一步走高，帶動寬信用向縱深發展，進而有效提振經濟增長動能，帶動宏觀政策逆周期調控效果充分顯現。

　　三、為順利引導企業貸款利率下行，年內MLF和OMO等政策利率也有一定下調空間。5月中下旬以來，伴隨監管層加大對金融空轉的圍剿力度，銀行體系流動性明顯收緊，市場對貨幣寬松是否已開始轉向存在較大疑慮。我們認為，考慮到海外疫情對國內宏觀經濟運行帶來的影響，下半年GDP增速向潛在經濟增長水平（約6.0%左右）回歸過程中，仍需要宏觀政策進一步發力，其中對貨幣政策逆周期調節的需求并未減弱。由此我們判斷，今年在金融系統加大對實體經濟讓利的同時，以寬貨幣推動寬信用仍是貨幣政策的主要傳導路徑，下半年政策性降息、降準過程有望持續推進。其中，年內MLF和OMO利率還有約40個基點左右的下調空間（上半年下調30個基點）；而伴隨后續全面降準可能較快落地，或預示著自5月中下旬以來的貨幣邊際收緊過程將明顯緩解。

　　[1] 我們判斷，銀行體系對各類企業讓利，將主要體現在銀行業對企業的貸款利息收入、各類非息收入的下調方面，即銀行營業收入的相應調減，而并非直接體現在銀行業凈利潤的減少方面；在這個過程中，銀行會通過壓降各類成本的方式，保持一定的利潤水平。2019年，我國銀行業凈利潤中約60%用來補充資本金，如果今年銀行業凈利潤直接下調1萬億以上，在信貸增速明顯上行的背景下，很多銀行會出現資本金不足問題，反過來又會制約銀行的信貸投放能力。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)