意見領袖丨沈建光、張曉晨

　　6月10日，央行公布了2020年5月金融及信貸數據。5月貨幣政策延續了4月寬松基調，當月新增社融和新增貸款均顯著高于去年同期。在筆者看來，考慮到當前通脹下行、有效需求不足是主要困境，貨幣政策整體寬松，而資源將更多向“保市場主體”尤其是緩解中小微企業困境方面傾斜，即貨幣政策的結構性調控的特征將越發明顯?！　?/p>

　　6月10日，央行公布了2020年5月金融及信貸數據。整體而言，5月貨幣政策延續了4月寬松基調，當月新增社融和新增貸款均顯著高于去年同期，1-5月累計值也繼續創造歷史新高，其中1-5月新增貸款已突破10萬億大關。

　　在筆者看來，今年政府工作報告強調“六?！薄⒁蟆耙龑V義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高于2019年”，考慮到當前通脹下行、有效需求不足是主要困境，貨幣政策整體寬松，而資源將更多向“保市場主體”尤其是緩解中小微企業困境方面傾斜，即貨幣政策的結構性調控的特征將越發明顯。

　　一、貸款結構持續優化，企業融資需求顯著恢復

　　5月金融機構人民幣貸款新增1.48萬億元，環比有所減少；但當月央行第二階段定向降準如期實施，企業融資環境依然寬松，較去年同期多增3000億元。

　　結構來看，居民短貸當月新增2381億元、與上月大體相當，常態化防控、后疫情時期的心理陰霾等因素短期內仍將制約消費恢復的速度；中長貸新增4662億元、較4月小幅多增273億元，同5月以來房地產銷售繼續加速回暖相關。

圖表1 居民中長貸受益房地產銷售回暖

　　企業方面，票據、短貸、中長貸4月分別新增1586、1211、5305億元。其中企業中長貸同比多增2781億元、依然表現亮眼，貨幣政策引導信貸資源結構調整的效果越發明顯。此外，5月以來企業生產基本回歸常態，BCI企業融資環境指數創2019年5月以來新高，當月回升3個點至45.16、顯示當前企業融資需求顯著提高。

　　二、財政發力，專項債接力企業債支撐社融

　　5月社融新增3.19萬億，同比大幅多增1.48萬億、依舊強勢，貸款和專項債發行成為雙支柱。其中，社融口徑下人民幣貸款當月新增1.55萬億；股票融資當月新增353億元；非標貢獻仍然有限，委托和信托貸款仍在收縮通道。

　　債券一級市場依然值得關注，5月專項債天量發行，接力企業債。企業債券融資新增連續兩月接近萬億之后，5月當月新增2971億元，主要受季節性回落和流動性邊際收緊影響。政府債券5月新增1.14萬億，其中地方政府專項債成為主力；財政部數據顯示，5月新增地方專項債發行量高達9980億元，創單月新高，新增專項債資金全部用于基礎設施和公共服務領域重大項目，有利于擴大有效投資，發揮地方債券對“六穩”“六?！钡谋Ｕ献饔谩?/p>

圖表2 5月社融依舊強勢

圖表3 5月專項債天量發行

　　三、M2高增速將貫穿全年

　　5月M2同比增11.1%，與上月持平、仍維持在近幾年的高位。4月以來央行逆回購操作暫停持續至5月底，市場流動性邊際有一定收緊，5月R001、R007均較4月有一定上行。但5月第二階段定向降準落地，融資需求持續恢復，信貸供需雙方動力仍較為充足。結合政府工作報告的定調來看，預計M2高增速將貫穿全年。

　　圖表4 M2增速保持近幾年高位

　　四、貨幣政策寬松已至，下一步關鍵是兩會財政政策發力

　　一季度的供給側沖擊結束之后，二季度以來廣大中小微企業依舊面臨生存困境、居民消費恢復滯后于生產、外需沖擊也接踵而至，中國經濟當前最大的挑戰已變為總需求不足，貨幣政策保持大力度寬松的目的在于救助市場主體、擴大有效需求。

　　當前價格因素并未掣肘央行。5月CPI同比上漲2.4%、較4月回落0.9個百分點，PPI同比下降3.7%、較4月回落0.6個百分點，通脹數據明顯提示總需求不足之下的通縮風險，前期大量投放流動性并未對央行形成掣肘。

　　上述情況下，下一階段貨幣政策保持寬松的同時，將更多向“保市場主體”尤其是緩解中小微企業困境方面傾斜，結構性調控的特征也將越發明顯。6月1日，人民銀行等八部門落實兩會要求，發布了《關于進一步強化中小微企業金融服務的指導意見》等三個文件，對中小微企業貸款延期還本付息政策再延長到明年3月底，并采取直接購買、現金激勵等多項措施鼓勵銀行大幅增加小微企業信貸供給。

　　當然，當前的寬松力度不會一直持續下去，如下半年經濟好轉、企業困境改善，貨幣政策也將迎來邊際上的調整。

　　(本文作者介紹：經濟學博士，現任京東數科副總裁、首席經濟學家。)