文/新浪財經意見領袖專欄作家 招商銀行研究院
一、一季度GDP：大幅負增長
2020年一季度，我國經濟遭受了新冠疫情的劇烈沖擊：一季度GDP（不變價）初步核算數為18.4萬億元，同比-6.8%，是有數據以來首次負增長。其中，固定資產投資金額同比增速-16.1%：基建投資同比-16.4%，房地產投資同比-7.7%，制造業投資同比-25.2%；社會消費品零售總額同比-19%。
圖1：一季度GDP負增長
GDP同比增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院一季度GDP負增長的幅度超出了市場及我們此前的預期。預期差主要來自于固定資產投資。其中，基建項目復工總體大幅慢于預期，中小企業的資本開支意愿顯著低于預期；而總體上全國房地產銷售修復的斜率則略高于我們的預期。
環比來看，隨著國內疫情防控取得階段性進展，3月經濟數據相較1-2月已顯著修復。3月規模以上工業增加值當月同比-1.1%（前值-13.5%）；社會消費品零售總額當月同比-15.8%（前值-20.5%）；城鎮固定資產投資額累計同比-16.1%（前值-24.5%），其中基建投資同比-16.4%（前值-26.9%），房地產投資同比-7.7%（前值-16.3%），制造業投資同比-25.2%（前值-31.5%）。但海外疫情的蔓延大概率仍將對通過外需和供應鏈對我國經濟修復形成拖累。
圖2：工業生產增速向上修復
工業增加值同比增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院二、工業生產：復工加速下反彈
3月規模以上工業增加值同比-1.1%，較1-2月提升12.4pct，主要受到復工復產加速以及企業消化前期積壓訂單的推動。
分三大產業來看：上游采礦業受到的拖累較小，3月增加值同比-1.7%，較前值提升4.8pct；制造業對務工人員依賴相對較高，1-2月受到的拖累較大，3月反彈也更為顯著，增加值同比較前值提升5.5pct至-10.2%；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增加值同比-5.2%，較前值提升1.9pct。
圖3：采礦業生產活動給受到沖擊相對較小
工業三大產業增加值同比增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院前瞻地看，企業有效復工將對工業生產活動形成一定支撐。但工業生產的進一步回暖則有賴于內外需以及供應鏈的修復。
三、固定資產投資：供給側驅動的修復
1-3月，全國城鎮固定資產投資同比-16.1%，增速較前值回升8.4pct。
圖4：固定資產投資增速顯著下滑
固定資產投資增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院（1）房地產：銷售回暖、復工加快
一季度房地產投資累計同比-7.7%，較前值提升8.6pct。主要受資金來源改善和復工加速的提振。
房企資金來源增速有所提升。1-3月開發商資金來源同比-13.8%，較前值提高3.7pct，其中主要受到按揭貸款、自籌資金的拉動，商品房銷售回暖支撐房企資金來源邊際改善。1-3月商品房銷售面積同比-26.3%（較前值+13.6pct），銷售金額同比-24.7%（較前值+11.2pct）。
受資金來源改善提振，房企拿地意愿修復。1-3月土地購置面積同比-22.6%，跌幅較前值收窄6.7pct，土地成交價款累計同比-18.1%，跌幅較前值收窄18.1pct。
受復工驅動，開工和竣工面積同比增速均有提升，施工面積同比增速稍有下滑。1-3月新開工面積累計同比-27.2%，增速較前值提升17.7pct，施工面積累計同比增長2.6%，增速較前值下滑0.3pct，竣工面積累計同比-15.8%，增速較前值提升7.1pct。
（2）基建：復工慢于預期
1-3月基建投資同比-16.4%，增速較前值提升10.5pct。據調研信息，基建項目復工進度顯著慢于其他行業，拖累了基建投資的修復。
分行業看，電、熱、燃氣、水業投資增速受到疫情的拖累相對有限，同比增速2.0%，較前值提升8.4pct；交運倉儲業同比-20.7%，較前值提升9.4pct；水利環境與公共設施業同比-18.5%，較前值提升11.6pct。
前瞻地看，未來疫情風險或仍將對基建行業的復工節奏形成拖累，制約基建投資修復的進程。結構上看，在政策支持下，5G商用、人工智能、工業互聯網、物聯網等“新基建”的同比增速將以較快速度反彈。
（3）制造業：資本開支意愿低迷
制造業投資同比-25.2%，較前值提升6.3pct。分行業看，目前公布的數據中除計算機通信及其他電子設備行業外，其他行業投資增速較前值均有所提升，其中汽車、醫藥、專用設備、交運設備、通用設備的同比跌幅顯著收窄。
前瞻地看，后續制造業投資增速的修復可能仍將緩慢，需政策進一步支持。一是海外疫情蔓延沖擊內外需，影響企業預期；二是當前企業產能利用率仍低，一季度工業企業產能利用率僅為67.3%，較去年四季度大幅下滑10.2pct；三是疫情沖擊下企業訂單減少、現金流承壓，進一步制約企業資本開支意愿。
四、消費：疫情拖累減小
3月社會消費品零售總額同比-15.8%，較前值提升4.7pct；社零實際增速-18.1%，較前值回升5.6pct。
圖5：社零增速有所反彈
社消零售總額同比增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院從限額以上社零的結構看，必須消費受沖擊較小，可選消費受沖擊較大。其中食品、餐飲、日用品等必需消費均為正增長，汽車、石油、金銀珠寶、家電、家具等可選消費跌幅較大。從增速變化看，汽車、通訊器材、建筑裝潢、辦公用品等消費品類增速提升較為顯著，而服裝、化妝品、家電等消費品類增速較前值提升不明顯甚至繼續下滑。
圖6：可選消費增速反彈幅度更大
必需消費與可選消費增速
資料來源：WIND、招商銀行研究院前瞻地看，在延長假期、發放消費券等消費支持政策的刺激下，社零增速有望繼續修復，但難以報復性反彈。一方面，疫情沖擊下，一季度居民實際收入同比負增長3.9%，且失業率顯著上升，將拖累居民消費；另一方面，疫情期間縮減的餐飲、旅游等消費需求不會全部回補。
五、結論：經濟修復過程將較為緩慢
總體來看，一季度我國經濟受到了新冠疫情的重創，GDP大幅負增長。3月數據有所修復，且供給端的修復速度快于需求端。
前瞻地看，二季度經濟的反彈幅度或將受限。受境外輸入和無癥狀感染者病例影響，當前居民和企業仍然采取社交隔離措施，生產和需求的修復仍然有待時日。考慮到海外疫情的發展，這種不利影響至少將延續至6月。在全球政策協同下，我國的逆周期調節政策或將繼續加碼。
考慮到一季度的跌幅及海外疫情的發展，我國全年的GDP增長不容樂觀，增速大概率將位于4%以下。簡單估算，GDP全年增速4.0%需二至四季度平均增速達到7.1%；GDP全年增速3.0%需二至四季度平均增速需達5.8%。
表1：全年GDP增速目標下二至四季度所需的GDP增速（不變價）
資料來源：WIND、招商銀行研究院(本文作者介紹：招商銀行總行一級部門。研究領域涵蓋宏觀經濟、區域經濟、大類資產及重點新興行業等。)
責任編輯：張緣成
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