文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 郭磊 

　　報(bào)告摘要

　　第一，3月CPI環(huán)比由上月上漲0.8%轉(zhuǎn)為下降1.2%，環(huán)比明顯下行和基數(shù)抬升的背景下，同比由上月的5.2%進(jìn)一步下降為4.3%。

　　下降原因之一是供給約束打開，鮮菜、豬肉、蛋類價(jià)格均屬于這一邏輯。

　　下降原因之二是原油價(jià)格影響，導(dǎo)致汽油、柴油、液化氣價(jià)格均有下行，水電燃料和交通工具用燃料價(jià)格屬于這一邏輯。

　　下降原因之三是疫情影響，飛機(jī)票價(jià)格環(huán)比下降28.5%，交通工具、家庭服務(wù)、娛樂等類價(jià)格屬于這一邏輯。

　　下降原因之四是經(jīng)濟(jì)活躍度下降和工業(yè)品通縮效應(yīng)的傳遞，消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比下行1.7%屬于這一邏輯。

　　第二，PPI主要還是受大宗商品價(jià)格的影響，環(huán)比下行達(dá)1.0個(gè)點(diǎn)，其中石油開采、石油加工、有色、黑色四個(gè)行業(yè)貢獻(xiàn)近0.7個(gè)點(diǎn)。

　　第三，CPI趨勢(shì)符合預(yù)期，只要未來沒有太強(qiáng)的環(huán)比上行脈沖，則同比將逐步走低。PPI則需要密切觀察上游價(jià)格， 4月上旬原油、銅、螺紋鋼價(jià)格均值及同比仍低于上月，但絕對(duì)價(jià)格已在低位，原油供給博弈影響較大。簡(jiǎn)單說，我們可以把CPI理解為“下行通道+結(jié)構(gòu)分化”，把PPI理解為“低位區(qū)域”。

　　第四，房?jī)r(jià)是廣義價(jià)格的重要一環(huán)，2月70城價(jià)格環(huán)比從0.3%下降為零增長(zhǎng)，3月價(jià)格趨勢(shì)比較關(guān)鍵。從房租價(jià)格趨勢(shì)看，房?jī)r(jià)應(yīng)該是下行壓力；但高頻數(shù)據(jù)顯示部分城市如深圳在2月后有所上行。

　　正文

　　3月CPI環(huán)比由上月上漲0.8%轉(zhuǎn)為下降1.2%，環(huán)比明顯下行和基數(shù)抬升的背景下，同比由上月的5.2%進(jìn)一步下降為4.3%。

　　3月CPI環(huán)比為-1.2%，低于上月的0.8%；食品類CPI環(huán)比為-3.8%，低于上月的4.3%。環(huán)比下行力度明顯，加上3月豬肉等基數(shù)抬升，所以同比由上月的5.2%進(jìn)一步降為4.3%。

　　下降原因之一是供給約束打開，鮮菜、豬肉、蛋類價(jià)格均屬于這一邏輯。

　　隨著時(shí)令菜上市量增加，以及疫情防控取得階段性成果后供給約束打開、物流運(yùn)輸成本下降，鮮菜價(jià)格環(huán)比下降12.2%；而隨著屠宰企業(yè)復(fù)產(chǎn)，以及生豬調(diào)運(yùn)效率提高，豬肉價(jià)格下降6.9%；同樣，雞蛋、水產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比分別下降5.1%、3.5%。

　　下降原因之二是原油價(jià)格影響，導(dǎo)致汽油、柴油、液化氣價(jià)格均有下行，水電燃料和交通工具用燃料價(jià)格屬于這一邏輯。

　　2月、3月IPE布油價(jià)格均值分別由1月的63美元/桶下降為55美元、35美元/每桶，3月汽油、柴油和液化石油氣價(jià)格環(huán)比分別下降9.7%、10.5%和4.3%。在此影響下，CPI居住分項(xiàng)中水電燃料價(jià)格環(huán)比下行0.8%；交通工具用燃料價(jià)格環(huán)比下行9.5%。

　　下降原因之三是疫情影響，飛機(jī)票價(jià)格環(huán)比下降28.5%，交通工具、家庭服務(wù)、娛樂等類價(jià)格屬于這一邏輯。

　　由于疫情期間出行量下降，飛機(jī)票價(jià)格環(huán)比下降28.5%。3月交通工具類價(jià)格環(huán)比下行0.1%。

　　同樣由于疫情影響，家庭服務(wù)類價(jià)格環(huán)比下行0.8%，教育娛樂類價(jià)格環(huán)比下行0.1%。

　　下降原因之四是經(jīng)濟(jì)活躍度下降和工業(yè)品通縮效應(yīng)的傳遞，消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比下行1.7%屬于這一邏輯。

　　CPI消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比為-1.7%（上月為1.4%），同比為6.2%（上月7.9%）。

　　這一變化背后可能有多種原因，一是商場(chǎng)超市恢復(fù)營業(yè)后供應(yīng)的上升；二是隨經(jīng)濟(jì)和就業(yè)壓力，消費(fèi)活躍度的下降；三是工業(yè)通縮效應(yīng)的傳遞，PPI生活資料環(huán)比下行0.2%。

　　PPI主要還是受大宗商品價(jià)格的影響，環(huán)比下行達(dá)1.0個(gè)點(diǎn)，其中石油開采、石油加工、有色、黑色四個(gè)行業(yè)貢獻(xiàn)近0.7個(gè)點(diǎn)。

　　PPI環(huán)比下降1.0個(gè)點(diǎn)（上月為下降0.5個(gè)點(diǎn)）；其中石油和天然氣開采業(yè)下降17.0%，較上月擴(kuò)大6.0個(gè)點(diǎn)；石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)下降7.8%，較上月擴(kuò)大3.4個(gè)點(diǎn)；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)下降3.5%，較上月擴(kuò)大2.0個(gè)點(diǎn)；黑色金屬冶煉和加工業(yè)下降1.9%，較上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。這四個(gè)行業(yè)合計(jì)影響PPI下降接近0.7個(gè)點(diǎn)．

　　上游大宗商品價(jià)格變化是主要原因，3月IPE布油和COMEX銅價(jià)環(huán)比分別下跌20%和8.7%。

　　CPI趨勢(shì)符合預(yù)期，只要未來沒有太強(qiáng)的環(huán)比上行脈沖，則同比將逐步走低。PPI則需要密切觀察上游價(jià)格， 4月上旬原油、銅、螺紋鋼價(jià)格均值及同比仍低于上月，但絕對(duì)價(jià)格已在低位，原油供給博弈影響較大。簡(jiǎn)單說，我們可以把CPI理解為“下行通道+結(jié)構(gòu)分化”，把PPI理解為“低位區(qū)域”。

　　在前期報(bào)告《價(jià)格趨勢(shì)沒有偏離市場(chǎng)預(yù)期》中我們指出：豬肉基數(shù)從3月起將逐步走高，一直到11月。只要未來沒有太強(qiáng)的價(jià)格上行脈沖，則同比將逐步走低。CPI也將大概率是這一趨勢(shì)，所以我們判斷“疫情影響CPI斜率，但不改變走勢(shì)”。

　　但走低只是整體，從結(jié)構(gòu)來說應(yīng)該是分化的。比如一些服務(wù)類價(jià)格可能會(huì)隨著消費(fèi)恢復(fù)有所恢復(fù)。

　　PPI目前則主要取決于上游價(jià)格，從4月份的高頻數(shù)據(jù)看，原油、銅、螺紋鋼價(jià)格均值、同比均低于上月。目前原油價(jià)格主要取決于供給端的博弈過程。前期價(jià)格下跌比較迅猛，估計(jì)后續(xù)價(jià)格可能會(huì)有修復(fù)過程；但全球經(jīng)濟(jì)下行壓力將形成斜率約束。

　　簡(jiǎn)單來說，我們可以把CPI理解為下行通道+結(jié)構(gòu)分化，把PPI理解為低位區(qū)域。

　　房?jī)r(jià)是廣義價(jià)格的重要一環(huán)，2月70城價(jià)格環(huán)比從0.3%下降為零增長(zhǎng)，3月價(jià)格趨勢(shì)比較關(guān)鍵。從房租價(jià)格趨勢(shì)看，房?jī)r(jià)應(yīng)該是下行壓力；但高頻數(shù)據(jù)顯示部分城市如深圳在2月后有所上行。

　　除物價(jià)外，房?jī)r(jià)是廣義價(jià)格的重要一環(huán)，也會(huì)在大部分周期中影響政策。

　　2月70城新建商品住房?jī)r(jià)格指數(shù)由上月的環(huán)比0.3%下降為零增長(zhǎng)，同比由6.5%下降為5.9%。顯示出疫情影響下價(jià)格出現(xiàn)了一定壓力。

　　3月數(shù)據(jù)還沒有出來，這一數(shù)據(jù)走勢(shì)比較關(guān)鍵。從租賃房租金的走勢(shì)看（本月環(huán)比同比均為-0.2%），價(jià)格應(yīng)該是下行壓力為主。但高頻數(shù)據(jù)也顯示部分城市如深圳成交均價(jià)在2月后有所上行。

　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期

　　(本文作者介紹：廣發(fā)證券首席宏觀分析師。)