文/新浪財經意見領袖專欄機構 北京大學光華管理學院 唐遙、顏色

　　北京時間今日（16日）凌晨，大洋彼岸的美聯儲祭出大手筆刺激政策，將聯邦基金利率目標區間下調至零至0.25%的超低水平，上一次將利率降至零還是在全球金融危機期間。而同一天，中國央行公告顯示，實施定向降準，釋放長期資金5500億元，同時，開展中期借貸便利（MLF）操作1000億元，但利率保持不變。

　　美聯儲降息，“央媽”沒跟！如何理解中美兩國最新貨幣政策？北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授唐遙、顏色分別進行了解讀。

　　唐遙評美聯儲推出零利率和量化寬松：

　　正視海外市場衰退概率，理性看待金融風險水平

　　在美國東部時間3月15日（周日）下午，美聯儲臨時開會宣布實行零利率，即把聯邦基金利率的的目標區間從1%-1.25%降到0%-0.25%，承諾維持零利率直到經濟改善；同時推出規模為7000億美元的量化寬松，并表示準備用各種手段穩定金融市場的流動性。不過，美聯儲主席鮑威爾表示不考慮實行負利率的政策。

　　美聯儲原定于3月18日舉行討論貨幣政策的議息會議，然而疫情在美國的快速發展迫使美聯儲在3月3日和3月15日分別臨時開會宣布降息0.5%和1%，并使用了主要的應急貨幣政策工具。兩次緊急降息表明，美聯儲判斷美國陷入經濟衰退的風險很大。

　　在過去兩周美股持續下跌，從高點的下跌最多達到25%左右，美國股災預示著美國大概率進入衰退，迫使美聯儲緊急行動。美國1970年代以來的5次股災，有4次都伴隨著經濟衰退。自2019年以來美國的投資一直偏弱，最近石油價格戰的爆發進一步拉低了能源行業投資意愿。目前美國增長的主要動力來自消費，疫情爆發后一旦消費快速下行，美國很快就會發生經濟衰退。

　　疫情對宏觀經濟的沖擊較為特殊，同時減少了供給和需求，因此可能造成更深的產出下降，這是迫使美聯儲大幅降息的重要原因。未來美國衰退的深度大概率高于2000年的小型衰退，是否接近2008年的衰退取決于美國的疫情發展。由于美國經濟中服務業的比重達到近80%（中國為54%），長期采取不同程度的隔離措施可能會對美國經濟產生比對中國經濟更大的沖擊。

　　雖然全球經濟很可能將陷入整體衰退，但是目前看來爆發2008年那樣的金融危機的風險不高。在金融危機之后，各國加強了對系統性重要的金融機構的監管；同時各國央行在投入流動性穩定市場方面也積累了很多的經驗和教訓，這次美聯儲快速降息、注入流動性實質上也是對市場變化的快速反應。在不必過度恐慌的同時，仍需要密切關注美國金融風險的變化，如中低評級債券、高風險貸款以及居民債務的違約情況。

　　中國在疫情防控和有序復產方面都呈現了積極的勢頭，雖然國家統計局公布的數據表明中國經濟在1-2月受到了較大沖擊，但在今年余下的時間里會整體向好，是穩定全球經濟的最重要力量。

　　由于疫情的快速擴散，中國要有效收集和分析美國及其他主要國家的經濟和疫情數據，預估海外市場需求下行對中國的影響。由于季度GDP的數據發布較為滯后，需要密切觀察和分析各國3月及之后的就業、PMI等月度宏觀數據，系統性地向出口企業了解歐美企業就2020年冬季之節日銷售旺季進行采購的意愿，跟蹤和分析高頻數據，如民航班次的安排，衛星收集的大氣污染排放數據，等等。

　　在國內穩定的基礎上，中國應加強國際合作，推廣疫情防控的中國經驗，大力組織好防疫物資的生產和出口。在疫情全球擴散的趨勢下，全球各國休戚與共。幫助其他國家戰勝疫情，一方面進一步用行動證明中國是負責任的大國，另一方面也能減小海外疫情對中國經濟的沖擊。

　　顏色點評：央行不盲目跟隨美聯儲，

　　仍將采用常態化的貨幣政策

　　3月16日央行開展1000億元1年期MLF操作，保持中標利率穩定在3.15%。央行仍保持定力，MLF利率保持在3.15%，超乎市場預期。

　　第一，根據中國人民銀行貨幣政策司司長孫國峰周末表態，市場預期MLF會顯著下調。但是這是對央行的誤解。MLF和LPR只是貨幣政策中的一種手段。中央希望銀行對中小企業實體經濟讓利，讓他們降低融資成本，但是主要的方式是通過LPR的加點部分，這些企業都不是最優客戶，MLF和LPR下調對他們影響不大，更主要的是通過各種方式引導銀行降低LPR的加點部分。

　　第二，上周五央行以普惠金融定向降準釋放長期資金5500億元，超市場預期。央行需要控制貨幣政策的節奏，保證充足的貨幣政策空間。我們認為未來央行還會采用綜合手段，為實體經濟提供支持。降MLF利率不是貨幣政策唯一的選擇。

　　第三，各國貨幣政策、尤其是利率政策，目前非常看重股市。股市如果能夠大體穩健，央行沒有大幅降息的動機，尤其是在周五剛剛降準之后。反之，美聯儲的例子告訴我們，如果匆忙降息，尤其是降準之后降息，也許會觸發股市的恐慌，導致踩踏。

　　第四，人民銀行仍將采用常態化的貨幣政策。雖然美聯儲已達零利率，但為保證未來仍有充足的貨幣政策工具，人民銀行還是會有節制、審慎地做出降息決定。當前中國疫情已得到有效控制，正轉入疫情后半段期間。西方正值疫情的關鍵時刻，預計將達高峰新冠肺炎確診的高峰階段，因此他們的貨幣政策要更加積極。與西方國家不同，新冠病毒疫情在中國較早爆發，中國政府采取了有效的疫情防控及對沖調控措施，如MLF降息、逆回購操作、再貸款再貼現、專項再貸款等，維持了流動性合理充裕。美聯儲等海外多國央行降息為疫情后發下的滯后政策，我國央行已是先行者則不必跟隨。總體而言，當前還應結合財政政策，以提供定向支持為主。相較而言，大水漫灌導致的結構性問題比較多。

　　我們認為，未來貨幣政策還會有進一步的寬松，保持流動性合理充裕。未來MLF利率會按央行自身步調進一步的下調，以“我”為主，結合中國的疫情恢復情況與宏觀經濟狀況制定相應的貨幣政策。不盲目跟隨美聯儲，堅定維護我國獨立的貨幣政策。貨幣政策總體會有進一步的寬松，MLF每個季度會有10bps的下調空間。但是存款基準利率短期之內應當不會調整，更主要的還是通過精準滴灌方式更多向中小企業讓利，促使他們的融資成本顯著降低。

　　(本文作者介紹：作為北大工商管理教育的主體，北京大學光華管理學院是亞太地區最優秀的商學院之一。)