文/新浪財經意見領袖專欄作家 諸建芳、崔嶸

　　“超級星期二”結果表明，未來民主黨提名基本可以確定從拜登和桑德斯中產生。我們認為二人在第一輪初選（6月前）可能難分勝負，桑德斯沖擊并未消除，仍需關注選情變化會對醫療、能源、金融、科技、軍工等產業領域的影響。新冠疫情對特朗普支持率造成一定干擾，建議關注搖擺州的選情變化。

　　摘要

　　▌  “超級星期二”：拜登橫掃南方州，桑德斯贏得最大票倉加州，布隆伯格和沃倫明顯落后。按規則，贏得半數以上“承諾代表”票數（1991票）的候選人可直接獲得最終黨內提名。此次“超級星期二”共有1344張“承諾代表”票出爐，加上此前四個州155張選票，共計1499張選票。截至美國東部時間3月5日凌晨0點，大部分州已統票完畢，加上此前四個州，拜登共贏得了11個州，橫掃南方州；桑德斯共贏得了7個州，包括最大票倉加州；布隆伯格和沃倫明顯落后。未來民主黨提名基本可以確定從拜登和桑德斯中產生。

　　▌  拜登與桑德斯在第一輪初選（6月前）可能難分勝負：1）各自為營的民意基礎意味著兩大候選人可能都難以形成壓倒性優勢。拜登主要支持者為黑人族裔，其在南方州支持率明顯強勢；而桑德斯在年輕人和少數族裔較多的州勝率更高。2）布隆伯格和沃倫退選幾成定局，選票進一步集中會增加初選激烈程度。我們認為市場對于布隆伯格和沃倫的選情預期應在“超級星期二”之后得到修正，二人目前支持率低迷，退選幾成定局。退選之后他們的支持者很可能會轉而支持拜登和桑德斯。隨著選票進一步集中，初選的競爭會更加激烈。

　　▌  桑德斯沖擊并未消除，特別是在產業政策上，選情變化料會影響到的領域包括醫療、能源、金融、科技、軍工等產業。桑德斯的政策主張與拜登分歧較大。短期來看，拜登在“超級星期二”的勝選一定程度上緩解了市場對于桑德斯激進政策主張的擔憂。但我們認為拜登與桑德斯在第一輪初選（6月前）難分勝負，桑德斯沖擊在“超級星期二”之后并未完全消除，拜登與桑德斯支持率的相對變化依然會對醫療、能源、金融、科技、軍工等產業產生擾動。

　　▌  新冠疫情對特朗普支持率造成一定干擾，建議關注搖擺州的選情變化。隨著海外疫情風險的快速上升，美聯儲在3月3日緊急降息50bp，其呵護經濟和市場預期的意圖明顯。歷史經驗來看，經濟增長和美股走勢對大選連任有重要的參考意義。根據RCP數據顯示，特朗普在大部分搖擺州的平均支持率均低于桑德斯和拜登。若疫情對美國經濟和美股走勢造成趨勢性負面沖擊，則會對特朗普的支持率造成明顯干擾，也可能給予民主黨翻盤的機會。

　　▌  “超級星期二”之后，還應關注什么？

　　1）4月之前：近90%的選票將出爐，屆時拜登和桑德斯的相對選情應已明確。

　　2）6月之前：依然關注桑德斯沖擊對五大產業的影響。

　　3）11月之前：關注疫情風險對特朗普選情的擾動以及搖擺州選情的變化。

　　4）中長期：政治不確定性可能持續存在。民主黨內兩派分化和國會分裂可能會導致美國政治的不確定長期存在。

　　▌  風險因素：相關候選人健康問題；美國疫情快速惡化。

　　正文

　　▌   “超級星期二”：未來民主黨提名基本可以確定從拜登和桑德斯中產生

　　美國東部時間3月3日，“超級星期二”落下帷幕。美國14個州在同一天舉行美國大選的初選投票，共計1344張“承諾代表”票出爐，占總選票的1/3。其中最大的票倉州是加利福尼亞州（415票），其次是德克薩斯州（228票），兩個州合計占14個州總票數的48%。由于共和黨現任總統特朗普在黨內獲得提名已無懸念。“超級星期二”的主要關注點在民主黨這1344張選票將如何在熱門候選人拜登、桑德斯、沃倫、布隆伯格之間分配。

　　雖然“超級星期二”最后投票結果尚未完全公布，但從目前已公布的80%選票來看，已經基本可以確立每個州的勝者。截至美國東部時間3月5日凌晨0點，大部分州已統票完畢，加上此前四個州，拜登共贏得了11個州，橫掃南方州；桑德斯共贏得了7個州，包括最大票倉加州；布隆伯格和沃倫明顯落后。按照規則，贏得半數以上“承諾代表”票數（1991票）的候選人可以直接獲得最終黨內提名。從獲得選票的數量來看，目前累計出爐1173張選票（含此前4個州共155張選票），其中拜登、桑德斯、沃倫、布隆伯格當前分別已經獲得584票、509票、40票、40票。拜登橫掃南方州，桑德斯贏得最大票倉加州已無懸念，最終得票數大概率與目前的相對位置相差不大。

　　按照目前的選票分布，拜登和桑德斯遙遙領先，但二人差距并不明顯，未來民主黨提名基本可以確定從拜登和桑德斯中產生。

　　▌  拜登與桑德斯在第一輪初選（6月前）可能難分勝負

　　歷史上“超級星期二”的選舉結果大概率決定了最終的總統提名人。在過去18次的“超級星期二”選舉中，有17次都是“超級星期二”的勝出者最后成為黨內提名的總統候選人。

　　從目前的“承諾代表”選票來看，相對于桑德斯，拜登并未建立足夠的領先優勢。按照規則，若想在第一輪民主黨代表大會中直接勝出，需要獲得半數以上的承諾代表票。而目前來看，不管是桑德斯還是拜登，能拿到過半數票的難度均較高。

　　按規則，贏得半數以上“承諾代表”票數（1991票）的候選人可以直接獲得最終提名。若沒有候選人得票過半，則進行第二輪，即771位“超級代表”加入原有的“承諾代表”中，完全按照自由意愿投票，直到一名候選人的票數過半方可得到提名。

　　黨內第一輪結果很可能難分勝負，第二輪建制派影響力將占主導，而拜登得到了更多黨內人士的背書。由于桑德斯和拜登目前都難以形成壓倒性優勢，第一輪很可能沒有人獲得半數投票，因此最終獲得一半以上的支持直接保送總統提名的概率都偏低。若將初選拖入第二輪，黨內的建制派將占絕對主導，很可能對桑德斯不利，拜登的勝算更大。

　　1．各自為營的民意基礎意味著兩大候選人可能都難以形成壓倒性優勢

　　從“超級星期二”的投票結果來看民主黨候選人的民意基本盤，如果我們大致按照此次“超級星期二”的投票結果對當前的候選人做一個支持選民的畫像，可以看到（除佛蒙特是桑德斯的家鄉）：

　　1）桑德斯的支持者：年輕人、白人、收入較高的、受教育程度較高的人群 。

　　2）拜登的支持者：黑人、低收入、受教育程度較低的人群。

　　由于民意基本盤的不同，基本形成了各自為營的態勢。桑德斯在少數族裔較多的州、年輕人占比較高的州較為強勢，而拜登在黑人占比較高的南方州優勢明顯。

　　2．布隆伯格和沃倫退選幾成定局，選票進一步集中會增加初選激烈程度

　　我們認為市場對于布隆伯格和沃倫的選情預期應在“超級星期二”之后得到修正，二人目前的支持率低迷，退選幾成定局。退選之后他們的支持者很可能會轉而支持拜登和桑德斯，選票進一步集中也會顯著增加拜登和桑德斯競爭的激烈程度。

　　布隆伯格在此次初選中放棄了前四個州初選，將主要的精力投入到“超級星期二”的宣傳中，這一做法目前看來對其支持率有比較大的影響。同樣作為溫和派的代表，布隆伯格的政策主張和拜登比較類似。而拜登在前期的初選和此次的“超級星期二”中已經建立了明顯的優勢，黨內建制派也相對看好拜登。同時由于布隆伯格在初選中的辯論表現難以讓人滿意，也因此失去了一部分的選票。最后考慮到民主黨內需要一名有力的候選人對抗特朗普，隨著布隆伯格支持率的下滑，其很可能遭到黨內建制派的拋棄，這對于他個人的競選前景并不樂觀。

　　沃倫是此次候選人中的唯一女性。同屬于激進派的沃倫，其選民與桑德斯有部分重合，在此前的初選中表現一般，被桑德斯分走較多選票，而此次“超級星期二”丟掉了自己的家鄉州選票，也反映了其在大選中的競爭力不強，后續退選的概率較大。若其退選，預計激進派的選民將轉而支持桑德斯。

　　總的來看，我們認為市場對于布隆伯格和沃倫的選情預期應在“超級星期二”之后得到修正。二人目前的支持率低迷可能會加大他們退選的概率。而他們的支持者很可能會轉而支持拜登和桑德斯，選票的匯總一定程度上也會增加拜登和桑德斯競爭的激烈程度。

　　▌  桑德斯沖擊并未消除，特別是在產業政策上

　　短期來看，拜登在“超級星期二”的勝選一定程度上緩解了市場對于桑德斯激進政策主張的擔憂。但我們認為拜登與桑德斯在第一輪初選（6月前）難分勝負，桑德斯沖擊在“超級星期二”之后并未完全消除，拜登與桑德斯支持率的相對變化依然會對醫療、能源、金融、科技、軍工等產業產生影響。

　　我們認為后續仍需關注桑德斯沖擊，特別是在產業政策上與拜登的分歧。而不管哪一方最終獲得黨內提名，政策的左右擺動都可能對預期產生較大影響。

　　財政政策、貿易政策

　　在財政政策、貿易政策等方面民主黨內分歧不大。民主黨內的共識是反對特朗普的稅改，提高最高檔稅率、資本利得稅、企業所得稅率。但相比之下，桑德斯的財政主張更為激進。在桑德斯公布的投資計劃中，未來十五年將實施高達16.3萬億美元的“綠色新政”投資計劃，同時投資2.5萬億美元建造1000萬個可負擔住房單元，投資1500億美元到網絡基礎設施建設中。而拜登的刺激計劃相對溫和，對基礎設施進行投資，包括交通、能源、水利、學校等，在未來十年投入1.3萬億美元。在貿易政策上，拜登支持自由貿易，主導國際貿易規則的建立，維護工人和中產階級利益，認為中美貿易問題的矛盾在中國知識產權等問題。而桑德斯反對自由貿易，在對中國的態度上更為鷹派，呼吁將中國列為匯率操縱國；消除貿易協定對農民的不利條款，消除對跨國公司的激勵，終止與外包美國工作公司的聯邦合同。

　　產業政策

　　在產業政策上，桑德斯的政策主張與拜登分歧較大。主要集中在醫療、能源、金融、科技、軍工等領域。

　　醫療領域：拜登主張奧巴馬平價醫保法案，與私人醫保并存并擴大覆蓋范圍；桑德斯支持全民免費醫療，廢除私人醫療，由政府統一運作，建立覆蓋全部全民公共醫保體系。在桑德斯的醫保體系下，所有的醫保費用全部由聯邦政府統一支付，由聯邦政府對醫藥統一定價。相比之下，拜登的醫保法案可操作性更強，在原來覆蓋的65歲以上的基礎上逐漸擴大覆蓋范圍；而桑德斯的醫保法案將對象擴展至全美，且均由政府買單，對政府的財政支出要求較高。醫療政策不確定性也會對醫療產業的資本開支和預期管理造成負面影響。

　　能源領域：拜登和桑德斯都支持“綠色新政”計劃，遵守巴黎氣候協定。但桑德斯在做法上更為極端。按照桑德斯的新能源計劃，美國傳統的化石能源（石油、天然氣、煤炭）將在10年內被新能源完全取代。該計劃總投資額16.3萬億美元，分十五年完成，累計創造2000萬個新就業機會；到2030年美國的發電量將從化石燃料全部轉變為可再生能源，如太陽能、水能、風能發電。同時桑德斯計劃取消對化石燃料補貼和進出口，料這將終止美國傳統化石燃料的發展，整個傳統的能源產業都面臨一場新的變革。我們認為桑德斯的極端新能源政策可操作性不強，難以真正得到美國民眾和國會的支持。

　　金融與科技領域：拜登在金融科技領域的主張相對溫和，對華爾街的容忍度相對更高，不支持恢復《格拉斯-斯蒂格爾法案》。而桑德斯提議拆分科技巨頭和大型銀行，恢復《格拉斯-斯蒂格爾法案》，征收金融交易稅，加強金融監管的做法更為激進。短期會對金融科技領域的政策預期造成較大的擾動。

　　▌  新冠疫情對特朗普支持率造成一定干擾，建議關注搖擺州的選情變化

　　海外疫情風險快速上升。截至3月5日凌晨6時，全球有78個國家和地區出現新冠疫情的確診病例，累計確診95101例。5個國家累計確診病例數500例以上，分別是中國、韓國、意大利、伊朗、日本，累計確診80422、5621、3089、2922、1035例。累計確診10-500例的有29個國家，其中包括德國344例、法國285例、西班牙193例、美國153例、新加坡112例。從趨勢上看，韓國、意大利、伊朗近期加速上升趨勢明顯。

　　全球央行開啟降息周期。隨著海外疫情風險的快速上升，美聯儲在3月3日緊急降息50bp，其呵護經濟和市場預期的意圖明顯。而同一天馬來西亞和澳洲央行為了應對新冠疫情率先降息，利率水平均創歷史低位。G7財政部長與央行行長會議聲明承諾使用所有適當的政策工具來實現強勁可持續增長并防范經濟下行風險。預計未來全球幾大主要央行，包括歐央行和日本央行都可能采取進一步的寬松措施來應對疫情風險的快速上升。但鑒于目前全球主要發達經濟體的利率已經很低，其貨幣政策的空間和效果都已今不如昔，疊加資產價格高企，降息能否有效對沖經濟下滑壓力仍存疑問。若疫情短期大面積爆發，政策效果不佳則可能對經濟和資產價格造成明顯的負面沖擊。

　　而歷史經驗來看，經濟增長和資產價格一直是大選年中選民最為看重的變量。特別是對于尋求連任的總統，這是民眾衡量其執政能力的重要指標。截至目前而言，特朗普政府保持了相當不錯的經濟表現。從GDP增長情況來看，特朗普上任以來，美國GDP復合年增長率達到了2000年以來的最高水平，失業率則控制在歷史較低水平，標普500指數也在任期內上漲了超過50%。但近期由于疫情風險快速擴散以及美股暴跌，引發了市場對于美國經濟和資產價格的擔憂，將對特朗普的支持率造成一定的負面影響，同時也可能給予民主黨翻盤的機會。

　　鑒于疫情短期走勢仍存較大的不確定性，對經濟活動的影響仍需一段時間的觀察，因此我們認為后續關鍵的觀察指標是搖擺州選情的變化。若特朗普的支持率受到疫情的拖累明顯，可能會有利于民主黨的拜登和桑德斯進一步擴大民意基礎。

　　從2016年大選的投票結果來看，共有八個搖擺州值得關注，分別是亞利桑那州、佛羅里達州、愛荷華州、密歇根州、俄亥俄州、賓夕法尼亞州、威斯康星州、印第安納州。這些州一部分是歷史上民主黨的鐵票倉，但在2016年大選中倒向了共和黨，還有一部分是傳統意義上兩黨普選支持率一直較為接近的州。

　　根據RCP的調查數據顯示，特朗普在大部分搖擺州的平均支持率均低于桑德斯和拜登。鑒于搖擺州選情對于最終大選結果的關鍵作用，其支持率的變化是美國大選過程中需要重點關注和跟蹤的部分。

　　▌   “超級星期二”之后，還應關注什么？

　　1.4月之前：約90%的選票將出爐，屆時拜登和桑德斯的相對選情應已明確。

　　2． 6月之前：持續關注桑德斯沖擊，及選情變化可能影響的領域，包括醫療、能源、金融、科技、軍工等產業。

　　3． 11月之前：新冠疫情對特朗普支持率造成一定干擾，建議關注搖擺州的選情。

　　4． 中長期：政治不確定性可能持續存在。

　　正如我們在《2020美國大選前瞻系列之二——如何看具有風向標意義的美國大選初選》（2020-2-7）中提到，美國政治的不確定將長期存在。此次“超級星期二”的結果也進一步驗證了這一點，“桑德斯現象”在民主黨內部會引起激進派與溫和派在基本盤和政策主張上的進一步分化，特別是后續若出現桑德斯再次被建制派為主的超級代表投票出局，會加劇民主黨黨內分裂的風險；此外，民主黨內部由于桑德斯的存在，導致其對外力量相對弱化，反而可能會有利于特朗普的連任，從而加深兩黨隔閡，政治極端化愈演愈烈，國會分裂仍是大概率事件。

　　▌  風險因素

　　相關候選人健康問題；美國疫情快速惡化。

　　本文節選自中信證券研究部已于2020年3月5日發布的報告《2020美國大選前瞻系列之三：“超級星期二”未決勝負，之后還應關注什么？》。

　　(本文作者介紹：中信證券首席經濟學家)