文/新浪財經意見領袖專欄作家 陳九霖

　　在過去的20年間，世界經濟學的幾乎所有投資理論，都在中國房地產的判斷上失效了。比如：不少經濟學家年年預測中國的房地產泡沫即將破滅，結果中國的房地產泡沫年年都沒有破滅，他們自己的預測卻年年破滅。再比如，人民法院公告網顯示，截至今年7月23日，全國共有271家房地產企業宣告破產清算。而這個黑天鵝卻沒有被提前預測到。

　　中國的房地產之所以跳出了傳統的投資理論范圍，至少存在著兩大擾動因素：第一是城市化大潮；第二是逆周期調節。前者一直產生拉動作用，后者不時地形成一定的抑制。

　　樓市是船，城市化是水，樓市以城市化為錨。所以，水漲船高，浪急船搖。在我國改革開放后的幾十年間，城市人口規模不斷地擴張，城市用地也不斷地向郊區擴展。截止2018年底，我國的城市化率已經達到了59.58%。預計未來在從7億的城市人口到10億的城市人口發展過程中，我國可能會有20個左右的超大城市圈產生。在城市化的大潮中，房子不單單是居住之所，它也是一張去往城市的門票。

　　由于城市化的原因，一套房子相當于更好的教育、婚育、醫療、信息和營商環境。從人類城市化的歷史來看，當城市化進程加速時，樓市價格必然會隨之上漲，例如：1870-1920年的美國，1960-1990年的日本，1981-1997年的香港以及過去20年的中國。通常按房地產成本及其居住價值來考察，城市化浪潮中的房價都存在巨大的泡沫。但是，若將房子設定在城市化范疇中考察，房子的價值則遠遠超過其自身的居住價值。為了投資下一代的教育，上一、兩代人用自身積蓄提供首付，犧牲養老金以及消費；夫妻二人則穩定工作按月還貸，透支自己和下一代的消費。房價的上漲也在很大程度上限制了居民的房外消費能力。房地產在推動中國經濟高速增長的同時，也給居民帶來生活壓力，并給中國經濟帶來嚴重的結構性矛盾。

　　2019年7月1日，新城控股董事長王振華因猥褻兒童罪而被上海市警方拘留。這一事件帶出了人們對新城控股發展史的興趣，并從中窺見房地產在中國經濟高速發展過程中所制造出來的嚴重弊端。新城發展的關鍵時點是在2016年，當時有兩條路供其選擇：第一是學習萬科做高端系列樓盤，做精品。第二是學習碧桂園進軍三、四線城市，高周轉，做規模。新城選擇了第二條路。恰好趕上了棚戶改造，三、四線城市成為那幾年樓市狂飆的主角。新城再用萬達模式，通過便宜的價格拿到土地，在縣城興建商業綜合體，從而獲得了高速的增長。新城控股2015年至2018年的銷售數據顯示，2015年319億、2016年650億、2017年1265億、2018年2210億，每年以200%的驚人速度增長。而目前處于壟斷地位的科技公司大疆，一年的銷售額只有一兩百億，不到新城的十分之一。再從利潤方面進行比較，顛覆了中國國民支付方式的金融巨頭、擁有支付寶的螞蟻金服，2018年財年的稅前利潤為91.9億元，相較新城2018年104.91億元的利潤少去不少。年銷售額過千億，年利潤過百億，沒有實質性的壟斷，沒有真正的技術壁壘，也沒有巴菲特所說的“護城河”，新城控股的“成功”真可謂中國市場環境下的神話。但仔細分析之后，發現其背后折射出的卻是中國房地產產業興起的軌跡：一是城市化的需求；二是發展過程中的“黑洞效應”。

　　所謂“黑洞效應”，原本是物理學上的概念，是指宇宙中的一些大質量天體發生坍塌時所形成的一個質量和密度都非常大的點，這個點通過自身強大的引力形成了吞噬力極強的黑洞，就連光都被“噬掉”了。這一物理學上的概念借用到經濟學上，指的是一些企業達到一定的規模之后，像黑洞一樣產生非常強的吞噬力和自我復制力，吸引或吞噬掉大量的資金或資源。

　　我國房地產行業存在“黑洞效應”。房地產行業高額利潤的背后是對經濟的綁架。這一行業是依靠信貸推動體量而發展的，房地產公司的高額負債吸走了天量資本。我本人有時戲稱房地產開發商是真正的“資本運作大師”，他們一本萬利，甚至空手套白狼，無本萬利。還是以新城控股為例，其一季度的報表顯示，該公司負債率高達89%，并在短短的4個月內新增借款240多億元。然而，這樣的貸款和負債率也只是眾多房地產企業的一個縮影。中國銀保監會主席郭樹清曾經做過這樣的評價：“房地產企業融資過度擠占了信貸資源”。這句話背后的含義是，房地產行業的暴力賺錢效應，導致了本該流向制造業和科技產業的資金，源源不斷地流向了房地產行業和企業。這是不爭的事實！

　　7月22日，《財富》雜志發布了2018年年度的世界500強企業，其中，上榜的5家房地產企業均來自中國，分別是恒大、綠地、保利、萬科和碧桂園，比上年少了一個萬達。且這些企業的排名相較去年，都有明顯的上升。這從另一個角度說明，中國房地產企業的“黑洞效應”有多大，否則，這些企業就不可能做得這么大！以萬科為例，2018年，負債1萬億元人民幣，超過了新西蘭、科威特等國GDP。有人甚至這樣比較，海南省全省百姓，要用3年時間辛勤勞作所創造的財富，才能填平萬科的負債。但是，負債規模最大的卻是恒大，負債超過了1.5萬億人民幣。恒大、碧桂園、融創和綠地四家公司的負債率在85%以上，其中，碧桂園的負債率高達88.89%，這難道是碧桂園喜歡8和9這個數字所致嗎？不！這恰是“黑洞效應”的一個縮影。

　　有人說，2018年，我國房地產行業占中國GDP總量的比例僅為6.65%，遠低于同期美國的12.15%。但是，這主要是兩國統計口徑不同所造成的。在中國，我們住在自己的房子里面，不會虛擬租金計入GDP。而在美國呢，即使住在自己購買的房子里，卻需要虛擬個“房租”，計入GDP的系統之中。這當然會增加美國房地產的總量，這會提升房地產行業幾個百分點。更為重要的是，美國的房地產產業沒有產生像我國這樣的“黑洞效應”，所以，美國沒有一家房地產企業進入世界500強企業名單之中。

　　誠然，衣食住行，尤其是住房，是人們生活的剛需，同時，房地產也是我國經濟發展的重要助推器，其貢獻和重要性不可否認。但是，其巨大體量已嚴重影響到普通民眾的消費、“房外”企業的發展，以及綁架了政府的決策。在中國央行調整貨幣政策的四大目標——穩定物價、充分就業、經濟增長、平衡國際收支——之外，政府還會顧及房價。想刺激經濟，但又擔心實行貨幣寬松政策繼續引發房地產泡沫。

　　政府的擔憂不是沒有道理的。在我國當下階段，在一定程度上說，地產就是金融，金融就是地產。房地產企業作為高負債企業，一旦出事就會引發多米諾骨牌效應，乃至引發系統性風險。房地產行業也綁架了消費，隨著房價的提升，老百姓想方設法購房，不僅影響了當前其它方面的消費，也提前透支了未來的消費能力。因此，如果這么表述一下也未必為過：脫離地產，產業立國；地產不退，中國不興。

　　值得注意的是，近年來，我國實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，強化逆周期調節，推動高質量發展，對抑制房地產市場的膨脹起到了一定的作用。比如說，自2018年4月以來，中國采取了一些逆周期調節措施。央行定向降準，緊隨其后的是對房地產產業融資收緊而產生一些根本性地限制房地產的新規出臺。去年6月，國家發改委收緊對房地產企業境外發債。去年7月，高層會議發出“堅決調控房價上漲”的最嚴厲定調。今年5月，銀保監會再次定向收緊對房地產的融資。今年7月，多家信托機構收到銀行監管指導，必須控制房地產業的規模。2019年至今，已經有過超15次針對房地產的調控政策，都是收緊資金鏈條，幾乎所有的融資渠道，包括房地產信托、內債、外債、私募。這一系列舉措說明，政府對于房地產的監管正在加大。

　　最后，在分析了上述因素之后，我也清楚地表明我的傾向性的政策意見和建議。我認為，在目前全球經濟下行的大背景下，我國對房地產的調控一定要把控好力度，做到恰到好處。所謂“恰到好處”指的是，既要考慮到短期穩定經濟預期、刺激經濟增長的需要；也要顧及長遠發展，不能讓房地產行業尾大不掉，綁架我國未來經濟。我建議，我國的房地產政策目標和方向，要切切實實地貫徹和落實習近平主席的“房住不炒”的指示精神，不把房地產作為國家的核心和支柱產業；采取措施讓房地產行業從原來的暴利回歸到合理利潤；讓房地產脫離“黑洞效應”，不再擠壓其它產業的資源，將資金、資源整合到科技、教育和制造業之中。

　　(本文作者介紹：清華大學法學博士，北京約瑟投資有限公司董事長，曾擔任兩個世界500強企業副總。)