文/專欄作家 李迅雷 唐軍

　　不少人認為，學習巴菲特的投資方法來投資A股如同學習美國的教學方式回來應對高考，很可能水土不服。其實，“高ROE+低PE”策略在消費類行業中表現更優，隨著我國經濟由投資推動型向消費拉動轉型，巴菲特的價值投資方法的優勢還會越來越明顯。

　　今年前四個月A股的漲幅領先全球，因此，飛過去參加伯克希爾哈撒韋股東會的中國人近萬——“朝圣”路上，想必很多人都想成為巴菲特，而朝圣回來路上，是否又有了成為“韭菜”的感覺？因此不少人認為，學習巴菲特的投資方法來投資A股如同學習美國的教學方式回來應對高考，很可能水土不服。

　　尤其是周一A股大跌，績優股同樣慘遭拋售，幾乎所有股票都也難以幸免，這更讓人懷疑波動性如此之大的A股市場是否適合做價值投資，我國股市到底有沒有類似美國股市所擁有的一大批優質企業？

　　回測檢驗：按巴菲特選股原則，A股投資同樣可獲得高回報

　　巴菲特強調股一定要選ROE高的公司，在低PE時買入，認為在PE和ROE兩個數字差不多的時候估值相對合理（如PE20倍，ROE20%）。我們不妨做個簡單的測算，看看“高ROE+低PE”的策略在A股過去表現怎樣。

　　由于國內股市歷史太短，按巴菲特這么嚴苛的選股（如需要10年ROE在20%以上）要求，幾乎沒有符合他條件的公司，為此，本文放松對業績持續時間的要求，選取過去三年ROE均高于20%且PE小于過去三年ROE的均值的公司，等權配置，每年初調倉，看看過去十年表現怎么樣。

　　“高ROE+低PE”策略過去十年在A股的表現

來源：WIND，中泰證券研究所

　　按年度“高ROE+低PE”策略的表現

來源：WIND，中泰證券研究所

　　回測結果表明，“高ROE+低PE”策略凈值過去十年的漲幅為246%，而同期滬深300指數漲幅為66%，大部分年份策略都獲得了正的超額收益，可見“高ROE+低PE”的選股標準在過去十年總體是有效的。

　　為何會認為價值投資在A股水土不服？

　　可能在很多A股投資者的印象中，A股受政策影響比較大、炒殼、炒題材、炒概念，非理性程度比較高，因此價值投資在A股可能并不適用。這或許與大多數人過于關注短期表現突出的“牛股”有關。

　　比如，統計09年以來每年漲幅前50的公司，發現50億以下市值的占比很高（2017年除外），而對前50個股上漲原因進行歸納統計，發現資產重組、高送轉、摘帽等事件性因素占比較多，而內生性的業績大幅增長占比很小?？梢?，如果聚焦在每年的超級大牛股上，基本看不到價值股的影子，這或許是價值投資在普通投資者印象水土不服的原因。

　　此外，個人投資者由于過于關注短期回報，普遍關注股價波動更大的、所謂“股性活”的股票，尤其對于漲停的股票印象深刻，而對于業績和股價都相對穩健的價值股可能興趣不足。本文統計了過去十年（上市滿十年的公司約1566家）中漲停天數最少的一批公司，發現其中不乏貴州茅臺、格力電器、大華股份等業績明星，而其十年累計漲跌幅名列前茅。

　　1566家上市滿十年的公司中漲停天數排名和累計漲幅排名

來源：WIND，中泰證券研究所

　　“高ROE+低PE”策略選出了哪些股票？

　　從行業分布來看，在2012年前周期類行業的公司容易入選，之后消費類行業明顯占優。結合前文統計的模擬組合的年度表現，組合選入的消費類公司較多的年份，相對收益率基本為正，而相對收益為負的年份均有較多的非消費類公司入選，如2011和2012年煤炭入選公司較多、2014年房地產和銀行入選較多、2018年傳媒入選較多。

來源：WIND，中泰證券研究所

　　行內內貢獻超額收益較大的公司個數

來源：WIND，中泰證券研究所

　　從貢獻超額收益較大的公司個數來看，入選的消費類公司貢獻了大部分超額收益，而其他行業的公司即使入選模擬組合，其超額收益的貢獻也并不明顯。

　　可見，“高ROE+低PE”的選股策略在消費類行業中效果更好。其原因應該是消費類公司的業績（ROE）波動相對較小，而ROE波動較大的公司過去三年ROE較高和PE較低（市場預期低）很可能意味著接下來ROE會迎來下降周期。

　　從入選次數較多的公司來看，“高ROE+低PE”策略選取的公司基本都是各行業或細分領域的龍頭。這其實體現了巴菲特的“護城河”理論：能長期保持高ROE的公司，必定有其護城河，也容易成為行業或細分領域的龍頭。

　　多次入選的公司

來源：WIND，中泰證券研究所

　　可見，巴菲特的“高ROE+低PE”策略在A股并沒有水土不服，只是表現更穩健，在較短的觀察期內，其表現容易被各種題材炒作所掩蓋，但長期來看，其效果是很明顯的。“高ROE+低PE”策略在消費類行業中表現更優，隨著我國經濟由投資推動型向消費拉動轉型，巴菲特的價值投資方法的優勢還會越來越明顯。

　　當前符合“高ROE+低PE”的公司有哪些？

　　上市滿5年，且每年ROE超過20%的公司有17家，其中食品飲料業6家，電子元器件3家，家電3家，醫藥2家，房地產、有色金屬、紡織服裝各1家。其中消費類的公司更值得關注，在低PE時買入。

　　17家公司中，過去5年ROE呈穩定或上升趨勢的公司有6家：格力電器、雙匯發展、?？低?/a>、貴州茅臺、濟川藥業、海天味業。

　　當前扣非PE低于20倍、且有消費屬性的的公司有9家：德賽電池、美的集團、格力電器、承德露露、雙匯發展、大華股份、信立泰、海瀾之家、濟川藥業。

　　同時滿足ROE穩定增長和低估值的公司有：格力電器、雙匯發展、濟川藥業，值得重點關注。

來源：WIND，中泰證券研究所

　　若進一步放松要求，提供更多的標的供投資者參考：上市滿5年，每年ROE超過10%，且年均ROE超20%。則符合條件的公司有34家，其中醫藥業7家，家電7家，食品飲料6家，電子元器件3家，傳媒2家，電力設備、電力及公用事業、房地產、建材、基礎化工、紡織、有色金屬、汽車、商貿零售各1家。

　　34家公司中，過去5年ROE呈穩定或上升趨勢的公司有11家：格力電器，雙匯發展，蘇泊爾，華帝股份，偉星新材，我武生物，萬華化學，貴州茅臺，濟川藥業，通策醫療，海天味業。

　　當前扣非PE低于20倍的公司有18家：德賽電池，美的集團，東阿阿膠，格力電器，承德露露，雙匯發展，海信家電，華帝股份，大華股份，信立泰，宇通客車，萬華化學，華夏幸福，海瀾之家，涪陵電力，濟川藥業，青島海爾，正泰電器。

　　同時滿足ROE穩定增長和低估值的公司有：格力電器，雙匯發展，華帝股份，萬華化學，濟川藥業。

來源：WIND，中泰證券研究所

　　(本文作者介紹：中泰證券首席經濟學家。)