文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄機(jī)構(gòu) 盤古智庫 作者高級研究員 吳琦

　　下一步要調(diào)整思路，形成共識，遵循“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的原則，把握好去杠桿的力度和節(jié)奏，協(xié)調(diào)好財政、金融等各項政策出臺時機(jī)，控制好各項政策疊加效應(yīng)和處置風(fēng)險的風(fēng)險。

　　今年以來隨著去杠桿的深化，廣義流動性收縮，企業(yè)再融資壓力和經(jīng)營困難加大，所以貨幣政策趨于穩(wěn)健，政策口徑也從“保持流動性合理穩(wěn)定”轉(zhuǎn)變?yōu)?“保持流動性合理充裕”。今年以來，央行陸續(xù)進(jìn)行了三次定向降準(zhǔn)，分別是1月25日的普惠金融定向降準(zhǔn)、4月17日定向降準(zhǔn)置換MLF、7月5日定向降準(zhǔn)，都代表了貨幣政策邊際放松的考慮。特別是7月23日的國務(wù)院常務(wù)會議提出“保持適度的社會融資規(guī)模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導(dǎo)機(jī)制”，同日央行大額超預(yù)期新作MLF進(jìn)一步確認(rèn)貨幣政策寬松，使部分人產(chǎn)生貨幣政策轉(zhuǎn)向和去杠桿進(jìn)程暫停的錯覺。

　　本次政治局會議提出“堅定做好去杠桿工作”，表明去杠桿仍是當(dāng)前的重點工作，做好去杠桿工作必須而且必要，貨幣政策將更注重去杠桿進(jìn)程與實體經(jīng)濟(jì)對流動性的合理需求之間的平衡。下一步要調(diào)整思路，形成共識，遵循“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的原則，把握好去杠桿的力度和節(jié)奏，協(xié)調(diào)好財政、金融等各項政策出臺時機(jī)，控制好各項政策疊加效應(yīng)和處置風(fēng)險的風(fēng)險。

　　不可否認(rèn)，在過去的去杠桿中，我們存在兩種誤區(qū)：

　　第一個是杠桿率要降到很低甚至零。適度負(fù)債是優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高利潤率的良好財務(wù)工具，但過高的杠桿率會加重企業(yè)的財務(wù)負(fù)擔(dān)，在企業(yè)經(jīng)營環(huán)境沒有明顯改善的情況下，導(dǎo)致企業(yè)償債成本不斷增加，利潤不斷縮減，進(jìn)而引發(fā)一系列經(jīng)濟(jì)和社會問題。從這個意義上來說，杠桿率不是越低越好，而是要將杠桿率保持在合理適度的水平上，“去杠桿”應(yīng)是“降杠桿”。

　　第二個是所有的市場主體都要去杠桿。2016年下半年以來，我國總體杠桿率保持基本穩(wěn)定，非金融企業(yè)杠桿率有所回落。但國有企業(yè)杠桿率和地方政府債務(wù)依然是當(dāng)前我國最突出的債務(wù)問題和去杠桿工作的重點領(lǐng)域。從國企債務(wù)率看，根據(jù)財政部發(fā)布的數(shù)據(jù)，2018年1-2月，國有企業(yè)負(fù)債總額已超過106億元，同比增長9.3%。從國企杠桿率水平及占比看，根據(jù)國家金融與發(fā)展實驗室、國家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心的數(shù)據(jù)，2017年，國企資產(chǎn)負(fù)債率為65.7%，較上一年下降了0.4個百分點；國企債務(wù)占全部非金融企業(yè)部門62%，較2016年增加3個百分點。雖然地方政府杠桿率由2016年的20.6%下降到19.9%，下降了0.6個百分點，但深層次的問題日益凸顯，可能引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險也不容忽視：比如部分地區(qū)的地方債務(wù)余額快速增長，地方政府還本付息壓力較大；部分地方政府通過PPP項目、政府投資基金、專項建設(shè)基金等方式變相舉債，違法違規(guī)進(jìn)行擔(dān)保融資；隱性債務(wù)排查難度較大，政府將面臨較高的“兜底”風(fēng)險。在國有企業(yè)和地方政府債務(wù)率高企的同時，大量民營企業(yè)和中小微企業(yè)卻無法從我國以間接融資為主的金融體系中獲得足夠的融資支持，不得不通過影子銀行、民間借貸等方式背上了沉重的債務(wù)包袱。而且，去杠桿的政策制定上缺少對于政策疊加效果的綜合評估，政策執(zhí)行上缺少清晰的邊界指引，弱信用資質(zhì)主體的民營企業(yè)和中小微企業(yè)受緊縮壓力不對稱的影響，更容易受到?jīng)_擊。所以，去杠桿不能“一刀切”，而應(yīng)致力于優(yōu)化杠桿結(jié)構(gòu)，積極穩(wěn)妥降低國有企業(yè)和地方政府債務(wù)杠桿，緩解民營企業(yè)和中小微企業(yè)的融資難、融資貴，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，這也是“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的本質(zhì)要求。

　　在去杠桿的進(jìn)程中，還要切實做好兩方面的工作：一是正視而不是扼殺影子銀行的信用創(chuàng)造功能，以及由此產(chǎn)生的對實體經(jīng)濟(jì)的支撐作用。政策制定和執(zhí)行應(yīng)著眼于促進(jìn)影子銀行的規(guī)范，使其更有效地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)特別是“三農(nóng)”、民營企業(yè)和中小微企業(yè)、綠色發(fā)展等領(lǐng)域。重點防范和打擊資金在金融體系內(nèi)的自循環(huán)，以及資金流向地方政府平臺、房地產(chǎn)甚至是過剩產(chǎn)能行業(yè)等國家限制的領(lǐng)域和市場主體。二是進(jìn)一步完善政策的反饋評價和動態(tài)調(diào)整機(jī)制，明確各種政策執(zhí)行的邊界指引和統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，特別是要對各種政策的疊加效應(yīng)進(jìn)行更準(zhǔn)確更及時的評估。

　　(本文作者介紹：盤古智庫是由中外知名學(xué)者組成的公共政策研究機(jī)構(gòu)。秉持客觀、開放、包容的宗旨，推行經(jīng)世致用、和諧共生的理念，促進(jìn)社會共識，推動經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)健康發(fā)展，努力打造中國最具影響力的新智庫。)