意見領(lǐng)袖丨靳毅

　　調(diào)整的經(jīng)濟背景：在居民消費需求疲軟、提前償還房貸的背景下，下調(diào)存量房貸利率可減輕利息支出、提升消費意愿，同時減少提前償貸的現(xiàn)象，有一定實施必要性。

　　調(diào)整的可能性分析：如果存量房貸利率從4.27%下調(diào)至3.45%，壓降幅度為82BP，或帶來銀行資產(chǎn)端收益壓降7.3BP。同時考慮到LPR下降帶來的資產(chǎn)端收益5.9BP的壓降，一共壓降幅度為13.2BP，仍小于銀行負債端成本壓降的20.3BP。因此，若開展存量房貸利率下調(diào)，短期內(nèi)央行新一輪降息的可能性不大。

　　對債市的影響：存量房貸利率下調(diào)，可減少居民利息支出，長期有助于改善居民消費需求、促進通脹。短期來看，不會立刻帶來央行新一輪降息，難以解讀為對債市的利多信號。同時存量房貸降息，背后政策刺激意愿不容忽視，當下的債市環(huán)境與2023年8月環(huán)境局部類似，短期內(nèi)債市或依舊以震蕩為主。

　　近期，中證報等媒體對存量住房貸款利率下調(diào)一事進行討論。該政策實施可能性如何，對于債市又有何影響？本文將對此進行解讀。

　　1、如何理解存量房貸利率調(diào)整？

　　1.1

　　調(diào)整的經(jīng)濟背景

　　一方面，居民房貸壓力較大，壓制消費意愿。住房貸款一直是我國居民中長期消費貸款的主要力量，截至2024年6月，個人住房貸款余額占住戶中長期消費貸款的比重為79%。在較大的房貸壓力下，居民消費能力受到抑制。今年5-7月我國社零同比增速分別為3.7%、2.0%和2.7%，均低于2019-2023年同期平均水平。下調(diào)存量房貸利率可減輕利息支出、提升消費意愿。

　　另一方面，由于新發(fā)放房貸利率更低，居民提前償貸現(xiàn)象較為嚴重，杠桿率下降過快，不利于經(jīng)濟發(fā)展。2024年二季度居民杠桿率環(huán)比下降0.5個百分點，下降幅度為近10年來最高水平。因此，下調(diào)存量房貸利率有助于緩解提前償貸現(xiàn)象，有一定必要性。

　　之前政策中對存量房貸利率提及較少，有刺激空間。今年以來，一系列地產(chǎn)政策落地，對于住房公積金貸款利率、最低首付比例、限購政策都進行了放松，但尚未存量房貸利率進行調(diào)整。據(jù)央行統(tǒng)計，上一輪存量房貸利率下調(diào)后，加權(quán)平均利率為4.27%，據(jù)新華社報道，6月全國平均新發(fā)放房貸利率為3.45%，中間仍有82BP的下降空間。

　　1.2

　　調(diào)整的可能性分析

　　存量房貸利率下調(diào)，會影響銀行資產(chǎn)收益，擠壓凈息差。本輪存量房貸利率下調(diào)的空間來自于哪里？我們在8月4日報告《利率低點在哪里？》中提到，綜合手工補息整改、存款掛牌利率降息、OMO降息3大因素，5月份以來，銀行負債端成本總體壓降20.3BP。

　　從資產(chǎn)端看，7月份LPR下調(diào)，僅降息10BP。根據(jù)中農(nóng)工建交五大行2024年中報中披露的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，我們發(fā)現(xiàn)截至2024年6月末，5大行客戶貸款及墊款占總資產(chǎn)比重為59.2%，結(jié)合降息10BP，可計算出LPR下降或帶來資產(chǎn)端收益5.9BP的壓降。

　　對應(yīng)到本輪，如果存量房貸利率從4.27%下調(diào)至3.45%，總壓降幅度為82BP。截至2024年6月末，個人住房貸款占銀行業(yè)總資產(chǎn)的比重為8.9%，結(jié)合本輪82BP的壓降幅度，或帶來銀行資產(chǎn)端收益壓降7.3BP。

　　綜合LPR和房貸利率下降兩方面，銀行資產(chǎn)端收益壓降13.2BP，該幅度仍小于負債端壓降幅度。因此，央行新一輪降息的可能性不大。

　　1.3

　　對債市影響幾何？

　　存量房貸利率下調(diào)，可減少居民利息支出，長期有助于改善居民消費需求、促進通脹。短期來看，我們認為不會立刻帶來央行新一輪降息，難以解讀為對債市的利多信號。

　　回顧歷史：2023年8月存量房貸利率下調(diào)，債市上行。2023年8月31日，存量住房貸款利率下降落地，債市隨后出現(xiàn)調(diào)整，從8月31日到10月19日，10年期國債利率共上行16BP。但值得注意的是，除了存量房貸利率下調(diào)，這次債市調(diào)整還受到其他一系列地產(chǎn)政策以及防空轉(zhuǎn)監(jiān)管的影響。

　　另外，本輪存量房貸利率即使降息，背后政策刺激意愿不容忽視，我們在8月25日的報告《8月債市為何多拐點？》中提到，出臺一系列降息降準和穩(wěn)增長等寬松政策后，流動性的放松會先促使債市利率下行，但后續(xù)穩(wěn)增長政策又會引發(fā)經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期，從而引發(fā)債市利率上行。

　　2、短債怎么看？

　　在居民消費需求疲軟、提前償還房貸的背景下，下調(diào)存量房貸利率可以提升消費意愿、減少提前償貸現(xiàn)象，有一定實施必要性。

　　本輪房貸利率下調(diào)空間為82BP，對應(yīng)壓降銀行資產(chǎn)端收益7.3BP。結(jié)合7月LPR降低影響，一共壓降銀行資產(chǎn)端收益13.2BP，仍小于銀行負債端成本壓降的20.3BP。因此，若開展存量房貸利率下調(diào)，短期內(nèi)央行新一輪降息的可能性不大。

　　在存量房貸利率降息背后，需重視宏觀刺激信號，以及同期的防范利率風險調(diào)控。我們認為，當下的債市環(huán)境與2023年8月環(huán)境局部類似，短期內(nèi)債市或依舊以震蕩為主。

　　風險提示：中國央行貨幣政策不及預(yù)期，金融監(jiān)管超預(yù)期，利率波動風險，通脹超預(yù)期，信貸超預(yù)期，流動性波動超預(yù)期，估算結(jié)果僅供參考，以實際為準。

　　(本文作者介紹：國海證券研究所固定收益研究團隊負責人。)