意見領袖丨任澤平團隊

　　9月14日，中國人民銀行決定于2023年9月15日降低金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。

　　降準來了！要下雨了，向市場釋放超5000億基礎貨幣，全力拼經濟。

　　最近國家出臺一系列活躍資本市場、優化調整房地產調控、提振民營經濟信心等的措施，政策真金白銀，誠意滿滿，政策底出現。

　　未來政策繼續加碼的可能是：第二輪降息和降準，大規模一攬子化債，限購范圍擴大比如二線全面放開、一線局部放開，加大基建力度等。工具箱里空間還大，只要有決心，辦法總比困難多。

　　近期CPI、PPI、PMI等均從底部回升，經濟正在筑底，未來回升力度取決于政策力度。

　　樓市主要特征是分化，有需求的只要放松就有效果，沒需求的早就放松了也沒效果。總量上環比改善，主要是一二線樓市金九銀十結構性改善。可持續性需要政策繼續加碼，防止脈沖式回升后再度回落挫傷信心。我們判斷，房地產政策正迎來歷史性拐點。

　　最近出臺的政策組合拳，意圖很明顯，穩匯率、股市、樓市、經濟，阻斷“預期轉弱的循環”。信心比黃金重要。

　　如果全力拼經濟，采取一系列務實有力的措施，一定能提振投資者信心，活躍資本市場、房地產市場，推動中國經濟走向復蘇。一鼓作氣，再而衰，三而竭。

　　1、降準原因：經濟低位，股市樓市不振，需要提振市場信心，降低銀行負債端成本。

　　一是經濟初現低位企穩跡象，但基礎尚不牢靠。降準有助于推動經濟回暖，加強經濟回升預期，保持寬信用環境。

　　1）8月社融、信貸放量，但企業短期融資釋放仍以票據融資為主，信貸結構仍待進一步優化。M1同比較上月下滑0.1個百分點，反映企業經營活躍度不足。

　　2）海外經濟正在走向衰退，對中國出口仍產生壓力，8月出口同比下降8.8%，連續四個月負增長，反映外需低迷，出口疲軟。

　　3）二季度以來房地產市場持續低迷，土地市場遇冷，民營房企甚至優質房企爆雷。8月30大中城市商品房成交套數和面積同比分別為-33.5%和-29.5%，反映房地產市場銷售仍然疲軟。

　　二是資金面邊際趨緊，為市場補充流動性。1）專項債發行提速。監管部門要求“2023年新增專項債需于9月底前發行完畢、10月底前使用完畢”，政府債凈繳款壓力大，對流動性造成擾動。2）MLF迎來到期高峰。9月有4000億MLF到期，續作壓力較大，此時降準可最大程度置換MLF，降低央行操作難度，穩定資金面跨季、稅期、國慶假期等方面的壓力。3）季末信貸投放加大，信貸需求邊際修復。8月社融信貸企穩，隨著穩地產、促消費等一攬子政策落地，預計實體經濟融資需求延續回暖。4）銀行間資金成本上升。9月銀行間流動性持續緊張，DR007利率中樞上周上移達1.86%，高于政策利率1.8%。

　　三是緩解銀行負債端成本，防范化解金融風險。我國商業銀行凈息差和資產利潤率持續下降，截至2023年第二季度，商業銀行凈息差僅1.74%，連續兩個月低于警戒線。二季度貨幣政策執行報告開設專欄強調“商業銀行維持穩健經營、防范金融風險需要保持合理利潤和凈息差水平”。8月21日非對稱降息以及9月新一輪存款利率下調，均旨在穩定銀行凈息差，維持商業銀行平穩運營，增強商業銀行支持實體經濟的可持續性，防范金融風險。

　　四是國內通脹溫和打開政策空間，人民幣匯率短期承壓但不會掣肘貨幣政策延續寬松基調。對于通脹，8月CPI和PPI同比仍處于低位，8月CPI同比上漲0.1%， PPI同比降3.0%。對于匯率，短期來看，美聯儲加息近尾聲，人民幣外部貶值壓力下降，我國近期動用上調跨境融資宏觀審慎調節參數、外匯降準等工具抑制匯率超調。中長期來看，我國經濟向好的基本面沒有改變，降準鞏固經濟向好回升，將支撐人民幣匯率企穩回升。

　　2、方式：全面降準，釋放中長期流動性超5000億元，降低成本約70億元

　　從方式來看，全面降準，寬松信號明確。全面降準接棒一系列宏觀政策組合拳，真金白銀向市場注入流動性，且全面降準力度更大，寬松信號意義更強，有利于引導市場預期，提振市場信心，加大金融機構對實體經濟的支持力度，推動經濟穩步回升。

　　從量上看，本次降準釋放中長期資金超5000億元，穩定資金面基本盤，保持流動性合理充裕。本次降準25bp，延續此前相對克制的降準幅度，預計釋放中長期流動性超5000億。9月15日將有4000億MLF到期，本次降準能完全對沖，疊加央行部分續作，將釋放更多增量資金注入實體經濟。既緩解了因稅期、監管和地方債發行等造成的短期流動性壓力，又能補充信貸投放的中長期流動性需求，貫徹“穩健的貨幣政策要精準有力”的總基調。

　　從價上看，將降低金融機構資金成本每年約70億元，減輕銀行負債端的成本壓力。相比于降息，降準可以一次性釋放大量零成本基礎貨幣。8月21日央行下調1年期LPR報價10bp，央行引導下各大銀行陸續下調存量房貸利率，銀行凈息差持續收窄。本次降準節約金融機構負債端成本每年約70億元，一定程度上緩解銀行負債端壓力，有利于增強商業銀行支持實體經濟的可持續性，防范金融風險。

　　從時點上看，本次降準略超市場預期。近期穩樓市、活躍資本市場等寬信用政策發力，資金市場流動性邊際趨緊，當前經濟處于回升向好關鍵時刻，降準的必要性和緊迫性提升。

　　3、影響：釋放流動性，推動經濟復蘇，利好股市、債市、房市

　　對實體經濟而言，降準為金融機構提供低成本的長期資金，有利于金融機構加大信貸投放，進而降低實體經濟綜合融資成本，改善融資需求，推動經濟復蘇。

　　對股市而言，股市是貨幣的晴雨表，降準提振估值。股市是貨幣的晴雨表，本次降準釋放流動性，配合近期活躍資本市場的一攬子政策，有效提振投資者信心，提高投資意愿。

　　對債市而言，短期提振債券市場。降準有利于彌補銀行流動性缺口，改善資金面壓力，釋放寬貨幣信號，提振債市信心。短期帶動債券利率下行，降準公布后，10Y國債活躍券收益率下行1.8bp。中長期債市主線仍取決于經濟基本面與房地產復蘇進程。

　　對房地產市場而言，呈現分化式復蘇。降準進一步釋放穩地產積極信號，有利于降低房企融資難度，提振購房者信心。配合此前“取消限購、限售”，“降低最低首付比例”等一系列樓市組合拳，金九銀十或將迎來結構性行情。

　　對匯率而言，人民幣匯率短期承壓、長期堅挺。短期看，中美貨幣周期錯位疊加國內經濟復蘇不及預期，人民幣匯率面臨階段性貶值壓力，9月以來美元兌人民幣匯率持續跌破7.2。長期來看，人民幣匯率根本上取決于經濟基本面，宏觀政策組合拳助力中國經濟重回復蘇通道，人民幣匯率長期堅挺。

　　4、展望：總量寬松、精準有力，“一攬子政策”推動經濟復蘇

　　展望未來，貨幣政策將延續寬松基調，貨幣政策保持穩健并精準有力。目前經濟復蘇基礎不牢，居民消費、房地產與民營經濟信心仍需提振，不排除四季度有再次降息的可能性。

　　總量層面，保持市場流動性充裕，配合專項債前置，提振市場信心。降準降息后，更關鍵的是讓貨幣流向實體經濟需要的地方，一花獨放不是春，百花齊放春滿園，不能只靠預支政府專項債發力，要提振市場信心、鼓勵民間投資、促進房地產回暖、加大對實體經濟尤其中小企業支持力度；進一步落實好降低購房首付比和貸款利率、“認房不用認貸”等政策，實現寬信用的乘數效應。

　　結構層面，結構性貨幣政策工具將支持科創、綠色低碳、房地產和民營企業等重點領域，必要時    可能創設新的工具。財政政策繼續發力提效，推進專項債發行提速。定向再貸款等結構性支持工具有望落地，通過結構性工具降低銀行資金端成本與實體融資端成本。

　　5、關于提振市場信心的十條建議

　　良劍期乎斷，不期乎鏌铘；良馬期乎千里，不期乎驥驁。位卑未敢忘憂國。

　　信心比黃金重要。近期國家出臺了一系列政策組合拳，貨幣政策降息、活躍資本市場、優化調整房地產調控、一攬子化債等，起到了積極作用，市場信心有所改善，但推動股市樓市繁榮和經濟復蘇仍任重道遠。

　　建議：

　　1）推出10萬億擴大內需復蘇經濟計劃，其中發放3萬億消費券，以數字人民幣形式，居民消費100元可以抵扣30-50元消費券，消費起來以后，就會帶動企業生產和投資，整個國民經濟循環就活了。對于家庭有撫養老人、孩子的家庭加大支持消費券力度，降低生育養育成本。

　　2）推出以新基建、新能源、人工智能等引領的大規模基建計劃，規模7萬億以上，由特別國債作為主要資金來源，地方配套以土地作為抵押融資。在內外需收縮背景下，通過積極的財政政策擴大總需求是當務之急。大規模新基建投資短期有助于擴內需、穩增長、穩就業，長期有助于打造中國經濟新產業、新引擎。

　　3）貨幣政策持續降準降息，直到經濟強勁復蘇為止，徹底扭轉預期，降低實體經濟融資成本。在總需求不足、物價低位的情況下，寬松的貨幣政策不僅不會引發通脹，如果引導資金流入新基建、新能源、人工智能等領域，還有助于改善中國的供給結構和產業創新。

　　4）除了印花稅還有調降空間，對于破發、破凈、不分紅、圈錢、割韭菜的上市公司，不僅暫時限制減持，直接限制3-5年不得減持，直到實控人把公司經營好，為投資者創造價值為止。優勝劣汰，賞善罰惡，有助于真正保護投資者、提振投資者信心。實行IPO業務全鏈條相關機構和個人終身追責，打擊財務造假欺騙投資者。大小非減持金額不得超過分紅金額，沒有分紅不準減持，對市場的抽血不能超過對市場的貢獻。

　　5）鼓勵長期價值投資，機構投資者帶頭入市，以后資本市場應該先做好投資者保護、上市公司分紅、信息披露等基礎制度改革，打好基礎，強身健體。有些技術創新層面的措施要穩妥推進，2015年的杠桿融資、現在的量化交易，我們都付出了巨大代價，即使在美國，量化交易帶來的一致化趨同多次導致市場熔斷甚至股災。

　　建議規范限制A股量化交易，在完善之前可以考慮暫停量化交易一段時間，尤其在當下市場低迷、國家要活躍資本市場之際。原因很簡單，量化交易利用了散戶所不具備的信息優勢、融券優勢、交易優勢、大規模操縱個股優勢等等，降維收割散戶，不僅不為市場創造價值，還抽血A股。量化交易現在已經淪為一把大型鐮刀，收割大量弱小的散戶股民，對A股生態造成了嚴重破壞，非常不利于廣大投資者保護。

　　6）建立平準基金，市場如果跌破關鍵點位，入場救市，起中流砥柱、定海神針作用。

　　7）推出大規模SPV一攬子化債，中國版QE，一攬子解決地方政府債務，為地方基建投資打開空間，清理地方政府拖欠企業的工程款等債務，也是救活企業，同時打擊工程腐敗。

　　8）全面放松杭州、南京、蘇州、成都、西安、合肥、廈門等二線城市樓市限購，北京、上海等一線城市可以考慮先放松郊區的限購，順應人口往都市圈流入的基本規律，按照城市群戰略，實施人地掛鉤。全面取消限價、限售等此前市場過熱時期的緊縮措施，回歸市場化。

　　9）加強民營經濟產權保護，加強法治，適當約束地方政府對民營企業、外資企業正常經營的干預，將更多領域向民企、外企開放，實施負面清單制，“法無禁止即可為”，提升民營企業和外資企業的安全感以及對未來的信心。

　　10）加大對外開放力度，東方不亮西方亮，把朋友搞得多多的，多一個朋友多一條路。加大對新興市場的經貿合作力度，鼓勵企業走出去。

　　(本文作者介紹：經濟學家)