8月17日，央行發布了二季度《中國貨幣政策執行報告》，其中，專欄首次討論了《合理看待我國商業銀行利潤水平》，指出“商業銀行維持穩健經營、防范金融風險，需保持合理利潤和凈息差水平”。分析人士指出，這是央行首次提到商業銀行的“合理利潤”，銀行盈利能力成為各界關注的話題。而這也在一定程度上反映在本周LPR報價非對稱降息以呵護銀行凈息差。同時報告提及，要“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，堅決防范匯率超調風險”。以上均回應了近期市場的熱點話題。

　　LPR5年期及以上報價為何沒降？降息和呵護銀行息差，怎么平衡？央行等三部門會議強調接下來的穩增長政策“力度要夠”，哪些領域最需要足夠“力度”？二季度中國貨幣政策執行報告提及，要“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，堅決防范匯率超調風險”，是否意味會出手干預？年內人民幣匯率整體波動情況如何？第一財經《首席對策》專訪中銀證券全球首席經濟學家管濤。

　　管濤的主要觀點：

　　非對稱降息或為存量房貸利率調整創造條件

　　房地產領域或將出臺政策組合拳

　　降息同時要引導銀行負債端成本降低

　　貨幣政策各種工具組合要更好滿足實體部門融資需求

　　鼓勵銀行發掘新信貸增長點 不能墨守成規

　　匯率維穩不會沒有定力 也不會聽之任之

　　影響匯率漲跌的因素同時存在

　　若前期利空定價充分 后期任何邊際改善都可能利好人民幣

　　不要去猜匯率漲跌 要控制好貨幣敞口

　　一攬子政策已在路上 更強調針對性組合性

　　非對稱降息或為存量房貸利率調整創造條件

　　第一財經：管總下午好，感謝接受我們的專訪。首先本周市場最關注的話題就是非對稱降息，您來理解的話，為什么LPR5年期沒有降？

　　管濤：LPR5年期沒有降，我覺得很重要的原因是考慮凈息差。人民銀行也多次提到要保持金融服務實體經濟的可持續能力，要維持合理的利潤和凈息差水平。那么現在一、二季度境內銀行的凈息差水平是1.74%，監管部門認為合理的水平是1.8%，已經是持續低于合理水平，可能會影響可持續性。

　　當然大家也解讀非對稱的降息，也意味著為未來個人住房存量貸款利率調整創造了條件，因為存量貸款這個規模比較大，LPR5年期不降的話，也意味著可以讓存量先調，然后逐漸和增量的存貸款利率逐步收斂，這樣的話也可以減少利率下行對銀行凈息差的壓力。

　　房地產領域或將出臺政策組合拳

　　第一財經：5年期沒有降的話，是不是會意味著可能會單獨出臺一些房地產的政策？

　　管濤：我覺得應該是這樣的。我看到在8月份的時候，國常會議上，總理也強調，我們現在各部門要向前跨一步，加強政策協調，要圍繞做好一件事情形成合力。最近我們也注意到住建部門也多次發聲，就是要在房地產方面出臺一系列措施，比方說降低首套房的首付比例和貸款利率，還有改善性住房換購的稅費，減稅減免，還有認房不認貸等等這些措施。

　　那么在證監會最近提出的一攬子的活躍資本市場的措施里，也提出要堅持底線思維，要支持通過資本市場股票和債券融資，滿足正常經營房企的合理的融資需求。所以我們期待就是在房地產方面可能要有一系列的這樣產業政策、稅收政策，還有金融支持政策。

　　降息同時要引導銀行負債端成本降低

　　第一財經：您剛才也提到了這次5年的LPR沒有降，有一個很重要的原因是央行意在呵護銀行凈息差，但是我們同時也知道利率其實它一直是在下行當中的，這兩方面怎么來保持一個平衡？

　　管濤：我覺得金融和經濟是一體兩面，不發展是最大的風險，所以金融服務實體經濟才能為金融發展提供動力源泉。

　　在利率調整方面，要既根據經濟金融形勢和宏觀調控的需要，適時適度進行利率調整，加大逆周期調節的力度。但同時我們也要通過存款和貸款利率市場化改革，進一步釋放改革的紅利，來引導降低實體經濟成本，降低銀行的負債端的成本，這樣的話為實體經濟提供更好的可持續的金融服務。

　　貨幣政策各種工具組合要更好滿足實體部門融資需求

　　第一財經：央行聯合三部門召開會議強調接下來的貨幣政策、穩增長政策當中，貨幣政策“力度要夠”，這個力度要夠，是排在所有的這幾個要求最前面的。怎么理解“力度要夠”？

　　管濤：“力度要夠”靠前實際上還是體現了7月24號中央政治局會議提出來的，要加大宏觀政策的調控力度，比方說存款準備金率的調整，還有公開市場操作，還有中期借貸便利等等這些工具，還有一些結構性的貨幣政策工具，來保持市場的流動性合理充裕，來引導降低實體經濟的融資成本，更好的滿足實體經濟部門合理的有效的融資需求。

　　鼓勵銀行發掘新信貸增長點 不能墨守成規

　　第一財經：“力度要夠”，哪些領域可能最需要這些力度？比如說我們現在說的房地產？比如說民營企業等等？

　　管濤：我覺得一個是對中小微企業，還有科技創新綠色發展，還有制造業這方面要加大支持力度。同時對于比方說我們現在房地產提出來了要城中村改造，還有公民兩用基礎設施建設這方面可能也要加大支持力度。就是說鼓勵銀行要發掘新的信貸增長點，不能夠墨守成規，同時要求主要金融機構，特別是國有大行發揮資助的作用，加大信貸投放。

　　匯率維穩不會沒有定力 也不會聽之任之

　　第一財經：我們再來關注一下市場同樣很關注的匯率方面， 8月18號的時候，我們看到央行授權外匯交易中心的人民幣的對美元中間價就上調了70，較市場預期偏差幅度是有史以來記錄最大的一回，這個是否意味著央行已經開始出手干預了？

　　管濤：我覺得是這樣的，你要看你講的干預是什么？如果說是外匯儲備干預，我覺得現在從目前現有的信息我們沒法做出判斷的。應該說從2018年以來，央行基本上退出了外匯市場常態干預，不用外匯儲備去影響人民幣匯率的漲跌。那么匯率維穩的話，這個央行也講得很清楚，不會沒有定力，就是說聽風就是雨，一看到匯率波動馬上出手；同時也不會太“佛系”，就是對于匯率這種順周期單邊行為過度的波動也會采取措施，不會聽之任之。

　　那么實際上，我們看到真正的大家比較明確的就是7月20號，央行宣布就是上調境內機構的跨境融資的宏觀審慎調節參數。這樣的話等于是便利和鼓勵境內的機構，包括金融機構到海外去融資吸引外資流入，這個是作為一個宏觀審慎手段來緩解境內的美元流動性的這種緊張局面，來收斂人民幣兌美元的這樣一個負利差。這個是宏觀審慎措施，而不是我們以前理解的外匯干預，用外匯儲備去干預，這是起到一個匯率維穩的信號作用。

　　影響匯率漲跌的因素同時存在

　　若前期利空定價充分 后期任何邊際改善都可能利好人民幣

　　不要去猜匯率漲跌 要控制好貨幣敞口

　　第一財經：怎么來看人民幣匯率未來的走勢，尤其是現在我們看到新興市場國家都不太穩定的一個回落？

　　管濤：最近我們確實看到在美聯儲緊縮預期重新升溫，美元仍然強勢的情況下，一些新興市場貨幣出現了大幅波動。中美貨幣政策分化也是造成最近一段時間人民幣匯率承壓的一個重要原因。那么剩下的4個月時間內，我覺得影響人民幣匯率漲跌的因素是同時存在的。

　　你要從有利的方面來看，可能美聯儲的緊縮正在進入尾聲，美元強勢可能也是升幅有限，這對人民幣外圍環境是有一個有力的支持。那么還有如果下半年經濟能夠企穩回升，那么對人民幣匯率也會有一定的支撐作用。

　　當然就是說存在不確定性，包括外圍因素，就是美聯儲有可能加息進入尾聲，但是高利率仍然會持續比較長的時間，甚至在主要央行貨幣集體緊縮的情況下，一些尾部風險釋放，國際經濟金融震蕩加劇，那么也會有風險溢出，到國內來對人民幣匯率也會有一定的影響。

　　但是我想給大家講的就是說，因為任何時候影響匯率漲跌的因素是同時存在的，那么就是說沒有只漲不跌，也沒有只跌不漲的貨幣。那么恰恰是這樣一個情況下，如果前期人民幣匯率這種走低對各種利空定價比較充分的話，那么后期哪怕有一些朦朧的利好、邊際上的改善，可能都對人民幣匯率有比較大的這種提振作用。

　　最典型的例子就是去年年底，我們可以看到11月初的時候，人民幣匯率跌到了7塊3毛錢附近，但是由于10月份開始我們優化防疫政策，出臺了房地產金融支持16條措施，那么極大地改善了市場對于中國經濟復蘇前景的預期。當時四季度的時候中國經濟表現并不好，但是在強預期弱現實的情況下，到今年年初就三個月時間，人民幣從7塊3漲到6塊7毛錢附近，反彈了8%以上。

　　所以說切忌對匯率的走勢去進行簡單的線性外推，以為形勢一好永遠會好下去，形勢一差永遠會差下去。我們還是要樹立這種風險中性意識，不要去猜匯率的漲跌還是要控制好貨幣敞口。

　　一攬子政策已在路上 更強調針對性組合性

　　第一財經：接下來這4個月怎么來看宏觀經濟的判斷，因為我們看到其實前7個月尤其是7月份的部分的數據還是不太理想，不及市場的預期，所以在前7個月的這些數據的基礎上，怎么來看全年，今年整體一個經濟的增長？

　　管濤：實際上，在7月底的高層會議里頭，對于疫后經濟恢復做了一個重要的判斷，他說防疫平穩轉段以后，經濟恢復是一個波浪式發展曲折式前進的這樣一個過程。

　　7月底針對上半年的經濟形勢，在研究部署一系列的穩增長的一攬子政策，但是這些政策的落地是需要時間的，所以大家要有耐心。但是我們看到這一次的穩增長跟往年不太一樣，往年可能開一個會以后，然后大家就開始去落實。今年的話我們可以看到它更多的強調穩增長政策的針對性、組合性還有協同性，所以它是“1加N”的一個政策，它后面有很多配套措施。

　　比方說恢復和擴大內需，6個方面20條，然后又擴大促進民間投資，它又是一個文件，所以說要各部門根據中央的統一部署，然后去采取行動，那么這樣的話可能也要時間去協調，所以大家需要有一定的耐心等等政策效果顯現。

　　(本文作者介紹：中銀證券全球首席經濟學家)