意見領(lǐng)袖丨汪濤、張寧

　　新增人民幣貸款再超預(yù)期

　　3月新增人民幣貸款3.89萬億，大幅強于市場預(yù)期（彭博調(diào)查均值為3.3萬億），同比多增7600億元。除了企業(yè)票據(jù)融資之外的其他分項同比均有所改善。新增人民幣貸款大超預(yù)期主要由企業(yè)中長期貸款（新增2.07萬億、同比多增7250億元）推動，呼應(yīng)了監(jiān)管層要求貸款“應(yīng)放盡放”的指引和銀行早發(fā)放早收益的經(jīng)營動機（包括房地產(chǎn)開發(fā)商融資）以及政策性銀行對基建項目持續(xù)提供信貸支持。同時短期和中長期住戶貸款均較去年同期走強。前者（同比多增2250億元）可能由經(jīng)濟迅速重啟下短期消費貸和/或經(jīng)營貸改善推動。后者（新增6350億元、同比多增2610億元，主要是房貸）延續(xù)了2月呈現(xiàn)的改善趨勢，同時也呼應(yīng)了3月房地產(chǎn)銷售大幅反彈的表現(xiàn)（30城房地產(chǎn)銷售面積同比增長45%，參見瑞銀中國每日活動跟蹤）。

　　推動新增社融大幅走強

　　3月新增社會融資規(guī)模5.39萬億，大幅強于預(yù)期（彭博調(diào)查均值為4.5萬億），且較去年同期多增7310億元。新增社融超預(yù)期主要是因為社融口徑下的人民幣貸款大幅走強（新增3.95萬億，同比多增7210億元）。另一方面，企業(yè)債凈發(fā)行量（新增3290億元，同比少增460億元）和政府債券凈發(fā)行量（新增6020億元，同比少增1050億元）均低于去年同期的高位，大致符合預(yù)期。此外，新增影子信貸上升至1920億元，強于去年同期（同比多增1780億元）。

　　社融增速微升至10%；信貸脈沖保持小幅擴張

　　3月官方社融同比增速小幅上行0.1個百分點至10%，而調(diào)整后社融（剔除股票融資）同比增速保持在9.9%。3月新增信貸流量大幅上升至31%（占GDP 比重，3個月移動平均）。我們估算的信貸脈沖從2月的+0.7%小幅回落至+0.2%（占GDP比重）、仍保持小幅擴張。一季度，新增銀行貸款10.6萬億，幾乎為2022年全年新增銀行貸款的50%，較去年同期多增2.26萬億，主要由企業(yè)中長期貸款、短期企業(yè)和居民貸款推動。疊加影子信貸（同比多增5760億元）和政府債券凈發(fā)行量（同比多增2480億元）同比多增，推動一季度新增社融大幅提升至14.5萬億（為2022年全年新增社融的45%，同比多增2.48萬億）。

　　信貸增速保持穩(wěn)健，有望支撐經(jīng)濟復(fù)蘇

　　3月信貸增速再次強于市場預(yù)期，主要由企業(yè)中長期貸款提升、消費貸和房貸溫和改善、以及影子信貸走強推動。朝前看，房地產(chǎn)相關(guān)信貸需求或在房地產(chǎn)銷售改善的支持下逐步企穩(wěn)；隨著消費反彈，消費信貸可能也將有所恢復(fù)。盡管如此，由于金融產(chǎn)品投資回報下降、新增貸款利率（包括房貸）遠(yuǎn)低于存量房貸利率，居民提前償還房貸的壓力仍存。另一方面，整體制造業(yè)和基建相關(guān)信貸需求增速可能較2022年有所放緩。我們預(yù)計2023年信貸增速可能保持10%左右的穩(wěn)健增長；如果政策支持力度強于預(yù)期，信貸增速也可能會升至11%甚至更高（參見兩會解讀）。此外，考慮到2023年一季度新增信貸大幅高于預(yù)期和去年同期，未來幾個月信貸增長的節(jié)奏可能回歸正常，從而實現(xiàn)對實體經(jīng)濟的可持續(xù)信貸支撐。此外，我們?nèi)灶A(yù)計年內(nèi)不會下調(diào)MLF等政策利率，考慮到近期和未來的降準(zhǔn)及存款利率下調(diào)，我們認(rèn)為年內(nèi)LPR有可能小幅下調(diào)10個基點。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家。)