文/新浪財經意見領袖專欄作家 李鳳

　　睪酮、皮質醇與交易利潤

　　睪酮？沒錯，就是睪酮。無論男女，都會分泌這種類固醇荷爾蒙，只不過男性的睪酮水平明顯更高。

　　睪酮與投資行為有何關系？一項有趣的科學研究揭開了其背后的謎底。2008年，劍橋大學的Coats教授和Herbert教授在《美國科學院院報》（Proceedings of the National Academy of Sciences，簡稱PANS）上發表了一篇學術論文，研究了睪酮、皮質醇與交易利潤之間的關系。

　　不得不提的是，PANS是美國國家科學院的院刊，公認的世界四大名刊之一，百年經典期刊。也就是說，在PANS上發表的論文都代表了當時最前沿的科學研究。

　　Coates教授和Herbert教授在倫敦收集了17位交易員的唾液樣本，觀察這些交易員體內的睪酮和皮質醇含量水平。研究發現，當交易員比平時賺更多錢的時候，他們的睪酮水平明顯增高，會更加自信，也會更加冒進。

　　讀到這里，你可能會有疑問，到底是睪酮會提高投資收益，還是高的投資收益會促進睪酮分泌？兩位教授通過科學的方法找到了答案。最初，更高的睪酮水平帶來更高的交易利潤，賺更多錢后還會進一步促進睪酮分泌。

　　另一方面，當市場波動變得更劇烈時，交易員體內的皮質醇則會上升。換句話說，一個動蕩的金融市場會刺激皮質醇的分泌。皮質醇讓人更加厭惡風險，以至于在市場下跌的時候會導致恐慌性地拋售，導致更大程度的市場下跌。

　　兩位教授還指出，如果睪酮和皮質醇水平長時間（比如連續幾天或幾周）在體內維持高水平，這會導致大腦做出有損收益的非理性投資決策，神經經濟學家們已經證實了這一點。

　　中國古代哲學中有四個字可以概括這種現象——物極必反。

　　睪酮很可能幫助交易者更快速做出高風險決策，帶來更高的投資回報，賺錢之后的勝利感會刺激分泌更多的睪酮，讓投資者更加自信，也更愿意冒風險。但如果大腦被高水平睪酮持續刺激，則會導致一系列行為偏差，比如頻繁交易，這時候就不是賺錢，很可能就虧錢了。

　　總是高買低賣的韭菜們，這下可找到虧損理由了，要怪就怪荷爾蒙吧！

　　別讓睪酮駕馭你的大腦

　　兩位教授的研究成果一時轟動了整個金融界。雖然這項研究沒有直接對比男女差異，但顯然男性身體內的睪酮水平會更影響他們的投資決策，甚至有言論將2008年的金融危機也歸咎于男性的荷爾蒙。

　　女性體內的睪酮含量只有男性體內含量的5%-10%，這種天然的生理差異使得她們具有削峰填谷、平抑波動的“魔力”。有些研究者還呼吁讓更多的女性和老人進入金融市場，以幫助減少市場波動。

　　我們在上一期的推文（巴菲特像女人：潮退之后，發現喜歡裸泳的都是男人？）中提到，女性基金經理相對男性基金經理更加注重風險控制，Coates教授和Herbert教授的研究為這個現象提供了科學的證據。

　　如果你是男性，好消息是體內的睪酮能夠幫助做好風險決策（比如炒股），但壞消息是，睪酮一旦在身體內發酵，就很可能物極必反。要知道，當你賺錢后，勝利感會催生更多的睪酮，讓你更加冒進，也容易讓你過度自信，這往往就是一個危險的信號。

　　所以，千萬別讓睪酮駕馭你的大腦，這需要反復練習投資性情。

　　睪酮、換手率與價格波動

　　正如前面描述的，睪酮能增加自信，也會讓人更加冒進，尤其是在賺錢之后，體內還會分泌更多的睪酮。但凡事有個度，過高的睪酮很可能讓人過度自信。行為金融學家們早已發現，過度自信的人在投資股票時交易頻率也會更高，而過度交易會顯著降低投資收益。

　　在行為金融學（一門新興前沿學科，將心理學尤其是行為科學融入到金融學）中，觀測某個投資者是否有過度自信的傾向，一個有用的指標就是換手率，即股票轉手買賣的頻率。換手率越高的投資者，TA過度自信的傾向也就越大。

圖片來源：Harvard Business Review（哈弗商業評論），2009年1月7日

　　想像一個充滿睪酮味兒的股票市場，處處都是過度自信、愛冒風險、頻繁交易的人，這會是怎樣一種瘋狂的場面？

　　股票市場的總體換手率，可以從一個側面捕捉這種情緒。因此，換手率常常被用來觀測股票市場的投資者情緒，也就是投資者的參與熱度和興奮度。

　　當市場貪婪時，你要恐懼；當市場恐懼時，你要貪婪。如果整體市場估值和換手率在短時間內迅速飆升，這很可能是一個預警的信號。

　　我們統計了過去6年的上證指數與市場日換手率情況，非常明顯的一個關系是，上證指數（藍色）快速拉升往往伴隨著較高的換手率（灰色），比如2015年上半年、2019年一季度，以及今年的7月份。但是，當日換手率達到5%以上的歷史警戒水平時，表明投資者情緒較高，短期市場有波動加大的風險。

　　投資啟示

• 科學研究表明，睪酮能夠幫助更好地做出風險決策，睪酮水平高，投資收益也可能更高。賺錢之后會催生分泌更多的睪酮，讓人更加自信，也更加冒進。

• 持續高水平的睪酮很可能導致過度自信，而且這會刺激大腦做出非理性的投資決策。所以，千萬別讓睪酮駕馭你的大腦，這需要反復練習投資性情。

• 換手率可以從一個側面反應睪酮帶來的投資行為影響。當股市日換手率達到5%以上，需警惕短期市場波動風險，尤其當市場估值偏高時，因為此時投資者普遍處于高興奮狀態。

• 睪酮，能載舟，亦能覆舟。雖然睪酮水平很可能與投資收益有關，但不要妄想通過操控性生活來提高你的收益，至少目前還沒有嚴謹的科學證明這一點。

　　畢竟，股市有風險，投資需謹“腎”。

　　本文首發于李鳳博士的公眾號 弈思投資聚樂部

　　(本文作者介紹：金融學博士，金融風險管理師FRM，西南財經大學證券與期貨學院副教授，上海財經大學經濟學博士后，中國家庭金融與調查中心高級研究員)