文/新浪財經意見領袖專欄作家 王永利

　　近些年來，從保險、信托、銀行、支付等不同切入口進入并快速蔓延的金融控股集團已經形成很大社會影響力，其問題和風險正在加快暴露。

　　中國央行終于出手了！2015年開始的系統性金融風險隱患愈加尖銳之際，鋪墊醞釀近兩年的《金融控股公司監督管理試行辦法（征求意見稿）》（簡稱“《辦法》”）于2019年7月26日發布。

　　《辦法》是繼2018年1月5日原銀監會下發《商業銀行股權管理暫行辦法》（其征求意見稿于2017年11月16日發布）之后的又一重大舉措。而將金控公司納入監管的理念歷來有之。如早在2002年，國務院就曾批準中信集團、光大集團、平安集團試點“綜合金融控股集團”，這也是我國金控公司最早的雛形。

　　而2006年以來，由證監會、原銀監會和原保監會起草、發布或簽署的《關于保險機構投資商業銀行股權的通知》、《關于加強銀保深層次合作和跨業監管合作諒解備忘錄》等亦表明，金融監管機構之間已開始協調與合作。

　　但這一次，是要扼制住金融風險隱患的源頭。如央行稱，《辦法》按照問題導向，補齊監管制度短板，遵循宏觀審慎管理理念，以并表監管為基礎，對金融控股公司的資本、行為及風險進行全面、持續、穿透監管。

　　《辦法》劍指非金融企業設立金融控股公司之監督管理，但其適用范圍并非僅限于法規生效后新設立的金控公司，對此前符合標準的金控公司來說，同樣需要申請相應的資質。這是防范化解系統性金融風險切中要害的重要舉措。

　　系統性金融風險隱患

　　從時間線來看，始于2015年的系統性金融風險隱患愈加尖銳。

　　十九大報告提出：要堅決打好防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治的攻堅戰。其中，重大風險中非常重要的就是系統性金融風險，要求堅決守住不發生系統性金融風險的底線。

　　將防范化解系統性金融風險列為國家三大攻堅戰的突出位置，有其非常深刻的原因和背景。

　　2001年加入WTO之后，大量國際資本和產能涌入中國，推動經濟金融乃至整個社會高速發展。2007年中央強調要樹立和增強科學發展觀，實施嚴厲的宏觀調控防止經濟過熱，2007年末貨幣總量僅為40.34萬億元，2008年11月末為45.86萬億元。

　　但在2008年9月全球金融危機爆發后，我國于2008年12月開始大幅度調整宏觀調控政策，實施大規模經濟刺激計劃，當月貨幣總量即增加1.65萬億元，達到47.52萬億元。2009年貨幣總量繼續快速擴張，到6月末即達到56.89萬億元，比上年末增加了9.37萬億元，同比增長28.39%。下半年開始控制貨幣增長，到年末達到60.02萬億元，同比增長26.30%。

　　在大規模經濟刺激之后，中國經濟增速在主要經濟體中率先止跌回升，2010年經濟增長重回10%以上，并為抑制世界經濟衰退作出了巨大貢獻，國際影響力陡然上升，國際資本和產能更多地涌入，國家外匯儲備快速增長：2008年末不足1.95萬億美元，2014年6月末已超過3.99萬億美元。

　　但受全球性產能過剩、需求不足的束縛，進入2011年之后中國經濟增長速度下行壓力不斷增強，進入2014年下半年，國家外匯儲備由增轉降，年底降低為3.84萬億美元，宏觀政策不得不相應作出調整：在前期國家外匯儲備快速增長，央行相應投放基礎貨幣不斷擴張的情況下，為控制貨幣總量過快增長，央行不斷提高法定存款準備金率，從2007年1月的9%，一直提高到2011年5月大型銀行21.5%（中小銀行低于此水平2-3個百分點）。但從2011年12月開始轉為不斷下調，到2016年3月大型銀行下調到16.5%。之后，由于認定普遍降準屬于“大水漫灌”式寬松貨幣政策，不符合結構性調整基調，降準基本放緩，只是小幅度的實施“定向降準”，直到2018年4月開始，在社會流動性非常緊張的情況下，央行連續幾次大幅度實施降準，到2019年1月，大型銀行降為13.5%，法定存款準備金繳存機構平均繳存率約11%。

　　然而，在此過程中，中國經濟轉型調整在2015年出現真正的拐點，突出表現為：

　　其一，財政收入結構深刻變化

　　1999年全面深化住房、教育、醫療體制“三大改革”之后”，我國財政收入中的資源性收入不斷擴大，相應的，稅費性收入增長的壓力不斷減弱，稅費優惠增強，稅費征管放松，實體經濟和居民個人的稅費壓力減輕。

　　但是，進入2015年之后，財政資源性收入增長遇到瓶頸，但財政擴大開支的需要明顯增強。為此，財政一方面不斷加強稅費征管，一方面不得不快速擴大負債。

　　由于強化稅費征管，盡管為減輕企業負擔、刺激經濟發展，國家不斷出臺減稅降費政策，但人們實際的感覺卻是稅費的負擔在加強。

　　在稅費收入難以滿足需求的情況下，財政的負債規模快速擴張，杠桿率快速提升。其中，央行披露的“存款性機構概覽”中“對政府債權（凈）”，2014年末為5.50萬億元，2015-2018年末分別為9.83、16.23、20.49、25.14萬億元，基本上以每年5萬億元的速度在增長。這必將增強未來財政還本付息的壓力，越來越多的地方政府可能陷入債務困境，財政收支矛盾和壓力不斷加大。

　　更重要的是，財政收入結構的變化也許并非是臨時性的，而可能是趨勢性的，再希望資源性收入能夠大幅度增長或許很難實現。

　　其二，貨幣投放結構深刻變化

　　2000年以來，我國央行購買外匯投放貨幣形成的外匯占款快速增長，從1999年末的1.41萬億元，一直增長到2014年5月末的27.30萬億元，成為貨幣投放最重要，也是最便宜的渠道。

　　央行購買外匯，主要是通過商業銀行向出售外匯的企事業單位和個人購買，除很小比例的兌換價差或手續費外，貨幣直接轉入出售方的存款賬戶。對外匯出售方而言，其獲得貨幣幾乎沒有多少成本，并且不會增加其負債規模，反而有利于降低其杠桿率。

　　但從2014年下半年開始，央行外匯占款急速收縮，到2016年末減少近6萬億元。這屬于基礎貨幣的收縮，相應減少銀行存款。

　　為維持貨幣總量的適度增長，在基礎貨幣收縮情況下，就需要銀行貸款等信用投放的進一步擴張，社會負債規模隨之擴張，杠桿率隨之提升，財務負擔隨之增強。

　　但是，在銀行存款增長乏力情況下，銀行擴大貸款投放需要解決資金來源問題。在2016年3月實施降準后，兩年時間內基本不再實施普遍降準，使降準釋放的流動性遠遠跟不上銀行發放貸款所需要的資金規模。為此，央行不得不在大規模凍結存款準備金的同時，不斷擴大對存款銀行的資金拆放，并推出逆回購、SLF、MLF等多種拆放方式，拆放規模從2014年末的2.5萬億元，快速增長到2017年末的10.22萬億元，2018年末進一步擴大到11.15萬億元。

　　這種做法直接加大了銀行的經營成本：銀行繳存央行的法定存款準備金，年利率為1.62%，但其向央行拆借資金的年化利率卻不低于3%，這中間存在巨額利差。銀行必然會努力向外（借款人）轉移成本，從而推高全社會融資成本，并使貨幣供應結構以及資金流通體系產生扭曲，加重結構性融資難、融資貴問題。

　　可見，貨幣投放結構產生重大變化，其影響是非常深遠的。

　　同樣，這種變化也不是臨時性的，而是趨勢性的，再希望央行外匯占款大幅增長，亦幾乎難以達成。

　　其三、住戶部門凈存款的增長發生逆轉

　　住戶部門本外幣存款總額減去其貸款總額后的凈存款，在2015年發生逆轉：2015年末為28.16萬億元，2017年末即減少為24.68萬億元，不僅比2015年末的規模縮小了，而且比2012年末的24.88萬億元都小了。2018年末進一步減少為24.55萬億元。

　　這說明自2015年開始，住戶部門的貸款新增規模已經持續大于存款新增規模。而住戶部門貸款則主要集中于住房按揭貸款與汽車貸款，支持了相關行業的發展，但也使居民負債率急速上升，越來越多的年輕人扣除房產后成為“負翁”，很多住戶的負債水平難以維持，甚至越來越多的高房價城市出現住戶部門整體貸款余額大于存款余額的情況，對未來消費增長構成威脅，特別是如果出現房價下跌，消費增長和社會穩定將嚴重受到沖擊。

　　所以，盡管單獨從住戶部門存款占GDP的比重看，我國依然是全世界儲蓄率非常高的國家，但從住戶部門凈存款的變化看，2015年之后快速下降，問題就變得不那么樂觀了。相應的，必須控制住戶部門杠桿率的不合理增長，堅決抑制房地產價格泡沫擴張。

　　其四、社會融資規模與貨幣總量增速明顯下行

　　2014年社會融資規模增長14.3%。2015年爆發股市巨幅波動，發行股票直接融資以及股票質押間接融資均遭受影響，社會融資增幅下降到12.4%。2016年增長12.8%，2017年增長12%，2018年大幅下降到9.8%，是該指標發布以來首次低于10%。

　　從貨幣總量M2的增速變化看，2015-2018年分別為：13.3%、11.3%、8.2%、8.1%，2017年以來增速大大低于歷史基本水平。按照中國的一般規律，M2的增長基本上等于“GDP增長率+CPI的增長率+3%左右的調整系數”。這樣，如果2016年以來按照平均GDP增長6.5-7%，CPI增長2-2.5%，M2的增長速度一般不應低于12%。按照年均12%的增速計算，2018年末M2應該達到196萬億元以上，但實際只有不到183萬億元，相差13萬億元以上，實際上已經出現通貨緊縮了。

　　需要明確的是，當今社會的貨幣投放，除央行購買貨幣儲備物（黃金、外匯等）投放基礎貨幣外，更多的是依靠銀行貸款等間接融資派生貨幣。而派生貨幣的投放，不僅取決于銀行投放貸款的意愿和能力，還取決于借款人擴大借款的意愿和能力。在經濟上行階段，投資回報率比較好的情況下，借款人愿意擴大借款，貨幣政策要抑制貨幣擴張和通貨膨脹是容易的。但在經濟下行階段，投資回報率不理想，甚至本金能否收回都難以保證的情況下，借款人會收縮借款，貸款人即使實施零利率，也難以增加貸款，此時就會出現利率陷阱和通貨緊縮。從這一角度講，貨幣政策要抑制通貨膨脹是相對容易的，而要抑制通貨緊縮則是更困難的，這在日本、歐洲等很多國家都有鮮明例子。

　　其五、“股市調整”疊加“去杠桿”引發社會流動性緊張

　　全球金融危機爆發后，中國經濟增長在主要經濟體中一枝獨秀，但股票市場表現卻非常低迷，2014年6月30日上證指數僅為2048.33。為刺激資本市場發展并為經濟發展提供更多股權資金，2014年下半年開始，國家出臺一系列相關政策，推動上證指數快速上漲，到 2015年 6月 12日達到最高點5178.19。但隨之開始大幅下跌，到8月最低下跌到2850點，股市劇烈調整，影響了股票發行直接融資和股票質押間接融資的開展。

　　在前期股市大漲，很多企業估值大幅翻升，融資相當寬松的情況下，企業紛紛擴大投資和經營規模。但股災爆發后，企業經營難以快速收縮，資金壓力大幅增強。

　　與此同時，2015年底中央經濟工作會議明確提出推進“供給側結構性改革”，強調著力抓好包括“去杠桿”在內的“三去一降一補”五大任務，銀行貸款增長受到控制。這就催生互聯網金融、影子銀行和通道業務、明股實債等快速野蠻發展，社會資本快速向金融聚集，資金脫實向虛、同業空轉等日益突出，非金融企業成立的金融控股集團大量涌現、急速膨脹，金融系統性風險日益顯現。因此，2017年全國金融工作會議明確，金融要回歸本源，堅持服務實體經濟的宗旨，防范化解重大風險，堅決守住不發生系統性和區域性風險的底線。隨后的十九大和中央經濟工作會議都對此提出了更高要求。

　　隨著嚴監管、去杠桿的推進，過去十多年高速發展過程中積累的金融風險開始集中暴露。其中，2015年成為中國經濟換擋轉型和金融風險暴露非常重要的轉折點，而且問題充分暴露可能需要3-5年時間，這樣，2018-2020年就成為中國經濟轉型調整至關重要的階段。就此，需要國家決策層面有準確的認知與有效應對，處理好穩增長與防風險的關系。

　　金控監管之重

　　那么，系統性金融風險隱患日趨尖銳的現在，強化金融控股公司監督管理至關重要，《辦法》亦得以發布。

　　央行表示，對金融控股公司嚴把市場準入關，是加強金融風險源頭管控的重要舉措。這樣才能提高監管的權威性和有效性，嚴格規范金融控股公司發展，及時糾正違法違規行為。這也符合國際通行做法和監管改革趨勢。

　　而強化金融風險管理、防范化解重大金融風險，非常重要的基礎是強化金融機構本身的風險管理與抵御風險的能力。其中，除建立健全包括資本充足率、流動性比率、資產不良率、撥備覆蓋率等在內的金融監管指標體系并嚴格監管之外，還必須強化金融機構治理結構的管理，防止股東虛假出資和任意抽逃資金，扭曲股東會、董事會、監事會和高管層的合規意識和履職行為。

　　更重要的是，僅僅強化單一金融機構的監管還遠遠不夠，還需要加強對金融集團或控股公司的監督管理。

　　我國在1998年金融治理整頓后，形成了“分業經營、分業監管”的基本格局，不同的金融機構由不同的監管部門審批和監管。但隨著金融混業經營的發展，特別是同一實際控制人同時投資和控制多家不同類型的金融機構，并形成產業與金融以及互聯網平臺的密切融合穿通，往往使金融分業監管的體制難以有效發揮作用，其結果可能容易釀成系統性風險。

　　比如，自2017年開始陸續被監管部門接管的明天系、安邦系、華信系等集團公司暴露出來的問題，就令人震驚；問題金融機構出現了嚴重的信用危機，監管部門不得不實施接管。

　　實際上，此類問題并不是少數。近些年來，從保險、信托、銀行、支付等不同切入口進入并快速蔓延的金融控股集團已經形成很大社會影響力，其問題和風險正在加快暴露。正如中國央行關于《辦法》說明中所指出的：有一些金融控股公司，主要是非金融企業投資形成的金融控股公司盲目向金融業擴張，存在監管真空，風險不斷積累和暴露。主要表現為：一是風險隔離機制缺失，金融業風險與實業風險交叉傳遞。二是部分企業控制關系復雜，風險隱蔽性強。三是缺少整體資本約束，部分集團整體缺乏能夠抵御風險的真實資本。四是部分企業不當干預金融機構經營，利用關聯交易隱蔽輸送利益，損害金融機構和投資者的利益。

　　正因為如此，央行起草了《辦法》，明確非金融企業投資形成的金融控股公司，由央行實施監管。同時，明確金融控股公司股東的條件和禁止行為，強化資本來源真實性和資金運作合規性監管，不得以委托資金等非自有資金以及投資基金等方式投資金融控股公司，不得虛假投資、循環投資，不得抽逃金融機構資金，對金融控股公司的資本合規性實施穿透管理；金融控股公司應當具有簡單、清晰、可穿透的股權結構，實際控制人和最終受益人可識別，法人層級合理，股東會、董事會、監事會、高管層必須具備任職資格并認真履職；所控股機構不得反向持股、交叉持股；強化公司治理和關聯交易監管，不得通過各種手段隱匿關聯交易和資金真實去向，不得通過關聯交易進行利益輸送、規避監管等，要完善風險“防火墻”制度。這都非常具有針對性，相信在前期《商業銀行股權管理暫行辦法》已經實施的基礎上，《金融控股公司監督管理暫行辦法》也能很快出臺，切實完善金融監管規則體系，以補齊金融監管短板。

　　不過，僅有監管辦法也許并不完整，還必須確保監管辦法能夠得到嚴格落實，還必須配套推進金融監管體系改革。

　　原文8月3日刊發在《經濟觀察網》

　　(本文作者介紹：前中國銀行副行長)