文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖專(zhuān)欄作家 李奇霖 鐘林楠

　　從基本面來(lái)看，今年鐵礦石的供需關(guān)系有了明顯的好轉(zhuǎn)。

　　今年上半年，商品市場(chǎng)的焦點(diǎn)明星是鐵礦石，其主力期貨合約在六個(gè)月時(shí)間里，從470點(diǎn)漲至808點(diǎn)（6月24日），年內(nèi)絕對(duì)投資回報(bào)率超過(guò)了70%。

　　從基差來(lái)看，鐵礦石的期貨相對(duì)于現(xiàn)貨仍處于貼水的位置，貼水的幅度大約是40元（截止6月24日），高于歷史均值。鐵礦期貨的漲幅是理性且冷靜的，沒(méi)有明顯的過(guò)熱與泡沫跡象。、

　　而從基本面來(lái)看，今年鐵礦石的供需關(guān)系有了明顯的好轉(zhuǎn)。

　　需求端，在年初相對(duì)偏高的鋼廠利潤(rùn)+環(huán)保限產(chǎn)松動(dòng)的環(huán)境下，鋼廠的高爐開(kāi)工率有了大幅度的上漲，前五個(gè)月生鐵產(chǎn)量超過(guò)了3億噸，同比增速為8.9%，遠(yuǎn)高于去年同期的-0.60%。

　　供給端，我國(guó)鐵礦石自身儲(chǔ)備雖然位居全球前五，但品位低（鐵元素的含量）且多埋藏于地下，開(kāi)采的難度大，煉鋼所用礦石多從國(guó)外進(jìn)口，對(duì)外依存度在80%以上。

　　在外部進(jìn)口的鐵礦中，我國(guó)又多以巴西的淡水河谷、澳大利亞的力拓、必和必拓、FEG四大主流礦山為主要來(lái)源。

　　而這四大主流礦山，在今年一季度，先后發(fā)生了礦廠潰壩、颶風(fēng)沖擊發(fā)貨港口影響礦采等事件，發(fā)貨量與港口到貨量都出現(xiàn)了明顯的下降，國(guó)內(nèi)鐵礦石的供給也因此出現(xiàn)了明顯的收縮。

　　需求強(qiáng)勢(shì)+供給收縮的組合下，鐵礦石在今年上半年進(jìn)入了被動(dòng)去庫(kù)存的象限，港口庫(kù)存從1.42億噸快速去化至1.17億噸，價(jià)格暴漲在情理之中。

　　現(xiàn)在的疑問(wèn)是，6月下旬以來(lái)，鐵礦石在沖擊了837元的高點(diǎn)后，出現(xiàn)了盤(pán)整，這是趨勢(shì)反轉(zhuǎn)的信號(hào)，還是短暫的回調(diào)？

　　本周末唐山新提出的限產(chǎn)政策對(duì)鐵礦石的需求影響幾何？又是否會(huì)成為鐵礦多轉(zhuǎn)空的拐點(diǎn)？

　　我們的觀點(diǎn)是：短期內(nèi)，鐵礦石的供需關(guān)系出現(xiàn)了邊際上的改變，價(jià)格有一定的調(diào)整壓力，但目前的限產(chǎn)強(qiáng)度還不足以彌補(bǔ)鐵礦石全年的供需缺口，更順暢或者更具確定性的趨勢(shì)性做空機(jī)會(huì)還需要等待更明確的信息。

　　第一，如果不考慮港口的庫(kù)存，今年全年鐵礦石的供需平衡表存在著較大的缺口，具體規(guī)模雖然仍存在爭(zhēng)議，但市場(chǎng)普遍預(yù)期在4000萬(wàn)噸以上。

　　我們可用已知的數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單做一個(gè)供需兩端增量的對(duì)比。

　　需求端，2018年中國(guó)全年生鐵產(chǎn)量是7.71億噸，對(duì)應(yīng)鐵礦石需求是12.33億噸（按1噸生鐵需要1.6噸的鐵礦石計(jì)算，7.71*1.6）。

　　今年前五個(gè)月生鐵同比增速為8.9%，考慮到未來(lái)在采暖季限產(chǎn)和環(huán)保壓力下的限產(chǎn)等因素，今年全年生鐵同比增速可能會(huì)跌到5%，全年生鐵產(chǎn)量為8.09億噸，對(duì)應(yīng)鐵礦石需求為12.94億噸，較2018年增加6000萬(wàn)噸左右。

　　而供給端，由于必和必拓、FEG的發(fā)貨量與產(chǎn)量在2020年的財(cái)年目標(biāo)（2019年6月至2020年6月）尚未披露，其他國(guó)家與國(guó)內(nèi)鐵礦增產(chǎn)的規(guī)模也無(wú)法準(zhǔn)確估算，因此準(zhǔn)確的供給增量我們無(wú)法得知。

　　但淡水河谷預(yù)計(jì)其全年鐵礦石銷(xiāo)量在3.07-3.32億噸（預(yù)期中間值3.2億噸），比2018年的3.66億噸減少了4600萬(wàn)噸，假設(shè)2019年銷(xiāo)往中國(guó)的規(guī)模比例與2018年持平（55%），則今年淡水河谷對(duì)中國(guó)鐵礦石的供給同比增量為-2530萬(wàn)噸（4600*55%）。

　　力拓也同樣做了披露，今年全年的發(fā)運(yùn)量大約為3.2-3.3億噸，2018年為3.38億噸，減少800-1800萬(wàn)噸，按2018年中國(guó)貢獻(xiàn)40%的銷(xiāo)售收入計(jì)算，今年力拓對(duì)中國(guó)鐵礦石供給的同比增量會(huì)在（-320萬(wàn)噸，-720萬(wàn)噸）之間。

　　因此，僅看兩大鐵礦石的供給巨頭，2019年中國(guó)鐵礦石供給同比會(huì)減少2850萬(wàn)噸至3250萬(wàn)噸的規(guī)模，相比于需求端同比新增需要的6000萬(wàn)噸，相差懸殊。

　　第二，按照現(xiàn)在唐山市政府的限產(chǎn)要求，以及我們所了解到的情況來(lái)看，限產(chǎn)后唐山鋼廠日均生鐵產(chǎn)量會(huì)下降大約10萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)鐵礦石的需求為16萬(wàn)噸，到7月底限產(chǎn)結(jié)束（以6月24日為起點(diǎn)計(jì)算），共拖累鐵礦石需求大約600萬(wàn)噸。

　　而如果假設(shè)全年缺口為4000萬(wàn)噸，扣除上半年已經(jīng)形成的2500萬(wàn)噸（港口庫(kù)存消耗規(guī)模），下半年至少還有1500萬(wàn)噸的供給缺口。現(xiàn)在唐山的限產(chǎn)強(qiáng)度所抑制的600萬(wàn)噸鐵礦石需求，顯然是無(wú)法補(bǔ)上這個(gè)缺口的。

　　第三，6月下旬出現(xiàn)的這一波調(diào)整，主要是因?yàn)榻谌站韪哿浚▽㈣F礦從港口運(yùn)出的貨運(yùn)規(guī)模，反映鋼廠需求）出現(xiàn)了下滑，疊加唐山限產(chǎn)消息與幾大主流礦山的發(fā)貨量提升，供需關(guān)系出現(xiàn)了邊際上的改變所致。

　　而正如上文所述，由于供需缺口仍然存在，現(xiàn)在鐵礦石的多頭預(yù)期依然較強(qiáng)，鐵礦調(diào)整的幅度可能不會(huì)太大，下跌的也會(huì)較為艱難，后續(xù)有反彈的可能。

　　未來(lái)，可能改變這種預(yù)期與狀況的破發(fā)因素有三個(gè)：

　　1、供給出現(xiàn)超預(yù)期的增長(zhǎng)。中國(guó)通過(guò)其他國(guó)家、增加廢鋼投入等手段彌補(bǔ)了主流鐵礦供給的缺失，或我們對(duì)于供給的預(yù)測(cè)出現(xiàn)了較大的失誤等；

　　2、限產(chǎn)的持續(xù)與加碼，利用行政手段抑制了鋼廠的生產(chǎn)，尤其是在今年的國(guó)慶前后，使生鐵的產(chǎn)量下滑，原本預(yù)期的供需缺口縮窄甚至消失。

　　考慮到天氣與環(huán)境問(wèn)題具有不確定性，限產(chǎn)的力量可能也會(huì)具有較大的不確定性。如果是這種情況，我們?cè)诎肽陥?bào)中所描述的商品順暢的做空機(jī)會(huì)，可能很難出現(xiàn)。

　　3、鋼廠的自發(fā)調(diào)整。鐵礦作為黑色商品的上游原料端，其歸根到底看的還是地產(chǎn)與基建的終端需求，如果終端需求走弱，價(jià)格下跌，鋼廠的利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)，則鋼廠會(huì)自行調(diào)整產(chǎn)量，從而帶來(lái)鐵礦石需求和價(jià)格的下降。

　　從目前來(lái)看，鐵礦最佳的做多時(shí)機(jī)可能已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)第二種和第三種結(jié)合的可能性較大。

　　即一邊有不確定的限產(chǎn)，一邊具有韌性的終端需求逐步走弱，成材的價(jià)格下行受阻，鋼廠的利潤(rùn)震蕩波動(dòng)，鐵礦的需求處于來(lái)回拉扯中，價(jià)格最終可能是寬幅震蕩的走勢(shì)。

　　(本文作者介紹：聯(lián)訊證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)