文/新浪財經(jīng)意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 管濤

　　任何政策都有利有弊，這種情況下更考驗政府宏觀調控的定力。

　　大家都知道理論上講開放經(jīng)濟體面臨三元悖論，即貨幣政策的獨立性、匯率穩(wěn)定和資本自由流動，三個目標不可以同時實現(xiàn)，至少要放棄一個目標。

　　宏觀面臨的問題是，貨幣政策面臨內(nèi)部平衡和外部平衡沖突的時候應該怎么取舍。易綱行長秉承小川行長的理念，強調作為一個大國，當貨幣政策面臨內(nèi)外沖突的時候，央行的原則是國內(nèi)優(yōu)先，關注的重點是國內(nèi)經(jīng)濟的高質量發(fā)展。他也坦誠，美聯(lián)儲貨幣政策的溢出效應很大，目前中美經(jīng)濟走勢分化的情況和貨幣政策確實受到美聯(lián)儲貨幣政策的溢出影響。任何政策現(xiàn)在都是有利有弊的。

　　我們開玩笑講，政府的宏觀調控不是經(jīng)濟、金融周期驅動而是輿論驅動的。前段時間市場跌得比較快，市場的輿論呼吁放水。最近1月份的信貸數(shù)據(jù)出來，M2、信貸投放、社融的數(shù)據(jù)都出現(xiàn)了反彈，又開始有很多擔心大水漫灌。任何政策都有利有弊，這種情況下更考驗政府宏觀調控的定力。

　　去年第三季度人民銀行貨幣政策委員會強調六穩(wěn)目標，同時明確提出要在利率、匯率和國際收支三個目標之間保持平衡，目前的情況下怎么樣實現(xiàn)內(nèi)外平衡的兼顧考慮。

　　今天一方面把去年的情況跟大家做一下回顧，另一方面對今年做一個展望，最后有幾點結論和大家做分享。

　　第一，回顧。

　　講跨境資本流動時有幾套指標體系，我一般喜歡用國際收支，國際收支是季度數(shù)，時效性不是很強，好在我們不是分析瞬息萬變的外匯市場變化，我們分析去年可以用季度數(shù)。去年中國外匯市場很重要的特點是人民幣匯率的振蕩明顯加劇。去年一年我們就把811匯改以來人民幣的匯率走勢復制了一遍，4月份以前人民幣匯率是升值的，升到811匯改人民幣啟動的時候，4月中下旬隨著國內(nèi)經(jīng)濟下行，中美貿(mào)易摩擦升級，外部美元走強的影響，人民幣總體走弱，最低跌到7附近，大家又在開始討論保匯率還是保儲備，7值不值得守。我們用了不到一年的時間把整個811匯改以來過去兩年多的走勢復制了一遍，大體情況是這樣。

　　去年4月中下旬人民幣匯率下跌和國內(nèi)經(jīng)濟是有關系的，從去年公布的數(shù)據(jù)來看，去年中國經(jīng)濟實際增長6.6%，同比下降0.3個百分點，按照支出法，消費比去年下降，外需和投資對經(jīng)濟拉動的作用是下降的。去年貿(mào)易順差減少，去年貿(mào)易順差3000多億美元，全國是下降了15%。但是我們對美的貿(mào)易順差同比增加，增加將近17%。這個意義上來講，去年經(jīng)濟下行、外需對經(jīng)濟增長拉動下降，主要的原因不是貿(mào)易摩擦而是因為其他的原因。

　　我們剛才講到投資對經(jīng)濟增長的拉動作用也是下降，固定資產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)來看，去年固定資產(chǎn)投資的增長有所回落，2017年7.2%，去年是下降到5.9%，民間投資和制造業(yè)投資都出現(xiàn)了見底回升的走勢，經(jīng)歷了2015年以來的下行，2018年民間投資和制造業(yè)投資都反彈上來，固定資產(chǎn)投資下行主要的原因是因為基礎設施投資大幅的下行。

　　基礎設施投資的下行主要原因也不是貿(mào)易摩擦，是我們自我調整，去杠桿、嚴監(jiān)管，對于PPP項目進行清理導致基礎設施投資建設的下行，下半年經(jīng)濟下行的壓力加大，外部有很多不確定性，7月份開始調整對于一些宏觀政策進行預調微調，基礎設施建設發(fā)力，10月份以后基礎設施建設的投資有所反彈，9月份是這波下行的低點。

　　貿(mào)易摩擦對國際收支的影響來講，一個基本的分析框架是三個影響渠道：一是心理渠道，人民幣是一種風險資產(chǎn)，當貿(mào)易摩擦增加中國經(jīng)濟運行的不確定性以后，就會增加市場的風險情緒，會導致資本留出。二是貿(mào)易渠道，對美貿(mào)易摩擦，貿(mào)易順差會減少，剛才我們說了按中國的統(tǒng)計，去年對美的貿(mào)易順差沒有減少而是擴大，按照美方的統(tǒng)計，對華的貿(mào)易逆差也是擴大的。三是金融渠道，由于貿(mào)易摩擦，對美的貿(mào)易壁壘增加，可能外部來華投資會少，外向投資企業(yè)會考慮遷址，中國生產(chǎn)向美國銷售越來越困難，可能到其他國家選擇投資場所。中國企業(yè)為了規(guī)避貿(mào)易壁壘可能增加對外的直接投資，不會影響中國直接投資項下的資本流入。

　　確確實實由于整個貿(mào)易順差的減少，去年經(jīng)常項目盡管仍然是全年順差將近500億美元，但是比2017年下降了70%，其中貨物貿(mào)易順差減少貢獻了經(jīng)常項目降幅的73%，去年經(jīng)常項目減少不是因為服務貿(mào)易順差的擴大，不是老百姓到海外旅游導致旅游赤字的增加，造成經(jīng)常項目順差的減少，而是由于貨物貿(mào)易順差大幅度下降。

　　去年有一個很有意思的現(xiàn)象，去年4月份以后人民幣一路下行的過程中，伴隨著貶值預期的上升，大家對中國經(jīng)常項目的收支平衡能力表示擔心，可以看到實際上是四個季度我們經(jīng)常項目順差只有第一個季度是經(jīng)常項目逆差，第一個季度經(jīng)常項目逆差的時候，第一個季度是人民幣升值的時候，第一季度升值將近4%，升值的環(huán)境下，大家首先不知道經(jīng)常項目逆差，經(jīng)常項目是國際收支數(shù)據(jù)按季度發(fā)布，可能四五月份才公布這個數(shù)，大家不能知道經(jīng)常項目是逆差，客觀講，在一季度經(jīng)常項目已經(jīng)是逆差，在深圳的環(huán)境下大家沒有感受到這方面的壓力。

　　二季度以后，我們連續(xù)三個季度經(jīng)常項目都是順差，一舉實現(xiàn)了全年經(jīng)常項目的順差，二季度以后隨著內(nèi)部和外部環(huán)境的變化出現(xiàn)了貶值的壓力、貶值的預期，這種情況下大家開始關注經(jīng)常項目平衡的問題，出現(xiàn)年度的經(jīng)常項目逆差。

　　經(jīng)常項目逆差和順差并不能根本決定人民幣升值還是貶值，很大程度上反映大家的心理和心態(tài)，當這個市場預期比較悲觀的時候對所有的信息都是往負面去解讀。

　　直接投資項下的情況，不論是從外匯局的統(tǒng)計還是商務部的統(tǒng)計，理論上發(fā)現(xiàn)我們對外投資增加，外來投資減少的情況都沒有有發(fā)生，外匯局的統(tǒng)計，去年全年國際收支口徑的直接投資項下是凈流入1000億美元，同比增加62%，其中外來直接投資凈流入2035億美元，增長了21%，對外直接投資凈流出961億美元，比上年減少6%。由于直接投資項下的凈流入同比減少62%，經(jīng)常項目順差減少70%，去年基礎的國際收支順差只減少38%，直接投資仍然保持凈流入，增強了國際收支基礎的平衡能力，也是人民幣匯率穩(wěn)定的重要來源。

　　商務部的統(tǒng)計來看，去年非金融部門實際外商直接投資增長3%，大家認為3%可以忽略不及，去年全年FDI下降19%，美國減少13%，中國3%的增長已經(jīng)是來之不易。去年上半年中國外商投資超過美國名列全球第一，下半年美國又趕上來，去年美國利用外商直接投資2000多億美元，我們是1000多億美元，我們還是第二，但我們是正增長，美國是負增長。對外直接投資流出1200億美元，和上年基本持平，沒有出現(xiàn)異常的流出，直接投資項下也沒有發(fā)生由于貿(mào)易摩擦帶來的負面沖擊。

　　我們可以看到，剛才的分析框架得出的結論，對于中國國際收支的影響主要來自于心理的渠道，6月19號到8月3號，6月15號美國正式公布對中國500億進口商品加征關稅的清單，6月19日是小長假后第一個工作日，利率大幅度下跌，人民幣兌美元匯率中間價累計下跌0.4元，其中收盤價相當于當日中間價偏弱累計貢獻了0.25元。

　　8月6日以后，央行逐漸恢復了一些對資本流動的宏觀審慎的調控措施，比如說對遠期購匯增加，年底美元漲1.2%，人民幣匯率跌0.5%，其中中間價跌了3分，收盤價貢獻了2.9分。按照人民幣中間價的定價公式，美元上漲人民幣可以貶值，人民幣貶了3分錢。去年人民幣收盤價6.8元，很大程度上在8月份以后采取逆周期調節(jié)措施保持人民幣雙邊匯率的基本穩(wěn)定。

　　我們得出的基本判斷是心理的沖擊帶來的變化，國際收支數(shù)據(jù)也能得到印證這個判斷，2018年四季度短期資本第一季度是順差，二、三、四都是逆差，都是凈流出，基礎國際收支順差之比為25%、負21%、負113%、負134%，表明去年下半年短期資本的凈流出超過經(jīng)常項目和直接投資項目的順差導致外匯儲備項目的下降，短期資本有一個很重要的特點，有的時候和基本面是沒有關系的，很大程度上是市場情緒驅動，國際收支數(shù)據(jù)可以印證剛才的判斷，下半年人民幣面臨的貶值壓力主要來自于市場情緒的影響。

　　實際上我們還有一個判斷短期資本的流出的主體不是我們想到的境外分紅力量，來自于境內(nèi)的機構和個人，資產(chǎn)多元化配置的需求。前三季度的數(shù)據(jù)負債凈流入2600多億美元，對外投資是凈流出2000億美元，全年的數(shù)據(jù)還沒出來，按照資產(chǎn)負債的細項還沒有出來，現(xiàn)在只有前三季度的數(shù)。

　　為什么人民幣匯率破不破7這么重要？實際上和我們外匯市場的結構有關系，企業(yè)、家庭的跨境收付如果不用人民幣計價結算，用外幣收付，2015年以后不是下降而是上升，美元的集中度在上升，2018年用美元做跨境收付的比例占88.2%，比2017年上升0.7個百分點。也就是說我們不用人民幣計算結算，大部分用美元，市場關注人民幣對美元的雙邊變化，影響市場的預期、影響市場的財務行為。

　　2017年大家都知道人民幣升6%，很多企業(yè)說他虧損了，可能虧得不是出口競爭力，虧的是財務。2017年我們可以看到，人民幣對美元升了6%，人民幣對泰銖貶3%，中國產(chǎn)品在泰國出口競爭力是增強的，中國的企業(yè)對泰國出口，收的是美元沒有及時結匯，到年底財務上就損失了。企業(yè)損失的不是出口競爭力，損失的是財務狀況。

　　去年下半年人民幣又到7附近，大家討論要不要保7，我們看到人民幣有貶值壓力，并沒有像2015年、2016年出現(xiàn)跨境資本流動的沖擊風險，去年全年的情況經(jīng)常項目順差將近500億美元，資本項目凈流出302美元，我這里講的和外匯局的官方統(tǒng)計不太一樣，他說去年是雙順差，資本項目600多億，我這里不去討論是不是資本外逃放在資本項目項下。去年外匯儲備余額下降主要的原因是帳面損益。雖然外匯儲備增加182億美元，去年央行外匯占款減少2232億元，央行外匯占款解釋央行在外匯市場的干預非常慎重。

　　我們可以看到，實際上外匯儲備去年是增加的，外匯占款是減少的。2017年也是同樣的，外匯儲備真金白銀增加930億美元，外匯占款減少4600多億人民幣，里面不能簡單用外匯占款衡量央行的干預情況。

　　用國際收支數(shù)據(jù)可以解釋為什么去年人民幣到了7附近，市場相對來看反映比較平靜，是國際收支結構發(fā)生了變化，2018年4月底，民間部門對外凈負債2萬多億美元，6月底的時候我們民間部門的對外凈負債，儲備資產(chǎn)剔除，民間部門凈負債1.47萬億。雖然國家資產(chǎn)負債表上是對外凈資產(chǎn)，由于這里大部分都是儲備資產(chǎn)，包括外匯儲備，包括黃金儲備，剔除以后民間部門是凈負債，凈負債的情況下，民間對匯率貶值是比較敏感的，811匯改以后，民間的貨幣儲備在過去三年時間里減少了8000多億美元，這波人民幣的快速下跌，市場沒有造成過度的恐慌，國際收支數(shù)據(jù)也能得出這樣的判斷。

　　由于去年國際收支總體上仍然是基本平衡，這樣的情況下，一定程度上支持的央行的獨立貨幣政策操作，年初央行跟著美聯(lián)儲的加息，有一兩次跟進的政策性利率的提升，但是事后再沒有跟進，反而我們有三次降準，這樣的情況下去年我們可以看到市場利率大幅度下行，存貸款的基準利率沒有下調，由于降準的操作導致市場流動性增加，市場利率快速下行，我們可以看到去年的長端利率和美元資產(chǎn)的利差大幅度的收斂，十年期從150個基點到2018年收斂到50個基點，最低的時候30個基點。我們可以看到去年又在討論要不要守7，央行的貨幣政策和2015年、2016年相比空間大大增強。

　　第二，展望，今年會怎么樣？

　　談到中國經(jīng)濟，中央也有基本的判斷，中國經(jīng)濟穩(wěn)中有進、穩(wěn)中有變、變中有憂，經(jīng)濟面臨下行壓力，所以提出要采取逆周期調節(jié)的措施來穩(wěn)定總需求，同時也強調要堅持供給側結構性改革不動搖，更多采取改革的辦法，市場化、法治化的手段推進結構性改革，要繼續(xù)打好三大攻堅戰(zhàn)。

　　今年1月份公布的數(shù)據(jù)來看，盡管由于因為春節(jié)因素的存在，不能對1月份的數(shù)據(jù)馬上做出非常精準的判斷，1月份無論信貸、外貿(mào)的數(shù)，開局不像大家想象得那么差，是不是開局的好勢頭能延續(xù)？大家也有不確定性，至少不像大家想的那么差，進口小幅的增長，信貸數(shù)據(jù)還是社融數(shù)據(jù)都出現(xiàn)了止跌反彈的勢頭。

　　大家非常關心的是美聯(lián)儲貨幣政策的走向，可以看到去年10月份以前，美聯(lián)儲還是比較激進的偏鷹派，11月底以后隨著美股開始調整，美國經(jīng)濟出現(xiàn)放緩的跡象，美聯(lián)儲的貨幣政策有所松動，去年年底第四次加息，同時說這樣的利率水平已經(jīng)到了自然利率的區(qū)間下移，原來說離中心利率很遠，現(xiàn)在說離中心利率已經(jīng)到了下部。美聯(lián)儲的會議紀要里也說了繼續(xù)保持耐心，甚至要考慮對縮表的進程進行評估，關注全球經(jīng)濟放緩的風險，關注金融市場的反映。這些方面來看，今年大概率事件，美聯(lián)儲的貨幣政策可能不會像去年那么激進，這在一定程度上會給中國的貨幣政策一定的空間。

　　去年美國經(jīng)濟是一枝獨秀，全球經(jīng)濟增長里，主要經(jīng)濟體都放緩，美國經(jīng)濟由于稅改的刺激增長加速，今年年初國際貨幣基金組織三個月內(nèi)調低了0.2個百分點，這樣的基礎上，美國經(jīng)濟增加由于稅改刺激的減弱，經(jīng)濟增長也會放緩，1月份新的展望里對美國和中國這兩個經(jīng)濟體的經(jīng)濟增速預測值都沒有下調，和2018年相比，兩個經(jīng)濟體都處于下行的趨勢去年我們看到最后兩個月中國的進出口數(shù)據(jù)比較難看，中國出口負增長，比前十個月的增速放緩，對美增長3.1%，對非美下降0.4%。最后兩個月出口急劇放緩是對非美出口的下降，除了個別的主要經(jīng)濟體以外，大部分的主要經(jīng)濟體二季度以后見底，意味著全球經(jīng)濟放緩的情況下，外需的形勢不容樂觀。

　　有的人認為，我們今年的貨物貿(mào)易順差和大家預想的不太一樣，不但不會減少反而會增加，為什么？第一個是中國經(jīng)濟由高速增長轉為高質量發(fā)展的情況下不會大水漫灌。

　　消費盡管會采取一系列措施促進國內(nèi)消費，但是鑒于現(xiàn)在家庭部門的債務負擔已經(jīng)比較高、上升比較快，加杠桿的可能比較小，消費仍然是經(jīng)濟增長的重要拉動力量卻不宜期望過高。國際油價及大宗商品的下跌。

　　今年1月份中國對美的出口同比負增長，但是對非美，對歐洲、非洲、東盟、對“一帶一路”沿線國家出口正增長，我們可以看到中國的企業(yè)已經(jīng)開始在調整自己的策略，在努力的推進出口市場的多元化。

　　基本的結論是決定進口多少是需求而不是關稅，去年7月1日開始降低進口汽車的關稅，但去年不論是國內(nèi)汽車銷售量還是汽車的進口量都是下降的，所以根本看不出進口關稅降低對進口的推動作用。決定貿(mào)易差額的是儲蓄和投資的缺口，明年貨物和服務貿(mào)易會出現(xiàn)順差回升，上一次的年度貨物貿(mào)易順差是出現(xiàn)在1993年，當時的情況是經(jīng)濟出現(xiàn)過熱的跡象。

　　后來在1998年、2008年、2015年出現(xiàn)階段性、歷史性的貿(mào)易順差高點，由于內(nèi)外部沖擊，中國經(jīng)濟放緩，經(jīng)濟放緩的情況下會出現(xiàn)衰順差擴大，差額的角度來看，外需對經(jīng)濟增長會形成支撐作用，流量反映的是國內(nèi)投資消費偏弱，并不意味著整個經(jīng)濟好，差額的角度，貿(mào)易順差不一定像大家想象的那么悲觀。

　　直接投資，個人認為，我們現(xiàn)在加快國內(nèi)市場的開放，我們按照準入前國民待遇和負面清單管理，減少市場壁壘，鼓勵外商投資流入，有可能會刺激外匯投資流入，抵消由于中美經(jīng)貿(mào)關系走向的不確定性帶來的負面影響，對外投資仍然會保持平穩(wěn)的增長，甚至企業(yè)會加快投資布局，美歐現(xiàn)在加強對外商投資的審查，大家心知肚明，抑制中國投資走出去的力度。

　　政府依然保留對房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)和體育俱樂部海外投資的監(jiān)管力度，這五個行業(yè)仍然是作為敏感行業(yè)被限制的，2017年、2018年都是零投資，這個在一定程度上也可以抑制一些非理性的投資沖動，個人認為我們直接投資仍然有可能會維持順差。但是短期資本，經(jīng)常項目直接投資是基礎國際收支，影響短期資本流動的原因很多，有美國經(jīng)濟的走向，還有美國的貨幣政策，還有全球資產(chǎn)價格的調整，對中國都是有利有弊的。

　　美國經(jīng)濟偏弱了，美聯(lián)儲放緩加息，一定意義上會減輕人民幣的壓力，由于美國經(jīng)濟放緩，全球經(jīng)濟放緩，外資偏弱，出口對經(jīng)濟增長的拉動會減弱，對中國經(jīng)濟也會形成挑戰(zhàn)。

　　全球資產(chǎn)價格調整，特別是美股估值過高，如果發(fā)生調整的話，一定程度上可以鼓勵外部投資者向估值比較低，估值洼地的市場，或是配置人民幣資產(chǎn)，包括債券、股票。另一方面如果美股發(fā)生調整，有可能會引起全球避險情緒的上升，中國到目前為止仍然是風險市場，短期資本流動會出現(xiàn)兩種情形，一種是美聯(lián)儲加息，全球經(jīng)濟放緩和國際金融動蕩，推高美元指數(shù)，疊加經(jīng)濟下行，人民幣面臨貶值的壓力，市場情緒偏負面，短期資本流動會偏流出方向，不排除短期資本的流出會導致外匯儲備真金白銀的減少。

　　如果美聯(lián)儲放緩加息步伐，全球經(jīng)濟增長放緩，國際金融動蕩，推動美元指數(shù)回落，加上國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)，人民幣匯率有可能重新面臨升值的壓力，這種情況下央行有可能對市場的常態(tài)干預，這個情況下經(jīng)常項目和資本流動就是進項關系，短期資本流動就是凈流出的狀態(tài)，這個時候短期資本流出的規(guī)模會小于基礎國際收支順差的規(guī)模，導致外匯儲備的增加，這個時候的外匯儲備增加不意味著這央行和外匯市場干預的儲備，由于央行的外匯儲備經(jīng)營有投資收益，不是干預買入的外匯。

　　第三，結論，人民幣后率的走勢可能有三種：

　　1，基準情形，政府采取的措施一直維系，和這個情況下市場不會主動攻擊，決定市場投機賺不賺錢不在于市場的分析而在于價格在哪兒，如果政府表達了這方面的意愿、這方面的決心，一定情況下遏制市場做空的機制。

　　2，好的情形，國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)、外部美元回調，貿(mào)易摩擦緩解，人民幣匯率了穩(wěn)定有基本面的支持，不排除重回振蕩升值。

　　3，差的情形，國內(nèi)經(jīng)濟先行、外部美元走強、和貿(mào)易爭端惡化，人民幣匯率里穩(wěn)定缺乏基本面支持，考驗政府的定力。英國脫歐、歐洲議會選舉等，歐元下跌美元走強，還包括中美貿(mào)易談判不順利，重啟爭端，人民幣匯率又會面臨下跌的壓力。

　　兩個月時間過去了，到2月15日為止，美元指數(shù)上漲1%，人民幣中間價上漲1.5%，有的時候偏強、有的時候偏弱，匯總以后抵消了，人民幣中間價下跌一方面反映美元指數(shù)，美元指數(shù)上漲的情況下人民幣匯率應該下跌，一定程度上反映了既不是市場情緒，也不是美元指數(shù)的走向，更多反映逆周期調節(jié)的結果，逆周期因子從8月底重啟，每天都在發(fā)生作用，逆周期是從2017年引入到現(xiàn)在為止，逆周期因子是不對稱的操作，貶值壓力的時候有用，升值的時候不用，8月底重啟逆周期因子一直在使用，導致的結果是人民幣的匯率漲跌是反映逆周期因子的作用，1月份美元下跌、人民幣上漲，2月份美元反彈人民幣有所下調，匯總以后人民幣對美元上漲。

　　今年年初，央行又宣布降準，分兩次降準，和去年相比，去年4月份、6月份、10月份宣布降準第二天，一般是網(wǎng)上公布這個消息，開市人民幣都是下跌的，今年人民幣沒有跌反而漲了，去年是因為兩國經(jīng)濟走勢分化，貨幣政策分化，人民幣降準加大貶值的預期今年由于美聯(lián)儲加息預期減弱，人民幣的降準不必然帶來人民幣貶值。

　　動短期跨境資本流動保持振蕩的走勢，今年全球可能會進入清算期，考驗世界經(jīng)濟復蘇和貨幣政策正常化的可持續(xù)性，這樣的背景下，全球金融市場波動性將顯著上升，這會導致中國的跨境資本流動提到兩種情形會交替出現(xiàn)，資本流入、流出都不來必然的貶值。

　　中國發(fā)生跨境資本流動集中沖擊的風險比較低，如果出現(xiàn)壞的情況，中國經(jīng)濟超預期的下行，美國經(jīng)濟超預期的保持韌性，有可能出現(xiàn)壞的情形。

　　貨幣政策，中美貨幣政策2018年的情形來看，處于基本脫鉤的狀態(tài)，作為大國來講貨幣政策應該以國內(nèi)目標為優(yōu)先，在國際收支基本平衡，跨境資本流動形勢平穩(wěn)的情況下，現(xiàn)在還不到考慮匯率問題和金融開放做二選一的時候，而且中國經(jīng)濟處于增長動力轉換，金融風險有所釋放，季主席剛才也介紹了，國有企業(yè)降杠桿平穩(wěn)推進，平均資產(chǎn)負債率要下降2個百分點，釋放債務脆弱性的風險，基本面總體上不弱的。

　　對于外部環(huán)境來看，QE退出是前所未有的實驗，很多人說QE退出是否成功，我覺得討論一個政策的成功不是看它出來的時候，要看它能不能正常退出，要完成一個完整的周期才能說它是不是成功的。再疊加貿(mào)易局勢的緊張、財政刺激消退、全球經(jīng)濟放緩，美聯(lián)儲貨幣政策難以激進。對于中國來講，保持高增長轉向高質量發(fā)展的政策定力，避免重走政策刺激的老路。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長)