2023年10月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

　　事件：11月13日，央行公布數(shù)據(jù)顯示，2023年10月新增人民幣貸款7384億，同比多增1058億；10月新增社會(huì)融資規(guī)模1.85萬(wàn)億，同比多增9108億。10月末，廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)10.3%，增速與上月持平；狹義貨幣（M1）同比增長(zhǎng)1.9%，增速比上月末低0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　基本觀點(diǎn)：整體上看，在8月政策性降息、9月全面降準(zhǔn)相繼落地，以及10月特殊再融資債券大規(guī)模發(fā)行，近期穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)政策持續(xù)發(fā)力背景下，10月新增信貸、社融規(guī)模超出市場(chǎng)預(yù)期。這意味著自8月開啟的寬信用進(jìn)程正在延續(xù)。我們判斷，近期整體偏強(qiáng)的金融數(shù)據(jù)將推動(dòng)四季度經(jīng)濟(jì)延續(xù)回升向好勢(shì)頭。

　　展望未來，接下來貨幣政策將推動(dòng)寬信用進(jìn)程一直持續(xù)到年底，11月新發(fā)放信貸和新增社融都會(huì)處于較高水平。其中，11月增發(fā)1萬(wàn)億國(guó)債將開閘發(fā)行，將推動(dòng)新增社融繼續(xù)同比多增。我們判斷，接下來貨幣政策會(huì)加強(qiáng)與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合，通過降準(zhǔn)、大規(guī)模加量續(xù)作MLF等方式護(hù)航國(guó)債增發(fā)。主要取決于年底前宏觀經(jīng)濟(jì)及樓市走向，短期內(nèi)也有再度下調(diào)政策利率的可能。最后，10月底中央金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要“優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，把更多金融資源用于促進(jìn)科技創(chuàng)新、先進(jìn)制造、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)”，接下來結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將重點(diǎn)發(fā)力。

　　具體來看：

　　一、10月貸款恢復(fù)同比多增，高于市場(chǎng)普遍預(yù)期，但票據(jù)沖量特征較為明顯。這表明，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力以及央行寬信用政策基調(diào)延續(xù)背景下，寬信用進(jìn)程正穩(wěn)步推進(jìn)，但受房地產(chǎn)市場(chǎng)、民間投資、消費(fèi)等領(lǐng)域活力偏弱影響，實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生信貸需求仍顯不足。

　　10月新增貸款7384億，環(huán)比大幅少增1.57萬(wàn)億，符合季節(jié)性規(guī)律，同比多增1058億，帶動(dòng)月末貸款余額增速持平上月末于10.9%。這顯示，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力見效，以及央行寬信用政策基調(diào)延續(xù)的背景下，當(dāng)前寬信用進(jìn)程正穩(wěn)步推進(jìn)。

　　10月企業(yè)信貸偏強(qiáng)，是推動(dòng)當(dāng)月信貸同比多增的主因。不過，當(dāng)月企業(yè)新增貸款結(jié)構(gòu)有所惡化，票據(jù)沖量現(xiàn)象較為明顯。數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增795億，企業(yè)短貸負(fù)增1770億，同比僅小幅少減73億，而票據(jù)融資同比多增1271億，這與月內(nèi)票據(jù)利率的持續(xù)下行相印證，顯示銀行存在票據(jù)沖量現(xiàn)象。10月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增，一方面與去年同期高基數(shù)有關(guān)，另一方面也因當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)的內(nèi)生動(dòng)能仍需增強(qiáng)，尤其是民間投資活力偏弱、房地產(chǎn)投資持續(xù)下滑，一定程度上抑制了企業(yè)中長(zhǎng)期貸款需求的釋放。

　　10月居民貸款依然較弱，共計(jì)減少346億，同比也多減166億。這顯示今年以來信貸“企業(yè)強(qiáng)、居民弱”的結(jié)構(gòu)特征仍在延續(xù)。結(jié)構(gòu)方面，10月新增居民中長(zhǎng)期貸款707億，同比多增375億。在樓市依然低迷背景下，10月居民中長(zhǎng)期貸款同比多增，主要受去年同期低基數(shù)影響。同時(shí)，存量首套房貸降息落地，提前還貸現(xiàn)象緩解，也對(duì)當(dāng)月居民中長(zhǎng)期貸款有所支撐。此外，10月居民短貸負(fù)增1053億，同比多減541億，背后是居民消費(fèi)不振，這也與當(dāng)月CPI同比轉(zhuǎn)負(fù)，以及制造業(yè)PMI指數(shù)中的新訂單指數(shù)回落至收縮區(qū)間相印證。

　　二、10月社融同比大幅多增，表現(xiàn)超出預(yù)期，主要受政府債券融資和貸款提振，尤其是政府債券融資同比大幅多增逾萬(wàn)億；當(dāng)月社融其他分項(xiàng)則大多同比少增或多減。

　　10月新增社融1.85萬(wàn)億，環(huán)比季節(jié)性少增2.27萬(wàn)億，同比大幅多增9108億，提振月末社融存量同比增速較上月末加快0.3個(gè)百分點(diǎn)至9.3%。10月社融同比多增幅度遠(yuǎn)超投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的人民幣貸款，主要原因是當(dāng)月地方政府特殊再融資債大規(guī)模發(fā)行，帶動(dòng)政府債券融資同比大幅多增1.28萬(wàn)億，體現(xiàn)出比較強(qiáng)的政策性。

　　10月社融其他分項(xiàng)表現(xiàn)各異，其中，外幣貸款和信托貸款在低基數(shù)下同比有所多增，企業(yè)債券融資、股票融資、委托貸款、表外票據(jù)融資同比則不同幅度少增或多減。其中，企業(yè)債券融資同比少增1269億，主因存量隱債化解背景下，城投新增債券融資也受到嚴(yán)格控制；委托貸款同比少增899億，主要原因是去年同期政策性金融工具部分資金以委托貸款形式投放造成的高基數(shù)，而今年政策性金融工具額度暫未增加，投放速度明顯放緩；股票融資同比少增467億，背后是政策調(diào)整導(dǎo)致IPO數(shù)量下降；表外票據(jù)融資同比多減380億，主因當(dāng)月表內(nèi)票據(jù)融資放量，推動(dòng)表外融資轉(zhuǎn)移到表內(nèi)。

　　三、受信貸多增、上年同期基數(shù)下沉等因素影響，10月末M2增速結(jié)束此前7個(gè)月的回落勢(shì)頭，而且兩位數(shù)的增速水平顯示金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持力度整體較高；10月末M1增速下行至明顯偏低水平，主要受房地產(chǎn)市場(chǎng)低位運(yùn)行拖累，也表明當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度有待進(jìn)一步提升。10月M2與M1增速“剪刀差”再度達(dá)到年內(nèi)最高水平，表明寬信用向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)還需要進(jìn)一步加力，重點(diǎn)是盡快引導(dǎo)房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)軟著陸，以及提振市場(chǎng)消費(fèi)和投資信心。

　　M2方面，10月末同比增速為10.3%，與上月末持平，結(jié)束了此前連續(xù)7個(gè)月的下行勢(shì)頭。一個(gè)直接原因是去年同期增速基數(shù)下行0.3個(gè)百分點(diǎn)，另外，10月信貸數(shù)據(jù)偏強(qiáng)，意味著存款派生增加，也對(duì)穩(wěn)定M2增速發(fā)揮了作用。這抵消了當(dāng)前政府債券大規(guī)模發(fā)行背景下，當(dāng)月財(cái)政存款同比多增2300億對(duì)M2增速的下拉作用。需要指出的是，當(dāng)前M2增速的絕對(duì)水平達(dá)到兩位數(shù)，明顯高于名義GDP增速，顯示貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度較大，金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持力度整體較高。

　　10月末M1增速為1.9%，較上月末下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)。在上年同期基數(shù)偏低背景下，當(dāng)前M1增速持續(xù)低位下行，主要原因是當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)整體上仍處于調(diào)整階段——?dú)v史數(shù)據(jù)顯示，M1增速與房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣狀態(tài)高度相關(guān)。另外，偏低的M1增速也顯示當(dāng)前企業(yè)經(jīng)營(yíng)投資活動(dòng)仍處于低迷狀態(tài)，企業(yè)存款活化水平較低。這也是當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)政策還需要持續(xù)發(fā)力的一個(gè)重要原因。

　　10月末M2增速處于較高水平，和M1增速的“剪刀差”為8.4個(gè)百分點(diǎn)，再度回到年內(nèi)最高水平。這意味著寬貨幣向穩(wěn)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)不暢。當(dāng)前亟需通過有效刺激內(nèi)需、提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度，特別是推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)盡快實(shí)現(xiàn)軟著陸等方式，提振經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能。

　　整體上看，在8月政策性降息、9月全面降準(zhǔn)相繼落地，10月特殊再融資債券大規(guī)模發(fā)行，穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)政策持續(xù)發(fā)力背景下，10月新增信貸、社融規(guī)模超出市場(chǎng)預(yù)期。這意味著自8月開啟的寬信用進(jìn)程正在延續(xù)。我們判斷，盡管10月宏觀數(shù)據(jù)有可能出現(xiàn)下行波動(dòng)，但近期整體偏強(qiáng)的金融數(shù)據(jù)將推動(dòng)四季度經(jīng)濟(jì)延續(xù)回升向好勢(shì)頭。回顧歷史可以看到，每一輪穩(wěn)增長(zhǎng)過程，金融數(shù)據(jù)都會(huì)先行發(fā)力。

　　展望未來，接下來貨幣政策將推動(dòng)寬信用進(jìn)程一直持續(xù)到年底，11月新發(fā)放信貸和新增社融都會(huì)處于較高水平。其中11月增發(fā)1萬(wàn)億國(guó)債將開閘發(fā)行，將推動(dòng)新增社融繼續(xù)同比多增。不過需要指出的，10月特殊再融資債券大規(guī)模發(fā)行，其中一部分會(huì)用來置換以存量貸款形式存在的地方政府隱性債務(wù)。由于新增貸款是當(dāng)月新發(fā)放貸款減去當(dāng)月貸款償還，由此，這一因素有可能會(huì)影響11月和12月的新增貸款數(shù)據(jù)。

　　我們判斷，接下來貨幣政策會(huì)加強(qiáng)與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合，護(hù)航國(guó)債增發(fā)。為此央行有可能采取兩項(xiàng)措施：一是全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)，釋放長(zhǎng)期資金5000多億；二是年底前兩個(gè)月大規(guī)模加量續(xù)作MLF。其中后者的概率更大，當(dāng)然也不排除雙管齊下的可能。至于未來是否會(huì)繼續(xù)降息，將主要取決于今年底明年初的宏觀經(jīng)濟(jì)及樓市走向，不能完全排除這種可能。未來一段時(shí)間國(guó)內(nèi)物價(jià)都會(huì)持續(xù)處于偏低水平，這也為進(jìn)一步下調(diào)政策利率提供了較為有利的條件。另外，伴隨匯市運(yùn)行趨于平穩(wěn)，匯率因素也不會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策靈活調(diào)整構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙。

　　結(jié)構(gòu)方面，10月底中央金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要“優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，把更多金融資源用于促進(jìn)科技創(chuàng)新、先進(jìn)制造、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)”。這意味著接下來針對(duì)小微企業(yè)等國(guó)民經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)，以及科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將重點(diǎn)發(fā)力。其中，在6月上調(diào)支農(nóng)支小再貸款再貼現(xiàn)額度2000億的基礎(chǔ)上，其他政策工具額度也有上調(diào)空間。我們判斷，在近期房地產(chǎn)政策密集調(diào)整后，未來貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的支持力度將進(jìn)一步加碼。其中，在有效實(shí)施保交樓專項(xiàng)借款和房企紓困再貸款支持計(jì)劃的同時(shí)，不排除四季度增加額度、乃至推出新的定向支持工具的可能。

　　(本文作者介紹：清華大學(xué)公共管理學(xué)博士，東方金誠(chéng)首席宏觀分析師。)