2023年3月PMI數據點評

　　事件：根據國家統計局公布的數據，2023年4月，中國制造業采購經理指數（PMI）為47.6%，低于上月的50.4%；4月，非制造業商務活動指數為56.4%，低于上月的58.2%。

　　4月PMI數據要點解讀如下：

　　4月制造業PMI指數較上月大幅回落2.8個百分點，年初以來首次降至收縮區間，不及市場普遍預期。我們分析主要有兩個原因：首先是季節性因素影響。過去十年，4月制造業PMI指數“8降1平一升”。這意味著今年4月該指標較上月回落，符合季節性波動規律；不過，4月制造業PMI指數回落幅度仍然明顯大于往年，一個重要原因是年初以來宏觀經濟處于較快回升過程，帶動制造業PMI指數的環比基數持續抬高，進而導致4月PMI指數出現較大幅度回落。

　　從主要分析項指數來看，4月生產指數和新訂單指數都出現較大幅度下行，分別比上月低4.4和4.8個百分點。其中生產指數為50.2%，仍位于臨界點以上，表明制造業生產總體保持擴張，而新訂單指數為48.8%，已進入收縮區間。這印證了4月28日中央政治局會議所做的判斷，“當前我國經濟運行好轉主要是恢復性的，內生動力還不強，需求仍然不足”。

　　我們分析認為，當前需求不足主要來自兩個方面：一是居民消費有待進一步提振。一季度社會消費品零售總額累計同比增長5.8%，與去年四季度疫情沖擊下的同比下降2.7%相比，出現明顯好轉，但這一增速距離疫情前8.0%-9.0%的常態增長水平還有一段距離；其中，3月社會消費品零售總額同比增長10.6%，去年同期基數偏低是一個重要原因，剔除低基數影響，3月該指標的四年平均增速僅為4.5%。二是民間投資偏弱，一季度民間投資累計同比增長0.6%，其中據我們測算，3月當月同比為0.4%，屬明顯偏低水平。這一方面是受房地產投資下滑拖累，另一方面也與近期PPI持續同比負增導致企業效益下滑，以及經濟處于修復初期，市場預期還有待進一步改善等因素有關。

　　值得注意的是，4月制造業PMI指數中的從業人員指數降至48.8%，較上月回落0.9個百分點，連續兩個月處于收縮區間（4月非制造業PMI從業人員指數為48.3%，同樣連續兩個月處于榮枯平衡線之下）。這表明當前經濟回升對就業的拉動作用還有待進一步增強。可以看到，盡管3月城鎮調查失業率為5.3%，較上月回落0.3個百分點，已落入年初制定的5.5%的控制目標水平之內。不過，當月16-24歲青年失業率為19.6%，比上月上升1.5個百分點，接近去年疫情期間歷史最高水平。據我們測算，剔除今年應屆大學畢業生進入勞動力市場尋找工作這一時點性因素，當前青年失業率仍在17%左右，明顯高于疫情前12.0%左右的常態水平。這意味著當前結構性失業問題較為突出，其中高校畢業生是重點群體。這是近期中央政治局會議、國務院常務會議連續關注就業問題的一個原因。

　　4月制造業PMI指數中的兩項價格分指數——主要原材料購進價格指數和出廠價格指數——分別為46.4%和44.9%，比上月下降4.5和3.7個百分點。這一方面源于全球經濟下行壓力加大前景下，國際原油價格波動走低，3月末OPEC+宣布減產難以從根本上扭轉這一勢頭；另外，伴隨國內鋼鐵、煤炭產能持續釋放，4月這些國內主導的大宗商品價格也在邊際下行。當前消費需求整體偏緩，房地產投資（特別是房地產投資中建筑安裝分項）持續處于同比下跌狀態，則是出廠價格指數連續兩個月處于收縮區間的主要原因。我們估計，4月PPI會環比下行，同比將繼續處于-2.5%左右的通縮狀態。

　　4月新出口訂單指數為47.6%，較上月大幅回落2.8個百分點，時隔兩個月再度回到收縮區間。我們認為，3月我國出口同比大增，主要受年初以來積壓訂單集中出運，以及上年同期疫情擾動帶來的低基數影響；上年4月處于上海等地疫情高峰期，低基數下出口同比仍有可能延續正增長。不過，在海外需求整體走弱背景下，伴隨5月之后低基數效應消退，我國出口有可能持續處于同比負增長狀態。4月新出口訂單指數明顯回落，也在一定程度上預示了這一點。這表明，接下來推動經濟修復，將主要依靠內需發力。

　　4月服務業PMI指數為55.1%，低于上月1.8個百分點，連續三個月位于較高景氣區間，當前服務業景氣度偏高，表明疫情沖擊消退后，相關行業景氣度低位反彈過程仍在延續。其中，4月與出行相關的服務業景氣度偏高，交通運輸、住宿、文化體育娛樂等行業商務活動指數高于60.0%。這意味著接下來服務業反彈將是推動二季度經濟延續回升過程的主導力量。

　　4月建筑業PMI為63.9%，連續三個月位于高位景氣區間，其中，土木工程建筑業商務活動指數繼續高于70.0%，預示二季度基建投資仍將保持較快增長水平。這將很大程度上抵消房地產投資下滑影響，穩定整體投資增速。

　　整體上看，盡管4月制造業PMI指數降至收縮區間，但在服務業、建筑業PMI持續處于高景氣水平帶動下，當月綜合PMI指數仍保持在54.4%的較快擴張狀態。這意味著經濟回升過程仍在延續。另外，4月制造業PMI指數中的生產經營活動預期指數為54.7%，繼續處于較高水平，表明企業對近期市場發展信心穩定。

　　我們判斷，二季度政策面有望在擴大內需方向持續發力。其中，在提振居民消費方面，除進一步拓展消費場景、優化消費環境外，各地也會持續加大消費券和消費補貼發放力度，并針對新能源汽車、綠色智能家電、綠色建材等大宗消費出臺階段性支持措施。與此同時，二季度宏觀政策將保持穩定增長取向，民營經濟的政策環境和輿論環境有望持續好轉，基建投資和制造業投資將保持較強韌性，投資對經濟增長的拉動力會保持穩定。以上將抵消外需放緩帶來的影響，推動宏觀經濟延續回升向上過程，疊加上年同期基數明顯偏低，我們判斷二季度GDP同比有望升至8.0%左右。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)