高瑞東：央國企估值重塑的四條路徑探索

2023年03月21日09:30

　　核心觀點

　　當前市場在討論“央國企估值重塑”時，主要圍繞“估值體系的重塑”做文章。即通過納入可持續發展、產業政策等特征因子，以建立符合中國特色的估值體系。我們認為，估值體系，是宏觀經濟環境、行業發展狀態、企業自身經營情況、流動性水準與投資者偏好等因素的綜合體現。

　　通過引導長期資金加速入市、提升國企科技創新力、推動專業化整合、加強國企市場化機制改革和投資者關系管理等舉措亦對抬升央國企估值具有重要意義，且長期來看更具有可持續性。

　　本文以“央國企估值重塑”為出發點，結合中國特色資本市場、國企改革三年行動的經驗與未來展望，分析討論了未來央國企估值重塑的四條路徑。結合四條路徑，我們可以尋找和把握央國企上市公司的投資機會。

　　路徑一：推進資本市場長效機制建設，優化投資者結構，引導中長期資金入市

　　估值不僅反映資產的內在價值，還反映了投資者偏好。投資者結構的差異或是造成A股與美股估值不同的重要因素。與海外發達市場相比，我國機構投資者尤其是長期機構投資者的占比長期偏低。

　　加快推進資本市場長效機制建設，優化投資者結構，引導更多中長期資金入市，有望帶來國企價值重塑。政策端，鼓勵長期機構投資者入市，是近年來重要的政策方向；居民端來看，居民資產配置轉移浪潮開啟，權益資產配置占比存在較大提升空間。

　　9只央企主題指數ETF產品已獲受理，加速引導市場資金和創新要素向央企高效聚集。建議關注居民資產配置轉移帶來的銀行、券商等央國企上市公司投資機會。

　　路徑二：央國企肩負“科技創新國家隊”重任，創新型國企未來更具成長性

　　作為國民經濟的支柱，央國企肩負“科技創新國家隊”重任，是關鍵核心技術、“卡脖子”環節取得突破的關鍵。未來“突出科技自強、著力打造創新型國有企業”，仍是新一輪國企改革的重中之重。

　　一是，加大科研投入，創新型國企將獲得更多融資支持；二是，數字化轉型助力國企經營效率、核心競爭力提升；三是強化國企在產業鏈安全發展中的支撐帶動作用。

　　建議關注科技創新能力強、數字化轉型加速、安全發展領域的央國企上市公司。

　　路徑三：引入戰略投資者，推動國企戰略重組和專業化整合，提高經營效率

　　估值提升的根本在于盈利能力、經營效率的改善。央國企普遍具有規模大，組織結構復雜的特點，繁瑣的組織架構導致運作效率偏低，專業化整合是提升經營效率的重要途徑。

　　目前國企改革路徑逐漸明晰，未來以提升資源配置效率、業務做強做精為要義的專業化整合將加速推進。

　　建議持續關注積極引入戰略投資者、披露重大資產重組、進行專業化整合的央國企上市公司。

　　路徑四：強化投資者關系管理，完善利潤分配機制，以分紅回購優化股東回報

　　估值本質是投資者對公司的認可程度。《提高央企控股上市公司質量工作方案》將“增進上市公司市場認同和價值實現”作為一項重要任務。

　　一是強化投資者關系管理，鼓勵央企組織控股上市公司開展集中路演、召開集體業績說明會；二是，推動業績說明會常態化召開，使高質量業績說明會成為央企標配。三是，制定合理持續的利潤分配政策，通過穩定分紅、回購等多種方式優化股東回報。

　　建議關注現金分紅較為穩定、積極開展投資關系管理的央國企上市公司。

　　風險提示：政策落地不及預期，國際政治與經濟形勢變化超預期。

　　一、央國企估值重塑提出的重要背景

　　2022年11月21日，證監會主席易會滿在金融街論壇年會上談及上市公司結構與估值問題時表示，深刻認識我們的市場體制機制、行業產業結構、主體持續發展能力所體現的鮮明中國元素、發展階段特征，深入研究成熟市場估值理論的適用場景，把握好不同類型上市公司的估值邏輯，探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發揮。易會滿主席特別提到，估值高低直接體現市場對上市公司的認可程度。上市公司尤其是國有上市公司，一方面要“練好內功”，加強專業化戰略性整合；另一方面要主動加強投資者關系管理。

　　當前市場在討論“中國特色估值體系”時，主要圍繞“估值模型的重塑”做文章。即通過納入可持續發展、產業政策、央國企特征等特征因子，試圖建立符合中國特色的央國企估值體系。

　　我們認為，估值體系，是宏觀經濟環境、行業發展狀態、企業自身經營情況、流動性水準與投資者偏好五大因素的綜合體現。建立與中國特色國情相結合的估值體系固然非常重要，但通過引導長期資金加速入市、提升科技創新能力、持續推動專業化整合、推動國企市場化機制改革和強化投資者關系管理等對未來抬升央國企估值也具有重要意義，且長期來看更具有可持續性。

　　A股估值分化較大、央國企估值長期偏低是提出中國特色估值體系的重要背景。從現階段A股上市公司的估值表現來看，存在整體估值中樞偏低（對標海外）；估值行業分化差異大，部分成長型小企業有較高估值溢價，而很多央國企上市公司則估值折價較多的問題。

　　第一，對標海外，除創業板外，我國A股估值水平長期低于美股。主要表現為：滬深300估值水平低于標普500估值和道瓊斯工業指數估值；中證1000估值水平低于納斯達克綜合指數估值。截至2023年1月31日，滬深300估值水平PE（TTM）為15.2倍，而標普500的PE（TTM）為21.7倍；中證1000估值水平PE（TTM）分別為25.7倍，低于納斯達克綜合指數的34.9倍。但我國創業板估值高于納斯達克綜合指數估值水平，截至2023年1月31日，我國創業板估值為54.2倍。

　　第二，A股估值行業分化差異大，流動性過多聚集于成長型股票。上文提到，雖然我國滬深300估值低于美股標普500，但創業板估值水平卻高于美股，體現了我國上市公司不同板塊內部估值分化差異較大，創業板的估值水平長期高于主板的估值水平，我國資本市場具備顯著的成長性溢價；分行業來看，通過統計A股不同行業的估值中位數發現，食品飲料、醫藥制造、計算機電子、互聯網傳媒長期具有較高的估值中樞，而銀行、地產業、建筑業等傳統產業估值中樞偏低，存在一定的估值折價現象。

　　第三，相比于民企上市公司，我國央國企上市公司的估值水平長期偏低。從中證國企指數的估值水平來看，其表現長期低于全部A股的估值水平。從市盈率角度看，2010年2月至2023年1月，中證國企指數的估值平均值為13.5倍，低于全部A股的17.8倍；在市凈率角度，2010年2月至2023年1月，中證國企指數的市凈率平均值為1.53倍，低于全部A股的1.92倍。具體到行業上，多數行業國企市值占比低于國企營收占比，即在很多行業內國企創造的營收與其市場的估值并不匹配。

　　2023年3月6日，全國政協委員、上交所總經理蔡建春表示：“與5年前相比，國有上市公司利潤增長70%，但市值僅增長10%；市凈率為0.86倍，下降30%，明顯低于全市場1.6倍的平均水平，要促進央企估值水平合理回歸，推動央企上市公司質量提升”。

　　本文以“央國企估值重塑”為出發點，結合中國特色資本市場、國企改革三年行動的經驗，分析討論了未來央國企估值重塑的四條路徑。結合四條路徑，我們可以尋找和把握央國企上市公司的投資機會。

　　路徑一：推進資本市場長效機制建設，優化投資者結構，引導更多中長期資金入市

　　上文提到，與海外市場相比，我國A股市場的估值分化較大，整體估值水平較美股明顯偏低，但成長型的股票（例如創業板）的估值水平又明顯偏高。是什么因素導致這樣的差異？我們知道，估值是資產的一種定價體系，決定了金融資產配置的方向。對于完美理性市場，估值反映了各類資產的內在價值；而對于非完美理性市場，估值則在內在價值基礎上，還疊加反映了投資者偏好。

　　投資者結構的差異或是國內外估值差異的重要緣由。易會滿主席在2022金融街論壇年會上發表主題演講時提到，“從全球看，各國資本市場投資者結構差異較大，也沒有最佳的投資者結構，但機構化是一個大趨勢。近年來，A股市場投資者結構正在發生積極的趨勢性變化，機構投資者持股和交易占比穩步上升，個人投資者交易占比逐步下降到60%左右。但要清醒看到，個人投資者數量超過2億，這是我國資本市場最大的市情”。

　　雖然近年來A股機構投資者占比持續提升，但與海外發達市場相比，我國資本市場中個人投資者占比仍然偏高。根據易主席講話，截至2021年，我國個人投資者交易占比達60%左右，相比海外發達市場，我國個人投資者占比仍然偏高。由于個人投資者大多追求短期高回報，其投資偏好與成長型股票匹配度較高，因而賦予了成長股更高的溢價。

　　央國企估值偏低的本質或是長期資金的投資者占比長期偏低。對于央國企來講，收益穩定、經營穩健的風格，使其短期難以出現出色的回報，因而難以獲得個人投資者的青睞。但對于保險、社保等長線型機構投資者來講，國企資產的收益穩健、股價波動小、股息率高與其投資偏好匹配度較高。

　　但在目前A股的投資者結構中，個人投資者占比偏高，機構投資者尤其是長線型機構投資者占比偏低，疊加持股比例有待提升，使得市場上偏好短線的資金持續處于優勢，進而導致了估值體系的偏離，資金過度集中于成長型的股票。

　　加快推進資本市場長效機制建設，優化投資者結構，引導更多中長期資金入市，有望帶來國企價值重塑。

　　政策端來看，鼓勵長期機構投資者入市，已經成為近年來重要的政策方向。

　　一方面，近年來政策鼓勵長期機構投資者增加持股比例。2022年3月16日，國務院金融穩定發展委員會召開專題會議強調，歡迎長期機構投資者增加持股比例。會后，中國證監會黨委召開擴大會議，提出完善有利于長期機構投資者參與資本市場的制度機制，加大對公募基金等各類機構投資者的培育，鼓勵長期投資、價值投資。中國銀保監會提出，要充分發揮保險資金長期投資的優勢，引導保險機構將更多資金配置于權益類資產。要加大權益類資管產品發行力度，支持理財公司提高權益類產品比重，保險機構發行組合類產品。

　　2022年4月21日，證監會主席易會滿召開全國社保基金和部分大型銀行保險機構主要負責人座談會。會議提出，養老金、銀行保險機構和各類資管機構是資本市場最為重要的長期資金來源。一是要增強投資能力，從戰略規劃上重視權益投資；二是，推進落實長周期考核，強化長期投資理念；三是，發揮專業投資者功能，推動上市公司提高質量；四是，用好用足權益投資額度，進一步擴大權益投資比例，提升長期收益水平。

　　當前我國社保、保險類資金的權益類資產配置占比不高，未來存在較大提升空間。根據相關監管規定[1]，我國社保基金投資于股票的比例上限為40%，基本養老基金在股票等權益類產品的比例上限為30%；年金基金投資權益類資產比例合計不得高于投資組合委托投資資產凈值的40%，稅延養老保險資金投資股票比例不超過45%。截至2021年，美國第二支柱（DC計劃）和第三支柱（IRA計劃）投向權益型共同基金的占比高達60%，我國仍存在很大提升空間。

　　另一方面，養老金三大支柱體系有待進一步完善，二三支柱養老資金入市存在較大增量空間。2022年11月25日，我國第三支柱個人養老金制度正式啟動實施，這標志著我國第三支柱養老保險建設進入一個新階段。但目前來看，我國養老金面臨“三低”困境，即養老金占GDP比例低，二三支柱占比低，養老金持股比例低。截至2021年底，我國養老基金總計為12.9萬億元，占到2021年現價GDP的11.3%。而美國三支柱養老金規模總計39萬億美元，占GDP的169%；二三支柱占比來看，截至2021年底，我國三支柱養老金內部結構占比分別為57.1%、42.9%和0.01%[2]，而美國養老金資產三支柱占比分別為6%、58%和35%（詳見圖9）。我國二三支柱養老金規模存在較大增長空間。

　　居民端來看，地產進入新周期，居民資產配置轉移浪潮開啟，權益資產配置占比存在較大提升空間。

　　相比于海外發達國家，我國居民的資產配置呈現出過度集中于“房產”的特征。1998-2009年，是我國房地產市場發展的黃金時期，這一階段居民配置房產的偏好開始提升，但在居民資產負債表中房產更多還是滿足居住屬性的實物資產。

　　2010-2020年，為刺激總需求，房地產也一度成為宏觀逆周期調控的主要抓手。該階段房價大幅上漲與地產周期性的特征，大幅推升了居民對住房的投資需求，央行調查顯示2019年我國居民資產中住房資產占比達到59.1%，顯著高于美國的25.2%與日本的34.7%。

　　2020年以來，房地產的供給側改革加速推進，注重以長效機制穩定房地產市場各方的預期，平衡長期供需，至此房地產正式進入平穩發展的后周期時代。這一階段房地產在居民資產負債表中的“投資”屬性被大幅削弱，居民資產配置或迎來拐點，未來金融資產的占比將大幅提升。而資本市場是聯結實體經濟和居民財富的紐帶，是未來居民財富配置的主要領域。（詳見2023年3月9日發布報告《居民資產轉移浪潮開啟，A股估值中樞有望重塑——<人口峭壁>系列第七篇》）

　　借鑒美國和日本的經驗，地產后周期時代，居民在地產上的配置占比迎來拐點，居民在地產上的配置占比持續下降。美國方面，居民資產由地產更多轉向權益資產。次貸危機后，美國居民地產配置占比由2006年的32.3%下降至2011-2015年的24.4%，此后穩定在25%左右，而截至2021年股票和基金的配置占比則上升至26.5%。

　　日本方面，居民資產由地產更多轉向現金和存款。房地產泡沫破裂后，股市也自此陷入長時間低迷。地產與權益資產的大幅貶值，疊加日本人口結構的深度變化，日本居民的資產配置結構也發生較大轉變，現金與存款占比持續提升，1994-2021年，現金存款在日本家庭總資產的占比從21.7%升至32.4%。

　　結合美日經驗，我們發現：其一，進入地產后周期，居民配置到房產上的占比在持續下降，即使后續房價有所企穩也并未改變這一趨勢；其二，居民資產負債表收縮，而政府杠桿率則持續攀升。其三，經濟的復蘇、股市的持續反彈仍然需要以地產企穩為特征，這一點是美日居民資產配置結構差異的重要根源。未來居民資產配置到權益資產是趨勢，短期看地產企穩，長期看與長期資金入市有關。

　　央企主題指數ETF產品的發布，將加速引導市場資金和創新要素向央企高效聚集。建議關注居民資產配置轉移帶來的銀行、券商等央國企上市公司投資機會。

　　2022年10月20日，中證指數有限公司公告了中證國新央企科技引領指數、中證國新央企現代能源指數和中證國新央企股東回報指數的發布安排，該指數系列于2022年11月16日正式發布。2023年，9家公募基金公司上報的9只中證國新央企指數ETF產品已獲受理，助力提升央企市場認同和價值實現水平，通過市場手段引導更多社會資本和創新要素向中央企業高效聚集。具體來看，央企科技引領指數科技自強、國防安全、信息安全等；央企現代能源指數能源轉型與能源安全；央企股東回報指數聚焦現金流充足、積極實施分紅和回購的央企。

　　路徑二：央國企肩負“科技創新國家隊”重任，創新型國企未來更具成長性

　　當前，國際形勢加速演變，逆全球化趨勢加強，我國面臨多元安全威脅。一則，國際政治經濟回歸保守主義，逆全球化趨勢加強，供應鏈重點由“效率優先”轉向“安全優先”。以歐美為代表的發達國家重新審視“去工業化”政策，確保關鍵產品在國內生產；二則，美國推出所謂《印太經濟框架》，計劃在核心技術領域建起“小院高墻”，意圖創造“排中”供應鏈新環境。2022年以來，美國加速對華芯片產業管制政策的出臺，從《芯片和科學法案》，到出口管制清單，再到實體名單，美國意圖進一步加強對我國高精端技術尤其是芯片的發展限制。

　　二十大報告將安全發展提高到前所未有的關注度，提升科技創新能力是安全發展的重要保障。二十大報告指出，鞏固優勢產業領先地位，在關系安全發展的領域加快補齊短板，提升戰略性資源供應保障能力。補短板的關鍵是提升科技創新能力。二十大報告中提到，要加快實施創新驅動發展戰略。以國家戰略需求為導向，集聚力量進行原創性引領性科技攻關，堅決打贏關鍵核心技術攻堅戰。加快實施一批具有戰略性全局性前瞻性的國家重大科技項目，增強自主創新能力。

　　作為國民經濟的支柱，央國企肩負“科技創新國家隊”重任，未來央國企或是關鍵核心技術、“卡脖子”環節取得突破的關鍵。

　　國企改革三年以來，國有企業科技創新體制機制不斷完善。2023年2月，國資委黨委委員翁杰明發表的署名文章《國企改革三年行動推動國資國企領域發生深刻變革》指出，三年行動期間，國有企業在航天、深海、能源、交通、國防軍工等領域取得了一批重大科技成果，一系列“上天入地”的國之重器彰顯了國有企業科技創新主力軍地位。包括碳纖維萬噸級的48K大絲束碳纖維生產線投產，C919大飛機驗證交付、全球首座10萬噸級深水半潛式生產儲油平臺啟航等。

　　文章指出，三年來央國企研發投入強度進一步加大，中央企業2022年研發投入經費超1萬億元，工業企業研發投入強度超過3%，重點企業研發投入強度超過5.6%。一批關鍵核心技術攻關取得重大突破，“科改示范行動”成效顯著，與2019年相比，2021年“科改示范企業”研發投入強度提高了6.5個百分點，新增發明專利授權數量增長了69.5%。

　　面對蓬勃興起的新一輪科技革命和產業變革，國有企業在戰略性新興產業布局、科技創新能力支撐等方面仍存在差距。未來進一步提升科技創新能力，突破關鍵技術，仍是央國企改革的重中之重。

　　2022年5月27日，國資委發布了《提高央企控股上市公司質量工作方案》中提到，引導上市公司穩步加大科技研發投入，加快打造原創技術策源地，努力在關鍵核心技術、“卡脖子”環節取得突破；帶頭落實國家戰略性新興產業集群發展工程和龍頭企業保鏈穩鏈工程，打造現代產業鏈鏈長，促進上中下游、大中小企業融通創新、協同發展。《方案》同時指出，2024年央企控股上市公司科技投入強度原則上不低于市場同行業可比上市公司平均水平。

　　2023年2月，國務院國資委黨委書記、主任張玉卓在《學習時報》發表文章《為全面建設社會主義現代化國家開好局起好步作出國資央企更大貢獻》。文章指出，準確把握中央企業在我國科技創新全局中的戰略定位，堅持鞏固優勢、補上短板、緊跟前沿，以新型舉國體制鍛造國家戰略科技力量，布局新賽道、培育新優勢，充分發揮科技領軍企業的主體作用，聚焦國家戰略任務，打造創新引領的現代產業集群。一是以國家戰略需求和產業升級需要為導向開展技術攻關；二是以提升創新體系效能為目標深化開放協同；三是以解決實際問題為目標激發創新活力。

　　2023年3月16日，國務院國資委黨委在人民論壇發表署名文章《國企改革三年行動的經驗總結與未來展望》，總結國企改革取得重大成果和寶貴經驗，展望以提高企業核心競爭力和增強核心功能為重點的新一輪國企改革深化提升行動。

　　文章指出，乘勢而上實施新一輪國企改革深化提升行動：一是圍繞增強產業引領力深化改革，更好推動現代化產業體系建設；二是圍繞提升科技創新力深化改革，有效發揮在新型舉國體制中的重要作用；三是圍繞提高安全支撐力深化改革，著力提升安全發展能力水平；四是，圍繞打造現代新國企深化改革，加快完善中國特色國有企業現代公司治理；五是，圍繞營造公平競爭市場環境深化改革，更大力度促進各類所有制企業共同發展。在五項任務中，三項涉及科技創新與產業引領，可見提高科技創新能力成為未來國企改革的重要任務。

　　建議關注科技創新能力強、數字化轉型加速、為國家安全發展提供重要支撐的央國企上市公司。一是，《提高央企控股上市公司質量工作方案》要求2024年央企控股上市公司科技投入強度原則上不低于市場同行業可比上市公司平均水平，在此背景下創新型國企能獲得更多融資支持，不斷提升其科技能力。

　　二是，《國企改革三年行動的經驗總結與未來展望》指出，加大新一代信息技術、人工智能、新能源、新材料等產業投資力度，促進支撐國家算力的相關產業發展，推動傳統產業數字化智能化綠色化轉型升級。數字化轉型不僅可以提高國企的產出效率與核心競爭力，還能加快推動現代化產業體系建設。

　　三是，國企是未來突破關鍵核心技術、助力產業安全發展的重要力量。在關系國家安全和國民經濟命脈重要行業領域，國企具有較強的控制地位，在國家安全發展具有戰略支撐作用。《國企改革三年行動的經驗總結與未來展望》指出，強化國企在產業鏈循環暢通中的支撐帶動作用，圍繞產業鏈部署創新鏈，加快在重要領域和節點實現自主可控，增強國內大循環內生動力和可靠性。

　　路徑三：引入戰略投資者，持續推動國企戰略重組和專業化整合，提高經營效率

　　估值提升的根本在于盈利能力、經營效率的改善。因此抬升央國企估值，最為關鍵的還是要提升國有企業的經營效率。央國企普遍具有規模大，組織結構復雜的特點，繁瑣的組織架構導致運作效率、經營效率偏低。

　　2020年6月30日，習近平總書記親自主持召開中央深改委第十四次會議審定《國企改革三年行動方案（2020-2022年）》，正式拉開了國企改革三年行動的大幕。2022年是國企改革三年行動方案的決戰收官之年，總體看，三年以來，國有企業逐步完善市場化經營管理、積極推動混合所有制改革、達成實質性“瘦身”提效。

　　國企改革三年行動發起以來，央國企專業化戰略整合成效顯著，國企經營效率穩步提升。2023年2月，《學習時報》刊發國資委黨委委員、副主任翁杰明署名文章，《國企改革三年行動推動國資國企領域發生深刻變革》。文章指出，三年來，先后完成中國電科與中國普天、中化集團與中國化工、鞍鋼與本鋼等4組7家中央企業戰略性重組，新組建和接收中國星網、中國稀土集團等8家中央企業，推動電力、檢驗檢測、醫療等領域30余個中央企業專業化整合項目，全國省屬國有企業116組347家實施重組，開展專業化整合2150次。通過布局優化和結構調整，國有資本配置效率明顯提升，國有企業戰略支撐作用有效發揮，國有經濟競爭力、創新力、控制力、影響力和抗風險能力顯著提升。

　　2022年5月27日，國資委發布了《提高央企控股上市公司質量工作方案》，指出部分中央企業內部存在的一些問題。《方案》強調，一是以優勢央企上市公司為核心，通過資產重組、股權置換等多種方式，加大專業化整合力度，推動更多優質資源向上市公司匯聚，大力優化產業布局、提升經營質量；二是要調整優化股權結構，引入積極股東完善治理。鼓勵通過出讓存量、引進增量、換股等多種方式，引入高匹配度、高認同感、高協同性的戰略投資者作為積極股東，完善公司治理，促進公司核心競爭力提升。

　　一方面，專業化整合是提升國企經營效率的重要途徑。通過內部資源整合提高資源配置效率，提質增效，退出低效投資項目，剝離虧損資產；利用外部專業化整合、市場化并購、股權合作等提升行業引領能力；另一方面，專業化整合也是提升國企核心競爭力、增強核心功能的重要舉措。通過專業化整合，鞏固國有經濟在關系國家安全和國民經濟命脈重要行業領域的控制地位，加大對創新能力體系建設和戰略性新興產業的布局，更好發揮國有經濟主導作用和戰略支撐作用。

　　隨著央國企重組整合工作向前推進，國企改革路徑也逐漸明晰，未來以提升資源配置效率、業務做強做精為要義的專業化整合將加速推進。2023年3月6日，國資委黨委召開擴大會議，會議強調，要瞄準國有企業功能定位持續深化改革，進一步優化國有經濟布局，大力發展實體經濟，發展戰略性新興產業，遵循市場經濟規律和企業發展規律，推進戰略性重組和專業化整合，助力現代產業體系建設，服務加快構建新發展格局。建議持續關注引入戰略投資者、披露重大資產重組、推動專業化組合的央國企上市公司。

　　路徑四：強化投資者關系管理，完善利潤分配機制，以分紅和回購提升投資者信心

　　第一，估值本質是投資者對公司的認可程度，強化投資者關系管理，加強信息溝通，對提升央國企估值也具有重要意義。

　　2022年11月，證監會主席易會滿在2022金融街論壇年會上發表主題演講時指出，估值高低直接體現市場對上市公司的認可程度。上市公司尤其是國有上市公司，一方面要“練好內功”，加強專業化戰略性整合，提升核心競爭力；另一方面，要進一步強化公眾公司意識，主動加強投資者關系管理，讓市場更好地認識企業內在價值，這也是提高上市公司質量的應有之義。

　　2022年5月，國資委發布的《提高央企控股上市公司質量工作方案》中就把“增進上市公司市場認同和價值實現”作為提升央企上市公司的一項重要任務。《方案》提到：

　　一是強化投資者關系管理，建立多層次良性互動機制。鼓勵央企上市公司結合自身特點，探索切實可行的交流形式，通過法定信息披露平臺以及股東大會、投資者說明會、路演、反向路演（公司開放日）、分析師會議、接待來訪、公司網站專欄、新媒體平臺等多種途徑與投資者加強交流，鼓勵具備條件的中央企業組織所控股上市公司開展集中路演、召開集體業績說明會，探索、推動同行業央企控股上市公司聯合組織投資者溝通交流活動。加強與行業分析師的定期互動，拓寬分析師覆蓋范圍，及時跟進深度研究報告的發布情況，提升投資者對公司戰略和長期投資價值的認同感。

　　二是，推動業績說明會常態化召開，使高質量業績說明會成為央企標配。央企上市公司應當在年度報告披露后及時召開業績說明會，鼓勵召開半年度業績說明會；廣泛邀請投資者特別是中小投資者，有條件的可以組織行業分析師、媒體等相關方參加，董事長、總經理原則上應出席，直接與投資者對話；充分利用數字化技術，通過直播、視頻會、電話會等多種形式，積極與投資者交流互動。

　　在具體行動上，2022年已經有多家央企集團組織所控股上市公司召開集體業績說明會。11月29日，中國航空工業集團旗下中航產融、中航電子、中無人機等9家滬市公司舉行了以“建設航空強國，推動高質量發展”為主題的集體業績說明會；更早之前，中國建材集團旗下8家滬市公司中國巨石、中材國際、中材節能、國檢集團、凱盛科技、洛陽玻璃、寧夏建材及祁連山“共會”投資者，成為2021年首度聯合舉辦業績說明會的集團公司。

　　第二，深化國有企業改革，就是要進一步推動國有企業的市場化水平，不斷增強國有企業的活力和競爭力，而薪酬與利潤分配機制正是改革的重要一環。2022年5月，國資委發布的《提高央企控股上市公司質量工作方案》中提到，支持上市公司綜合考慮自身特點，制定合理持續的利潤分配政策，鼓勵符合條件的上市公司通過現金分紅等多種方式優化股東回報。

　　一方面，薪酬與利潤分配機制涉及股權激勵、現金激勵等，是提升央國企經營效率的關鍵舉措。強化國有企業市場主體地位，最為主要的是全面推進用工市場化，完善市場化薪酬分配機制，實施更加多樣、更加符合市場規律和企業實際的激勵方式。例如2021年1月，國務院國有企業改革領導小組辦公室制定了《“雙百企業”和“科改示范企業”超額利潤分享機制操作指引》，指導符合條件的國有企業靈活開展多種方式的中長期激勵機制，規范實施超額利潤分享機制。

　　另一方面，利潤分配機制涉及分紅，是公司穩定股東信心、展現經營業績穩定的重要手段。提振資本市場信心，長期穩定的分紅機制非常重要。央國企具有經營業務平穩、盈利能力穩定的特征，因而具備實施長期穩定分紅的先決條件。在抬升央國企上市公司估值的背景下，開展長期穩定的分紅，對于穩定投資者信心、吸引長期投資者增持，具有重要的意義。

　　建議關注現金分紅較為穩定、積極開展投資關系管理的央國企上市公司。根據2021年上市公司的年報，共有934家央國企上市公司開展或擬開展現金分紅（目前均已實施完畢），占全部開展現金分紅A股上市公司的27.6%，其中央企上市公司334家；2021年全部央國企上市公司分紅規模達到1.33萬億，占全部A股現金分紅規模的69.4%，央國企上市公司分紅已成為A股上市公司分紅的中堅力量。此外，在2022年年報發布之際，建議關注央企控股集團召開集中業績說明會的情況。