2022年3月金融數據點評

　　事件：3月新增人民幣貸款3.13萬億元，同比多增3951億元；3月末人民幣貸款余額201.01萬億元，同比增長11.4%，增速與上月末持平，比上年同期低1.2個百分點。

　　3月社會融資規模增量為4.65萬億元，同比多增1.28萬億元；3月末社會融資規模存量為325.64萬億元，同比增長10.6%。，增速分別比上月末和上年同期高0.4個和低1.7個百分點。

　　3月末，廣義貨幣（M2）余額249.77萬億元，同比增長9.7%，增速分別比上月末和上年同期高0.5個和0.3個百分點；狹義貨幣（M1）余額64.51萬億元，同比增長4.7%，增速與上月末持平，比上年同期低2.4個百分點。

　　簡評如下：

　　一、3月新增人民幣貸款總量好于預期，貸款結構仍不理想。

　　3月新增人民幣貸款3.13萬億，環比多增1.9萬億，同比多增3951億，支撐月末貸款余額增速持平上月末于11.4%，結束了此前四個月的連續下滑勢頭，但繼續在近20年來最低點附近徘徊。我們認為，信貸同比多增，體現了3月16日金融委會議關于“新增貸款要保持適度增長”的要求，但當月信貸增速仍然明顯偏低，表明前期貨幣政策加大實施力度尚未充分傳達到貸款端。

　　具體來看，企業貸款方面，3月企業貸款環比多增1.24萬億，同比大幅多增8800億。其中，企業中長期貸款環比多增8396億，同比雖恢復多增，但多增規模僅148億。我們判斷，3月企業中長期貸款需求擴張仍主要靠基建類貸款支撐，而盡管房企融資政策邊際放松，以及政策層面鼓勵銀行加大對制造業信貸支持力度，但當前房企和制造業企業中長期貸款需求仍然較弱，新增貸款可能主要用于資金周轉而非長期投資項目，制約了中長期貸款放量幅度。與此相對應，3月票據融資同比多增4712億，企業短貸同比多增4341億，反映銀行在經濟下行期避險情緒依然較為濃烈，更愿意通過票據和短貸沖量滿足監管要求。這也與3月票據利率整體走低相印證。

　　居民貸款方面，3月居民短貸和中長期貸款環比均季節性多增，但同比仍處大幅少增狀態。其中，居民短貸同比少增1394億，少增規模較上月擴大（2月為多減220億），主要原因是3月國內疫情大幅反彈，對居民消費造成明顯擾動； 3月以按揭貸款為主的居民中長期貸款恢復正增長，但同比依然大幅少增，背后是房地產市場仍在降溫。高頻數據顯示，3月30大中城市商品房成交面積和成交套數同比分別下降47.3%和47.4%，降幅較2月均擴大約20個百分點。

　　二、主要受人民幣貸款和政府債券融資同比多增，以及表外融資同比少減帶動，3月社融同比大幅多增。

　　3月新增社融4.65萬億，環比季節性多增3.46萬億，同比也大幅多增1.28萬億，帶動月末社融存量同比增速較上月末加快0.4個百分點至10.6%，表現好于預期。除投向實體經濟的人民幣貸款外，3月社融同比大幅多增主要有三方面拉動：一是當月政府債券融資受到專項債額度提前下達支持，同比多增3921億，成為支撐社融的主要增長點。這既體現了經濟下行期宏觀政策集中發力，也顯示實體經濟自主融資依然有待改善；二是去年底資管新規延長期到期后，委托貸款和信托貸款壓降效應緩解，3月這兩項同比均現少減，其中信托貸款同比少減1532億。三是3月企業開票量同比、環比均有所增加，當月表外票據融資同比、環比均較大幅度多增，但新增規模仍僅為286億，與當前經濟下行壓力依然較大相匹配。其他分項中，3月企業債券融資和股票融資環比、同比小幅多增，其中，3月資本市場波動加劇，企業債信用利差擴大，企業債券融資未能延續此前4個月大幅同比多增勢頭。

　　三、2月末M2同比增長9.7%，增速分別比上月末和上年同期分別高0.5個和0.3個百分點，略高于市場預期；M1增速持平于4.7%的低位。

　　推動M2增速反彈的因素有三個：一是上年同期基數下行0.7個百分點，二是當月信貸多增，帶動存款派生加快，三是3月財政存款大幅下降逾8425億，比上年同期多減3571億——在專項債發行提速背景下，財政存款多減表明財政支出力度明顯增大。我們判斷，當前M2增速已略高于名義GDP增速，這是在貨幣政策逆周期調控發力時期的正?，F象，未來還有階段性小幅上行空間。

　　3月末M1同比增長4.7%，增速與上月末持平，主要源于之前受春節錯期影響而大幅波動的增速基數趨于平穩。不過，當前M1增速仍屬明顯偏低水平，這一方面與樓市處于寒潮期直接相關；同時，當前經濟下行壓力較大，企業經營和投資活動較弱，也是M1持續處于低增速的原因。

　　整體上看，3月金融數據顯示總量溫和回暖——信貸、社融和M2增速基本回到1月末水平——結構依然不太理想的特征。這表明，在疫情反復和地產下行影響下，經濟下行壓力依然明顯，企業和居民融資需求偏弱，前期貨幣政策加大實施力度尚未充分傳達到實體經濟。我們判斷，下一步按照穩增長“政策措施靠前發力，適時加力”的要求，二季度降準降息的概率在加大。其中，降準能夠切實提升銀行放貸能力，而降息則有助于激發實體經濟融資需求，同時也是緩解樓市下行的關鍵所在。我們預計，全面降準和政策性降息有望最早在4月落地，這將引導后續金融數據延續總量回暖勢頭，信貸和社融結構也將逐步改善。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)