文/新浪財經意見領袖專欄作家 高瑞東

　　2月CPI同比維持低位，主要與豬肉價格持續回落、春節錯位因素消退、疫情約束服務業恢復有關。2月PPI同比延續下行，但速度放緩，主要與俄烏沖突下，國際原油、有色價格上漲有關，而國內定價的大宗商品價格仍表現溫和。

　　向前看，推動CPI回升的因素在逐步加強，預計二季度開啟上行，下半年破3%概率加大。但由于國內仍處在需求偏弱的環境中，暫不會對貨幣政策構成掣肘。PPI同比仍延續下行態勢，但若短期內俄烏沖突難見緩和，油價保持高位，PPI同比下行速度或將明顯放緩，年內PPI同比中樞將從我們此前預計的3%上行至4%-5%。

　　一、   2月CPI漲幅平穩，PPI延續回落

　　CPI同比 0.9%，前值 0.9%，市場預期 0.8%；CPI 環比0.6%，前值0.4%；核心CPI同比 1.1%，前值 1.2%；PPI同比 8.8%，前值 9.1%，市場預期 8.7%；PPI環比0.5%，前值-0.2%。

　　二、   CPI同比維持低位，預計二季度開啟上行

　　2月CPI同比持平于上月的0.9%，低于市場預期的0.8%，完全符合我們的預期。

　　去年11月，CPI同比觸及2.3%的高位，此后便持續回落，今年以來連續兩個月低于1%，促使CPI同比增速低位運行的原因有三：

　　一是，豬價仍在二次探底過程中，12月以來價格持續走低，2月對CPI同比拖累1個百分點。12月以來，豬價持續下行，一方面，與冬季腌臘需求提前釋放后，豬肉消費轉弱有關；另一方面，今年春節前生豬供給較多，而養殖利潤受制于成本上漲和豬價下跌影響，持續走低，市場悲觀預期導致出欄進一步增加。

　　二是，由于春節效應消退、以及疫情擾動仍在，2月服務價格環比增速較上月回落。2月服務價格環比由上月上漲0.3%轉為持平，略低于季節性表現，對比與2022年春節時點接近的2014、2017、2019、2020年，其服務價格環比均值為0.1%。

　　一方面，隨著春節效應消退，節后務工人員陸續返城，服務供給有所增加，2月家政服務、母嬰護理服務價格環比分別下降6.8%、1.9%。另一方面，由于疫情擾動仍在，服務業恢復速度較慢，相較正常年份，服務業景氣水平較低。2月，零售、居民服務等接觸性行業受疫情影響相對較大，商務活動指數位于 45.0%以下低位區間。

　　三是，基數效應的支撐轉弱，盡管2月CPI環比漲幅較上月擴大0.2個百分點，但同比仍與上月持平。拆解2月同比漲幅，其中，因去年價格變動的翹尾影響約為-0.1個百分點，低于上月的0.5個百分點。

　　三、   PPI同比下行趨勢不改，但回落速度放緩

　　2月PPI同比自上月的9.1%回落至8.8%，環比自上月的-0.2%回升至0.5%。其中，生產資料價格環比由下降0.2%轉為上漲0.7%，生活資料價格環比由持平轉為上漲0.1%。

　　生產資料價格環比轉正，主要源于俄烏沖突下，外部輸入性風險加大，推動國內原油、有色、化工價格上漲。

　　2月以來，俄烏沖突背景下，歐美制裁俄羅斯能源的風險不斷抬升，持續推高國際油價，帶動國內石油、化工等相關行業產品價格上行，2月石油和天然氣開采業、石油煤炭及其他燃料加工業價格環比分別上漲10.4%、5%，顯著高于上月的2.6%、0.4%；化學原料及化學制品制造業、醫藥制造業價格環比分別上漲1%、0.3%，均高于上月的-1.3%、-0.2%。

　　同時，俄烏局勢沖突，也引發市場對于海外銅供給的擔憂，帶動2月國內有色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲2.0%，高于上月的0.8%。

　　而在保供穩價政策推動下，國內大宗商品價格表現溫和，2月煤炭價格延續回落，鋼鐵、電力價格回升幅度相對溫和。2月，煤炭開采和洗選業價格環比下降2.4%；電力熱力生產和供應業價格環比上漲0.9%，低于上月的2.5%。黑色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲0.7%，高于上月的-1.9%。

　　生活資料方面，食品、日用品、紡織行業價格環比上行，表明通脹傳導仍在延續。其中，食品類價格環比上漲0.2%，高于上月的-0.1%；一般日用品價格環比上漲0.2%，高于上月的0.1%；紡織業價格環比上漲0.4%，高于上月的0.2%。

　　四、   俄烏沖突背景下，國內通脹預期升溫，但風險可控

　　向前看，推動CPI同比增速回升的因素在逐步加強，預計二季度開啟上行，下半年破3%概率加大。但由于國內需求仍然偏弱，暫不會對貨幣政策構成掣肘。

　　一是，各地收儲工作開啟，有助于階段性支撐豬價，預計持續下跌的空間有限。一方面，隨著豬糧比價跌破5：1，中央和地方陸續開始啟動收儲工作，有助于階段性穩定豬價，從歷史經驗看，收儲后一般出現豬價降幅收窄或觸底回升。另一方面，2月是豬肉需求淡季，3月后需求一般呈現季節性回升。

　　二是，上游漲價仍在向下游傳導，核心CPI環比超季節性回升。

　　一方面，受國際能源價格上漲影響，2月汽油、柴油和液化石油氣價格環比分別上漲6.2%、6.7%和1.3%，帶動交通工具用燃料、水電燃料價格環比分別上漲6.1%、0.1%；

　　另一方面，2月核心CPI環比呈現超季節性回升，其中家用器具等消費品價格漲幅明顯。2月核心CPI環比升至0.2%，高于上月的0.1%，也高于季節性均值0.1%（采用春節時點相近的 2014、2017、2019、2020年均值）。其中，2月家用器具價格環比上漲1.1%，大幅高于上月的-0.2%。

　　若短期內俄烏沖突難見緩和，油價保持在100美元/桶及以上的高位，PPI同比增速下行速度將明顯放緩，預計2022年PPI同比中樞將從我們此前預計的3%上行至4%-5%。

　　現階段，地緣沖突引發的避險情緒、以及對俄羅斯原油供給的擔憂是影響油價的主線。根據我們的測算，如果俄烏沖突繼續升級，油價可能沖高至120-140美元/桶。如果俄烏談判進展順利、沖突緩和，疊加伊朗核協議順利推進，油價或將見頂回落至80-100美元/桶。（詳見2022年3月3日外發報告《俄烏沖突下，油價如何演繹？》）

　　(本文作者介紹：光大證券董事總經理，首席宏觀經濟學家，研究所副所長，早稻田大學經濟學博士，中國財政部金融人才庫專家，中國金融四十人青年論壇會員。)