文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 高瑞東

　　事件：美國時間9月23日，美國參議院多數(shù)黨領(lǐng)袖舒默表示，白宮和國會就支出法案的框架計劃達(dá)成一致。截止北京時間9月24日14點，十年美債收益率升至1.43%。

　　市場：美元指數(shù)跌0.4%，黃金跌1.4%；標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)漲1.21%，道指漲1.48%，納指漲1.04%。CBOE波動率指數(shù)（VIX）跌6.8%，市場risk on情緒升溫，避險資產(chǎn)如美債、美元、黃金跌，風(fēng)險資產(chǎn)漲。

　　核心觀點：拜登3.5萬億財政刺激計劃離通關(guān)又進一步，顯著提振市場信心，實際利率走高，帶動美債收益率上行，疊加美聯(lián)儲Taper節(jié)奏加快、債務(wù)上限大概率在10月得以上調(diào)，我們維持美債收益率震蕩上行的判斷。

　　美元方面，美元指數(shù)的核心驅(qū)動邏輯已經(jīng)轉(zhuǎn)換為美歐貨幣寬松程度的相對強弱。6月以來，美聯(lián)儲擴表速度已經(jīng)開始慢于歐洲央行，疊加美聯(lián)儲縮減購債節(jié)奏預(yù)計也將明顯快于歐洲央行，因而，預(yù)計美元指數(shù)也將維持震蕩上行走勢。

　　3.5萬億財政刺激政策離通關(guān)又進一步，美債收益率延續(xù)上行走勢

　　我們在9月初就看美債收益率上行，原因有三。第一，拜登3.5萬億財政刺激計劃助推市場對美國的經(jīng)濟預(yù)期，實際收益率上行帶動美債收益率。第二，雖然兩黨仍在激烈討論債務(wù)上限問題，但最終美國經(jīng)濟利益永遠(yuǎn)凌駕于黨派利益之上，上調(diào)債務(wù)上限或延長債務(wù)上限暫停期是必選項。向前看，美國財政部將繼續(xù)得以發(fā)債，提升國債供給，美債收益率面臨上行壓力。第三，美國貨幣環(huán)境趨緊大局已定，支撐美債收益率走高。

　　現(xiàn)階段，拜登的3.5萬億財政刺激法案已經(jīng)在眾議院投票通過，白宮和國會就支出法案的框架計劃已經(jīng)達(dá)成一致。若拜登5500億美元基建法案及3.5萬億法案成功獲準(zhǔn)通過，總規(guī)模4萬億美元，總時長10年，年均投資額約3500-4600億美元，于2022年可以落地開始實施。

　　我們預(yù)計，在0.65倍財政乘數(shù)下，可大致拉動2022年GDP增長1.24個百分點。因此，現(xiàn)階段，財政刺激法案離最后通關(guān)又進一步，顯著提振市場信心，推升實際利率，帶動10年美債收益率大幅上行13bps至1.43%，其中實際利率上行8bps。

　　另一方面，我們在2021年9月2日發(fā)布的《美債交易邏輯已悄然變化——美聯(lián)儲觀察系列二》報告中提到， 美國債務(wù)上限暫停期已于7月31日結(jié)束，雖然目前美國兩黨仍就債務(wù)上限的問題進行激烈的談判，但若因兩黨分歧而造成美國政府技術(shù)性違約則會嚴(yán)重影響經(jīng)濟。

　　因此，我們判斷，對于共和黨而言，債務(wù)上限問題只是他們與民主黨談判的抓手，在美國經(jīng)濟利益面前，兩黨會就各自黨派利益做出一定妥協(xié)，最終在財政余額消耗殆盡之前達(dá)成共識。屆時，財政部將繼續(xù)得以發(fā)債，增加國債供給，抬高短期利率，其影響或?qū)鲗?dǎo)至長端利率。

　　美國貨幣政策趨緊速度將快于歐洲，美元指數(shù)將維持上行走勢。

　　美元指數(shù)的核心矛盾已由經(jīng)濟強弱的對比，切換至貨幣寬松程度強弱的對比。由于美元指數(shù)衡量的是美元相對一攬子貨幣的相對強弱，因而，美元走勢的強弱，實際上取決于美國相對全球主要經(jīng)濟體的相對強弱。尤其是，美國經(jīng)濟基本面和貨幣環(huán)境相對歐洲的強弱。

　　從今年以來的數(shù)據(jù)來看，7月中旬之前，影響美元指數(shù)走勢的核心矛盾，在于美國和歐洲經(jīng)濟預(yù)期的相對強弱，而疫情走勢又是經(jīng)濟基本面的主導(dǎo)矛盾。因而，我們可以看到，7月中旬之前，美元指數(shù)基本跟隨歐洲與美國的新增確診之差上下波動。

　　但7月中旬之后，隨著美國和歐洲對于縮減購債的討論日益增多，貨幣寬松程度的相對強弱逐漸取代疫情的影響，日漸成為影響美元指數(shù)的核心矛盾。因而，我們可以看到，7月中旬之后，美國疫情惡化程度明顯高于歐洲，但由于歐洲央行的擴表速度于6月超過美聯(lián)儲，且市場對美聯(lián)儲縮減購債的節(jié)奏預(yù)期強于歐洲央行，美元指數(shù)總體呈現(xiàn)震蕩向上的走勢，而不是跟隨疫情惡化程度下行。

　　展望來看，一方面，美歐央行擴表速度已經(jīng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲縮表節(jié)奏大概率明顯快于歐洲央行，預(yù)計接下來美國的貨幣寬松程度整體要弱于歐洲。另一方面，在美國財政刺激對中期經(jīng)濟預(yù)期的帶動下，美國中期經(jīng)濟走勢預(yù)計要好于歐洲的整體表現(xiàn)。因而，美元指數(shù)在趨勢上將會維持上行走勢。

　　(本文作者介紹：光大證券董事總經(jīng)理，首席宏觀經(jīng)濟學(xué)家，研究所副所長，早稻田大學(xué)經(jīng)濟學(xué)博士，中國財政部金融人才庫專家，中國金融四十人青年論壇會員。)