文/新浪財經意見領袖專欄作家 高瑞東

　　事件：

　　美國8月新增非農就業人口23.5萬人，前值94.3萬人，市場預期75萬人。失業率5.2%，前值5.4%，市場預期5.2%。

　　勞動參與率61.7%，與7月持平，市場預期61.8%。就業人口率58.5%，前值58.4%。時薪環比增速0.6%，同比增速4.3%，同比預期3.9%。

　　6月和7月新增非農數據分別上修2.4萬人和11萬人至96.2萬人和105.3萬人。

　　自2020年4月以來，非農就業人數增加1700萬，但仍比疫情前（2020年2月）水平低530萬人。

　　核心觀點：

　　第一，美國勞動力市場復蘇初顯乏力。德爾塔病毒持續擾動服務性行業就業，經濟復蘇前景面臨挑戰。

　　第二，勞動力供需錯配情況仍然嚴峻，對通脹形成上行壓力。若9月就業數據持續低于預期則將證偽鮑威爾的“暫時性”通脹觀點。

　　第三，新增非農表現不及美聯儲預期，9月宣布Taper窗口已經關閉。

　　鑒于此，我們預計FOMC將在9月議息會議中上調通脹預期并討論經濟前景是否符合Taper條件。我們依然維持美聯儲在今年11月議息會議上正式宣布Taper的判斷，其啟動時間點將在今年12月。

　　市場：8月非農數據公布當日（9月3日）10年期美債收益率收盤上行4BP；美元指數持平，避險資產黃金價格上漲1.02%；標普500指數持平，納指上漲0.2%，道瓊斯指數下跌0.2%。

　　一、休閑與酒店業就業趨弱，疫情持續擾動就業市場恢復

　　第一，德爾塔病毒持續擾動服務性行業就業修復。作為過去6個月新增非農的主要驅動力，8月休閑與酒店業新增就業為零。現階段，美國每日新增病例和死亡病例均顯示上行態勢，死亡/治愈比例達到2月以來新高。病毒感染風險降低人們返回服務性行業意愿。另外，疫情期間，因無法外出消費疊加強財政政策對居民收入的補貼，美國居民的可支配雖有回落跡象，但依然高于疫情前水平，由此進一步降低居民重返勞動力市場的意愿。

　　第二，運輸與倉儲8月新增就業5.3萬人，制造業新增3.7萬人。8月ISM制造業指數59.9（預期58.5）顯示，制造業產品需求持續強勁，使得制造業企業用工需求大幅上行，職位空缺維持高位。美國供應鏈持續修復帶動運輸、倉儲和制造業就業迅速修復。

　　第三，私人教育新增就業4萬人，政府教育就業減少2.1萬人。8月是傳統返校季的開始，學生陸續返回學校，增加私立教育對教師的需求。但大流行病影響了傳統公立學校對教師的雇傭時間，故政府教育就業人數波動較大。

　　二、新增非農不及預期，勞動力供需錯配為主要矛盾

　　一方面，勞動力供給上升緩慢。勞動參與率代表了已就業或正在積極尋找工作的適齡成年人比例，這一比例在大流行病爆發之后急劇下滑，截至8月份為61.7%，遠低于疫情前（2020年2月）的63.1%。

　　另一方面，勞動力供需矛盾凸顯，需求走強，供給不足。一則，2021年6月的職位空缺率飆升至6%，遠高于疫情前4.4%；8月ISM制造業數據顯示，制造業企業對勞動力需求異常旺盛，但面臨了勞動力供給不足問題。

　　二則，因對疫情和健康的顧慮，很多勞動者選擇提前退休，永久降低了勞動供給。

　　三則，非農就業數據顯示，8月雇員平均時薪增加17美分至30.73美元/小時，連續5個月上漲，顯示勞動力供不應求而推升雇傭成本。在勞動力供給恢復緩慢且需求持續旺盛的情況下，預計工資將在下半年加快提升，對通脹形成上行壓力。

　　鮑威爾在8月杰克遜霍爾經濟研討會上強調“暫時性”通脹觀點，若就業數據持續低于預期，則將證偽“暫時性”通脹觀點。鮑威爾表示，疫情以來，持續的高通脹主要由個別項目物價飆升導致，為“暫時性”通脹；在供應鏈緊縮問題得到解決后，通脹會隨之下行。然而，勞動力復蘇疲弱并不是簡單的供應鏈問題，在疫情持續肆虐、死亡率進一步攀升的背景下，制造和服務性行業成本抬升或將持續較長一段時間，“暫時性”通脹或將變成中長期通脹。

　　三、經濟復蘇前景面臨挑戰，9月宣布Taper已無可能

　　第一，新增非農大幅低于預期將迫使美聯儲重新評估經濟展望。勞動力市場快速修復是支撐美國經濟復蘇的最大動能，但8月非農數據顯示，就業市場復蘇面臨挑戰，勞動力供需錯配問題或持續較長一段時間，美國經濟復蘇前景面臨挑戰。

　　第二，多位美聯儲理事曾提出，若8月就業數據持續顯示強勁的增長，那么FOMC應該在9月就宣布Taper并在6個月之內完成資產購買縮減全過程?，F在看來，就業市場并沒有延續高增長態勢，對經濟增長的支撐趨弱，FOMC已經失去9月宣布Taper的砝碼。

　　第三，雖然9月宣布Taper窗口已關閉，美聯儲今年內宣布Taper仍為大概率事件。通脹水平已經達到美聯儲“實質性進展”，8月新增非農雖大幅低于預期，但仍在擴張區間。我們認為，美聯儲將持續關注9月非農數據來進一步決定是否延期啟動Taper?，F階段，市場已經交易年內開啟Taper的預期，5年5年利率掉期已接近美聯儲長期終端利率2.5%。

　　Taper與美債收益率關聯性趨弱，美債收益率將主要由經濟基本面和期限溢價決定。如我們在2021年9月2日發布的《美債交易邏輯已悄然變化——美聯儲觀察系列二》中提到 在這一輪有關Taper的討論中，美聯儲與市場保持了透明和清晰的溝通，較好的引導市場對政策走向的預期。Taper預期已經priced in，美債收益率與Taper之間的關系趨弱。向前看，經濟基本面和期限溢價將主導美債收益率走勢。

　　綜上，我們預計FOMC將在9月議息會議上上調通脹預期并討論經濟前景是否符合Taper條件。我們依然維持美聯儲在今年11月議息會議上正式宣布Taper的判斷，其啟動時間點將在今年12月。

　　三、市場避險情緒小幅升溫

　　8月非農數據表明，美國就業市場復蘇面臨挑戰，經濟復蘇步伐放緩，市場信心回調。8月非農數據公布當日（9月3日），美國10年國債收益率上行4個bp，美元指數持平，避險資產黃金價格上漲1.02%，美國道瓊斯指數下跌0.2%，納斯達克指數上漲0.2%，標普500下跌0.03%。

　　(本文作者介紹：光大證券董事總經理，首席宏觀經濟學家，研究所副所長，早稻田大學經濟學博士，中國財政部金融人才庫專家，中國金融四十人青年論壇會員。)