事件

　　美聯儲發表7月FOMC聲明中首次提及“經濟已經朝著目標取得了進展”，對疫情影響的表述也由6月“處于疲弱狀態（remainweak）”改為了“尚未完全復蘇（have not fully recovered）”。鮑威爾在新聞發布會上表示，美國“已經學會和病毒共生”。疫苗的普及加之較低的死亡率，美國重啟封鎖的概率很低，Delta病毒對美國影響有限。從美國二季度經濟數據來看，受原材料漲價影響，私人投資項顯著拉低GDP增速。

　　核心觀點

　　通脹方面，盡管通脹可能比市場預期更高，但仍然是暫時性因素所致，如果持續超出預期，美聯儲也將會調整政策。從通脹數據來看，雖然美國通脹數據屢超預期，但市場普遍對此反應樂觀。就業方面，非農就業總體就業恢復已與2013年5月伯南克釋放Taper信號時相接近，Taper信號可能即將在之后的會議中放出。從縮減購債方式來看，美聯儲將同時縮減購買國債及MBS，并新設兩項正回購工具以提供流動性。從大類資產走勢來看，美元指數先漲后跌、金價轉漲，美股和美債收益率先高后低。

　　歷史上，美國曾多次實施大規模減稅，但加稅措施較為罕見。美國歷次加稅的原因主要是平衡財政支出，歷史上共有6次加稅措施。一戰時期，美國聯邦政府開支急劇上升。美國政府的籌資方式也由發債轉向加稅。二戰時期，政府再次進行加稅。羅斯福時期盡管新政取得了成功，但加稅計劃并非一帆風順。增稅對新政效果有一定程度的制約。1990年，為解決美國長期存在的財政赤字，布什違背競選承諾進行加稅。

　　本輪稅改計劃如果能成功實施，將明顯提升美國財政收入。由于各項計劃的預算資金缺口較大，因而美國政府將采取加稅等方式籌集資金。此前財政刺激政策的過度使用，強烈地擠壓了政府債務空間，推高了政府杠桿率。此外，美國企業所得稅率長期偏低，在這種背景下，拜登政府對稅制的改革可謂勢在必行。資本利得稅大幅提升將會使“富人們”將錢投入到持有成本相對較低的資產上面；投資者的交易意愿受消息的影響會明顯降低，可能會刺激美股的賣盤。一旦后續稅改方案落地，科技巨頭們盈利能力會被重新定義，美股科技股增長趨勢將會受挫。

　　國際稅收秩序面對諸多挑戰。稅基侵蝕和利潤轉移（BEPS）愈演愈烈。國際不征稅或少征稅問題變得更加突出，加稅趨勢早有預兆。國際稅改框架將增強我國稅收收益。

　　投資建議

　　相比Taper，關注美國財政加稅對市場的沖擊。2021年下半年全球經濟呈現共振格局：一是美聯儲加息及縮減QE將更早來臨，美元指數拉升，黃金白銀大幅走低；二是美債收益率有進一步上行的壓力，大類資產價格或面臨重估；三是大宗商品價格預計在二、三季度筑頂，四季度和2022年一季度出現回調。對比來看，2013年釋放Taper信號時，各國股市均有不同程度下跌，新興國家股市會受到更大影響，此次美聯儲為防范流動性收緊帶來影響，新設兩項回購工具，以提供額外流動性。因此關注拜登稅改計劃對市場帶來的影響，建議投資者短期規避海外科技股和監管趨嚴的中概股。

　　風險提示

　　海外疫情擴散風險；稅改計劃落地不及預期。

　　1．美聯儲7月議息會議釋放哪些信號？

　　2021年7月底，美聯儲發表FOMC聲明。聲明中首次提及“經濟已經朝著目標取得了進展”，對疫情影響表述也由6月的“處于疲弱狀態（remainweak）”改為了“尚未完全復蘇（have not fully recovered）”。

　　1.1.Delta病毒對美國經濟影響有限

　　Delta病毒對美國經濟影響有限，重啟封鎖概率較低。雖然Delta病毒傳染力較強，但是致死率不高。鮑威爾在新聞發布會上表示，美國“已經學會和病毒共生”。疫苗普及加之較低死亡率，美國重啟封鎖概率很低，對經濟影響有限。

　　私人投資增速下滑，成為美國經濟重要拖累。美國商務部公布二季度經濟數據顯示，GDP環比增長6.5%，同比增長12.1%。盡管環比增速好于第一季度的6.3%，但遠低于預期。復合口徑下，二季度GDP同比增速為0.98%，尚未恢復至疫情前同期水平。從細分項來看，二季度疫情改善背景下，美國消費領域快速恢復。個人消費項GDP同比上漲2.84%，較一季度上漲0.1pct。受原材料上漲影響，私人投資項顯著拉低二季度GDP。個人消費依然旺盛，但是隨著儲蓄率下降，私人投資增速下滑，成為美國經濟重要拖累。

　　1.2．市場已充分預期美聯儲“通脹暫時論”

　　從通脹數據來看，雖然美國通脹數據屢超預期，但市場普遍對此反應樂觀。鮑威爾在記者問答中表示，盡管通脹可能比市場預期更高，但仍然是暫時性因素所致，如果持續超出預期，也將會調整政策。6月美國通脹5.4%。創下2008年以來新高。由于供需錯位，疊加季節性因素影響及二手車價格的拉動，美國通脹持續走高。但領先于CPI的Manheim二手車價格指數同比已經呈現出邊際回落態勢，預計未來二手車通脹因素將會減弱。從市場反應來看，根據6月美國銀行全球基金經理調查問卷顯示，72%專業投資者均認為美國通脹是暫時的。三季度通脹預期數據也在邊際遞減趨勢中，市場在一定程度上接受了美聯儲“通脹暫時論”。

　　1.3．非農就業人數即將達到Taper信號預期

　　非農就業人數即將恢復到上一輪釋放Taper信號時水平。從就業數據來看，6月非農數據達到85萬人，總體就業恢復已與2013年5月伯南克釋放Taper信號時相接近，Taper信號可能即將在之后的會議中放出。然而6月失業率為5.9%，經季調后比上月上漲0.1pct，這也顯示出了就業市場短缺，勞動參與率仍與去年有差距。但不同行業及不同人種就業程度存在顯著差異，需要繼續關注7月非農就業數據。鮑威爾在記者問答中表示，照顧兒童和老人、疫情反復以及失業救濟金會對就業恢復造成影響，但預計未來就業仍將強勁修復。

　　1.4．同步縮減購買國債及MBS，新設兩項正回購工具

　　鮑威爾在新聞發布會中對Taper具體方式做出了簡短說明。盡管有些官員認為應先減少MBS購買，但鮑威爾表示購買國債與MBS作用相似，將會同步縮減購買。

　　從資本市場表現來看，2013年美聯儲釋放Taper信號后，對于新興市場國家股市形成了沖擊。其中，發展中國家股市受到沖擊最大。2013年5月伯克南釋放Taper信號后，對各國股市的影響約為一個半月。其中，美股回調幅度最小，僅下行4.25%；韓國綜合指數回調7.88%；墨西哥MXX指數回調10.49%；上證綜指回調12.68%；俄羅斯RTS指數回調14.35%；恒生指數回調15.13%。為防范流動性收緊帶來影響，此次美聯儲新設兩項回購工具，以提供額外流動性。

　　此外，鮑威爾在此次新聞發布會上表示，由于短端債券供給較少、TGA賬戶壓降以及債務上限等因素，新設兩項回購工具以提供額外流動性，保障美元流動性一段時間以內仍保持充裕。

　　1.5．美元指數先漲后跌、美股和美債收益率先高后低

　　鮑威爾發言后，美元指數隨之大跌。本次議息會議中最大變化就是新增了“經濟已經朝著目標取得了進展”，其表明了目前美聯儲對于經濟較為樂觀態度，市場將其解讀為美聯儲在為Taper做輿論鋪墊，美元指數隨之上漲。但在之后新聞發布會上，鮑威爾表明，美聯儲內部已經就如何及何時開始縮減資產購買進行了深入討論，目前美聯儲目前仍然沒有到加息時候，美聯儲將在接下來幾次會議上評估經濟進展狀況。鮑威爾鴿派言論使得美元指數大幅下跌，截至當日下午4點，美元指數已經跌至92.03，為7月2日以來最低位。隨后美元指數有所反彈，維持在92.25-91.75區間。

　　美聯儲聲明后黃金轉漲，標普和美債收益率先高后低。黃金在FOMC決議發布之前一度下探至1790點附近，隨后隨著鴿派言論放出迅速沖至1809點。在FOMC決議發布前美股三大指數高開，隨后標普500轉跌，盤中最低下跌至4392點附近，隨著FOMC決議發布以及鮑威爾鴿派言論，標普500轉跌為升，一度沖至4417點附近，之后又開始回落。10年期美債收益率在FOMC決議公布后先震蕩上行至1.2739%附近，之后一路下跌至1.2258%附近。

　　2．美國財政加稅還會遠嗎？

　　2.1．基建計劃促使美國加稅

　　2021年3月31日匹茲堡演講中，拜登公布了一項約2萬億美元基建稅收計劃，包括解決就業問題、改善美國基礎設施、教育、居民福利、綠色能源以及研發等方面的長期投資。4月份，美國財政局和白宮先后公布了美國制造稅收計劃以及美國家庭計劃，其中美國制造稅收計劃預計在未來十年為基建計劃籌集約2萬億美元資金，而美國家庭計劃計劃在十年內完成2個目標，其一是針對兒童、學術和家庭共計1.8萬億美元的投資，其二為提高美國富人群體的稅率獲得額外稅收給該項計劃提供資金，拜登計劃提高年收入過60萬美元個人所得稅稅率和年收入過100萬美元家庭資本利得稅，均提高至39.6%。6月24日，共和黨和民主黨兩黨基建框架協議將基建計劃縮減到1.2萬億美元。由于各項計劃預算資金缺口較大，因而美國政府將采取加稅等政策籌集資金。

　　新債務上限約束于2021年8月1日確定，由于兩黨未能就債務上限達成共識，美國財政部只能通過非常規措施來爭取舉債空間并爭取時間。2019年8月2日，美國國會同意暫停美國政府債務上限約束，此舉持續兩年，于2021年7月31日到期。新的債務上限約束于2021年8月1日確定，由于兩黨未能就債務上限達成共識，美國財政部將不能發債，只能通過非常規措施來爭取舉債空間并爭取時間。財政部長耶倫表示，當前無法預測非常規措施可以支撐多長時間，等到國會結束夏季休會、9月中旬復會后，財政部持有現金和非常規措施可能會很快耗盡。截至2021年7月29日，美國政府債務總額達28.46億美元。

　　2.1.1．制造業發展瓶頸促成基建計劃誕生

　　美國目前基礎設施在近半個世紀投資下滑之后，已經成為制約美國制造業繼續發展的一大阻礙。美國制造業增加值占GDP比重不斷下滑，運輸成本不斷增加，急需美國政府對制造業問題進行干預，而美國政府打算通過政府投資較大程度干預基礎設施建設，來推動制造業進一步發展，解決制造業發展過程中攔路虎。新基建計劃正是拜登政府于2021年3月份給出的解決方案，該計劃預計花費2.3萬億美元資金針對交通、電子、生活、學校、政府等等方面較全面地重建修繕各類基礎設施以提高美國基礎設施水平進而改善制造業成本問題。美國稅收計劃正是為了新基建計劃而推出，該計劃將在未來十年內為新基建計劃籌集資金約2萬億美元。

　　2.1.2．美國制造稅收法案提高資本所得稅率

　　2021年4月份美國政府公布的《美國制造稅收計劃（Made inAmerica tax）》主要是為了替美國基建計劃籌集資金及改變政府財政結構而設立。該法案主要是針對公司所得稅率進行改革，除了將公司所得稅稅率提升至28%，還針對跨國公司避稅情況提升全球最低稅率以及對大型公司征收15%最低稅。

　　2.1.3．美國家庭計劃帶來富人稅的變化

　　為了刺激消費和增加就業機會，2021年4月28日拜登政府推出了《美國家庭計劃》，計劃通過教育減免、家庭援助、中低收入稅收抵免等方面進行投資，并且針對美國高收入群體進行稅制改革，將富人最高個人所得稅率以及年收入100萬美金以上家庭資本利得稅提升至39.6%為家庭計劃籌集資金，同時確保年收入在40萬美元以下美國居民不會受到加稅影響。

　　2.2．多輪財政刺激計劃擠壓政府債務空間

　　此前，為了應對COVID-19世界性傳播對美國經濟負面影響，美國在2020年3月通過了CARES ACT共計支出約1.7萬億美元，主要是包括對居民進行個人補貼和失業救濟、對企業貸款和補貼以及公共支出和應急支出等方面，此后不斷推出新計劃刺激經濟提振就業。

　　財政刺激政策使用，強烈地擠壓了政府債務空間，推高了政府杠桿率。2021年美國通過“9000億美元刺激計劃”和《美國救助計劃》，二者合計新增1.9萬億美元支出，進一步提高了美國政府赤字和杠桿率。美國政府杠桿率在2002年低于全球平均、G20和發達經濟體，此后在2008年金融危機前后逐漸超越全球平均和G20接近于發達經濟體，在疫情之后快速攀升與發達經濟體政府杠桿率重合。

　　此外，美國企業尤其是大型跨國企業通過多種避稅手段，使所繳納的稅率低于法定稅率，并且很多美國企業實際上不繳企業所得稅，使得美國企業所得稅率長期偏低，在這種背景下，拜登政府稅制改革可謂勢在必行。

　　3．歷史復盤：美國歷次加稅對市場的影響

　　美國曾多次實施大規模減稅，但加稅措施較為罕見。美國歷次加稅的原因主要是平衡財政支出，歷史上共有6次加稅措施。其中4次發生在戰爭時期，分別是一戰、二戰、朝鮮戰爭以及越南戰爭時期，美國政府為平衡戰爭支出而加稅。有兩次加稅發生在和平時期，分別是大蕭條之后羅斯福新政以及1990年布什為緩解美國長期財政赤字，通過加稅方式籌集資金用于基建及社會公共開支。

　　6次加稅均提升了企業最高邊際稅率及個人最高邊際稅率。個人所得稅方面，戰爭期間4次加稅中，一戰期間個人所得稅最高邊際稅率提升最高，達70pct；非戰爭時期中，羅斯福新政將個人所得稅最高邊際稅率提升了38pct。企業所得稅方面，朝鮮戰爭期間企業所得稅最高邊際稅率增幅達22pct，為歷次戰爭時期最高；非戰爭時期中，羅斯福新政期間增稅幅度最高，企業最高邊際稅率增幅達10pct。

　　3.2．戰爭稅——平衡軍費支出

　　美國自1913年開始征收個人所得稅，從1913年至今，美國個人所得稅邊際稅率最高是1944年到1945年二戰時的94%。為籌集戰爭經費，政府往往通過加稅方式來籌集資金。

　　一戰時期，美國聯邦政府開支急劇上升。美國政府籌資方式也由發債轉向加稅。個人所得稅邊際最高稅率從1915年7%擴大至15%，最后擴張至77%。一戰后，美國經濟恢復穩定，個人所得稅邊際最高稅率有所回落。

　　二戰時期，美國在國防軍事等領域開支擴大，政府再次進行加稅。美國參戰后個人所得稅最高邊際稅率更達到了有史以來最高值94%。

　　3.2．非戰爭時期加稅——平衡財政開支

　　3.2.1．羅斯福加稅對新政效果有所制約

　　為緩解“大蕭條”所帶來沖擊，羅斯福在19世紀30年代展開改革（Reform）、復興（Recovery）和紓困（Relief）政策。財政刺激總規模約為417億美元，占1933年美國GDP比重的73%。其中，基建相關支出規模最高，達20.40%，占當年GDP比重30.40%。為應對大蕭條時期財政收入下降及巨大財政開支及債務擴張，羅斯福通過加稅方式籌集資金，包括增加個人和酒精類企業所得稅。此外，1933年美國國會通過《Economy Act》以削減15%政府雇員、軍人報酬及老兵福利，為新政籌得5億美元資金。

　　盡管羅斯福新政取得了成功，但加稅計劃并非一帆風順。《1935稅收法案》實施加劇了工商界與保守人士對政府財政政策沖突。羅斯福在多次講話中曾試圖讓工商界放心，但美國商會和全美制造商協會代表仍在財政立法委員會上作證反對稅收增長。

　　由于增加稅收所帶來擠出效應，私人投資復蘇程度較小。到1937年時，私人固定資產投資水平卻遠低于1929年水平，加稅對新政效果有一定程度制約。

　　3.2.2．《1990監察預算法案》解決美國長期赤字問題

　　在1988年共和黨全國代表大會上接受總統提名時，布什曾就稅務問題做出競選承諾：聽好了，不加稅 （Read my lips： no new taxes）。但在1989年布什正式上任后，由于國防開支和醫療等社會公共開支大幅上升，造成赤字上升。在就任總統一年半以后，布什決定解決美國長期預算赤字問題，布什與國會進行了艱苦談判。1990年6月，布什承認，任何削減赤字協議都將需要加稅。

　　1990年10月《1990監察預算法案》通過，法案中規定不再向高收入人群增收10%的燃油附加稅，從而把最高邊際稅率提升到31%，但對煙酒、汽車以及豪華郵輪增收新的消費稅。同時，還確立了現付現收制（PAYGO）：如果國會想要減稅或增加支出，就必須拿預案其他某些部分代價來交換。

　　20世紀80年代，美國正處在經濟高峰期，也是開始解決長期預算赤字問題最好時機。繁榮期是財政部推行緊縮政策最恰當時機。由布什所開啟財政系統在克林頓8年任期中一直存在，緊縮貨幣政策以及強勁經濟增長最終縮減了赤字，后來轉化為財政盈余。

　　4.1．對美國經濟影響

　　4.1.1．提升財政收入

　　曾經“降稅率、擴稅基”政策令美國聯邦財政赤字不斷走高，公共債務也不斷攀升。2020年公共債務占GDP比例達到129%，超越了二戰時期118%；6月財政赤字也到2583億美元。伴隨著新基建計劃落地，美國財政將面臨更大壓力。

　　美國財長耶倫在眾議院金融服務委員會作證時表示，“一個包括人力投資和基礎設施建設投資在內的一攬子計劃將有助于在美國經濟中創造良好的就業機會，而改變稅收結構將有助于為計劃中的項目提供資金。”根據TaxPolicy Center測算，本輪稅改計劃如果能成功實施，將明顯提升美國財政收入。

　　4.1.2．短期內將縮小貧富差距，但無法改變趨勢

　　本次稅改將在一定程度上緩解貧富差距。美國社會一直面臨貧富不均問題，基尼系數也不斷升高。美國新的增稅措施基本落在前20%富人身上，起到了一定收入再分配作用。

　　但是美國貧富分化問題并不能完全通過稅收解決。本次美國政府進行財政刺激方案大部分可通過房地產和股市流向了富人階層，前1%富人持有財富比例有所上升。從過往經驗看，前1%富人持有財富比例與資本利得稅有效稅率調整關系并不顯著。富人持有財富比例與股市有明顯正向關系，資本利得稅有效稅率調整無法徹底解決貧富不均。

　　4.2．對資本市場影響

　　在2021年4月末，白宮傳出對資產超百萬美元人群資本利得稅率翻倍消息后，隔夜美股跌幅擴大，三大指數均收跌超0.9%。并且從四月末至五月初股市下行壓力明顯，打破了當時連續數周以來漲勢。相比于企業稅對公司運營成本影響，其反應到股市影響遠遠不及資本利得稅上調所帶來影響。資本利得稅大幅提升無疑將會使“富人們”將錢投入到相對持有成本低資產上面。2013年當奧巴馬政府決定上調資本利得稅之后，“最富的1%”立刻成為了美股市場上賣盤主力。

　　另一方面，投資者交易意愿受消息影響會明顯降低，可能會刺激美股賣盤。盡管目前具體上調資本利得稅方案仍在磋商，但對于未來美股市場無疑是一顆可能引爆的“定時炸彈”。另一方面，雖然拜登政府對于加稅計劃決心巨大，但國會是否最終通過仍然是未知的。加稅力度也可能會削減，在正式通過前也會面對民主黨內及共和黨反對。未來與各利益團體磋商和協調也將會對未來美股短期走向帶來不確定性。

　　從長期來看，美股長期走勢是否會受拜登稅改影響發生變化仍不確定。以奧巴馬政府2013年上調資本利得稅為例，雖然短期內帶來一定波動，但2013年美股市場仍然保持上行趨勢，納指上漲約38%。但作為領漲美股科技巨頭受較大影響。未來其海外收入難以再通過轉移收入到低稅國家避稅。同時國內運營成本也將提高。一旦后續稅改方案落地，科技巨頭們盈利能力會被重新定義，美股科技股的增長趨勢將會受挫。

　　4.3．對世界經濟影響

　　4.3.1．加稅趨勢早有預兆

　　近年來，國際稅收秩序面對諸多挑戰。稅基侵蝕和利潤轉移（BEPS， Base Erosion and ProfitShifting）在經濟全球化背景下，BEPS愈演愈烈。國際不征稅或少征稅問題變得更加突出。沿海小國和內陸國通過低稅率或免稅政策吸引大量跨國公司注冊離岸公司避稅。由于這些避稅天堂存在，世界各國政府都面對不同程度財富和稅收收入流失。以歐洲地區為例，大約有2萬6千億美元財富被轉移到離岸避稅天堂。俄羅斯和海灣地區離岸財富隱藏巨大，接近一半多財富被轉移到避稅天堂。目前全世界在離岸避稅中心金融財富大約有7萬6千億美元，占到全世界總財富8%。使全世界各國政府每年損失接近2000億美元左右稅收收入。

　　另一方面，伴隨著數字經濟迅猛發展，跨境電商出現侵蝕到了各國政府稅收。這些跨境商家不必在來源國設立常設機構，在境外就可賺取利潤，而來源國無法有效對跨境電商征稅。以歐盟為例，大部分數字商品和服務交易都被以GAFA（Google、Apple、Facebook、Amazon）為代表美國科技巨頭公司所掌握。在獲得巨額收益同時，GAFA通過“轉移定價”方式，將收入大多歸于其歐洲總部所在地愛爾蘭、盧森堡等低稅收國家，以便避稅。這使得歐盟各國對于美國跨國互聯網巨頭為主導分配方式不滿。

　　2009年開始，歐盟發起了稅務信息共享合約（Tax Information Exchange Agreements，TIEA），在不同政府內互相分享個人收入和財富信息。自此以后，越來越多政府加入了這個政府間合作運動，互相簽訂分享個人收入和財富信息約定。國際政府開始攜手合作打擊避稅集體運動。在2012年6月，G20財長和央行行長會議同意通過國際合作應對BEPS問題，還發布了《關于數字經濟面臨的稅收挑戰的報告》。2013年9月6日，G20通過了《二十國集團圣彼得堡峰會領導人宣言》，同意在2015年底前開始執行國際稅收情報交換新標準。自2018-2019年OECD連續發布相關報告并最終形成了“雙支柱”BEPS改革建議。該方案“支柱一”主要針對跨國數字經濟企業非實體性存在的稅收問題；“支柱二”則是通過設立全球最低公司稅率來管控各國之間的財稅競爭。

　　4.3.2．加稅背后博弈日漸明朗

　　長期以來，歐盟擁有著數量龐大互聯網用戶，但歐盟沒有屬于自己強大數字經濟平臺與互聯網巨頭。歐盟領域內大部分數字商品和服務交易都被以GAFA（Google、Apple、Facebook、Amazon）為代表美國科技巨頭公司所掌握。歐盟各國稅收主權遭到侵蝕。因此通過立法限制平臺權力、反壟斷、征收數字服務稅等方式為自己爭取更多利益。2017年6月歐盟以“谷歌存在違反歐盟競爭監管規定的行為”為由，向谷歌開取24.2億歐元的巨額罰款，2018年，歐盟又出臺《通用數據保護法》嚴明其對于互聯網巨頭的監管權。自2018至2020年，歐盟主要國家都分別各自開征“數字稅”。對于數字稅，美國始終保持反對態度，對針對美國互聯網巨頭征收“數字稅”國家開展301調查，維護本國互聯網企業的海外利益。

　　自拜登當選以來，“最低公司稅率”無疑是其稅改目標中的核心。拜登政府倡導國際稅收公平競爭。其本質是保持與其盟友和主要經濟體“步調一致”，共同提高本國最低公司稅率。保持加稅后美國跨國企業競爭力。不同于前任特朗普對征收數字稅反對，拜登政府愿意通過在歐洲數字稅征收上讓步，獲取歐盟國家對“最低公司稅率”的“松口”。因此G7最終得以形成“統一戰線”，將全球最低企業稅率提高至15%。而美國也同意歐盟國家對于美國互聯網巨頭進一步監管。2021年7月1日，OECD表示130個國家和地區已同意進行全球稅務改革，支持跨國公司征稅地和15%全球最低企業稅率新規。在2020年全球性疫情危機之下，各國刺激政策持續不斷，“捉襟見肘”各國財政在壓力之下對于深入拓展全球性“加稅”合作將會更加積極主動。

　　4.3.3．國際稅改框架將增強中國稅收收益

　　2021年6月5日，G7共同發表關于數字稅改革和支持最低企業稅為15%之后，7月10日G20集團也表達要建“更穩定、更公平的國際稅收框架”。此前OECD也表示132個國家和地區已同意根據雙支柱方案進行未來國際稅收框架改革。雙支柱國際稅改框架皆有利于我國稅收權益。雙支柱一是不論公司是否擁有實體，均要求大型跨國企業向實際取得利潤的地區納稅，此舉將遏制互聯網科技巨頭等跨國企業將利潤轉移至低稅率國家以減輕稅負壓力；二是設立全球最低企業稅稅率，確保各國不會通過“低稅率競爭”擴大稅基。

　　支柱一主要針對跨國數字經濟企業非實體性存在帶來的稅收問題。而我國大型數字企業，其海外業務規模都相對較小。而海外業務較多的其他大型公司（中石油，中石化，中建等）均不在支柱一納入管轄范圍之內。而在我國國內，新國際稅改框架出現能夠加強我國對于海外大型跨國公司“無形業務”稅收的征收，但也增加了稅務機關監管難度。目前，在我國跨國國際巨頭業務模式從“有型”逐漸轉變成“無形”，美國軟件巨頭甲骨文公司、美國電商巨頭亞馬遜雖然受我國互聯網監管原因陸續退出中國市場，但他們以合作形式繼續開展業務。以亞馬遜為例，其與中國上市公司光環新網合作，營業收入從2016年23億元增長到2018年前三季度45億元。谷歌公司盡管退出中國市場，但仍然有大量中國公司通過向谷歌投放廣告進行海外宣傳。“支柱一”稅改方案無疑會賦予我國更多稅收管轄權利。

　　從支柱二來看，目前我國企業所得稅率為25%，遠高于G7協議中的15%。但是，目前我國出海企業，廣泛使用離岸架構，根據各地稅收優惠不同設置中間實地，來達到避稅目的。未來出海企業會受到一定影響。但另一方面，根據支柱二方案能夠有效加強母公司所在國收益，而中國作為眾多跨國集團母公司所在地，能夠進一步提升稅收能力。

　　5．投資建議

　　相比Taper，關注美國財政加稅對市場的沖擊。2021年下半年全球經濟呈現共振格局：一是美聯儲加息及縮減QE將更早來臨，美元指數拉升，黃金白銀大幅走低；二是美債收益率有進一步上行的壓力，大類資產價格或面臨重估；三是大宗商品價格預計在二、三季度筑頂，四季度和2022年一季度出現回調。對比來看，2013年釋放Taper信號時，各國股市均有不同程度下跌，新興國家股市會受到更大影響，此次美聯儲為防范流動性收緊帶來影響，新設兩項回購工具，以提供額外流動性。因此關注拜登稅改計劃對市場帶來的影響，建議投資者短期規避海外科技股和監管趨嚴的中概股。

　　6．風險提示

　　海外疫情擴散風險；稅改計劃落地不及預期。

　　(本文作者介紹：東亞前海證券研究所宏觀固收首席，經濟學博士。)