文/意見領袖專欄作家 李奇霖

　　總的來說，經濟供過于求的局面并沒有改變，去庫存仍然是企業面臨的重點任務。5月需求端的數據總體已經弱于預期，從高頻指標看，6月前半個月生產和需求都有走弱的跡象。經濟恢復的力度，可能并沒有主流預期認為的那么強，需要警惕經濟預期差對資產價格的沖擊。

　　5月主要經濟數據已經公布，供給和需求兩端都在繼續回暖。由于4月份的時候工業生產已經基本恢復，5月工業生產回暖的節奏慢了下來。需求則繼續較快回暖，但恢復的程度仍明顯不及生產，總體也低于市場預期，經濟供過于求的格局并沒有發生根本性改變，總需求不足仍然是當前經濟面臨的主要問題。

　　復工復產繼續推進，5月規模以上工業增加值同比從3.9%提高到4.4%，已基本恢復到正常水平。根據國家統計局有關領導的介紹，截至5月27日，67.4%的企業達到正常生產水平八成以上，相比于4月下旬上升6.6個百分點。

　　從邊際上看，由于需求不足，工業生產恢復的節奏有所放慢。5月規模以上工業增加值環比增長1.5%，和4月的2.3%相比繼續回落。國家統計局有關領導也提到，5月41個工業行業中，有25個行業出現增速回落或者降幅擴大，相比于4月有所增加。

　　目前工業企業面臨著比較大的去庫存壓力，這會繼續制約工業生產恢復的節奏。6月規模以上工業增加值同比增速，繼續往上的動力不足，很可能持平或者回落。從高頻指標看，新口徑的6大發電集團日均耗煤量同比，從5月的7.1%，下滑到6月前半個月的0.6%。

　　分行業看，除農副食品加工業外，5月主要工業行業的增加值增速都轉正了。專用設備制造業增加值同比增速繼續回升，達到16.4%。汽車制造業增加值同比，從5.8%大幅回升到12.2%，一方面是因疫情結束后的汽車需求繼續集中釋放，另一方面則是低基數。

　　再來看需求端。1-5月固定資產投資累計同比-6.3%，相比于前值回升4.0個百分點。其中，5月單月增速0.9%，是2019年7月以來首次轉正。從單月增速看，房地產和基建投資是主要支撐，制造業投資盡管較快恢復，但目前仍然是主要拖累。

　　全口徑基建投資累計增速從-8.8%回升到-3.3%，單月增速從4.8%提高到10.9%。作為逆周期調控的主要抓手，專項債向基建領域傾斜、各地推出大項目，5月基建投資增速繼續明顯回升。考慮到財務支出法的滯后性，5月實際的基建投資回暖幅度更大。

　　5月工程機械產銷兩旺，挖掘機銷量同比增長68%。在政策托底下，基建投資將繼續回暖，全年增速有望達到6%-8%。

　　前5個月制造業投資累計同比-14.8%，前值-18.8%，單月增速從-6.7%小幅提高到-5.3%。制造業投資恢復的節奏，明顯要比房地產和基建弱，它是固定資產投資的主要拖累。反映了在對未來預期不樂觀的情形下，制造業企業對資本開支較為謹慎，預計這一趨勢還將延續。

　　主要行業中，前5個月累計增速為正的只有2個行業。計算機、通信和其他電子設備制造業投資累計同比6.9%，可能和相關行業的更新換代較快有關。醫藥制造業投資也累計增長6.9%，疫情爆發后國內加大了口罩、呼吸機等醫療物資的新產能投資。

　　地產數據多數繼續回升。1-5月，商品房銷售面積增速從-19.3%提高到-12.3%，銷售金額增速從-18.6%提高到-10.6%。復工復產加快推進后，地產投資也繼續修復，累計增速從-3.3%回升到-0.3%，接近恢復到去年同期的水平了，單月投資增速從7.0%提高到8.1%。

　　房屋施工面積增速從2.5%下滑到2.3%，這是今年連續第四個月回落。可能的原因，一是房屋竣工加快后，竣工的面積不再納入施工面積統計中，對施工面積增速有一定拖累。二是房屋銷售還沒有恢復到正常，部分中小房企經營困難，一些在建項目缺少資金停工，不再納入到施工面積里了。

　　預計房地產今年將繼續是支撐經濟的終端需求。一方面，盡管不會出現全局性的調控放松，但收緊的概率也很小，房地產銷售大的方向還是繼續回暖的。另一方面，5月房屋新開工面積單月增速從-1.3%轉正到2.5%，顯示開發商的預期并不差。

　　最后來看消費數據。社會消費品零售總額名義增速從-7.5%回升到-2.8%，實際增速從-9.1%回升到-3.7%。名義增速回升幅度明顯更小，顯示實物性消費品的通縮壓力加大。和這一趨勢一致的是，商品零售價格指數同比從1.7%下滑到0.9%，這是2017年8月以來的最低水平，物價風險正快速從通脹轉為通縮。

　　分行業看，限額以上的必需品零售好于可選消費品。5月日用品類零售同比增長17.3%，飲料類零售同比增長16.7%，糧油和食品類零售同比增長11.4%。一些符合消費升級方向的商品零售增速也較快，比如化妝品類零售增速從3.5%提高到12.9%，可能和消費刺激有關；汽車類零售同比增速從0%提高到3.5%，和積壓的需求繼續釋放、政策刺激有關，但汽車零售恢復的程度明顯慢于生產，5月汽車產量同比增加19.0%。

　　湖北除武漢外，3月25日解除離鄂通道限制，但截至5月底，2個多月時間過去了，并沒有出現消費的報復性反彈，線上和線下、零售和餐飲的分化依然很明顯。

　　往后看，消費也很難出現大幅的好轉。一是當前經濟弱勢，對居民消費能力有滯后的傳導效應。二是海外疫情擴散，對出口和相關產業鏈就業的影響還沒有完全體現，PMI新出口訂單已經連續3個月羸弱，終究會體現在出口上。三是國內疫情局部升級，也會壓制居民在外餐飲和消費的意愿。

　　總的來說，經濟供過于求的局面并沒有改變，去庫存仍然是企業面臨的重點任務。5月需求端的數據總體已經弱于預期，從高頻指標看，6月前半個月生產和需求都有走弱的跡象。經濟恢復的力度，可能并沒有主流預期認為的那么強，需要警惕經濟預期差對資產價格的沖擊。

　　(本文作者介紹：粵開證券首席經濟學家、研究院院長)