文/新浪財經意見領袖專欄作家 張瑜 楊軼婷

　　未來貨幣政策執行的方向，或是“結構性放量，改革性降成本”，降成本的手段中，當下優先重點是LPR改革。

　　央行決定于2020年3月16日實施普惠金融定向降準，對達到考核標準的銀行定向降準0.5至1個百分點。對符合條件的股份行再額外定向降準1個百分點，支持發放普惠金融領域貸款。以上定向降準共釋放長期資金5500億元。

　　報告目錄

　　報告正文

　　一

　　普惠金融定向降準規則的“三”次調整

　　1、2018年初考核，參照銀發〔2017〕222 號文，結合宏觀審慎評估和普惠金融力度評估，達標銀行可享受降準規模0.5或1.5個百分點。普惠金融的定義：單戶授信小于500 萬元的小型企業貸款、單戶授信小于500 萬元的微型企業貸款、個體工商戶經營性貸款、小微企業主經營性貸款、農戶生產經營貸款、創業擔保（下崗失業人員）貸款、建檔立卡貧困人口消費貸款和助學貸款。

　　2、2019年初考核，放松普惠金融考核標準由“單戶授信小于500萬元”調整為“單戶授信小于1000萬元”。

　　3、2020年此次考核，針對對符合條件的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點，支持發放普惠金融領域貸款。

　　二

　　怎么理解此次降準

　　（一）為什么針對股份行額外獎勵而不是城商行？

　　根據上市銀行計息負債成本率來看，股份行、城商行成本最高（2019H1為2.5%左右）。但是二者在當下的核心工作重點略有不同。在重點寬信用降成本的任務中，股份行無論在客戶開拓還是風險管理上對比城商行都更堪其任，著重降準有利于其加大普惠金融貸款力度。面對經濟沖擊，城商行仍然重在化解風險，指望其“帶病上陣”不太現實，近期銀保監也在加大城商行永續債審批力度（年初以來已批450億左右城商行永續債）以助其補充資本金。即股份制銀行繼續推進寬信用降成本，城商行繼續防風險化風險。

　　（二）如何理解此次降準規模？

　　此次降準前，我國法定準備金率平均水平約為10%，與較具借鑒意義的韓國也僅剩3個百分點左右，但當前作為發展中國家貨幣政策調控仍然依賴法準率，面對外部不確定性、內部經濟下行壓力以及利率市場化的推進，降準空間亦需且行且珍惜。以普惠金融降準、永續債等多種方式補充銀行資本金，既考慮不同銀行業務和資負特點，又著重支持了小微貸款業務，反映當前貨幣政策精準滴灌的特點。

　　三

　　如何看待后續貨幣政策？進入第二階段

　　第一階段，疫情初發期，情緒領先經濟，資本市場暴跌，“靈活”的意義更偏重強調貨幣政策領先性和及時性，甚至需要一些超預期性。春節后央行率先以10bp閃電降息和萬億公開市場操作穩住金融市場。再以8000億再貸款再貼現的形式，點對點指定支持疫情防控企業和中小企業經營。從2-3月A股震蕩修復，2月金融數據平穩化解疫情沖擊，可見初期貨幣政策量增價減已經初步見效。

　　當前第二階段，疫情后修復期，貨幣政策與經濟形勢是伴生性，“靈活”的意義更偏重相機抉擇，需要一定程度合理引導市場預期，社會的貨幣寬松預期不宜過強。首先，前期政策已經鋪墊了一個比較好的融資環境。目前資金利率處于歷史低位，十年國債利率2.67%處于歷史低位，AA級中短期票據發行利率一度跌破4，溫州地區民間融資綜合利率在15.6%左右保持平穩。其次，由于實體生產和居民消費尚未修復，需要一定程度上警惕脫實向虛風險。目前兩個信號值得關注，一是企業中票發行利率已低于理財收益率，二是AA級5年公司債發行利率與逆回購利率利差壓縮至2017年以來低位，綜合期限利差和信用利差的溢價正在快速收窄。并且，當前全球外需沖擊尚不明朗，突發降息的“速效救心丸”也不宜作為常態化期待。最后，貨幣也需要等待經濟內生需求的修復效果和財政外生逆周期的發力效果，靈活調整。因此，短期內快速大幅降息概率降低，貨幣政策價格工具沒必要過度急切，短期內即便降息，幅度大概率不超過10bp，需要合理引導社會的貨幣寬松預期。

　　未來貨幣政策執行的方向，或是“結構性放量，改革性降成本”，降成本的手段中，當下優先重點是LPR改革。

　　(本文作者介紹：中國人民大學國際貨幣研究所研究員)