文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 黃志龍

　　決策部門的一系列舉措可謂用心良苦，不僅投入了大量的“真金白銀”，還充分發(fā)揮貨幣乘數(shù)效應(yīng)和杠桿效應(yīng)。預(yù)計經(jīng)過這一輪救助措施之后，一大批優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)的流動性危機或融資困境將逐步緩解，市場的信心也將逐步恢復(fù)。

　　10月以來，隨著股市走弱，民營企業(yè)股票質(zhì)押風(fēng)險和到期債務(wù)違約風(fēng)險凸顯。10月19日，決策部門快速反應(yīng)，啟動了對民營企業(yè)的全方位救助，中央高層、“一行兩會”和地方政府紛紛行動。那么，本輪救助行動有哪些創(chuàng)新之處？救助行動的未來效果如何？且看下文分析。

　　民營企業(yè)救助行動的決策過程

　　先來看本輪救助民營企業(yè)的行動過程。

　　10月19日，在A股創(chuàng)新低之后，國務(wù)院副總理劉鶴、“一行兩會”負(fù)責(zé)人先后接受媒體采訪，穩(wěn)定股票市場信心，防止股票質(zhì)押風(fēng)險向系統(tǒng)性金融風(fēng)險蔓延。

　　10月20日，國家領(lǐng)導(dǎo)人對民營企業(yè)發(fā)展做出重要指示，“改革開放40年來，民營企業(yè)蓬勃發(fā)展，民營經(jīng)濟(jì)從小到大、由弱變強，在穩(wěn)定增長、促進(jìn)創(chuàng)新、增加就業(yè)、改善民生等方面發(fā)揮了重要作用，成為推動經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的重要力量。民營經(jīng)濟(jì)的歷史貢獻(xiàn)不可磨滅，民營經(jīng)濟(jì)的地位作用不容置疑，任何否定、弱化民營經(jīng)濟(jì)的言論和做法都是錯誤的”，并強調(diào)“支持民營企業(yè)發(fā)展是黨中央的一貫方針，這一點絲毫不會動搖”。

　　10月23日，國務(wù)院常務(wù)會議實施“設(shè)立民營企業(yè)債券融資支持工具，以市場化方式幫助緩解企業(yè)融資難”等救助民營企業(yè)的一系列政策。

　　央行“真金白銀”投向民營企業(yè)

　　在中央明確了“民營企業(yè)必須救”的大方向之后，央行積極引導(dǎo)大量資金投向民營企業(yè)。

　　首先是對民營企業(yè)加大再貸款的投放力度。實際上，今年6月份，央行為改善小微企業(yè)和民營企業(yè)融資環(huán)境，已定向投放了1500億元再貸款。此次央行將再增加1500億元額度，支持金融機構(gòu)擴(kuò)大對小微、民營企業(yè)的信貸投放。值得注意的是，央行支持小微和民營企業(yè)貸款占比高的合規(guī)金融機構(gòu)優(yōu)先申請再貸款額度。再貸款作為基礎(chǔ)貨幣投放重要渠道，將通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)成倍地增加民營企業(yè)的貸款支持力度。

　　其次是設(shè)立“民營企業(yè)債券融資支持工具”。該工具利用央行再貸款提供部分初始資金，以出售信用風(fēng)險緩釋工具、擔(dān)保增信等多種方式，重點支持短期面臨融資困難但有發(fā)展前景、有市場和技術(shù)競爭力的民營企業(yè)債券融資。

　　給新政策的亮點與創(chuàng)新點個贊

　　與傳統(tǒng)貨幣政策相比，上述兩大政策創(chuàng)新，至少有以下四方面亮點和創(chuàng)新：

　　一是沒有采取簡單的降準(zhǔn)或降息等傳統(tǒng)貨幣政策，而是針對民營企業(yè)實施定向?qū)捤桑苊狻按笏唷保?/p>

　　二是市場化機構(gòu)得到央行再貸款之后，不是通過傳統(tǒng)行政手段向民營企業(yè)續(xù)貸或信用展期，避免了“僵尸民營企業(yè)”再度“續(xù)命”，提升了再貸款資金利用效率；

　　三是沒有通過傳統(tǒng)金融機構(gòu)或國有企業(yè)對民營企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資，也避免了長期以來大量投向國有企業(yè)的貸款，通過委托貸款、資管計劃等方式間接向民營企業(yè)提供融資，防止“中間商賺差價”，降低民營企業(yè)融資成本；

　　四是通過信用風(fēng)險緩釋工具（CRM）、擔(dān)保增信等方式，實現(xiàn)民營企業(yè)債券融資支持工具對民營企業(yè)融資的正向激勵。

　　在此，有必要科普一下CRM。CRM是指交易雙方約定在一定期限內(nèi)，信用保護(hù)買方按照約定的標(biāo)準(zhǔn)和方式向信用保護(hù)賣方支付信用保護(hù)費用，由信用保護(hù)賣方就約定的標(biāo)的債務(wù)向信用保護(hù)買方提供信用風(fēng)險保護(hù)的金融合約。它是中國版的CDS（信用違約互換），通俗地講就是貸款違約保險。可見，CRM不但能對民企債券融資產(chǎn)生正向激勵，為有發(fā)展前景和市場競爭力的民營企業(yè)提供融資，還能發(fā)揮杠桿效應(yīng)，放大融資規(guī)模。

　　央行為何要頗費周折地救助民營企業(yè)？這是因為長期以來傳統(tǒng)金融機構(gòu)存在“偏愛國企、怠慢民企”的風(fēng)險偏好。

　　根據(jù)財政部中國財政科學(xué)研究院發(fā)布的報告，近年來國有企業(yè)融資環(huán)境明顯改善，其中，國有企業(yè)平均融資規(guī)模由2015年7.15億元上升到2017年22.54億元，民營企業(yè)平均融資規(guī)模則從5.99億元下降到4.6億元；從融資成本看，國有企業(yè)通過銀行貸款、債券融資、股權(quán)融資和其他融資方式的融資成本都顯著低于民營企業(yè)。

　　但是，民營經(jīng)濟(jì)卻貢獻(xiàn)了50%以上稅收，60%以上GDP，70%以上技術(shù)創(chuàng)新，80%以上的城鎮(zhèn)勞動就業(yè)，90%以上的新增就業(yè)和企業(yè)數(shù)量。可見，民營企業(yè)的貢獻(xiàn)與獲得的金融支持是不對等的。

　　優(yōu)質(zhì)民企的融資困境將逐步緩解

　　除了央行之外，銀保監(jiān)會和證監(jiān)會也在行動。

　　10月19日，銀保監(jiān)會主席郭樹清接受記者采訪時表示要“充分發(fā)揮保險資金長期穩(wěn)健投資優(yōu)勢，加大保險資金財務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。允許保險資金設(shè)立專項產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動性風(fēng)險，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管。”僅僅六天之后，10月25日銀保監(jiān)會快速發(fā)布《關(guān)于保險資產(chǎn)管理公司設(shè)立專項產(chǎn)品有關(guān)事項的通知》。

　　10月19日，證監(jiān)會主席劉士余表示，“鼓勵地方政府管理的各類基金、合格私募股權(quán)投資基金、券商資管產(chǎn)品分別或聯(lián)合組織新的基金，幫助有發(fā)展前景但暫時陷入經(jīng)營困難的上市公司紓解股票質(zhì)押困境，促進(jìn)其健康發(fā)展”。

　　10月22日，證監(jiān)會下屬協(xié)會——證券業(yè)協(xié)會組織11家龍頭券商出資210億元設(shè)立母資管計劃，幫助民營企業(yè)發(fā)展，以市場化方式化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險。母資管計劃將作為引導(dǎo)基金，支持各證券公司分別設(shè)立若干子資管計劃，吸引銀行、保險、國有企業(yè)和政府平臺等資金投資，形成1000億元總規(guī)模的資管計劃。

　　需要注意的是，監(jiān)管部門之所以把化解股票質(zhì)押風(fēng)險與救助民營企業(yè)幾乎劃等號，是因為當(dāng)前處于股票質(zhì)押風(fēng)險重壓之下的主體是民營企業(yè)。

　　根據(jù)2018年上市公司披露信息，2018年大股東進(jìn)行了補充質(zhì)押的上市公司數(shù)為2877家，其中民營上市公司為2456家，占比85.4%；遭遇平倉的上市公司數(shù)為54家，民營企業(yè)46家，占比85.2%；強制平倉的6家上市公司中，民營企業(yè)為4家，占比2/3（參見下圖）。在經(jīng)過最近一個月的股市大跌之后，前期進(jìn)行過補充質(zhì)押的2000多家民營上市公司可能再度面臨平倉風(fēng)險。

　　除此之外，地方政府也紛紛在行動，拯救面臨股票質(zhì)押風(fēng)險的民營上市公司：深圳市出資數(shù)百億元，拯救面臨爆倉風(fēng)險的本地上市公司；在北京市海淀區(qū)發(fā)起設(shè)立規(guī)模達(dá)百億紓困基金的基礎(chǔ)上，北京市政府有意再配1-2倍資金給予支持，幫助區(qū)內(nèi)重點企業(yè)化解股票質(zhì)押風(fēng)險；杭州也在醞釀支持轄區(qū)上市公司方案。由此，在當(dāng)前市場和政策環(huán)境下，救股市也就相當(dāng)于救民營企業(yè)。

　　綜合來看，此次決策部門的一系列舉措可謂用心良苦，不僅投入了大量的“真金白銀”，還充分發(fā)揮貨幣乘數(shù)效應(yīng)和杠桿效應(yīng)。預(yù)計經(jīng)過這一輪救助措施之后，一大批優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)的流動性危機或融資困境將逐步緩解，市場的信心也將逐步恢復(fù)。

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心中心主任、高級研究員。)