文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 趙建

　　看到實(shí)體經(jīng)濟(jì)嗷嗷待哺，自己放的水卻難以滲透，自己又不能繞開商行違背中央銀行法給實(shí)體單位直接放貸。央媽心中的苦并不比寶寶少。

　　當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)金融的一切糾葛，都可以從大的周期背離中找到根源的蛛絲馬跡。

　　的確，當(dāng)金融周期遲遲在頂部鈍化僵持，經(jīng)濟(jì)周期的底部卻仍然沒有探明，貿(mào)易戰(zhàn)帶來的外部沖擊又加大了不確定性。這無疑會(huì)進(jìn)一步在這個(gè)背離的缺口中激起蒙昧的漩渦。

　　另一方面，周期的背離會(huì)進(jìn)一步加劇實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融體系之間的隔閡。當(dāng)貨幣和金融資本的空轉(zhuǎn)原罪被去杠桿的利刃一刀斬落，商業(yè)銀行信用自然就會(huì)折戟沉沙，隨之廣義貨幣的內(nèi)生派生能力也就急劇萎縮。資管新規(guī)是另一把埃里克斯之劍，一年的過渡期后就手起刀落？說是金融體系的“白色恐怖”當(dāng)然不恰當(dāng)，但的確可能引起百萬億資管的驚恐嘩變。商業(yè)銀行攬存縮表正忙，非銀金融則上窮碧落下黃泉的尋找新出路。其實(shí)也不過是金融蠻荒時(shí)代后的必然結(jié)局。

　　在這種氛圍下，信用債的實(shí)體企業(yè)再好，也逃不開銀行為了縮表調(diào)結(jié)構(gòu)下的揮刀割肉。三A級(jí)的信用債市場(chǎng)都幾乎消失，股權(quán)質(zhì)押的平倉線滋滋作響也就不足為奇。既然股票市場(chǎng)接連大跌是機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性救贖，被割到根的韭菜或許可以自我安慰。在這種局勢(shì)下，P2P暴雷跑路只不過是這個(gè)生態(tài)系統(tǒng)面臨氣候巨變從邊緣開始的殘酷反應(yīng)。雖然，我們認(rèn)為金融生態(tài)需要這樣的小型物種來滿足生態(tài)的多樣性。

　　在這種背景下，央媽變得很忙也很著急。一方面要為嚴(yán)監(jiān)管所可能觸發(fā)的外生性風(fēng)險(xiǎn)兜底，另一方面還要為匯率的漲跌起伏對(duì)沖，同時(shí)還擔(dān)心外部貿(mào)易環(huán)境不利下的經(jīng)濟(jì)失速。在這個(gè)新的“三角悖論”中高接低擋，艱難的維持著金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

　　然而最近，終于出現(xiàn)了讓央媽最擔(dān)心也是全球央媽都害怕的現(xiàn)象：流動(dòng)性陷阱。基礎(chǔ)貨幣再松，廣義貨幣也難以創(chuàng)造。央行無論是采用定向降準(zhǔn)還是公開市場(chǎng)操作，大量的資金依然回流到商行在央行的準(zhǔn)備金賬戶上。這就說明，貨幣政策幾乎要失靈了。看到實(shí)體經(jīng)濟(jì)嗷嗷待哺，自己放的水卻難以滲透，自己又不能繞開商行違背中央銀行法給實(shí)體單位直接放貸。央媽心中的苦并不比寶寶少。

　　這一切源自于最近兩年的去杠桿運(yùn)動(dòng)和信用的收緊。信用是分層的，去杠桿首先去的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的商業(yè)信用，其次便是銀行信用；當(dāng)銀行信用在嚴(yán)監(jiān)管的枷鎖下無法伸展手腳的時(shí)候，信用就只能向央行信用和政府信用集中了。于是，貨幣便在銀行間，央行賬上淤積，利率債成了配置和交易盤競相追逐的標(biāo)的。交易開始變得再次擁擠，利率債中樞下移，于是觸發(fā)了另一個(gè)機(jī)關(guān)連環(huán)：中美利差與人民幣匯率。前者已經(jīng)抵達(dá)歷史新低，幾十個(gè)bp的利率差距當(dāng)然不足以反應(yīng)國別的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，于是后者便只能在利率平價(jià)的作用力下一跌再跌。

　　流動(dòng)性陷阱是央行的夢(mèng)魘。凱恩斯早在一百年前就提出警告，并呼吁在此困境下必須啟動(dòng)財(cái)政政策。因此幾天前央行研究局局長向財(cái)政部隔空喊話，其實(shí)并不只是為了在道理上爭個(gè)高低，而是中國經(jīng)濟(jì)的確到了再一次需要貨幣財(cái)政放下部門小利益并肩為國家大利益作戰(zhàn)的時(shí)候了。于是徐局長的講座可以看作是一百年前凱恩斯勛爵在中國的歷史回聲。

　　除此之外，還是要正視中國國情，去探究其中的深層次原因。美國次貸危機(jī)以后，先是財(cái)政金融化——通過商業(yè)銀行信貸刺激經(jīng)濟(jì)，后是金融財(cái)政化——商業(yè)銀行為了躲避風(fēng)險(xiǎn)將大量信貸配置在政府平臺(tái)和房地產(chǎn)上。金融和財(cái)政出現(xiàn)了割裂不斷的纏綿悱惻，表現(xiàn)在現(xiàn)實(shí)中就是影子銀行和信用剛兌。資管新規(guī)，表面上的任務(wù)是建立風(fēng)險(xiǎn)隔離，去掉嵌套通道，打破信用剛兌，實(shí)際上則是財(cái)政去金融化，金融去財(cái)政化。同一時(shí)間建立現(xiàn)代金融和現(xiàn)代財(cái)政體系，這可是個(gè)世界難題。

　　平心而論，央媽這些年很忙，內(nèi)外作戰(zhàn)，高接低擋，不容易。財(cái)政卻相對(duì)輕松（只是相對(duì)而已），通過財(cái)政債務(wù)化也即金融化，維持了中央地方財(cái)權(quán)事權(quán)不匹配的缺陷，同時(shí)獲得了越來越高的再分配權(quán)力，但卻將財(cái)政問題向金融領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。央媽主持的金穩(wěn)委責(zé)任重大，當(dāng)然不愿意也不該再背這個(gè)鍋，因此喊話互懟，也是情理之中。喊話或許也就是行動(dòng)的開始，畢竟財(cái)政部門也是天下為公。問題擺在臺(tái)面上，總比表面上一團(tuán)和氣私底下互相拆臺(tái)要好。這是宏觀審慎管理的一個(gè)進(jìn)步，畢竟中國的金融體系還很年輕，財(cái)政金融的現(xiàn)代化進(jìn)程還需要時(shí)間。我們應(yīng)該對(duì)此寬容理解，并持有更加樂觀的態(tài)度。

　　(本文作者介紹：西澤資本（香港）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，濟(jì)南大學(xué)商學(xué)院教授，西澤金融研究院院長，曾擔(dān)任青島銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，平安銀行研究中心主任。)