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　　一、深滬股市對股指期貨的現實需求與條件　

　　　深滬股市對于股指期貨的需求正在不斷增加。　

　　　（一）建立完整的市場體系的要求。從世界范圍來看，世界金融市場的期貨交易量不斷增長，其中的金融期貨更是 后來居上。在我國，金融期貨仍是空白，資本市場這種自身的結構體系的不完善，將會影響資本市場功能的充分發揮。

　　（二）培育和發展機構投資者的需求。由于深滬兩市一直是以中小投資者為主體的市場，中小投資者占到開戶總數的 95%以上，這樣的投資者結構不利于巾場的穩定發展以及理性投資理念的確立。而機構投資者擁有的資金量比較大，尤其注 重資金的安全性。這使得進入和退出市場都不像中小投資者那么方便靈活，所以對適當的避險工具的要求非常強烈。由于深滬 兩市從交易制度上來看不存在做空機制，手中持有股票的投資者只有在指數上升時才能獲得收益，而在股指下跌時沒有辦法回 避風險，只能遭受損失。由于機構投資者持有股票數量較大，特別是對某些個股，其持有的比例往往達到法規規定的上限，想 在較短時間內順利拋售的可能性相當小。隨著機構投資者在市場中所占比例日漸擴大，這一問題將會顯得越來越突出。

　　（三）減少投資系統性風險的需求。根據現代證券投資組合理論，股市投資者通過恰當的投資組合，可以規避非系統 性風險，然而對于系統性風險卻無法通過選擇股票種類或對其進行投資組合來加以回避。而股票價格指數期貨卻能夠適應投資 者管理系統風險的要求。隨著股票市場規模的日益增大，深滬兩市的股票數量已經接近1000只，對其進行優化選擇組合的 難度越來越大。而通過股指期貨，投資者可以只進行系統性投資，即通過專注于宏觀經濟分析和基本因素的分析，通過系統性 投資來獲取收益。

　　（四）活躍市場的需求。目前的深滬股市存在著流通盤較大的股票股性呆滯的問題，這將嚴重影響國企的后續融資能 力，也對一級市場的大盤股發行非常不利。而引入股指期貨后，因為國企大盤股在指數構成中占有重要位置，以此關注指數期 貨的投資者就必須關注國企大盤股的走勢，從而可以有效激活大盤股的股性，改變市場上以流通盤大小決定股價高低的局面。 此外，在一段時間內，股市的擴容是既定方針，大批企業在等待上市、同時國有股減持的試點工作已經開始進行。在這種背景 下，如果市場缺乏獲利機會，資金在擴容壓力下不愿進場，將會導致股指陰跌。這種狀況形成惡性循環也會導致場內的資金撤 離市場使得市場更加低迷。而股票指數期貨能夠在市場低迷的情況下吸引投資者繼續參與市場，因為無論股指是漲是跌，只要 對市場運行的方向判斷正確，投資者就能夠從中獲利。

　　那么深滬股市目前開設股指期貨的條件是否成熟呢?從以下幾方面來分析，市場條件也已經成熟。　　（一）從推出 股指期貨的動因來看，市場的波動幅度較大、風險較高是一個重要的市場特征。深滬股市在較長的時間內一直呈現出暴漲暴跌 、波動幅度較大的特點。投資者如果想參與市場，只能由買進股票開始，同樣，想要最后實現利潤，也只能出賣出股票結束。 因此，機構資金的集中買進和賣出不可避免地會加劇市場的暴漲暴跌，這樣的市場受到資余運行的左右，是典型的“資金市” ，因而容易助長投機，造成投資人心態不穩定、極少有投資者著眼于為獲取投資回報而長期持股。波動較大、風險較大的市場 也就存在著對于避險工具的強烈需求。特別是在目前機構投資者入市的渠道已經被廣泛拓寬以后，這種要求就更為強烈。

　　（二）市場規模較大，難以被個別機構或大資金操縱是另一市場條件。因為從市場供給的角度來看、如果股票數量很 少，總市值不大，那么市場的容量也相應較小，這樣的市場很容易被有較大資金實力的機構操縱，通過控制影響較大的個股來 操縱指數，這將會與通過推出股指期貨來穩定市場的初衷相違背。目前我國深滬兩市總市值已經超過2萬億，上市股票接近1 000只，流通市值也有9000億左右。從投資者的結構看，近年來特別是從1999年以來已經發生了很大的變化。雖然 到目前為止，小投資者所占的比例仍然很大，但在券商的實力不斷壯大的同時，其它具有較大資金實力的機構投資者也開始進 入股市或被允許進入股市。機構投資者的數量及類型的增加使得股市博弈的性質發生了變化，如果說以往是大機構和中小投資 者之間的博奕，機構由于資金、人才、信息的優勢而在這場博弈中占盡優勢的話，那么現在的市場實際上已經逐漸演化為機構 投資者之間競爭和博弈的市場，任何機構投資者都難以憑借自己某一方面的優勢來操縱規模已變得龐大的市場。

　　（三）經過近10年的運作，市場各方遠漸成熟。《證券法》已于1999年7月1日開始實施，使深滬股市的運行 有了法律規范。在深滬兩市已經歷了9年的風雨和曲折以后，管理層已經積累了比較豐富的經驗，投資者的數量在不斷擴大的 同時，對證券市場的了解也逐漸增加，整體上日趨成熟。兩個交易所均形成了較為完善的交易、結算及監管體系。我國這幾年 對商品期貨市場及國債期貨的試點也為股票指數期貨開設及與之相配套的交易、結算、監督制度的建立提供了所需的經驗。

　　二、股指期貨將會給股市帶來什么變化　　（一）將會起到穩定市場，使指數的波幅漸趨平緩。深滬兩市經歷過幾年 的大起大落以后，股價的波動仍然比較劇烈，指數暴漲暴跌的情形在宏觀經濟運行背景未有變化時仍時有出現。這種狀況和資 金的集中進入和退出有極大的關聯。而資金的集中進入和退出又和“共振”現象有關，即行情只是在某一段特定時間產生，其 余時間缺乏獲利的機會。由于只有在股指上漲時買入股票才能獲利，所以產生眾多資金在一段時間內集中入市。而推出股指期 貨以后，無論是看多看空，只要對市場運行方向判斷正確都能夠獲利，這就勢必使得資金的分布均衡化，并且市場會自然產生 均衡機制：當股指漲高、偏離投資價值，便會有投資者通過賣空期指、期待股指回落來獲利，同理，當股指躍下來以后，會導 致賣空者買入平倉或是逢低建倉，從而抑制股指的進一步下跌。

　　（二）股市與經濟運行的關聯程度將會增強，股市將能真正發揮經濟“晴雨表”的功能。從我國股市前幾年的運行情 況看，股市并沒有真正起到經濟“晴雨表”的作用，實際上股市的運行和宏觀經濟運行的關系并不是特別密切。出現這種情形 的主要原因在于深滬股市一開始的規模非常小，隨著試點規模的擴大，資金一次次地大規模進入，從而促使股指大幅上行，所 以兩市呈現出明顯的“資金推動”特征。推出股票指數期貨以后，無論是機構投資者還是個人投資者都將會更加重視宏觀經濟 和基本面因素與股市運行的關系，并且依經濟運行和股市運行的規律來進行股指期貨的投資。這將會促使股市的走勢與經濟運 行的趨勢更加吻合，促使股市更好地發揮經濟“晴雨表”的功能。一個自然的結果就是投資者的投資行為更加理性化，更注重 于在經過綜合和分析的基礎上再采取投資的行動。

　　（三）從前曾經一直行之有效的、但卻是帶有“投機性”的技巧將會過時。例如深滬股市的股價結構始終都存在著錯 位，特別是質地基本相同的股票，如果其流通盤大小較為懸殊，那么流通盤較大的股票就會比流通盤較小的股票定價低得多。 這種看似不合理的現象其實存在其合理性。（1）因為從炒作的角度來說，流通盤較大的股票比流通盤較小的股票所需的資金 量要大，所以流通盤小的容易吸引資金進駐，容易被控制，其股性要活得多。（2）從股本擴張的角度看，流通盤較小的個股 能夠出題材，特別是送配題材。按目前的額度計劃，上市流通仍然是極為稀缺的資源，因而任何股票、即使是虧損股票，其價 格還能夠維持在幾元錢以上。某只股票一旦推出送股方案，其股價就會大幅上漲。所以流通盤較小的股票在這方面有天然的優 勢，得到眾多投資者的青睞和追捧就沒有什么奇怪的了。但是如推出股指期貨，大盤股被冷落，小盤股受寵的狀況將會有所改 變。因為大盤股對指數的影響比較大，同時其價格往往比較低，從市盈率和投資價值等指標來分析都要超過小盤股。更何況由 于大盤股和小盤股的價格差距比較大，從市值的角度來看，大盤股的流通市值往往并不比小盤股的流通市值大，有時甚至還要 小一些。這樣就有可能吸引大資金介入大盤股以期能夠在股指期貨的操作中對自己有利。從以上分析來看，大盤股的股性變得 更為活躍并不是不可能的事情。

　　（四）對投資者的操作技巧提出更高的要求。機構投資者可以使用股票指數期貨用于以下的方面：投機于股票市場； 控制股票組合的風險；套頭交易防止不利的股價波動；構造指數化投資組合；指數套利；創造投資組合保險；資產分配。這些 都涉及在現貨市場所沒有的投資和操作技巧，市場的復雜化對參入者提出了更高的要求。

　　三、可能存在的問題　　目前推出股指期貨的主要問題在于《證券法》第35條規定，證券交易以現貨進行交易。當 然，證券法的規定是原則性的，證券市場的發展和監管經驗的積累都使有步驟開放其他交易形式成為可能。但這就涉及是以某 種方式避開該條的要求，或是按立法程序對《證券法》進行修改。如果是后者，就需要有一個時間過程。

　　股票指數期貨雖然是作為一種規避風險的工具而推出來的，但它本身也同時成為一種投機的工具，也隱含有一定的風 險，在1987年美國股市暴跌之后，美國政府部門的調查小組認為，利用指數期貨進行套利與組合保險的投資者促使了股市 的暴跌，而震驚全球的巴厘銀行倒閉事件，也是由于交易員利森在股票指數朗貨上的操作失誤而造成巨額虧損而導致。

　　如果推出股票期貨，在制定期貨品種的細節、有關的監管與交易機制的建立等方面都還有一些工作要做。綜合起來看 ，推出股指期貨是市場的內在需求，尤其在雙向擴容、擴大直接融資比重已成為戰略方針的背景下，要想保持市場的適度活躍 ，不致因擴容而導致二級市場過度低迷，股指期貨的推出可以說是十分迫切的。盡管股指期貨有利有弊，但利遠遠大于弊，只 要在交易品種的設計和監管機制上做到嚴謹、細致，就可以將風險控制在一定程度內。（摘自《資本市場》，略有刪節）

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