雙面人B站：用戶增長超預期，股價卻低迷？
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原標題：雙面人B站
文 | 汪慧敏 謝秤清 編輯 |付曉玲 閔知
數據支持 | 洞見數據研究院
來源：表外表里
過去一周，市場關于B站泡沫化破滅的輿論多了起來。但我們基于近一年來對B站的追蹤，對此有著不一樣的理解。
Q2時，B站用戶增速的持續(xù)放緩，就曾讓一致看好B站模式的市場，出現爭議對立：有人以貨幣化錨定看空B站，有人以用戶增長錨定看多B站。（詳見《爭議中的B站，摸到了天花板》）
Q3財報答案揭曉，B站用戶增長超預期落地。
業(yè)績如預期反轉，用戶增長能力得到印證。然而股價這邊，卻出現了相反的畫風：
短短一個多月，B站股價再次近乎腰斬，且下跌趨勢還在繼續(xù)。
不少分析師將其歸因為B站過去是一個泡沫，現在破了而已，預計還將繼續(xù)跌下去。
我們的看法傾向于，大家換了一個視角看這家公司，也即市場依然相信B站是一個“白幼美（用戶增長故事）”，但覺得B站不夠富、不夠有內涵，甚至將來也不是。
本文將從用戶增長和商業(yè)化兩方面，進行探究分析。
燒錢，B站是認真的
毋庸置疑，2021Q3 B站的MAU、DAU持續(xù)高漲，曲線很漂亮。然而抖快產生的視頻內卷，讓人難免懷疑，B站的增長是低效的。
最典型的證據是B站用戶粘性（DAU/MAU）下滑，而且和抖快差距在擴大。
比如，B站2019Q2開始，用戶粘性從30%左右，一直下滑到了2021Q2的26%；而抖快的用戶粘性維持在50%~60%。
不過，2021Q3 B站的粘性并未繼續(xù)下跌 ，而是回升維持在27%；另一指標用戶時長，更持續(xù)兩季度增長。
當然，或許還是有不少人認為，這種結果是B站持續(xù)惡性燒錢得到的：
近幾年“破圈”的原因，B站不斷“砸錢”，旨在通過營銷活動，吸引新用戶。這在經濟學上，往往會出現邊際拉新不經濟的情況。
此外，B站也一直在擴充內容，進行內容破圈拉新。這同樣會出現邊際拉新不經濟。
而最嚴重的是這種圈過來的用戶，需要源源不斷的內容，才能留存住。如此一來，單用戶維持成本，可能會和優(yōu)愛騰一樣，持續(xù)惡化，進而出現價值毀滅的現狀。
那么，事實真的是這樣嗎？
就用戶營銷拉新成本，歷史表現來看，從2019Q1開始，環(huán)比增速持續(xù)走低（剔除2020Q2高基數影響情況），2021Q3環(huán)比下降達46.5%。
而對比行業(yè)來說，2021Q3 B站的營銷成本水平，低于快手，和愛奇藝趨近。
備注：用戶營銷拉新成本＝銷售費用/MAU。而在內容拉新成本支出上，整體趨勢和營銷拉新成本一樣，環(huán)比持續(xù)走低，2021Q3環(huán)比下降45%，絕對值大幅縮減；而對比行業(yè)來說，成本低于快手，在行業(yè)正常范圍內。
同時，在留下用戶這塊，花錢效率也并未惡化。
從歷史數據來看，B站用戶維護成本的環(huán)比增速，普遍維持在10%以下；在行業(yè)內，也屬于較低水平。
由此來看，關于B站用戶拉新不經濟、B站留存優(yōu)愛騰化的論調，并不成立。
實際上，B站出問題的地方，一直是打造“白幼美”人設時，完全忽略自身“富有、內涵”方面的建設。
如下圖，B站的單用戶貢獻從2020Q2開始，出現明顯下滑趨勢。
而上述論證過B站的用戶成本在合理范圍內，可見B站在貨幣化率，也就是“富有、內涵”上，是持續(xù)拉胯的。
因此，B站的商業(yè)化增速，已不匹配用戶增長。
換句話說，B站對“富有、內涵”的追求，遠不如“白幼美”人設打造那樣用心，其差距甚至逐漸擴大。
當然，這并不是說B站的商業(yè)化能力，已經見頂。因為從行業(yè)的角度看，有快手的高貨幣化率表現在前，B站的貨幣化率本質上仍有較大的增長空間。
但問題是，金礦下面，是否有清晰的“淘金“路徑呢？
金礦之下，“淘金”路徑不清晰
從展現B站富有程度的收入構成看，2021Q3，除了游戲增速小幅上升之外，廣告、增值服務以及其他業(yè)務的增速，均出現下滑。
而在這樣的開局下，B站各板塊有著怎樣的淘金路徑呢？
就游戲基本盤而言，代理方面老生常談，至今仍在吃《FGO》《碧藍航線》的老本，過去三年，僅開發(fā)成功《公主連結》一個有熱度的爆款，但聲量有限。
喊了很多年的自研，在去年有了進階，團隊規(guī)模爬升到千人以上，今年“千呼萬喚”中發(fā)布了六款自研游戲。
但一方面，面臨騰訊、網易等大廠以及米哈游等中小廠商的夾擊，另一方面，六款游戲本身在B站和TAPTAP上，預約數和關注度也不太高。
如此來看，B站自研游戲跑出爆款，難度頗大。
不過，游戲拉動業(yè)績，一直是B站想褪去的標簽，有此表現也無可厚非。相比之下，廣告業(yè)務目前是B站的心頭好。
另外，我們注意到，廣告收入增速放緩并不完全是B站本身的原因。
據QM數據，2021Q1-Q3，互聯網廣告市場的同比增速，持續(xù)放緩；相應地，各廣告平臺的收入增速也同步放緩。
而拋開宏觀環(huán)境影響，就廣告收入（廣告收入=MAU*ARPU）本身來說，從2020Q2開始，B站廣告收入由MAU增速驅動轉變?yōu)锳RPU增速驅動。
這里面（ARPU=Feed*Load*Price），load（加載率）本身有上限，再加上B站用戶對廣告的容忍程度更低，加載率增長空間有限；Feed（用戶時長），在抖快的競爭下，能否保持穩(wěn)定要打個問號。
如此一來，廣告業(yè)務可發(fā)力的，只剩下如何提升廣告價格空間。
在這一塊，B站已推的大動作有“品牌銀行”商業(yè)系統(tǒng)。該系統(tǒng)下，廣告主可以看到所投放廣告的數字營銷效果數據情況，并根據投放效果決定是否繼續(xù)投放。
投放廣告的效率提升，廣告主自然愿意買單。據花火數據，截止2021年6月，品牌在B站上的復投率高達75%。
B站自然也進一步押寶，據2021Q3電話會議：B站廣告效率方面的提升，將是我們在Q4及明年關注的重點。
基于此，廣告行業(yè)走出景氣度周期，B站的廣告業(yè)務潛力或可進一步釋放。
而增值服務方面，秀場直播行業(yè)早已走下坡路，增長有限。
至于會員業(yè)務，從數據來看，B站大會員的增速在2021Q3再次走低，而會員占比MAU的情況，在經歷三個季度的上升后，也在Q3出現下降。
一邊OGV內容擴充，一邊會員付費增速放緩，這除了行業(yè)競爭的原因，也和政策因素有關。
李旎在嗶哩嗶哩2021-2022國創(chuàng)動畫作品發(fā)布會曾透露，動畫是整個OGV中對大會員拉動最重要的部分。
但事實上，今年4月，國內引進番劇進入“先審后播”時代，導致大陸地區(qū)和B站購入動漫番劇數量以及種類，同比大幅減少。
而引進后，也基本會延期開播。比如，番劇《致不滅的你》在國外上線的時間是4月12日，但B站直到四月底才播出。
為了拉動會員增長，B站今年進一步加大對國內動漫新番的投入，同時，其他OGV內容上的布局力度也不?。?/p>
·在2021-2022國創(chuàng)動畫作品發(fā)布會，推出51部國產動畫作品新內容；
·啟動“尋光”計劃挖掘國創(chuàng)動畫創(chuàng)作者；
·6億全資收購了有人氣基礎的有妖氣原創(chuàng)漫畫；
·2022年度片單里，有10部綜藝、20部紀錄片、8部影視劇。
但這也意味著，B站需要持續(xù)燃燒經費，且還不能保證出爆款的幾率，前景并不明朗。
一直不溫不火的電商業(yè)務，在今年雙十二，引入了直播。但從調研反饋看，B站的直播渠道，天花板可能有限。
以UP主動動槍的直播為例，其在B站內測期間，直播帶貨5小時，GMV實現131萬，排在第一位。
但其似乎并不太受粉絲歡迎，就直播預熱視頻的統(tǒng)計結果看，“不希望B站直播帶貨”類的評論，回復和點贊數都很高。
如此一來，UP主不愿得罪粉絲，影響電商參與度。
比如，B站粉絲量前20名的UP主，很少有在B站中開通櫥窗的；但這些UP主在抖音中不僅開通了櫥窗，且商品數量也很多。
然而直播電商是一個馬太效應明顯的領域，如果頭部UP主不愿開展電商直播，那么如何培養(yǎng)起直播生態(tài)呢？
綜上來看，游戲業(yè)務自研有進展，但能否跑出爆款存在較大不確定性；廣告業(yè)務押注效率提升，潛力有釋放空間；大會員業(yè)務囿于競爭壓力，前景不明；電商直播尚處摸索期。
基于此，B站短期內想富有，空間想象力有限。
小結
三季度以來，B站用戶增長和股價表現畫風兩極，不少人認為是B站過去的用戶增長，堆起了巨大泡沫，現在破了而已。
但事實上，B站用戶增長的成本支出都在正常浮動范圍內，“拉新、留存持續(xù)惡化”的命題并不成立。其核心問題是在講用戶增長故事的過程中，外在的經濟條件配不上用戶增速。
目前來看，對標快手，B站整體的商業(yè)化增長空間可觀，但細化到游戲、廣告、會員、電商各個淘金路徑上，并不清晰。
（聲明：本文僅代表作者觀點，不代表新浪網立場。）
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