建言股權分置改革：明確時間表敲定補償底線

　　□本報記者 周文亮

　　在本報組織召開的基金券商投資研究人員交流會上，多數代表認為，對解決股權分置改革的時間跨度應有一個大體規劃，不妨給出各類公司的時間表。同時，大家也認為，非流通股股東與流通股股東之間的對價談判規則過于粗線條，在分類摸底、適度統一的基礎上，適當給出對價補償底線，明確“后試點公司”的含權估值。

　　時間表就是信心表

　　在最早進行改革開放的深圳蛇口，有一句廣為傳頌的標語：時間就是金錢，效率就是生命。那時，改革者搶時間、搶進度的進行建設。這與當前股權分置改革有某種程度的類似，可以說，資本市場的基礎性制度變革從某種意義上說比起當年的蛇口建設更需要效率。改革快了，制度順了，市場預期明確了，股市市值上來了，更是實實在在的金錢效應，財富增值。

　　不少基金經理認為，股票市場就是一個信心市場、預期市場，對于股權分置改革這樣一個影響全局的改革，需有個時間規劃表。尚福林主席指出，“解決股權分置本質上是推動資本市場的機制轉換，消除非流通股與流通股的流通制度差異，強化市場對上市公司的約束機制，而不是解決包括國有股在內的非流通股減持變現問題”。本次的股權分置改革并不是一下子讓非流通股減持流通，因此存在限定時間、快速解決分置的先決條件。有基金投資總監建議，在綜合上市公司意見的基礎上，明確一年或稍長時間全部解決股權分置。同時，鼓勵上市公司早報方案，也允許持股較高的流通股股東提出方案，對前6個月達成股權分置改革方案協議的公司給予其他優惠條件。

　　也有學者專家建議，一定要認識股權分置改革的緊迫性，時間表或者說進度表不僅可以提高市場的整體效率，更有利于場外投資者作出判斷。場外資金進來了，市場活躍了，會大大減少改革阻力，增加上市公司率先解決股權分置的動力。

　　補償線就是信心線

　　A股含權是本次股權分置改革對價談判的基礎，這本身表明現有流通股股東能得到不同程度的補償。至于能補多少，現行的制度安排是單方提出，雙方協商。應當說，這個思路具有戰略性。由于當前中國股市已有近1400家公司，解決股權分置不可能一蹴而就，先行試點方案又沒有通用性，最不可忽視的是，股市是一個金融資產交易市場，是流通性最高的市場，市場的局部變化，幾乎會同時傳遞到整個市場；先試點方案會影響到其他未試點公司的估值。股市的這種特性，要求任何對股市的改革都要有一個保障機制�？梢哉f，盡管四個試點方案都有25%左右的對價補償，但投資者顯然不能理解為這就是市場的補償底線。

　　基金經理們擔憂績優公司會補償很少，從而貶損這些公司的現有估值。他們建議，以凈資產為主要指標，結合上市時流通股股東對凈資產作出的貢獻比例和其他指標，如凈資產收益率、每股收益等指標，將現有上市公司劃為幾類，分類制定補償指導底線�？陀^的情況是，公司質地好、流通股股東貢獻低的公司，對價補償相應低些，反之應多補償些。

　　深圳市專家工作委員會專家胡良甚至提出了一個平衡非流通股股東與流通股股東利益、解決股權分置的計算公式。這個方程式引入流通股補償系數Kn，Kn=(A/3+2An/3)/B(1+N×Cn)，其中A為股權分置解決前加權股價，An為方案通過后第N年加權股價，B為公司凈資產，N為分置方案通過后公司運作時間，Cn為上市公司在N年內凈資產平均收益率。非流通股若要流通，需按方程計算的系數劃股給流通股股東。這個方程式的要義是：公司好了，補償系數就小了；若公司搞不好，想獲得流通權，補給流通股股東的代價就高。