R星的位置常常難以捉摸，以至于圣路易斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長詹姆斯·布拉德曾用《星球大戰(zhàn)》中的一句臺(tái)詞稱它為“幽靈的威脅”（the Phantom Menace）。它可能受到人口結(jié)構(gòu)、不平等、儲(chǔ)蓄、通脹預(yù)期、生產(chǎn)率和勞動(dòng)力市場結(jié)構(gòu)等因素的影響，但所有這些因素有時(shí)很難實(shí)時(shí)解釋。

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾和他的同事們正在努力將超寬松的貨幣政策和寬松的金融環(huán)境恢復(fù)到更正常的水平。問題是，他們的目標(biāo)是不確定的，而且隨著他們不斷提高利率，形勢可能會(huì)發(fā)生變化。

　　政策制定者對(duì)中性利率（既不限制也不刺激經(jīng)濟(jì)增長的利率）的定義存在分歧，并沒有考慮到當(dāng)前的高通脹環(huán)境。他們也不確定取消貨幣寬松政策會(huì)對(duì)變化無常的金融市場和已經(jīng)習(xí)慣了超低利率的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么影響。

　　安聯(lián)集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)顧問Mohamed El-Erian表示：“我懷疑沒有人能有把握地說什么是中性利率。”

　　這增加了美聯(lián)儲(chǔ)犯政策錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)，要么是升息過高導(dǎo)致美國陷入衰退，要么是升息不足導(dǎo)致高通脹成為流行病。

　　Stifel Nicolaus & Co．首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家皮耶扎（Lindsey Piegza）認(rèn)為，隨著美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)放緩的情況下收緊信貸，未來21個(gè)月美國經(jīng)濟(jì)收縮的風(fēng)險(xiǎn)將超過50%。Piper Sandler & Co．的Roberto Perli認(rèn)為，在過去的35年里，幾乎每次美聯(lián)儲(chǔ)達(dá)到或超過中性時(shí)，經(jīng)濟(jì)都會(huì)步履蹣跚。

　　在2018年美聯(lián)儲(chǔ)杰克遜霍爾年度會(huì)議上的首次演講中，鮑威爾強(qiáng)調(diào)了圍繞R星（即中性利率）等經(jīng)濟(jì)概念的不確定性，稱這些概念不精確，可能會(huì)被修改。

　　R星的位置常常難以捉摸，以至于圣路易斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長詹姆斯·布拉德曾用《星球大戰(zhàn)》（star Wars）中的一句臺(tái)詞稱它為“幽靈的威脅”（the Phantom Menace）。它可能受到人口結(jié)構(gòu)、不平等、儲(chǔ)蓄、通脹預(yù)期、生產(chǎn)率和勞動(dòng)力市場結(jié)構(gòu)等因素的影響，所有這些因素有時(shí)很難實(shí)時(shí)解釋。

　　上周五公布的另一份強(qiáng)勁的就業(yè)報(bào)告為美聯(lián)儲(chǔ)加息提供了新的動(dòng)力。美國勞工部的數(shù)據(jù)顯示，3月份美國新增就業(yè)崗位43.1萬個(gè)，失業(yè)率降至3.6%，接近疫情前的低點(diǎn)。

　　在3月份將利率從接近于零的水平上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)后，“鮑威爾公司”已經(jīng)暗示，他們準(zhǔn)備迅速推進(jìn)貨幣政策的正常化，之后可能還會(huì)進(jìn)一步調(diào)整，使利率水平抑制經(jīng)濟(jì)并減緩經(jīng)濟(jì)增長。

　　正如美聯(lián)儲(chǔ)3月16日發(fā)布的《經(jīng)濟(jì)預(yù)測摘要》中所述，決策者的預(yù)測中值中值顯示，到今年年底，聯(lián)邦基金利率將升至1.9%，到2023年年底升至2.8%。

　　Dreyfus和Mellon的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Vincent Reinhart表示，決策者可能會(huì)在近期內(nèi)聯(lián)合采取兩到三次加息50個(gè)基點(diǎn)的舉措，因?yàn)樗麄兌颊J(rèn)為利率遠(yuǎn)低于中性水平，而通脹過高。

　　但Reinhart表示，隨著利率接近更正常的水準(zhǔn)，要就進(jìn)一步加息達(dá)成共識(shí)可能會(huì)更加困難，尤其是如果拜登總統(tǒng)提名的美聯(lián)儲(chǔ)理事人選如預(yù)期般鴿派的話。高盛集團(tuán)和花旗集團(tuán)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)的利率將在3%或以上見頂。

　　費(fèi)城聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長哈克表示，其中一個(gè)問題是：“我們甚至對(duì)什么是中性意見都不一致。”在SEP中，中性或所謂的R星的估計(jì)范圍為2%至3%，中位數(shù)為2.4%。

　　這些估計(jì)是基于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)通脹率。目前的數(shù)字遠(yuǎn)高于這個(gè)水平：美聯(lián)儲(chǔ)青睞的通脹指標(biāo)——個(gè)人消費(fèi)支出價(jià)格指數(shù)（cpi） 2月份較上年同期增長6.4%。根據(jù)美國國債的交易情況，預(yù)計(jì)未來五年美國國債收益率將達(dá)到3%左右。

　　美聯(lián)儲(chǔ)前副主席科恩（Donald Kohn）說，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)追求的中性利率高于3%，低于這個(gè)水平并不容易。

　　讓情況更加復(fù)雜的是，美國央行計(jì)劃在未來幾個(gè)月的某個(gè)時(shí)候開始縮減其8.9萬億美元的資產(chǎn)負(fù)債表。哈克在3月29日的網(wǎng)絡(luò)研討會(huì)上表示，如果資產(chǎn)負(fù)債表上的3萬億美元逐漸減少，將相當(dāng)于聯(lián)邦基金利率上調(diào)約2至25個(gè)百分點(diǎn)，不過他強(qiáng)調(diào)，這一估計(jì)存在很多不確定性。

　　不過，對(duì)經(jīng)濟(jì)最重要的不是聯(lián)邦基金利率本身的水平，而是它通過股票、債券和其他資產(chǎn)價(jià)格的變化所產(chǎn)生的金融狀況。這些變化會(huì)影響消費(fèi)者和企業(yè)借貸和消費(fèi)的能力和意愿，從而影響經(jīng)濟(jì)的走向。

　　科恩說，金融市場“正在發(fā)生的事情有點(diǎn)神秘。”自美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向鷹派政策以來，金融環(huán)境已經(jīng)收緊，但幅度不大。美國國債收益率有所上升，但經(jīng)通脹調(diào)整的實(shí)際利率仍為負(fù)值。股價(jià)已經(jīng)下跌，但離歷史高點(diǎn)并不遠(yuǎn)。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家的看法

　　“在2022年剩下的時(shí)間里，美聯(lián)儲(chǔ)每次會(huì)議都會(huì)加息，每次加息50個(gè)基點(diǎn)，”將基準(zhǔn)利率在年底前升至2%至2.25%的區(qū)間，并在2023年進(jìn)一步收緊1個(gè)百分點(diǎn)。——美國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家安娜·王

　　Kohn認(rèn)為，金融市場可能需要進(jìn)一步走軟，以幫助美聯(lián)儲(chǔ)使經(jīng)濟(jì)中的需求與供給更加一致，并降低通脹。他在3月30日由美國企業(yè)研究所（American Enterprise Institute）召開的網(wǎng)絡(luò)研討會(huì)上說：“金融市場未來可能會(huì)有一段有趣的時(shí)期。”

　　專欄作家El-Erian表示，由于市場已經(jīng)對(duì)超寬松的貨幣政策如此著迷，很難知道當(dāng)利率上升時(shí)，他們會(huì)作何反應(yīng)。這反過來也解釋了為什么很難確定中立的聯(lián)邦基金利率水平。

　　但這正是政策制定者們所說的他們正在走向的方向——即使他們對(duì)這一目標(biāo)的具體要求并不一致。

　　紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行總裁威廉姆斯周六在新澤西州普林斯頓對(duì)聽眾表示：“顯然，我們需要更接近于正常或中性，無論這意味著什么。”

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責(zé)任編輯：李桐