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應(yīng)該如何讀懂巴菲特？來(lái)新浪理財(cái)大學(xué)，洪灝、付鵬、陳凱豐等7位頂流投資大咖，5場(chǎng)直播，與他們一起學(xué)習(xí)巴菲特，同價(jià)值投資實(shí)踐者面對(duì)面。

　　新浪財(cái)經(jīng) 北京時(shí)間27日晚訊，股神巴菲特剛剛在伯克希爾-哈撒韋公司官網(wǎng)公布每年一度的致股東公開信。伯克希爾的股價(jià)在過(guò)去一年、五年和十年的表現(xiàn)均不及美股大盤，巴菲特對(duì)新投資的謹(jǐn)慎態(tài)度，以及過(guò)去十年公司良莠不齊的收購(gòu)記錄，都是外界關(guān)心的話題。此外，伯克希爾是否改變一貫的立場(chǎng)轉(zhuǎn)向派息，以及巴菲特的接班人計(jì)劃，始終也是各界關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　此外，巴菲特面對(duì)在過(guò)去的一年中，把平生所見(jiàn)美股熔斷次數(shù)追到只比自己的五次少一次的全球投資者，他將在2021年致股東公開信如何探討這前所未有的全球經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)態(tài)勢(shì)呢？世界各地的投資人都希望從中了解這位傳奇投資者的最新研判，幫助自己預(yù)判未來(lái)的經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)。新浪財(cái)經(jīng)特將這封15頁(yè)信件的全文翻譯附后，幫助投資人特別是價(jià)值投資者留存這份“圣經(jīng)”般的學(xué)習(xí)資料。

　　依照慣例，信件開始是伯克希爾的業(yè)績(jī)與美股風(fēng)向標(biāo)：標(biāo)普500指數(shù)表現(xiàn)的對(duì)比，2020年伯克希爾每股市值的增幅只有2.4%，而標(biāo)普500指數(shù)的增幅高達(dá)18.4%，伯克希爾跑輸了16個(gè)百分點(diǎn)。但長(zhǎng)期來(lái)看，1965-2020年，伯克希爾每股市值的復(fù)合年增長(zhǎng)率為20.0%，明顯超過(guò)標(biāo)普500指數(shù)的10.2%，而1964-2020年伯克希爾的市值增長(zhǎng)率是令人吃驚的2，810，526%，也就是28105倍多，而標(biāo)普500指數(shù)為23，454%，即234倍多。

巴菲特致股東信首頁(yè)對(duì)比伯克希爾的業(yè)績(jī)與美股標(biāo)桿：標(biāo)普500指數(shù)的表現(xiàn)

　　上表注：表中數(shù)據(jù)為正常日歷年數(shù)據(jù)，但以下的年份例外：1965年和1966年均為截至當(dāng)年的9月30日，而1967年總計(jì)為15個(gè)月，結(jié)束于當(dāng)年12月31日。

　　巴菲特2021年致股東公開信全譯：新浪美股團(tuán)隊(duì)/編譯

　　伯克希爾哈撒韋公司致股東：

　　根據(jù)美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP），伯克希爾2020年的盈利為425億美元。這一數(shù)字的四個(gè)組成部分是219億美元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，49億美元的實(shí)現(xiàn)資本利得，我們持有的股票中存在的凈未實(shí)現(xiàn)資本利得增加所帶來(lái)的267億美元收益，最后，我們擁有的一些子公司和附屬公司的價(jià)值減記導(dǎo)致的110億美元損失。所有項(xiàng)目均在稅后基礎(chǔ)上列示。

　　營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是最重要的，即使它們不是我們公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則總額中最大的項(xiàng)目。我們?cè)诓讼柕闹攸c(diǎn)是增加我們的這部分收入和收購(gòu)大的處于有利位置的企業(yè)。但去年，我們兩個(gè)目標(biāo)都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)：伯克希爾沒(méi)有進(jìn)行大規(guī)模收購(gòu)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降了9%。不過(guò)，通過(guò)保留收益和回購(gòu)約5%的股票，我們確實(shí)提高了伯克希爾的每股內(nèi)在價(jià)值。

　　與資本利得或損失（無(wú)論是已實(shí)現(xiàn)或未實(shí)現(xiàn)）相關(guān)的兩個(gè)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則組成部分每年都在反復(fù)波動(dòng)，這反映了股票市場(chǎng)的波動(dòng)。無(wú)論今天的數(shù)據(jù)如何，我和我的長(zhǎng)期合作伙伴查理·芒格都堅(jiān)信，隨著時(shí)間的推移，伯克希爾的投資收益將是可觀的。

　　正如我多次強(qiáng)調(diào)的那樣，查理和我將伯克希爾持有的上市股票（截至去年年底價(jià)值2810億美元）視為一個(gè)企業(yè)集合。我們并不控制這些公司的運(yùn)營(yíng)，但我們確實(shí)按比例分享了它們的長(zhǎng)期繁榮。然而，從會(huì)計(jì)角度來(lái)看，我們的那部分利潤(rùn)并沒(méi)有包括在伯克希爾的收益中。相反，只有這些被投資方支付給我們的股息才會(huì)被記錄在我們的賬簿上。根據(jù)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，被投資方代表我們保留的巨額資金也變成無(wú)形資產(chǎn)。

　　然而，這些看不見(jiàn)的東西不應(yīng)該被忽視：這些未記錄的留存收益通常為伯克希爾創(chuàng)造價(jià)值 —— 大量?jī)r(jià)值。被投資方利用這些留存資金來(lái)擴(kuò)大業(yè)務(wù)、進(jìn)行收購(gòu)、償還債務(wù)，通常還會(huì)回購(gòu)股票（這種行為增加了我們?cè)谒麄兾磥?lái)收益中所占的份額）。

　　正如我們?cè)谌ツ甑墓蓶|信中指出的那樣，留存收益在整個(gè)美國(guó)歷史上推動(dòng)了美國(guó)企業(yè)的發(fā)展。對(duì)卡內(nèi)基和洛克菲勒行之有效的方法多年來(lái)對(duì)數(shù)百萬(wàn)股東也行之有效。

　　當(dāng)然，我們的一些投資人會(huì)令人失望，他們留存的收益幾乎沒(méi)有增加他們公司的價(jià)值。但其他公司會(huì)超額完成任務(wù)，其中少數(shù)公司表現(xiàn)出色。總而言之，我們預(yù)計(jì)自己在伯克希爾非控股業(yè)務(wù)（別人會(huì)認(rèn)為是我們的股票投資組合）留存的巨額收益中所占的份額，最終會(huì)給我們帶來(lái)等量或更多的資本利得。在我們56年的任期中，這一期望一直得到滿足。

　　我們GAAP數(shù)據(jù)的最后一個(gè)組成部分——丑陋的110億美元減記——幾乎是全部量化我在2016年犯的一個(gè)錯(cuò)誤。那一年，伯克希爾收購(gòu)了精密鑄件公司（Precision Castparts，“PCC”），我付了太多的錢。

　　沒(méi)有人以任何方式誤導(dǎo)我——我只是對(duì)PCC的正常盈利潛力過(guò)于樂(lè)觀。去年，作為PCC最重要的客戶來(lái)源，整個(gè)航空航天業(yè)的不利發(fā)展，暴露了我的誤判。

　　在收購(gòu)PCC的過(guò)程中，伯克希爾收購(gòu)了一家很好的公司，同行業(yè)中最好的一家。PCC的首席執(zhí)行官馬克-多尼根是一位充滿激情的經(jīng)理，他一如既往地將同樣的精力投入到我們收購(gòu)的業(yè)務(wù)中。我們很幸運(yùn)有他來(lái)管理。

　　我認(rèn)為我的結(jié)論是正確的，PCC將隨著時(shí)間的推移，在其運(yùn)營(yíng)中部署的凈有形資產(chǎn)上獲得良好的回報(bào)。然而，我對(duì)未來(lái)收益的判斷是錯(cuò)誤的，因此，我也就錯(cuò)誤地計(jì)算出了為收購(gòu)該企業(yè)支付的合理價(jià)格。

　　PCC遠(yuǎn)非我犯下的第一個(gè)錯(cuò)誤。但這是一個(gè)大錯(cuò)誤。

　　我們的弓上有兩根弦

　　伯克希爾哈撒韋經(jīng)常被貼上“綜合企業(yè)集團(tuán)”的標(biāo)簽，這是一個(gè)貶義詞，指的是擁有大量不相關(guān)業(yè)務(wù)的控股公司。是的，這是對(duì)伯克希爾正確的描述——但只是部分描畫。為了更好理解我們?nèi)绾我约盀槭裁床煌谄渌C合性企業(yè)集團(tuán)，讓我們回顧一下歷史。

　　長(zhǎng)期以來(lái)，綜合企業(yè)集團(tuán)通常會(huì)局限于收購(gòu)整個(gè)企業(yè)。然而，這一戰(zhàn)略帶來(lái)了兩個(gè)大問(wèn)題。有一個(gè)問(wèn)題是無(wú)解的：大多數(shù)真正偉大的企業(yè)都無(wú)意讓別人接管。因此，渴望收購(gòu)的企業(yè)集團(tuán)不得不專注于那些缺乏重要和持久競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的一般公司。那不是一個(gè)釣魚的好池塘。

　　除此之外，當(dāng)聯(lián)合企業(yè)不得不收購(gòu)平庸的公司時(shí)，他們常常發(fā)現(xiàn)自己需要支付驚人的“控制權(quán)”溢價(jià)，以誘捕他們的獵物。一些精明的企業(yè)集團(tuán)知道如何解決這個(gè)“超額支付”的問(wèn)題：他們只需讓自己公司估值變得高得離譜，來(lái)作為昂貴收購(gòu)的“貨幣”。（“我愿意花1萬(wàn)美元買你的狗，做法是把我單價(jià)5000美元的兩只貓給你。”）

　　通常，讓綜合企業(yè)集團(tuán)股票估值過(guò)高的手段包括促銷和“富有想象力的”會(huì)計(jì)操作，這些手段充其量是欺騙性的，有時(shí)甚至?xí)浇绯蔀槠墼p。當(dāng)這些招數(shù)“成功”時(shí)，這家集團(tuán)會(huì)將自己的股價(jià)推至商業(yè)價(jià)值的三倍，以便收購(gòu)估值是實(shí)際價(jià)值兩倍的目標(biāo)公司。

　　投資幻想可以持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。華爾街喜歡并購(gòu)交易產(chǎn)生的費(fèi)用，而媒體則喜歡精彩的推介者提供的故事。同樣，有時(shí)候，一只被推銷的股票飆升的價(jià)格本身也可以成為投資幻想就是現(xiàn)實(shí)的“證據(jù)”。

　　最終，當(dāng)然，盛宴結(jié)束，許多商業(yè)“皇帝”沒(méi)穿衣服。金融歷史上充斥著許多著名企業(yè)集團(tuán)的名字，這些企業(yè)家最初被記者、分析師和投資銀行家譽(yù)為商業(yè)天才，但后來(lái)卻被拋進(jìn)商業(yè)垃圾場(chǎng)。

　　大集團(tuán)聲名狼藉。

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　　芒格和我希望我們的企業(yè)集團(tuán)擁有具有良好財(cái)務(wù)狀況和優(yōu)秀經(jīng)理人的多元化企業(yè)集團(tuán)的全部或部分，而伯克希爾是否控制這些業(yè)務(wù)對(duì)我們來(lái)說(shuō)并不重要。

　　我花了好一會(huì)兒才明白過(guò)來(lái)。但是芒格，還有我在伯克希爾繼承的紡織業(yè)務(wù)中苦苦掙扎的20年經(jīng)驗(yàn)，最終說(shuō)服了我，擁有一個(gè)很棒的企業(yè)的不控股股權(quán)，要比擁有控股100%的掙扎在邊緣企業(yè)更有利可圖，更愉快，更少工作量。

　　基于這些原因，我們的企業(yè)集團(tuán)將繼續(xù)由可控的和非可控的業(yè)務(wù)組成。芒格和我會(huì)根據(jù)一家公司持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，管理能力和特點(diǎn)，以及價(jià)格，將資金配置到我們認(rèn)為最合理的地方。

　　如果這一戰(zhàn)略不需要我們付出多少努力，那就更好了。與跳水比賽使用的計(jì)分系統(tǒng)不同，你在商業(yè)活動(dòng)中不會(huì)因?yàn)橛小半y度”而得分。此外，正如羅納德-里根告誡的那樣：“據(jù)說(shuō)努力工作不會(huì)導(dǎo)致死亡，但我要說(shuō)為什么要冒這個(gè)險(xiǎn)呢？”

　　家族的珠寶以及我們?nèi)绾卧黾幽愕闹閷毞蓊~

　　在A-1頁(yè)，我們列出了伯克希爾旗下的子公司，這些公司在去年年底雇傭了36萬(wàn)名員工。

　　您可以在本報(bào)告后面的10-K中閱讀到更多關(guān)于這些控股公司的信息。我們主要的頭寸集中在我們擁有少量股權(quán)，但不控股的公司，這些公司列在這封信的第7頁(yè)。這部分也同樣非常龐大和多樣化。

　　然而，伯克希爾的大部分價(jià)值存在于四大業(yè)務(wù)，其中三大業(yè)務(wù)為我們的控股業(yè)務(wù)，我們僅持有第四大業(yè)務(wù)5.4%的股權(quán)。四大業(yè)務(wù)都是珠寶。

　　價(jià)值最大的是我們的財(cái)產(chǎn)/意外險(xiǎn)業(yè)務(wù)，53年來(lái)一直是伯克希爾的核心業(yè)務(wù)。我們的保險(xiǎn)家族在保險(xiǎn)領(lǐng)域是獨(dú)一無(wú)二的。它的負(fù)責(zé)人Ajit Jain在1986年加入了伯克希爾哈撒韋公司，他也是獨(dú)一無(wú)二的。

　　總的來(lái)說(shuō)，我們保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其全球競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。我們的財(cái)務(wù)實(shí)力，加上伯克希爾每年從其非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中獲得的巨額現(xiàn)金流，使我們的保險(xiǎn)公司能安全地遵循以購(gòu)買股票為主的投資策略，這對(duì)絕大多數(shù)保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)是不可行的。那些保險(xiǎn)公司，出于監(jiān)管和信用評(píng)級(jí)的原因，必須以購(gòu)買債券為主。

　　現(xiàn)在債券并不是好的投資標(biāo)的。你能相信最近10年期美國(guó)國(guó)債的收益率是0.93%——比1981年9月的15.8%的收益率下降了94%嗎？在某些重要的大國(guó)，如德國(guó)和日本，投資者從數(shù)萬(wàn)億美元的主權(quán)債務(wù)中獲得負(fù)回報(bào)。全球范圍內(nèi)的固定收益投資者——無(wú)論是養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司還是退休人員——都面臨著暗淡的未來(lái)。

　　一些保險(xiǎn)公司，以及其他債券投資者，可能會(huì)試圖通過(guò)將購(gòu)買轉(zhuǎn)移到由不穩(wěn)定的借款人支持的債券，來(lái)為目前可憐的回報(bào)提供動(dòng)力。然而，高風(fēng)險(xiǎn)貸款并不是解決利率不足問(wèn)題的辦法。30年前，一度強(qiáng)大的儲(chǔ)蓄和貸款行業(yè)毀了自己，部分原因是忽視了這條箴言。

　　伯克希爾現(xiàn)在擁有1380億美元的保險(xiǎn)“浮動(dòng)”資金 —— 這些資金不屬于我們，但我們可以配置，無(wú)論是配置債券、股票還是美國(guó)國(guó)庫(kù)券等現(xiàn)金等價(jià)物。浮動(dòng)資金與銀行存款有一些相似之處：保險(xiǎn)公司每天都有現(xiàn)金進(jìn)進(jìn)出出，但保險(xiǎn)公司持有的現(xiàn)金總額變化很小。伯克希爾持有的巨額資產(chǎn)很可能會(huì)在未來(lái)許多年保持在目前的水平，而且從累計(jì)角度看對(duì)我們來(lái)說(shuō)是沒(méi)有成本的。當(dāng)然，這個(gè)令人高興的結(jié)果可能會(huì)改變 —— 但是，隨著時(shí)間的推移，我會(huì)喜歡我們的勝算。

　　在我每年給你們的信中，我已經(jīng)重復(fù)地 —— 有些人可能會(huì)說(shuō)沒(méi)完沒(méi)了地 —— 解釋了我們的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。因此，今年我會(huì)請(qǐng)希望更多了解我們保險(xiǎn)業(yè)務(wù)和“浮動(dòng)資金”的新股東閱讀2019年報(bào)告的相關(guān)部分，今年再次刊發(fā)在A-2頁(yè)。重要的是您要了解我們從事保險(xiǎn)業(yè)務(wù)所存在的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)。

　　我們第二和第三大最有價(jià)值的資產(chǎn)是伯克希爾對(duì)以貨運(yùn)量計(jì)美國(guó)最大鐵路公司BNSF的100%持股，以及我們對(duì)蘋果公司5.4%的持股。排名第四的是我們持有91%的伯克希爾哈撒韋能源公司（BHE）。這是一個(gè)非常不同尋常的公用事業(yè)公司，在我們擁有它的21年里，它的年收入從1.22億美元增長(zhǎng)到了34億美元。

　　關(guān)于BNSF和BHE在這封信后面我將做更多說(shuō)明。然而，現(xiàn)在，我想把重點(diǎn)放在伯克希爾會(huì)定期使用的一種做法上，以提高你對(duì)它的“四大資產(chǎn)”以及伯克希爾擁有的許多其他資產(chǎn)的興趣。

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　　去年，我們花247億美元回購(gòu)了相當(dāng)于80，998股伯克希爾哈撒韋A股的股票，對(duì)伯克希爾的資產(chǎn)擴(kuò)張表現(xiàn)出了熱情。這一行動(dòng)使你們?cè)诓讼柶煜滤衅髽I(yè)的持股比例增加了5.2%，而你們根本不需要?jiǎng)佑媚銈兊腻X包。

　　按照查理和我長(zhǎng)期以來(lái)推薦的標(biāo)準(zhǔn)，我們進(jìn)行了這些回購(gòu)，因?yàn)槲覀兿嘈牛鼈兗饶艹掷m(xù)提高持股人的每股內(nèi)在價(jià)值，也能讓伯克希爾擁有充足的資金來(lái)應(yīng)對(duì)可能遇到的任何機(jī)會(huì)或問(wèn)題。

　　我們絕不認(rèn)為伯克希爾的股票應(yīng)該以任何價(jià)格回購(gòu)。我之所以強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)，是因?yàn)槊绹?guó)的CEO們有過(guò)這樣一個(gè)尷尬的記錄：在股價(jià)上漲時(shí)，他們投入更多公司資金用于回購(gòu)，而不是股價(jià)下跌時(shí)。我們的做法恰恰相反。

　　伯克希爾對(duì)蘋果的投資生動(dòng)地說(shuō)明了回購(gòu)的力量。我們從2016年末開始購(gòu)買蘋果股票，到2018年7月初，我們持有的蘋果股票（經(jīng)拆股調(diào)整后）略多于10億股。說(shuō)到這里，我指的是伯克希爾總賬戶中持有的投資，而不包括隨后被出售的非常少的、單獨(dú)管理的蘋果股票。當(dāng)我們?cè)?018年年中完成購(gòu)買時(shí)，伯克希爾的一般賬戶持有蘋果5.2%的股份。

　　我們的投資成本是360億美元。從那以后，我們都享受了定期股息，平均每年約7.75億美元，而且在2020年，通過(guò)出售我們頭寸的一小部分，我們還獲得了額外的110億美元。

　　盡管有出售 —— 你們瞧！ —— 伯克希爾目前仍持有蘋果5.4%的股份。這一增長(zhǎng)對(duì)我們來(lái)說(shuō)是沒(méi)有成本的，因?yàn)樘O果一直在回購(gòu)其股票，從而大幅減少了目前的流通股票數(shù)量。

　　但這遠(yuǎn)不是所有的好消息。因?yàn)槲覀冞€在兩年半內(nèi)回購(gòu)了伯克希爾的股票，你現(xiàn)在間接擁有的蘋果資產(chǎn)和未來(lái)收益比2018年7月整整多10%。

　　這種令人愉快的動(dòng)態(tài)仍在繼續(xù)。伯克希爾自去年底以來(lái)回購(gòu)了更多股票，并且將來(lái)可能會(huì)進(jìn)一步減少其股票數(shù)量。蘋果也公開表示有意回購(gòu)其股票。隨著流通股的減少，伯克希爾的股東不僅將在我們的保險(xiǎn)集團(tuán)、BNSF（北伯林頓鐵路公司）和BHE（伯克希爾·哈撒韋能源公司）中擁有更大的利益，而且還會(huì)發(fā)現(xiàn)他們對(duì)蘋果的間接所有權(quán)也在增加。

　　回購(gòu)的數(shù)學(xué)看似緩慢，但隨著時(shí)間的推移會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)大的力量。該過(guò)程為投資者提供了一種簡(jiǎn)單的方式，讓他們擁有不斷擴(kuò)大的企業(yè)份額。正如性感女星梅·韋斯特（Mae West）向我們保證的那樣： “太多的好東西都可以是美好的”。

　　投資

　　下面我們列出了15筆年底市值最大的普通股投資。我們排除了卡夫亨氏的持股——325，442，152股——因?yàn)椴讼柺且粋€(gè)控股集團(tuán)的一部分，因此必須使用“權(quán)益”法來(lái)計(jì)算這筆投資。在伯克希爾的資產(chǎn)負(fù)債表上，卡夫亨氏持有的卡夫亨氏資產(chǎn)按公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算為133億美元，這一數(shù)字代表伯克希爾在2020年12月31日經(jīng)審計(jì)的卡夫亨氏資產(chǎn)凈值中所占的份額。但請(qǐng)注意，2020年12月31日我們這些股票的市值只有113億美元。

　　股數(shù)* 公司名稱                            持股比例  成本** 市值（后二者單位為百萬(wàn)美元）

　　25，533，082 艾伯維．  ． ． ． 1.4%      $2，333   $2，736

　　151，610，700 美國(guó)運(yùn)通． ． ． 18.8%   1，287     18，331

　　907，559，761 蘋果公司  ． ． ．5.4%    31，089    120，424

　　1，032，852，006 美國(guó)銀行．     11.9%   14，631    31，306

　　66，835，615  紐約梅隆銀行． ． 7.5%     2，918      2，837

　　225，000，000 比亞迪 ． ． ． ． 8.2%      232          5，897

　　5，213，461 特許通訊  ． ． ． ． 2.7%      904          3，449

　　48，498，965 雪佛龍  ． ．            2.5%    4，024      4，096

　　400，000，000 可口可樂(lè) ． ． ． ．9.3%    1，299     21，936

　　52，975，000 通用汽車 ． ． ． ．  3.7%    1，616      2，206

　　81，304，200 伊藤忠商事  ． ． ．  5.1%     1，862      2，336

　　28，697，435 默沙東 ． ． ． ． ．  1.1%   2，390      2，347

　　24，669，778 穆迪 ． ． ． ． ． ． 13.2%    248        7，160

　　148，176，166 美國(guó)合眾銀行 ． ． ． 9.8%   5，638    6，904

　　146，716，496 威瑞森通訊                 3.5%   8，691     8，620

　　其他***             ． ． ． ． ． ．                   29458     40585

　　股票投資總計(jì)    ． ． ． ． ． ．                 $108620   $281170

　　*注：

　　*不包括伯克希爾旗下子公司的養(yǎng)老基金持有的股票。

　　**這是我們的實(shí)際購(gòu)買價(jià)格，也是我們的計(jì)稅依據(jù)。

　　***包括對(duì)西方石油公司（Occidental Petroleum）的100億美元投資，包括優(yōu)先股和購(gòu)買普通股的認(rèn)股權(quán)證，目前組合估值為90億美元。

　　雙城記

　　在美國(guó)，成功的故事俯拾皆是。自我們國(guó)家誕生以來(lái)，那些有理想、有抱負(fù)，但往往只有微薄資本的人，通過(guò)創(chuàng)造新東西或用舊東西改善顧客體驗(yàn)，取得了超出他們夢(mèng)想的成功。

　　查理和我曾游歷全美，與這些人或他們的家人相遇。在西海岸，我們從1972年收購(gòu)喜詩(shī)糖果（See’s Candy）開始了這一慣例。整整一個(gè)世紀(jì)前，瑪麗·時(shí)思（Mary See）開始推出一種古老的產(chǎn)品，她用特殊的配方對(duì)其進(jìn)行了改造。除了她的商業(yè)計(jì)劃之外，她還開設(shè)了一些古色古香的商店，里面有友好的銷售人員。她在洛杉磯開的第一家小專賣店最終發(fā)展成了幾百家商店，遍布整個(gè)西部。

　　今天，時(shí)思女士的作品繼續(xù)令客戶感到愉悅，同時(shí)為成千上萬(wàn)的男女提供終身就業(yè)機(jī)會(huì)。伯克希爾的工作就是不干涉公司的成功。當(dāng)企業(yè)生產(chǎn)和分銷一種非必需的消費(fèi)品時(shí)，客戶就是老板。而且，100年后，客戶向伯克希爾傳遞的信息依然清晰：“不要亂動(dòng)我的糖果。（喜詩(shī)糖果的網(wǎng)址是 https：//www.sees.com/，可以試試他們的花生糖。）

　　接下來(lái)讓我們跨越大陸來(lái)到華盛頓特區(qū)。1936年，利奧·古德溫和他的妻子莉蓮開始相信，汽車保險(xiǎn)——一種通常從代理商那里購(gòu)買的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品——可以直接以低得多的價(jià)格出售。兩人懷揣10萬(wàn)美元，與擁有1000倍甚至更多資本的大型保險(xiǎn)公司展開了較量。政府雇員保險(xiǎn)公司（后來(lái)簡(jiǎn)稱為GEICO）由此開始了其漫漫征程。

　　幸運(yùn)的是，我在整整70年前就了解到了這家公司的潛力。它立刻成為了我的初戀（在投資方面）。接下來(lái)的故事大家都知道了：伯克希爾最終100%擁有了GEICO，這家84歲年歷史公司一直在微調(diào)，但沒(méi)有改變利奧和莉蓮的愿景。

　　當(dāng)然，該公司的規(guī)模發(fā)生了變化。1937年，也就是GEICO運(yùn)營(yíng)的第一個(gè)整年，其完成了238，288美元的業(yè)務(wù)。去年的數(shù)字是350億美元。

　　************

　　今天，沿海地區(qū)匯聚了大量金融、媒體、政府和科技機(jī)構(gòu)，人們很容易忽視美國(guó)中部發(fā)生的很多奇跡。讓我們關(guān)注兩個(gè)社區(qū)，它們?yōu)槲覀內(nèi)珖?guó)各地的人才和雄心提供了令人驚嘆的例證。

　　我從奧馬哈開始，你們不會(huì)感到奇怪，

　　1940年，畢業(yè)于奧馬哈中心高中（也是查理、我父親、我第一任妻子、我們的三個(gè)孩子和兩個(gè)孫兒的母校）的杰克·林格沃特（Jack Ringwalt）決定用12.5萬(wàn)美元的資本創(chuàng)辦一家財(cái)產(chǎn)/意外傷害保險(xiǎn)公司。

　　杰克的夢(mèng)想似乎是荒謬的，因?yàn)檫@要求他的小公司——有點(diǎn)浮夸地被命名為國(guó)民保險(xiǎn)公司（National Indemnity）——與大型保險(xiǎn)公司競(jìng)爭(zhēng)，而這些公司都擁有充足的資本。此外，這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手憑借遍布全國(guó)的、資金雄厚的、歷史悠久的當(dāng)?shù)卮砩叹W(wǎng)絡(luò)而牢固地確立了自己的地位。

　　在杰克的計(jì)劃中，與GEICO不同的是，國(guó)民保險(xiǎn)公司本身會(huì)使用任何屈尊接受它的機(jī)構(gòu)，因此在收購(gòu)業(yè)務(wù)時(shí)沒(méi)有成本優(yōu)勢(shì)。為了克服這些可怕的障礙，國(guó)民保險(xiǎn)將重點(diǎn)放在了被大公司認(rèn)為不重要的“古怪”風(fēng)險(xiǎn)上。不可思議的是，這一策略成功了。

　　杰克誠(chéng)實(shí)、精明、討人喜歡，還有點(diǎn)古怪。他尤其不喜歡監(jiān)管機(jī)構(gòu)。每當(dāng)他對(duì)他們的監(jiān)督感到厭煩時(shí)，他就會(huì)有賣掉公司的沖動(dòng)。

　　幸運(yùn)的是，有一次我就在附近。杰克想加入伯克希爾，于是我們?cè)?967年達(dá)成了交易，只用了15分鐘就達(dá)成了。我從沒(méi)要求過(guò)審計(jì)。

　　今天，國(guó)民保險(xiǎn)公司是世界上唯一一家愿意為某些巨大風(fēng)險(xiǎn)承保的公司。是的，它的總部仍然在奧馬哈，距離伯克希爾的總部只有幾英里。

　　多年來(lái)，我們又從奧馬哈家族手中收購(gòu)了四家企業(yè)，其中最著名的是內(nèi)布拉斯加州家具市場(chǎng)（NFM）。該公司的創(chuàng)始人羅斯-布盧姆金（Rose Blumkin，B夫人）是俄羅斯移民，在1915年來(lái)到西雅圖，她既不會(huì)讀也不會(huì)說(shuō)英語(yǔ)。幾年后，她定居在奧馬哈。在1936年，她攢下了2500美元，用這筆錢開了一家家具店。

　　競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手和供應(yīng)商忽視了她，而他們的判斷在當(dāng)時(shí)無(wú)疑是正確的：第二次世界大戰(zhàn)讓她的生意停滯了。在1946年底，公司的凈資產(chǎn)僅增長(zhǎng)到72，264美元。現(xiàn)金，不論是在收銀臺(tái)里還是在存款里，總共是50美元（沒(méi)有打錯(cuò)字）。

　　然而，有一筆無(wú)價(jià)的財(cái)富沒(méi)有在1946年的數(shù)字中記錄下來(lái)：B夫人唯一的兒子路易-布盧姆金（Louie Blumkin）在美國(guó)軍隊(duì)服役四年后重新加入了這家商店。在諾曼底登陸后，路易參加了諾曼底奧馬哈海灘的戰(zhàn)斗，并因在Bulge戰(zhàn)役中受傷而獲得了紫心勛章，最終在1945年11月乘船回國(guó)。

　　一旦B夫人和路易重聚，就沒(méi)有什么能阻止這家家具店的發(fā)展了。在夢(mèng)想的驅(qū)使下，母親和兒子不分晝夜地工作。其結(jié)果是創(chuàng)造了零售業(yè)的一個(gè)奇跡。

　　到1983年，兩人已經(jīng)讓家具店的業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到了6000萬(wàn)美元。那一年，在我生日那天，伯克希爾收購(gòu)了NFM 80%的股份。同樣，我們沒(méi)有對(duì)這家家具店進(jìn)行審計(jì)。我指望布盧姆金的家族成員來(lái)經(jīng)營(yíng)企業(yè)。今天，NFM正由第三代和第四代布盧姆金的家族成員管理著。需要指出的是，B夫人每天都在工作，直到103歲——在查理和我看來(lái)，這是一個(gè)可笑的過(guò)早退休年齡。

　　NFM目前擁有美國(guó)最大的三家家居用品商店，盡管NFM的門店因新冠關(guān)閉了疫情六周多，但這三家商店在2020年都創(chuàng)下了銷售記錄。

　　這個(gè)故事的后記說(shuō)明了一切：每當(dāng)B夫人的一大家子人聚在一起過(guò)節(jié)吃飯時(shí)，她總是要求他們?cè)诔燥埱俺赘琛Ｋ倪x擇從未改變過(guò)：歐文-柏林（Irving Berlin）的《上帝保佑美國(guó)》（God Bless America）。

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　　讓我們向東轉(zhuǎn)移到田納西州的第三大城市諾克斯維爾。在那里，伯克希爾擁有兩家引人注目的公司——克萊頓住宅（Clayton Homes）（100%持股）和Pilot Travel Centers（目前持股38%，但到2023年將達(dá)到80%）。

　　每一家公司都是由一位畢業(yè)于田納西大學(xué)并留在諾克斯維爾的年輕人創(chuàng)立的。這兩個(gè)年輕人都沒(méi)有足夠的資金，父母也不富裕。

　　但是，那又怎樣？如今，克萊頓和Pilot的每人的年稅前利潤(rùn)都超過(guò)了10億美元。這兩家公司共雇用了大約4.7萬(wàn)名男女員工。

　　吉姆-克萊頓（Jim Clayton）在經(jīng)歷了幾次商業(yè)冒險(xiǎn)之后，于1956年以小本經(jīng)營(yíng)的方式創(chuàng)建了克萊頓住宅（Clayton Homes）。1958年，“大個(gè)子吉姆”（Big Jim Haslam）以6000美元的價(jià)格購(gòu)買了一個(gè)服務(wù)站，創(chuàng)建了后來(lái)的Pilot Travel Centers。后來(lái)，他倆的兒子也都加入了他們的父親的公司，他們的兒子有著和他們父親一樣的激情、價(jià)值觀和頭腦。有時(shí)候基因太有魔力了。

　　現(xiàn)年90歲的“大吉姆”Haslam最近寫了一本鼓舞人心的書，他在書中講述了Jim Clayton的兒子Kevin是如何鼓勵(lì)Haslam家族將大部分的Pilot Travel Centers賣給伯克希爾的。每個(gè)零售商都知道滿意的顧客是商店的最佳銷售人員。當(dāng)企業(yè)易手時(shí)也是如此。

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　　當(dāng)您下次飛越諾克斯維爾或奧馬哈時(shí)，向Clayton家族、Haslam家族和Blumkin家族，以及遍布全國(guó)各地的成功企業(yè)家們脫帽致敬吧。這些創(chuàng)造者需要美國(guó)的繁榮框架（它始于1789年進(jìn)行的一次獨(dú)特實(shí)驗(yàn)）才能發(fā)揮潛力。反過(guò)來(lái)，美國(guó)需要像這些杰出的公民來(lái)實(shí)現(xiàn)我們開國(guó)元?jiǎng)姿非蟮钠孥E。

　　如今，許多人在世界各地創(chuàng)造了類似的奇跡，創(chuàng)造了使全人類受益的繁榮。然而，在其短暫的232年中，還沒(méi)有其他像美國(guó)這樣可以釋放人類潛能的孵化器。盡管出現(xiàn)了嚴(yán)重的中斷，但我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展卻令人嘆為觀止。

　　除此之外，我們保留著成為“更完美聯(lián)盟”的憲政愿望。在這方面的進(jìn)展緩慢，不平衡且經(jīng)常令人沮喪。但是，我們已經(jīng)向前邁進(jìn)，并將繼續(xù)前進(jìn)。

　　我們堅(jiān)定的結(jié)論：絕不與美國(guó)作對(duì)賭。

　　伯克希爾的伙伴關(guān)系

　　伯克希爾是特拉華州的一家公司，我們的董事必須遵守該州的法律。其中包括要求董事會(huì)成員必須為公司及其股東的最佳利益行事。我們的董事們擁護(hù)這一原則。

　　此外，伯克希爾公司的董事當(dāng)然希望公司能取悅客戶，發(fā)展和獎(jiǎng)勵(lì)其36萬(wàn)名員工的才能，與放貸人的往來(lái)光明正大，并在許多我們運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的城市和州被視為良好公民。我們重視這四個(gè)重要的群體。

　　但這些團(tuán)體中，沒(méi)有任何一個(gè)團(tuán)體在確定諸如股息、戰(zhàn)略方向，首席執(zhí)行官人選、并購(gòu)和資產(chǎn)剝離之類的事情上有投票權(quán)。這些方面的責(zé)任完全是伯克希爾公司董事們的責(zé)任，他們必須忠實(shí)地代表公司及其所有者的長(zhǎng)期利益。

　　除了法律要求之外，查理和我還對(duì)伯克希爾的許多個(gè)人股東負(fù)有一種特殊的義務(wù)。一些個(gè)人經(jīng)歷可能會(huì)幫助您了解我們不尋常的關(guān)系，以及它何影響我們的行為。

　　************

　　在我執(zhí)掌伯克希爾之前，我通過(guò)一系列合伙企業(yè)為許多個(gè)人管理資金，其中最早的3家合伙企業(yè)成立于1956年。隨著時(shí)間的流逝，同時(shí)運(yùn)營(yíng)多個(gè)實(shí)體變得難以控制，在1962年，我們將12個(gè)合伙企業(yè)合并為一個(gè)獨(dú)立的實(shí)體，即巴菲特合伙有限公司（Buffett Partnership Ltd．“ BPL”）。

　　到那一年，幾乎所有我自己的錢，以及我妻子所有的錢，都一起投入了我的許多有限合伙公司的基金。我沒(méi)有薪水，也沒(méi)有費(fèi)用收入。相反，作為普通合伙人，我的有限合伙公司只有在他們獲得的年度回報(bào)率高于6%的門檻之后，才會(huì)給我報(bào)酬。如果收益未能達(dá)到該水平，差額部分就從我未來(lái)的應(yīng)得利潤(rùn)中扣除。（幸運(yùn)的是，從未發(fā)生過(guò)這種事：合伙人回報(bào)率總是超過(guò)6%的“標(biāo)準(zhǔn)桿”。）隨著歲月的流逝，我父母、兄弟姐妹、姨媽姑嬸、叔叔舅舅、表兄弟和姻親都將大部分資金投資給了上述合伙企業(yè)。

　　查理在1962年成立了合伙公司，運(yùn)作方式和我差不多。我們都沒(méi)有任何機(jī)構(gòu)投資者，我們的合作伙伴中也很少有金融行家。那些加入我們公司的人相信我們會(huì)像對(duì)待自己的錢一樣對(duì)待他們的錢。這些人——要么憑直覺(jué)，要么依靠朋友們的建議——正確地得出了這樣的結(jié)論：查理和我對(duì)資本的永久虧損有著極端的厭惡，除非我們預(yù)期他們的錢會(huì)做得相當(dāng)不錯(cuò)，否則我們不會(huì)接受他們的錢。

　　1965年BPL收購(gòu)伯克希爾哈撒韋的控制權(quán)后，我無(wú)意中進(jìn)入了企業(yè)管理領(lǐng)域。后來(lái)，在1969年，我們決定解散BPL。年底后，這家合伙企業(yè)按比例分配了所有現(xiàn)金和三支股票，其中價(jià)值最高的是BPL在伯克希爾哈撒韋的70.5%股權(quán)。

　　與此同時(shí)，查理在1977年結(jié)束了其公司的運(yùn)營(yíng)。在他分配給合伙人的資產(chǎn)中，有Blue Chip Stamps的主要股份，這是他的合伙人、伯克希爾和我共同控制的一家公司。Blue Chip也是我的合伙公司解散時(shí)分配的三支股票之一。

　　1983年，伯克希爾和Blue Chip合并，使伯克希爾的注冊(cè)股東基礎(chǔ)從1900人擴(kuò)大到2900人。查理和我希望所有人——新老股東和潛在股東——都能步調(diào)一致達(dá)成共識(shí)。

　　因此，在1983年的年報(bào)中——首當(dāng)其沖——列出了伯克希爾的“主要商業(yè)原則”。第一條原則這樣開始：“雖然我們的形式是公司，但我們的態(tài)度是合作關(guān)系。”“這定義了我們?cè)?983年的關(guān)系，這樣是我們對(duì)今天的定義。查理和我——以及我們的董事們——相信這句格言在未來(lái)幾十年里將對(duì)伯克希爾大有裨益。

　　************

　　伯克希爾的所有權(quán)現(xiàn)在分為五個(gè)大“桶”，其中一個(gè)由我作為“創(chuàng)始人”占據(jù)。那一桶肯定會(huì)空，因?yàn)槲覔碛械墓善泵磕甓紩?huì)分配給各種慈善機(jī)構(gòu)。

　　其余四桶中有兩桶由機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)，各自負(fù)責(zé)管理他人的資金。然而，這就是這兩個(gè)桶之間的不同之處：它們的投資程序截然不同。

　　一個(gè)機(jī)構(gòu)類型是指數(shù)基金，這是投資界一個(gè)規(guī)模龐大、迅速發(fā)展的領(lǐng)域。這些基金只是緊跟它們追蹤的指數(shù)。指數(shù)投資者最喜歡的是標(biāo)普500指數(shù)（S&P 500），伯克希爾哈撒韋是該指數(shù)的成份股。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是，指數(shù)基金之所以持有伯克希爾的股票，只是因?yàn)樗鼈儽灰筮@么做。他們處于自動(dòng)駕駛狀態(tài)，買賣只是為了“權(quán)重”目的。

　　另一個(gè)機(jī)構(gòu)類型則是管理客戶資金的專業(yè)人士，不管這些資金屬于富人、大學(xué)、退休人員或任何人。這些職業(yè)經(jīng)理人的職責(zé)是根據(jù)他們對(duì)估值和前景的判斷，將資金從一項(xiàng)投資轉(zhuǎn)移到另一項(xiàng)投資。這是一個(gè)光榮而艱難的職業(yè)。

　　我們很高興為這個(gè)“活躍的”團(tuán)體工作，同時(shí)他們也在尋找更好的地方來(lái)配置客戶資金。可以肯定的是，一些基金經(jīng)理著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，很少進(jìn)行交易。還有一些人使用計(jì)算機(jī)，利用算法可以在一納秒內(nèi)指導(dǎo)股票的買賣。一些專業(yè)投資者會(huì)根據(jù)他們的宏觀經(jīng)濟(jì)判斷來(lái)回操作。

　　第四類是個(gè)人股東，他們的運(yùn)作方式與我剛才描述的積極型機(jī)構(gòu)經(jīng)理人類似。可以理解的是，當(dāng)這些股東看到另一項(xiàng)令他們興奮的投資時(shí)，他們會(huì)把自己持有的伯克希爾股票視為可能的資金來(lái)源。我們對(duì)這種態(tài)度沒(méi)有異議，這與我們看待我們?cè)诓讼柍钟械囊恍┕善钡姆绞筋愃啤?/p>

　　綜上所述，如果查理和我對(duì)我們的第五桶沒(méi)有特別的親緣感，那我們就沒(méi)有人性了。第五桶就是超過(guò)百萬(wàn)的個(gè)人投資者，他們相信我們會(huì)代表他們的利益，不管未來(lái)會(huì)發(fā)生什么。他們加入我們并不打算離開，他們的心態(tài)與我們最初的合作伙伴相似。事實(shí)上，在我們合伙期間的許多投資者，以及/或他們的后代，仍然是伯克希爾的主要所有者。

　　斯坦·特魯爾森（Stan Truhlsen）就是這些老合作伙伴中的一個(gè)典型代表，他是奧馬哈市一位開朗慷慨的眼科醫(yī)生，也是一位私人朋友，他在2020年11月13日迎來(lái)了自己的100歲生日。1959年，斯坦和其他10名年輕的奧馬哈醫(yī)生與我結(jié)成了伙伴關(guān)系。他們創(chuàng)造性地將自己的公司命名為Emdee， Ltd。每年，他們都會(huì)和我和妻子一起在家里舉行慶祝晚餐。

　　當(dāng)我們的合伙人在1969年分配伯克希爾股票時(shí)，所有的醫(yī)生都保留了他們得到的股票。他們可能不知道投資或會(huì)計(jì)的來(lái)龍去脈，但他們知道在伯克希爾他們將被視為合伙人。

　　斯坦的兩名來(lái)自Emdee的朋友現(xiàn)齡都90多歲了，他們?nèi)匀怀钟胁讼柕墓善薄＿@一群體驚人的持久性——加上查理和我分別是97歲和90歲的事實(shí)——提出了一個(gè)有趣的問(wèn)題：持有伯克希爾的股票會(huì)讓人長(zhǎng)壽嗎？

　　* * * * * * * * * * * *

　　伯克希爾不同尋常且備受重視的個(gè)人股東家族，可能會(huì)讓你更加理解我們不愿討好華爾街分析師和機(jī)構(gòu)投資者。我們已經(jīng)有了我們想要的投資者，總的來(lái)說(shuō)，我們不認(rèn)為他們會(huì)被通過(guò)替代品來(lái)升級(jí)。

　　可供伯克希爾擁有的席位有限，也就是流通股。我們非常喜歡已經(jīng)擁有了它們的人。

　　當(dāng)然，“合伙人”也會(huì)發(fā)生一些變動(dòng)。不過(guò)，查理和我希望這種變動(dòng)很微小。畢竟，誰(shuí)會(huì)尋求朋友、鄰居或婚姻的快速轉(zhuǎn)變呢？

　　1958年，菲爾·費(fèi)舍爾寫了一本關(guān)于投資的極好的書。在這篇文章中，他將經(jīng)營(yíng)一家上市公司比作經(jīng)營(yíng)一家餐廳。他說(shuō)，如果你在尋找食客，無(wú)論是漢堡配可樂(lè)還是帶有異國(guó)情調(diào)的葡萄酒配法國(guó)美食，你都可以吸引顧客并獲得成功。但是，費(fèi)雪警告說(shuō)，你不能隨意地從一個(gè)口味轉(zhuǎn)換到另一個(gè)：你給潛在客戶的信息必須與他們進(jìn)入你的場(chǎng)所后發(fā)現(xiàn)的一致。

　　在伯克希爾，我們提供漢堡和可樂(lè)已經(jīng)56年了。我們珍惜這一票價(jià)所吸引的顧客。

　　美國(guó)和其他地方的數(shù)千萬(wàn)其他投資者和投機(jī)者有各種各樣的股票選擇，以符合他們的口味。他們將會(huì)找到擁有誘人想法的首席執(zhí)行官和市場(chǎng)專家。如果他們想要價(jià)格目標(biāo)，管理收益和“故事”，他們不會(huì)缺少追求者。“技術(shù)人員”將充滿信心地指導(dǎo)他們，告訴他們圖表上的一些波動(dòng)預(yù)示著股票的下一步走勢(shì)。要求采取行動(dòng)的呼聲永遠(yuǎn)不會(huì)停止。

　　我要補(bǔ)充的是，這些投資者中的許多人會(huì)做得很好。畢竟，持有股票在很大程度上是一個(gè)“正和”博弈。事實(shí)上，一個(gè)耐心且頭腦冷靜的猴子，通過(guò)向標(biāo)普500的上市公司投擲50支飛鏢構(gòu)建的投資組合，隨著時(shí)間的推移，只要它不受誘惑改變?cè)瓉?lái)的“選擇”，它就將會(huì)享受股息和資本收益。

　　生產(chǎn)性資產(chǎn)，如農(nóng)場(chǎng)、房地產(chǎn)，當(dāng)然還有企業(yè)所有權(quán)，都能產(chǎn)生財(cái)富——大量的財(cái)富。大多數(shù)擁有這些資產(chǎn)的人都會(huì)得到回報(bào)。所需要的只是時(shí)間的流逝、內(nèi)心的平和、充足的多元化以及交易和費(fèi)用的最小化。不過(guò)，投資者決不能忘記，他們的支出就是華爾街的收入。而且，和我的猴子不一樣，華爾街的人可不是為了花生而工作的。

　　當(dāng)伯克希爾有空位時(shí)——我們希望這樣的空位很少——我們希望它們能被那些了解并渴望我們所提供的東西的新來(lái)者所占據(jù)。經(jīng)過(guò)幾十年的管理，查理和我仍然不能承諾結(jié)果。然而，我們可以并確實(shí)保證將你們視為合作伙伴。

　　我們的后繼者也會(huì)如此。

　　伯克希爾的一個(gè)可能令你吃驚的數(shù)字

　　最近，我了解到一個(gè)我從未懷疑過(guò)的關(guān)于我們公司的事實(shí)：伯克希爾擁有的位于美國(guó)的房地產(chǎn)、工廠和設(shè)備——這類資產(chǎn)構(gòu)成了我們國(guó)家的“商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施”——它們的公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則估值超過(guò)了任何其他美國(guó)公司所擁有的數(shù)量。伯克希爾的這些國(guó)內(nèi)“固定資產(chǎn)”的折舊成本為1540億美元。緊隨其后的是AT&T，其擁有的房地產(chǎn)、廠房和設(shè)備價(jià)值1270億美元。

　　我應(yīng)該補(bǔ)充一點(diǎn)，我們?cè)诠潭ㄙY產(chǎn)所有權(quán)方面的領(lǐng)導(dǎo)地位，其本身并不意味著投資的勝利。最好的結(jié)果出現(xiàn)在那些只需要很少資產(chǎn)就能開展高利潤(rùn)業(yè)務(wù)的公司，以及那些提供只需要很少額外資本就能擴(kuò)大銷售額的產(chǎn)品或服務(wù)的公司。事實(shí)上，我們擁有一些這樣的杰出企業(yè)，但他們相對(duì)較小，發(fā)展也比較緩慢。

　　然而，重資產(chǎn)的公司可以是很好的投資。事實(shí)上，我們很高興看到我們的兩大巨頭——BNSF和BHE。2011年，也就是伯克希爾擁有BNSF的第一個(gè)整年，這兩家公司的利潤(rùn)合計(jì)為42億美元。2020年，對(duì)很多企業(yè)來(lái)說(shuō)都是艱難的一年，但這兩家公司卻賺了83億美元。

　　BNSF和BHE在未來(lái)幾十年將需要大量的資本支出。好消息是，兩者都可能帶來(lái)適當(dāng)?shù)脑隽客顿Y回報(bào)。

　　讓我們先看看BNSF。它的鐵路運(yùn)輸了美國(guó)境內(nèi)所有非本地貨物（按噸英里計(jì)算）的15%，無(wú)論是通過(guò)鐵路、卡車、管道、駁船還是飛機(jī)。BNSF的負(fù)載遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)任何其他承運(yùn)人。

　　美國(guó)鐵路的歷史很有趣。在經(jīng)歷了150年左右的瘋狂建設(shè)、欺詐、過(guò)度建設(shè)、破產(chǎn)、重組和合并之后，鐵路行業(yè)終于在幾十年前成熟并合理化了。

　　BNSF于1850年開始運(yùn)營(yíng)，在伊利諾伊州東北部修建了一條12英里長(zhǎng)的線路。如今，BNSF有390個(gè)前身，他們的鐵路被收購(gòu)或合并。這家公司廣泛的血統(tǒng)分布可以參看http://www.bnsf.com/bnsf-resources/pdf/about-bnsf/History_and_Legacy.pdf．

　　伯克希爾在2010年初收購(gòu)了BNSF。自從被我們收購(gòu)以來(lái)，這家鐵路公司在固定資產(chǎn)上投資了410億美元，超過(guò)了折舊費(fèi)用200億美元。鐵路是一項(xiàng)戶外運(yùn)動(dòng)，火車必須在極冷和極熱的環(huán)境下可靠地行駛，因?yàn)樗鼈兛偸菚?huì)遇到從沙漠到山脈的各種地形。大規(guī)模洪水周期性發(fā)生。BNSF擁有23000英里的鐵路，遍布28個(gè)州，必須不惜一切代價(jià)在其龐大的系統(tǒng)中最大限度地提高安全性和服務(wù)。

　　盡管如此，BNSF（北伯林頓鐵路公司）還是向伯克希爾支付了大量股息——總計(jì)418億美元。然而，鐵路公司只會(huì)在滿足其業(yè)務(wù)需求和保持20億美元現(xiàn)金余額后，再付給我們剩下的錢。這種保守的政策允許BNSF以較低的利率借款，而不依賴伯克希爾對(duì)其債務(wù)的任何擔(dān)保。

　　關(guān)于BNSF的另一個(gè)點(diǎn)是：去年，該公司首席執(zhí)行官卡爾·艾爾（Carl Ice）和他的二號(hào)人物凱蒂?法默（Katie Farmer）在控制開支方面做了出色的工作，同時(shí)克服了業(yè)務(wù)的嚴(yán)重低迷。盡管載貨量下降了7%，但這兩位實(shí)際上使BNSF的利潤(rùn)率提高了2.9個(gè)百分點(diǎn)。卡爾如計(jì)劃的那樣，在年底退休了，凱蒂接任了首席執(zhí)行官一職。因此，BNSF的管理依然優(yōu)秀。

　　與BNSF不同的是，BHE（伯克希爾·哈撒韋能源公司）不支付普通股股息，這在電力行業(yè)很不常見(jiàn)。我們擁有該公司21年了，這種斯巴達(dá)式的政策貫穿了整個(gè)時(shí)期。與鐵路不同，我們國(guó)家的電力設(shè)施需要大規(guī)模的改造，最終的成本是驚人的。這一努力將在未來(lái)幾十年吸收BHE的全部收入。我們歡迎挑戰(zhàn)，相信增加的投資將得到適當(dāng)?shù)幕貓?bào)。

　　讓我來(lái)告訴你BHE的一項(xiàng)努力——它承諾投入180億美元，對(duì)已經(jīng)過(guò)時(shí)的電網(wǎng)進(jìn)行改造和擴(kuò)建，這些電網(wǎng)現(xiàn)在正在向整個(gè)西部輸送電力。BHE在2006年開始這個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)在2030年完成——是的，2030年。

　　可再生能源的出現(xiàn)使我們的項(xiàng)目成為社會(huì)的必需品。從歷史上看，長(zhǎng)期以來(lái)盛行的燃煤發(fā)電都位于人口密集的地區(qū)。然而，新世界風(fēng)能和太陽(yáng)能發(fā)電的最佳地點(diǎn)往往是在偏遠(yuǎn)地區(qū)。當(dāng)BHE在2006年評(píng)估情況時(shí)，對(duì)西部輸電線路進(jìn)行巨額投資已不是什么秘密。然而，在計(jì)算項(xiàng)目成本后，當(dāng)時(shí)很少有公司或政府機(jī)構(gòu)有財(cái)力接手。

　　應(yīng)該指出的是，BHE的決定是基于它對(duì)美國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)和司法體系的信任。要獲得可觀的收入，需要投入數(shù)十億美元。輸電線路必須跨越各州和其他司法管轄區(qū)的邊界，每個(gè)州都有自己的規(guī)則和選區(qū)。BHE還需要與數(shù)百名土地所有者打交道，并與生產(chǎn)可再生能源的供應(yīng)商和向客戶輸送電力的遙遠(yuǎn)的公用事業(yè)公司簽訂復(fù)雜的合同。競(jìng)爭(zhēng)激烈的利益集團(tuán)和舊秩序的捍衛(wèi)者，以及渴望立即出現(xiàn)一個(gè)新世界的不切實(shí)際的夢(mèng)想家，都必須加入進(jìn)來(lái)。

　　驚喜和延遲都是肯定的。然而，同樣可以肯定的是，BHE具備管理才能、機(jī)構(gòu)承諾和財(cái)力來(lái)履行其承諾。雖然我們的西部輸電項(xiàng)目要多年才能完成，但我們今天正在尋找其他類似規(guī)模的項(xiàng)目來(lái)承擔(dān)。

　　無(wú)論遇到何種障礙，BHE都將成為提供更清潔能源的領(lǐng)導(dǎo)者。

　　年度會(huì)議

　　去年2月22日，我寫信告訴你，我們計(jì)劃召開一個(gè)盛大的年會(huì)。不到一個(gè)月，這個(gè)計(jì)劃就被廢棄了。

　　由梅麗莎·夏皮羅（Melissa Shapiro）和伯克希爾首席財(cái)務(wù)官馬克·漢伯格（Marc Hamburg）領(lǐng)導(dǎo)的總部小組迅速重組。他們的即興表演奇跡般地奏效了。伯克希爾副董事長(zhǎng)之一格雷格·阿貝爾（Greg Abel）和我一起上臺(tái)，面對(duì)著一個(gè)黑暗的舞臺(tái)、1.8萬(wàn)個(gè)空座位和一臺(tái)攝像機(jī)。沒(méi)有彩排：我和格雷格在“表演時(shí)間”開始前45分鐘到達(dá)。

　　我令人難以置信的助手Debbie Bosanek于47年前加入伯克希爾，當(dāng)時(shí)她年僅17歲，她整理了約25張幻燈片，這些幻燈片展示了我在家中整理的各種事實(shí)和人物。幻燈片由一個(gè)匿名但非常能干的計(jì)算機(jī)和攝像頭操作團(tuán)隊(duì)以適當(dāng)?shù)捻樞蛲队暗狡聊簧稀?/p>

　　雅虎將整個(gè)過(guò)程向創(chuàng)紀(jì)錄的國(guó)際聽(tīng)眾直播。CNBC的Becky Quick在新澤西州的家中工作，在Greg和我上臺(tái)的四個(gè)小時(shí)內(nèi)，從觀眾通過(guò)她的電子郵箱提交的成千上萬(wàn)個(gè)問(wèn)題中挑選出問(wèn)題。See’s花生脆和軟糖，以及可口可樂(lè)，為我們提供食品。

　　今年，5月1日，我們計(jì)劃舉辦一次更好的活動(dòng)。同樣，我們將依靠Yahoo和CNBC完美無(wú)缺的表現(xiàn)。雅虎將于美國(guó)東部時(shí)間下午1點(diǎn)開始直播。直播網(wǎng)址請(qǐng)登錄 https：//finance.yahoo.com/brklivestream

　　我們的正式董事會(huì)議將于美東時(shí)間下午5：00開始，應(yīng)在下午5：30結(jié)束。在此之前，在1：30-5：00之間，我們將回答B(yǎng)ecky Quick轉(zhuǎn)交的問(wèn)題。和往常一樣，我們不知道問(wèn)題是什么。將您有趣的話發(fā)送到BerkshireQuestions@cnbc.com。雅虎直播將在5：30之后結(jié)束。

　　現(xiàn)在——此處應(yīng)有掌聲——驚喜來(lái)了。今年，我們的會(huì)議將在洛杉磯舉行……而查理將會(huì)上臺(tái)，在整個(gè)3個(gè)半小時(shí)的問(wèn)答環(huán)節(jié)中回答問(wèn)題并發(fā)表意見(jiàn)。去年（他沒(méi)來(lái)）我想念他，更重要的是，你們顯然也想念他。我們寶貴的副主席Ajit Jain和Greg Abel也將與我們一起回答有關(guān)其業(yè)務(wù)領(lǐng)域的問(wèn)題。

　　歡迎通過(guò)Yahoo觀看我們的會(huì)議。將您真正棘手的問(wèn)題轉(zhuǎn)給查理！我們會(huì)很開心的，希望您也一樣。

　　當(dāng)然，更好的是我們面對(duì)面相見(jiàn)的那一天，我希望并期待能在2022年相見(jiàn)。奧馬哈市民、我們的參展子公司以及我們所有在總部工作的人，都迫不及待地希望您參加真正的伯克希爾式大會(huì)。

　　2021年2月27日

　　沃倫·巴菲特

　　董事會(huì)主席

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責(zé)任編輯：李兀 SF053