政策對股市“降溫”不僅沒有達到預期效果，反而逆向激勵投機走向狂熱，而對違法違規(guī)行為的處罰也有不足之處

　　作者:本刊特約作者　趙震宇/文

　　7月20日，國務院和中國人民銀行又一次使出宏觀調(diào)控的組合“重”拳，宣布將儲蓄存款利息所得的個人所得稅適用稅率由現(xiàn)行的20%調(diào)整為5%，同時上調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準利率。這一切表明中國政府為降伏“流動性過剩”而不懈努力。

　　7月21日，《人民日報》、《金融時報》都刊登了文章并發(fā)表“調(diào)控主要針對物價增長過快、經(jīng)濟總體過熱，專家稱不會造成股市劇烈波動，運行趨勢不會發(fā)生重大改變”的觀點，以安撫廣大股民“躁動”的心。事實上，此行實乃“多此一舉”，看似“利空”的消息卻得到了股市“連續(xù)兩個交易日上證指數(shù)增幅8%、深證成指增幅11%”的反饋。雖說政府不希望看到其宏觀政策對已經(jīng)歷一段時期調(diào)整的股市再度“落井下石”，但如此 “南轅北轍”的局面還是始料未及。

　　企圖通過上調(diào)利率來緩解“流動性過剩”壓力的做法在今年已經(jīng)是第三次了，而大多數(shù)時候股市非但沒有停下匆匆的腳步，卻像被注射了一針“興奮劑”似的，向著相反的方向撒腿狂奔。政府的調(diào)控政策非但沒有起到預期的效果，反而“逆向激勵”造成了情況的進一步強化。逆向激勵是指政策設計的初衷與其實際效果截然相反的狀況，經(jīng)濟學中對此的解釋是政策制定者傳遞的信息，或者得不到大眾的正確理解，或者“不可信”，個體會基于他們自己的判斷做出效用最大化選擇，而選擇行為的集合從宏觀上表現(xiàn)出“事與愿違”的效果。逆向激勵政策不僅會導致局面進一步惡化，更加嚴重的是它將有損于政府的信用，信用的喪失又會強化逆向激勵帶來的后果，形成惡性循環(huán)。正如諾貝爾經(jīng)濟學獎得主加里·貝克爾所說，“出臺一項糟糕的政策并不難，難的是改變這一政策所要花費的精力與成本。”

　　“勒緊韁繩”反而激怒“瘋牛”

　　進入2007年，中國資本市場的投資狂潮持續(xù)升溫，為了達到降溫目的，管理當局從1月5日到3月17日接連頒布上調(diào)存款準備金率、嚴控資金、加強對券商基金監(jiān)管等“九道金牌”，但如此密集的政策調(diào)控也無法抑制股民的投資熱情。進入5月以來，相關(guān)部門再度亮劍，“加強投資者教育，防范市場風險”、“上調(diào)準備金率和利率”、“買者自負再次落實投資者教育”三令齊發(fā)，可收效卻并不明顯，直到5月30日“上調(diào)印花稅”的出臺，就像一把利劍，直擊“瘋牛”的心臟，股指掉頭猛栽。

　　就在人們認為牛市行情從此煙消云散、偃旗息鼓時，“瘋牛”在癱瘓了五天以后，又重新站了起來，并以更加迅猛的勢頭向前沖，截至2007年6月13日收盤時，上證指數(shù)已恢復到4176.48點，而深圳成指更創(chuàng)出了13984.59點的新高，政策的頒布非但沒有起到預期效果，反而拉開了新一輪上漲的序幕。

　　在這個過程中，政策發(fā)生一些變化:“印花稅”政策出臺給股市造成重創(chuàng)以后，相關(guān)部門又采取一系列“救市”措施，三大報的“牛市格局長期不變”聯(lián)合宣言以及承諾“三年內(nèi)不會增收資本利得稅”。這些雖然短期內(nèi)的確能起到穩(wěn)定市場信心的效果，但從長期來看，也會限制政府在今后股市調(diào)控上的態(tài)度和方式。

　　表1采用上證指數(shù)每日收盤價指標，通過事件研究法分析了政府部門股市“降溫”政策的實際效果，從表中可以清楚看到，總體上這些政策并沒有起到明顯的“降溫”作用，反而傳遞了“中國政府不會對股市采取強硬措施加以控制”的信號，逆向激勵了投機的狂熱。而當人們看不到措施的成效，政府的威信和信用也就一點點被蠶食。

　　為什么投資者對政府所發(fā)出的信號置若罔聞?降溫政策卻起到了逆向激勵的副作用?如果把政策信號的作用分解為兩部分來看，那么第一部分可以說是該政策是否具有實質(zhì)性的作用，第二部分則是該政策給投資者所帶來的關(guān)于政府未來調(diào)控資本市場的預期。在股市持續(xù)快速上升的情況下，政府上調(diào)利率以及發(fā)行國債等手段根本無法吸引“逐利本性”資本的興趣，因此這些政策無法起到實質(zhì)性作用，而明知道收效甚微仍然堅持出臺類似政策，傳遞給投資者的信號就是“辦法不多，決心不夠堅定”，于是又逆向刺激其更加肆無忌憚地熱炒下去。