中信證券：近期市場變化研判與策略(2)

　　三、資金推動將成為證券市場行情的主動力

　　雖然我們預(yù)測中國的宏觀經(jīng)濟形勢在2005年開始增速開始放緩，而在未來一段時間我們判斷資金供應(yīng)充足是市場重要特征，這些是界析中國證券市場的邊界條件。到底未來的市場行情如何去？通過對中國股票市場得上證指數(shù)變化趨勢與中國宏觀經(jīng)濟增速和央行M2之間數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計分析，我們得到如下兩點結(jié)論：

　　一是，中國證券市場行情走勢與宏觀經(jīng)濟增速的相關(guān)性不明顯。如果撇開其他因素不說，中國股票市場開始形成在1991年，應(yīng)該來講在1996年到2001年期間，市場呈現(xiàn)將近5年光景的牛市行情，上證指數(shù)從

　　圖2 中國上證指數(shù)變化趨勢

　　資料來源：中信數(shù)量化投資分析系統(tǒng)

　　1996年1月份的552點持續(xù)攀升到2001年6月份的2233點，如圖2所示；但是在此期間，中國國內(nèi)生產(chǎn)總值的增速總體呈現(xiàn)下降的趨勢，同期對應(yīng)的GDP的增速從10.5%遞降到7.5%，如圖3(b)。接著，股票市場從2001年6月份持續(xù)下跌到2005年的7月份的中旬，但期間的中國經(jīng)濟保持著持續(xù)向上的增長勢頭。

　　圖3 (a)中國央行M2同比增長增速

   (b) 中國GDP的增長累計同比增速圖

　　資料來源：CEIC

　　二是，資金推動是推動中國股票市場走勢的主要動力。如果用M2來表征市場資金供應(yīng)情況，我們看到在6年的牛市期間，M2同比增速持續(xù)高位，是推動市場走強重要動力。雖然，期間的M2的增速有所回落，但同時我們在統(tǒng)計數(shù)據(jù)中看到對應(yīng)期間的上證指數(shù)也出現(xiàn)調(diào)整。

　　四、最近股票市場行情重要變化

　　但從近兩月以來，M2的增長率呈現(xiàn)小幅上升趨勢，7月份達(dá)到了16.3%，我們判斷未來幾個月仍然會維持在較高的增速水平。首先，從宏觀經(jīng)濟態(tài)勢看，貨幣供給采取緊縮措施的可能性比較小。拉動經(jīng)濟增長的三大需求投資、消費和出口均緩慢向下，企業(yè)盈利增速更是只有2004年一半左右。企業(yè)利潤增速迅速下降導(dǎo)致的企業(yè)自籌資金能力下降、投資利潤預(yù)期調(diào)整、銀行惜貸等是形成“寬貨幣，緊信貸”局面的根本原因，這對于下半年的投資增長繼續(xù)造成嚴(yán)重的負(fù)面影響。其次，7月21日人民幣小幅升值后，在人民幣升值的預(yù)期下，順差的激增必然導(dǎo)致大量的結(jié)匯，從而使得貨幣市場的流動性進(jìn)一步寬松。第三，基數(shù)的變化也會導(dǎo)致M2增速的上升，2004年下半年以來M2增長率迅速從20%左右下降到13%，這會導(dǎo)致2005年下半年的增速會有較大的名義增速的提高。

　　同時，我們看到股票市場上證指數(shù)從7月中旬的滑落到998點后，進(jìn)行持續(xù)的反彈，股指回升到1200點左右。雖然，股指的反彈伴隨股改進(jìn)程而發(fā)生，但我們判斷資金應(yīng)該是當(dāng)前反彈行情的主要推動因素。我們計算了股改以來的資金流入流出情況。設(shè)初始日期的資金為零，然后計算相鄰兩個交易日的平均價(開盤、收盤、最高、最低四個價格的平均值)，如果后一日平均價高于前一日，則當(dāng)日成交金額計入資金流入，反之計為資金流出。期間內(nèi)各交易日累計計算，得到期間內(nèi)資金流入(流出)情況。從5月上旬首批股改試點開始，我們可以看出資金流入對指數(shù)的推動作用。特別是7月下旬以來，資金流入明顯增加，這顯示了此輪行情中的資金推動性質(zhì)。如圖4所示。

　　圖4 近期上證指數(shù)的變化情況和資金流動情況

　　資料來源：中信證券研究部