宏源證券兩高管被查 債市掃黑或延至承銷端
陳旭
步伐太快，總會容易摔跤。
9月10日下午三點，近年在固定收益業務上的“黑馬”宏源證券(000562.SZ)，其債券銷售交易部的總經理陳智軍和副總經理葉凡被公安部門帶走。原本漸漸走出4月以來監管風暴的債券市場，再一次回到了聚光燈下。5個月前，當一批債券市場中的大佬相繼被帶走后，市場即傳言宏源證券遭到相關部門調查，宏源證券相關人士曾經告訴經濟觀察報：“我們不可能有問題。”
“他們也夠猛的，做幾十億的債券，年收益率百分之二三十。讓別人怎么活？”宏源證券一位已經離職的交易員告訴經濟觀察報。
由于陳、葉二人所負責的業務涵蓋了交易端到銷售端，不少業內人士猜測，債市掃黑有從二級市場向一級市場的承銷端上延的趨勢。
激進的背后
宏源證券一位內部人士告訴經濟觀察報，陳智軍和葉凡被公司內部的人舉報，但他和同事們判斷，“舉報者不可能是銷售交易部門的。”該部門內部收入很高，綜合崗稅后收入能達到50萬元，“就是秘書工作，想不到吧？”
多位宏源證券內部人士向經濟觀察報證實，陳智軍是公司2009年從泰康資產管理公司引進的高薪人才。陳進入公司后，在原有固定收益部門之外逐步建立了債券交易部，并承擔了撮合銷售債券功能。他的團隊對宏源證券的整體利潤水平提升貢獻非常大。葉凡是債券銷售交易部的副總經理，分管債券銷售和參團。但被外界誤解的是，宏源的固定收益部門分為兩套系統，宏源證券固定收益總部董事總經理吳志紅管理承銷，陳智軍和葉凡管理銷售、交易，這其實是把一級市場、一級半市場、二級市場的管理權進行了分離。這種設置其實是參考了海外投行模式，另一種說法是，宏源的高管們認為這樣的設置能夠避免一個部門內的一個人權力過大。
2012年，宏源證券實現自營收益10.18億元，同比增長185%。截至 2012年末，宏源自營規模140.13億元，占凈資產的95%，其中股票投資占自營規模的12%，債券投資占到了53%。而公司凈利潤的11億元中，8億元來自債券銷售交易部。
另一方面，在債券的承銷端，宏源證券的“躥升”也是有目共睹。據Wind數據統計，2007年，宏源證券的債券承銷總額僅有5億元，只有一個項目——07紅豆債，總承銷排名33位；2008年，宏源證券固定收益部門以19億元的承銷業績名列所有券商第24位；2009年，承銷105.75億元，名列第20。
在當時，特別是2007年，債券市場只認國企債，做民企債的券商會被同行們笑話。最初，包括吳志紅在內，宏源證券的固定收益部門僅有4個員工，其固收部門就是在這樣的基礎上開始發展，并在2009年迎來了第一次春天。當年宏源證券共參與了4只鐵道債、共300億元的承銷，最終銷售量達到了88.25億元。超強的銷售能力一舉奠定了這家中小型券商在行業內的地位，2010年，宏源證券憑借在鐵道債和城投債方面出色的銷售，再業內內排名擠進了前20，列第14。
也正是從2009年末這個時間點開始，買方機構發現，宏源在債券承銷業務上的話語權開始變大，一些難于拿到承銷權的優質債券，宏源都能參與主承銷或包銷。“我們這邊有人被長期借調到發改委金融司，溝通工作相對好做一些。”宏源證券固定收益部門一位不愿透露姓名的人士表示。
到2011年時，宏源證券債券承銷總額已經達到了214.5億元，排名第12，其中企業債的承銷接近200億元。宏觀層面看，這要得益于企業債發行管理體系制度的變革，2008年之前，企業要在年初申報發債額度，然后由發改委上報國務院審批額度，批完額度后再返回來申報發行材料，改革后只要符合發債條件，發改委審核就可以發行。這讓許多原來遠遠遜于大型券商的中小券商，如宏源證券和華林證券，捕捉到了機會。
利益怪圈
承銷權和分銷權都是一種非常奇妙的權利。
宏源證券的固定收益部門產品結構相比于中信、中金而言相對簡單。沒有短融、中票、金融債、國債等業務，依靠獲得的優質公司債和城投債，承銷權和分銷權都可以迅速在市場上變為現金。“
有些券并不是那么好拿的，要和承銷商關系好。”北京一位基金經理說，這是因為一級市場和二級市場有價差，能拿到價差大的好券，總是很難的，“為了拿到好券，肯定要‘意思意思’。”在債券發行期間，手握分銷權力的管理人員，由于有權確定哪些企業客戶能夠提出認購申請，并且簽訂分銷協議。其實間接決定了誰能在一級半市場買到好債券持有后在二級市場賣出進行無風險套利。
在今年4月份的債券市場“掃黑”風暴后，監管方面向各大券商發出通知，今后將取消企業債的協議定價發行，均改為簿記建檔。
由于定價發行透明度較低，發行利率的產生過程始終處于不為人知的狀態，主承銷商抬高債券發行利率等十分容易。
“鐵道債和中石油債都挺難拿的。”上述基金經理透露，誰能從承銷商處拿到緊俏的公司債，倒手就可以二級市場賣出去獲得無風險收益。2012年1月12日，中國石油招標發行的2012年第一期200億企業債遭機構瘋搶，7年期、10年期品種認購倍數均超過34倍，創歷史新高；2011年10月26日招標的200億鐵道債，認購倍數逼近17倍。“宏源證券拿到的都是好券。”上述基金經理稱。
中央國債登記結算有限責任公司設置甲、乙、丙三種債券一級托管賬戶。只有具備資格辦理債券結算代理業務的結算代理人或辦理債券柜臺交易業務的商業銀行法人機構方可開立甲類賬戶；不具備債券結算代理業務或不具備債券柜臺業務資格的金融機構以及金融機構的分支機構可開立乙類賬戶，亦可開設丙類賬戶。丙類賬戶與甲、乙類賬戶的區別在于，其不能通過中央債券綜合業務系統聯網交易，必須通過結算代理人來交易。自四月份開始的債市掃黑，監管機構的清查就是從丙類賬戶入手。
作為匯金旗下的國有控股券商，宏源證券秉承著所有國企的管理特點——級別限薪。但由于固定收益業務是其核心業務，公司內部確實存在這一種另類獎勵機制。去年12月底，宏源證券成立了宏源匯智投資有限公司從事專業資管業務，債券交易銷售部門員工大多認購了該公司發行的債券理財產品，認購的主要是產品的風險端。前述宏源證券內部人士表示，這種理財產品收益頗豐，并且杠桿放得很大。
在此次債券銷售交易部負責人被查，或將給宏源證券利潤貢獻“大戶”——固定收益業務的發展蒙上一層陰影。
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