■ 本報記者 趙怡雯 實習生 姚以鏡

CFP圖

　　■ 本期嘉賓：

　　孫立堅[微博] 復旦大學經濟學院副院長

　　石建勛 同濟大學財經與證券市場研究所所長

　　陶英杰 國金證券財富管理中心分析師

　　編者按：隨著《中國證監會關于進一步推進新股發行體制改革的意見(征求意見稿)》(下稱《征求意見稿》)出爐，市場對于IPO重啟的預期也愈發強烈。然而，《征求意見稿》的推出并沒能抵消投資者對于新股重啟的擔憂，更有不少業內人士認為，這是“治標不治本”。據媒體報道，證監會近日表示正積極推進優先股相關研究工作，條件成熟時將盡快推出，不少市場人士將優先股稱為“化解IPO困局的最后一根稻草”。優先股制度是否能夠為證券市場的深層改革進一步拓寬道路？中國資本市場究竟需要什么樣的新股發行機制？

　　話題一

　　IPO市場的最大問題是什么

　　新一輪新股發行制度改革已經啟動，但市場卻以暴跌來回應。事實上，每次新股發行機制改革似乎都不能讓投資者滿意。大部分投資者和業內人士認為，新股發行機制改革的推進總是沒有切中當前中國資本市場的關鍵問題。那么，當前導致新股市場“三高”難降、新股回報率低、市場投資者諸多不滿的關鍵原因是什么？

　　石建勛：IPO市場最大的問題主要有三點：一是大股東、PE套現泛濫。上市公司高價發行股票，包括券商等中介機構都在圈錢套現，實現個人財富的增值。違背了股市本來應有的公司為發展募集資金的初衷，破壞了股市良好的投資環境。二是過度包裝甚至作假行為屢見不鮮。許多上市公司包裝上市，他們的盈利水平都是不真實，被夸大的。三是交易制度，定價制度等體系不夠規范。比如之前有公司作假騙了幾個億最終只是被罰款幾十萬，這樣的處罰對于上市公司而言根本不算什么，處罰力度之輕也使更多公司作假，不誠信行為增多，污染了整個投資環境。如今的市場中，上市公司和投資者的地位非常不對等，市場規則沒有很好地為投資者服務，無法保障投資者利益。

　　陶英杰：主要是監管體系不到位，包括事前監管，事后追責等制度未完善，未建立投資者的賠償機制等。如上市公司造假等問題，處罰力度不夠重，對于事前信息的披露沒有做到完善的監管，投資者易上當受騙，利益就無法獲得很好的保護。股票市場應該營造良好的投資環境，而現在的市場制度更多地是為融資者服務。

　　孫立堅：IPO市場如今一大問題是結構性供求問題，現在的狀況是供大于求即資金需求大于資金供給，市場利空。財富效益應該是通過股價的上漲帶來的，如今的情況卻非如此。市場體制的健全十分重要，如通過同步退市機制等方式來監管上市公司行為，從而保持供求關系平衡非常重要。

　　其次，如何評判好企業也是中國IPO市場的一大問題，但產生這個問題的根本也是制度問題。以美國股市為例，它們有IPO備案制，對于上市企業而言便有了退市和并購“兩把刀”。經營狀況不佳的企業會被退市或者被經營良好的企業通過資本運作而收購，實現競爭淘汰制。我們常說是制度打造了美國這個最有競爭力的市場。而目前中國的股票市場還沒有這樣的“兩把刀”來約束上市公司的行為，即使是有退市制度，被退市的企業的股東利益怎樣受到保護等問題也都是監管層需要認真細化考慮的。監管層首先要有一個時間表和系統化的規劃，如今的監管機制缺乏連貫性，往往幾年換一次領導，然后決策思路就跟著變化，這是人治而不是制度管理，所以這方面是必須要改善的。

　　另外，中國上市企業業績不好也是IPO亂象的根本所在。所謂“根子”歪了，再多的金融創新也改變不了股市的命運。由于一些中國特色的原因，許多大企業，壟斷企業受到政府的保護，但有許多優秀的有潛力的企業卻不能通過國內審核機制在國內上市，只能選擇海外市場。以創業板為例，創業板本來應該是隨著經濟發展在牛市推出的產物，但中國卻在金融危機中推出了它，本意也是為一些有能力的企業降低入市門檻，促進中國市場的資金流通與發展，但中國特色的審核機制最終還是使真正有能力的企業選擇了在境外上市，因為許多優秀企業發現，要在創業板上市需通過層層選拔，其過程成本遠遠要大于在境外上市的成本，比如一些創新企業拿到訂單想要上市融資，可是排隊等候的時間及成本是他們等不起的，于是，最終這些優秀的創新企業還是會選擇在境外上市，這也導致了一些真正優秀的企業流失到境外，投資收益隨之流失到境外。而留在中國市場的創業板公司很多業績一塌糊涂，但他們沒有了優秀企業的競爭壓力，沒有了市場本應自發形成的并購等壓力，失去了集資建設企業的初衷，惡性循環成為了個人謀取利益投機賺錢，我們說創業板從最初的天堂瞬間到了地獄，正是這個原因。許多大股東在干了幾年后辭職套現，惡性循環越發嚴重，也導致了整個中國股市投機的現狀。所以說只有企業自身提高業績才是提升整個中國股市的根本，這是宏觀經濟調控也無法解決的問題。

　　話題二

　　優先股制度是否能化解IPO亂象

　　證監會新聞發言人日前在新聞通氣會上表示，將在條件成熟時盡快推出優先股。根據證監會主席肖鋼的部署，5月向國務院報送優先股試點方案。這也意味著進入6月后，優先股試點方案已經報送國務院了。盡管優先股的推出目前還沒有明確的時間表，但證監會新聞發言人的表態還是讓市場對優先股的推出充滿了期待。究竟優先股能否化解當前的IPO亂象呢？

　　陶英杰：優先股發行主要還是應用于一些經營穩定，凈資產收益率高的上市公司，比如藍籌股板塊可能會受到一些影響，會為藍籌股板塊的再融資及市場擴容減輕一些壓力，但對于中小板及創業板的影響不大。因為優先股不同于普通股有穩定的股息率，在利潤分紅及剩余財產分配的權利方面優先于普通股，無論企業狀況如何一般都會給投資者分紅，發行優先股的企業自身要對未來發展有一個很好的把握，因此一些中小板及創業板上市公司都不大會選擇發行優先股。

　　市場機制的完善是關鍵，比如對于作假企業重罰措施怎樣制定，是否可以一旦發現有上市公司作假將永遠被踢出A股市場等諸如此類的明確法律條例出臺。細化規則，規范制度才是IPO重啟之前所最應該做的。

　　石建勛：優先股制度對于IPO影響不大。現在IPO市場最大的問題是公司上市不是為了集資發展企業，而是大股東及PE為了個人利益而進行的圈錢套現行為。如果抱著這樣的初衷，很多上市公司及大股東顯然是不愿意發行優先股，因為優先股是不能上市的，不能流通的，所以就無法讓他們進行套現行為。因此優先股的實施是一個非常復雜的過程，現在也只是醞釀階段，之前的IPO改革意見中也未提到優先股問題。如果上市公司紛紛愿意發行優先股，對于整個市場來說自然是一件大好事，但結果如何需拭目以待。

　　孫立堅：我不贊同優先股制度能化解IPO亂象這種說法。優先股是一個金融的創新手段，特別在中國這樣一個投機的股市環境，是穩定股民收益，增加投資者財富性收入的一個利好消息。但它對于整個IPO市場的影響卻非常有限。優先股可以提升一部分投資熱情，但投資熱情最終還是要依靠企業自身業績的增長，優先股只是一個很小的調控手段，不足以改變結構性利空。

　　之前有評論提到的大股東的股權霸主地位可以因優先股制度而得到限制，但我認為將大股東股權轉成優先股等說法都是異想天開。因為優先股是不享有決策權的，那就牽涉到大股東的決策權放棄問題。大股東為何要放棄呢？即使愿意放棄了，股權分散了，但這對于整個企業的發展又有何好處呢？大家都平分股份，沒有一個有絕對決定權的股東站出來，這對于企業的發展是不利的，股東都缺乏激情，又不想因自己的提議讓其他股東搭了便車，企業的發展就會失去動力。因此這樣的說法根本站不住腳。

　　還有一些說法是優先股可以緩解國有控股和市場化之間的矛盾，但國有股可以轉為優先股也是有問題的。國有股轉為優先股就意味著普通投資者可以持有這些優先股，國有股原本是為了對于企業的投資的支持，而現在是把這個工作交給了普通股民，這也是行不通的。原本應該是企業有投資價值，發行了優先股，股民覺得不錯然后去買它的優先股，現在則變成了企業因國有股轉變就有了優先股，由股民去接手，這是一個顛倒的邏輯，是調控手段造成的，而不是市場化的產物。

　　話題三

　　優先股制度的關鍵點是什么

　　發行人發行優先股，不再是“白圈錢”，而是必須要付出成本，即按優先股股份，每股必須支付固定的股息，而且這個股息率遠遠高于銀行存款利率。這樣是否會導致推出后“無人發行”？在優先股發行制度的設置上，應該要注意哪些因素？

　　陶英杰：發行優先股的企業對于自身的未來發展狀況要有一個很好的把握，只有穩定發展，有穩定凈資產收益率的企業才適合發行優先股。由于發行優先股企業需要固定支付股利，因此這也自然會成為一項財務負擔，影響了企業的擴大再生產。因而企業在決定是否發行優先股時也要根據自身經營狀況來判斷。

　　孫立堅：發行優先股在政策上首先要注意如何評判可以發行優先股的企業，理論上應該讓業績好的企業發優先股，但國家評判往往就是大企業，主要是大企業有國家支撐，融資壓力小，成本低，但資本市場不是靠壟斷企業支撐的。繼續中國特色的審核制度還是會造成將一些優秀企業拒之門外的狀況。

　　另外，優先股可以先嘗試少量的發行，因為如果規定新上市公司要發優先股等強制手段或導致股市資金被鎖住，因為優先股是一個不能上市流通，通過分紅利的盈利方式，像現在資金被鎖在房地產市場的狀況一樣，大量優先股的發行也會鎖住資金，導致其他普通股的股價下跌，投資者無法靈活運作資金炒作其他股票，缺少資金流通從而使得整個股市低迷，壓制股市指數，因此任何手段在牛市都是錦上添花的事，但在熊市就必須要多加考慮，謹慎而為，本質不改變，整個股市的命運還是難以改變。

　　話題四

　　怎樣的“改革”才能徹底拯救IPO

　　要解決當前新股市場的“頑疾”，光靠優先股發行是不夠的，讓中國資本市場的新股發行走上正軌，還需要哪些關鍵政策的落實？究竟怎樣的“改革”才能徹底改變目前的IPO市場亂象？

　　石建勛：新股發行制度的徹底“改革”主要還是應依賴于市場制度，定價制度，約束機制，及處罰體制等的完善，這也是IPO重啟的關鍵所在。現在最大的問題是要改善整個市場的投資環境，更好地保障投資者的利益，而不是為融資者圈錢服務，只要投資環境變好了，IPO重啟才是水到渠成的事情。

　　孫立堅：根本解決的對策首先要使上市公司的業績做好做強，這樣資本市場的信心才會上升。要擺脫國家推動收購，國家調控的方式，完善市場化機制，投資者投票替代審核制，市場化替代中國特色，市場自發把關，制定退市、并購等制度來約束企業行為，實施淘汰制，提高競爭力。在國外，大股東每天上班第一件事就是看自己公司的股價，一旦下跌就立刻采取措施彌補，因為如果不管不顧也許當天股市收盤時就會被通知“被收購”，而國內的股東們根本不用擔心這些，因為不存在如此激烈的競爭環境，也不是市場說了算的狀況。所以我們必須要改變這個現狀，通過競爭留下的才會是最好的，任何包括優先股在內的金融手段和工具都是把雙刃劍，有好的一面必然有壞的一面，特別在熊市的環境下，有時非但影響有限，往往會加劇現狀的惡化，只能說如今任何調控手段都無法徹底改變股市的利空現狀，只能靠企業自身利益的提高和制度的保障。

　　【名詞解釋】

　　優先股是相對于普通股而言的。主要指在利潤分紅及剩余財產分配的權利方面，優先于普通股。

　　優先股有兩種權利：

　　A。在公司分配盈利時，擁有優先股票的股東比持有普通股票的股東，分配在先，而且享受固定數額的股息，即優先股的股息率都是固定的，普通股的紅利卻不固定，視公司盈利情況而定，利多多分，利少少分，無利不分，上不封頂，下不保底。

　　B。在公司解散，分配剩余財產時，優先股在普通股之前分配。

進入【新浪財經股吧】討論