從2008年中小板新上市公司平均發行市盈率及上市首日平均漲幅情況來看，隨著市場整體估值水平降低，新股定價水平和上市后一二級市場差價都比以前有明顯下降，這說明：

　　(1)市場對新股發行定價構成了更大約束，多數新股定價不再依靠監管部門30倍市盈率上限的“窗口指導”，這對于證券市場的長遠健康發展是一件好事；

　　(2)盡管詢價制也存在進一步完善的必要，但新股詢價制使市場定價的作用得以有效發揮。

　　三、適度的監管確保了

　　詢價制的有效運行

　　證監會對新股詢價改革一直以來也都實施適度的監管。主要監管措施體現在以下方面：

　　一是對保薦機構研究報告制作、路演推介組織以及信息披露等提出監管要求，特別關注保薦機構出具的投資價值研究報告對于新股定價的結論性意見。

　　二是對詢價對象的資格和報價行為加強監管。目前，詢價對象包括基金、券商、保險、信托、財務以及QFII等六類機構。證監會對這些投資者分別設定了不同的準入條件，只有符合條件的機構才能成為詢價對象。同時對詢價對象的報價、申購行為進行持續監管。

　　2007年8月，證監會根據《證券發行與承銷管理辦法》(證監會令第37號)第十七條的相關規定，對2006年度詢價工作中頻繁出現報價高于發行定價卻未申購、報價與申購行為不一致的3家詢價對象，采取了責令整改、整改期間(三個月)暫停詢價業務的監管措施；對報價缺乏誠信、情節比較嚴重的17家詢價對象發函警告，要求這些公司切實遵循誠信原則，提高研究定價能力，加強內部管理和風險控制，改進詢價工作。上述17家機構包括8家基金管理公司，7家證券公司，1家信托投資公司，1家財務公司。

　　證監會將保持對詢價對象相關行為的持續監管，對報價不誠信、定價水平低甚至惡意抬高報價、擾亂市場的少數詢價對象，將適時采取監管措施，直至取消相關詢價對象的新股詢價和配售資格。

　　三是對定價異常情況進行窗口指導。詢價制實施以來，新股價格基本上是由發行人和承銷商在機構投資者報價的基礎上自行確定，證監會進行窗口指導，以防止出現定價過于偏離上市公司基本面的情況。

　　可見，詢價制度實施以來，IPO已初步形成了發行人、投資銀行和機構投資人通過路演、推介等溝通程序后，通過投資者報價申購從而確定價格的市場化定價機制，而市場對IPO發行定價構成了更大約束，詢價制使市場定價的作用得以發揮，證券市場資源配置效率得以提高，IPO定價市場化改革取得初步成功。

　　四、市場化改革將

　　引導IPO抑價率水平理性回歸

　　在我國證券市場市場化改革的取向下，發行制度無疑將進一步市場化，以往高企的IPO抑價率必然存在一個理性回歸的過程。

　　一是進一步完善發行市場化機制，強化新股發行的市場約束功效，釋放IPO抑價率偏高所帶來的市場風險。

　　二是倡導理性投資，合理引導市場投資行為。如前所述，在我國證券市場上IPO抑價率高企的重要原因在于市場上投機資金的推動和二級市場的定價不理性。隨著我國證券市場“轉軌+新興”的雙重制約因素正在減弱，新股發行的市場化約束機制正在凸現，新股高抑價率的“神話”正在打破。在此，我們有必要倡導理性投資，借鑒新興市場發展的國際經驗，投資者應對一級市場投資持有適度的期望回報率，回避過度投機的市場風險。

　　三是完善信息披露機制，提高市場透明度，減少市場信息不對稱性。根據信息經濟學觀點，“IPO抑價之謎”最根本的原因在于證券市場的信息非均衡。一個國家或地區的市場發育程度越低，市場透明度越差，不同投資者之間的信息差異也就越明顯，IPO的抑價率也就越高。從新股發行者角度而言，上市公司和保薦人(主承銷商)有必要加強與廣大機構投資者的信息溝通，強化新股發行的推介工作，減少上市公司和投資者之間的信息非均衡程度，從而提高新股IPO定價過程中的公司相關信息的滲透能力，提升信息傳遞效率和新股發行定價效率。

　　四是進一步完善詢價機制，規范機構投資者行為，進一步提升市場化發行機制的價格發現功能。監管部門在完善發行機制前提下，有必要繼續加強證券監管力度，嚴厲打擊證券市場的不規范行為和內幕操縱，從而進一步提升新股發行定價效率和IPO價格發現功能。

　　(作者單位：平安證券)

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