(二)、詢價制下的IPO高抑價仍處于相對高位的主要原因在于二級市場的非理性。

　　IPO抑價現(xiàn)象普遍存在于世界各國的股票市場。根據(jù)市場統(tǒng)計，亞太新興市場的新股發(fā)行抑價率為60-80%之間，而歐美股市的新股發(fā)行抑價率為15-20%；轉(zhuǎn)軌國家的新股發(fā)行抑價率為150%左右，而非轉(zhuǎn)軌國家的新股發(fā)行抑價率為25%左右。而從IPO抑價率指標看，我國的高抑價率仍然體現(xiàn)了“新興+轉(zhuǎn)軌”的雙重市場特征，其中一個重要原因在于二級市場的非理性，主要是由一二級市場的巨大的價格差距拉動所導致的，并不是一級市場定價過低，從絕對定價水平看，許多股票的實際發(fā)行市盈率仍然高達30倍，高抑價率現(xiàn)象更多是特定時期投資者心理與市場暫時供需失衡的產(chǎn)物，但高溢價難以持續(xù)。以拓邦電子為例，上市后的走勢已經(jīng)非常清楚地證明了這一點。其上市首日換手率高達81.85%，漲幅達472.52%，上市第二天開始連續(xù)5個跌停，其后股價繼續(xù)陰跌，股價從最高的71.00最低下探到16.40元。目前詢價制度下大部分新股的發(fā)行價格是合理的，基本反映了其在一定時期內(nèi)的合理價值。

　　(三)在二級市場定價極度扭曲的情況下，窗口指導能有效降低新股定價的非理性。

　　在新股定價市場化之后，任何一個獨立的市場，一級市場的定價機制必然是以二級市場的定價機制為基礎(chǔ)的，對于A股市場來說，二級市場定價機制中的扭曲也會影響到一級市場的定價有效性。這里的A股市場定價機制中的扭曲包括兩層含義：一是整體市場估值水平或定價的扭曲或是高估；二是市場估值水平的結(jié)構(gòu)性分化，一部分上市公司估值的合理與另一部分上市公司的估值水平過高相共存。

　　詢價制實施的目標之一是試圖通過對一級市場的價格松綁以此來縮小一、二級市場的價差，但這里明顯地隱含了一個重要的條件，即股票二級市場是有效率的。假如二級市場運行確實是有效率的，交易價格反映了其標的物的真實價值和帕累托最優(yōu)狀態(tài)的均衡價格，那么隨著一級市場定價的完全市場化，確實會帶來發(fā)行價格向代表其真實價值的價格進行回歸，從而使得IPO抑價率回歸到合理水平。但由于我國證券市場的初期發(fā)展特點，非市場有效或弱式有效性決定了證券二級市場的價格發(fā)現(xiàn)功能較弱，二級市場的價格并不能代表其真實價值，二級市場的交易價格也不是最優(yōu)狀態(tài)的均衡價格。因此，在二級市場定價扭曲的情況下，一級市場的完全市場化定價并不會帶來一級市場價格向二級市場價格的自然回歸，完全以股票二級市場市價為基礎(chǔ)確定的發(fā)行價格還算不上真正的市場化定價，特別是在二級市場行情出現(xiàn)爆發(fā)式增長的情況下，有必要對詢價制度實施窗口指導。

　　(四)隨著市場估值水平的回歸，市場對新股定價構(gòu)成了更大約束，新股詢價制度使市場定價的作用得以有效發(fā)揮。

　　2008年以來，股票市場發(fā)生了巨大的變化。以中小板為例，二級市場平均市盈率由年初最高的90.83最低下降至31.04，市場整體估值水平下降較大，巨大的波動也表現(xiàn)了二級市場本身的非理性。截至7月21日收盤，2008年上市的57家公司中有6家處于破發(fā)狀態(tài)；上市以來累計漲跌幅指標，共50家表現(xiàn)為負值，顯示股價一直處于下跌趨勢之中，新股市場表現(xiàn)情況與市場指數(shù)表現(xiàn)趨于一致。而2008年初至今，IPO發(fā)行市盈率平均數(shù)為27.30倍，對應市場指數(shù)區(qū)間來看IPO平均發(fā)行市盈率位于24-30倍之間，波動不大且逐漸降低；發(fā)行市盈率與去年相比明顯降低。而從網(wǎng)下發(fā)行電子化以來，IPO抑價率只有76.33%，基本符合目前我國“新興＋轉(zhuǎn)軌”的市場現(xiàn)狀。