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　　民生證券A股策略周報：真正的關鍵先生

　　來源：民生證券 牟一凌，紀博文

　　國內的焦點：樂觀的信號正在出現。本周，在地產紓困、疫情防控進一步精準優化等利好政策落地后，A股市場出現了明顯的上漲。我們在11月6日《風云再起》中指出的“在底部可知、向上空間未知的市場中，任何好的消息可以被放大，但壞的消息影響可能相對有限”的觀點正在得到市場的驗證。本周市場持續反彈，直接原因是利好政策落地催化下投資者預期的改善。此前在10月23日前后，投資者的預期已降至最低點，而我們轉向樂觀。本周利好政策的落地向投資者傳達出明確的積極信號，穩定經濟發展仍然是最為重要的工作之一，市場預期修復趨勢已經確立。未來基本面的數據驗證將逐步重新具備參考價值。

　　海外的焦點：緊縮預期的緩和，大逆轉正在孕育。本周美國聯邦基金期貨市場隱含12月FOMC議息會議加息75bp的概率大幅下降。預期轉變的動力來自于兩方面：第一是通脹增速超預期下行，本周公布的10月美國CPI同比增速下降至8%以下，同時核心CPI同比增速從上個月6.6%的40年高點開始下降；第二是美國勞動力市場出現轉弱跡象，10月美國失業率開始上升、新增就業人數回落，同時平均時薪的同比增速也有所下降。過去一段時間全球最大的經濟體在拋售實物庫存的同時，不斷收緊自身貨幣供應，掩蓋了大宗商品供給不足的矛盾。然而低庫存的力量其實一直在累積，一旦美國經濟陷入衰退，貨幣和實物之間的關系將再次逆轉。我們在此前報告中已經復盤，所謂大宗商品下跌的衰退交易，往往發生在衰退之前，衰退過程中往往沒有衰退交易。

　　彈性最大的方向。第一，在過去一段時間，大宗商品的實物屬性并沒有遭遇過大挑戰：體現為下跌更多由遠月預期所驅動，交易者更多為投機性凈多頭的減少為主，金融屬性部分的下跌構成了主要原因。大宗商品價格作為美元的函數，美元一旦走弱后其在低庫存下的反彈可能未來將強于其他金融資產。第二，并非所有大宗商品都是俄烏沖突的受益者，歐洲制造業的能源短缺一直困擾著有色金屬的需求，6月8日以來由于運輸天然氣的美國自由港發生爆炸更是造成了以銅為代表的有色金屬的快速下跌，隨著歐洲天然氣儲備進程的持續取得進展，天然氣價格持續下行標志著歐洲短期出現能源危機的可能性下降，可能會修復在歐洲受損的有色金屬需求預期。第三，目前來看，即使在經濟下行壓力最大的時期，上游企業產能利用率的歷史分位數和絕對水平遠高于中下游，中國經濟正在逐步進入復蘇預期階段，新的防控格局下也許會扭轉部分制造長期優于消費服務的場景，然而在當下投資者為中下游領域誰可能領銜復蘇爭吵不休時，上游反而有望成為未來彈性最大的方向。

　　把握彈性最大的方向：當一切美好都發生時，有色金屬可能是彈性最大的方向，它同時可能是最未被投資者搶跑和博弈的領域。即使不能充分排除不確定性，但它可能同時也成為了年末部分投資者“逆轉大局”的絕佳品種，這反過來也會強化趨勢。當然，中長期我們對“資源優于制造，勞動力優于資本，實物優于金融資產，重資產優于輕資產”的主線應該投去更多目光。維持對于大宗商品對應行業的年度級別推薦：有色（銅、金、銀、鋁、鉬）、油以及大宗商品運輸、（油運、干散運）、煤炭；國內經濟修復下，代表國內“核心資產”的滬深300會逐步修復，關注：房地產、大煉化、啤酒；（3）成長領域看好元宇宙（傳媒為主）。

　　風險提示：政策落地效果不及預期，美聯儲超預期加息。

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責任編輯：常福強