改革預期+主題推動 關注國防軍工三大機遇
●參考國際經驗，專業化整合和資本化運作是世界航天軍工行業的一大發展趨勢。近期航天系股票較活躍，市場對兩大航天系集團旗下公司資本運作預期不斷升溫
●我們看好三大軍工集團及下屬上市公司：航天科技與航天科工集團以及電子科技集團。從基本面來看，航天系以及電子科技集團都具有“大院所、小上市公司”的特征，集中了大量實力雄厚的軍工科研院，以研發帶動產業鏈發展的前景廣闊。另一方面，研究所資產占比高的航天系以及電子科技集團的資產證券化率仍然較低，具有很大的提升空間
●2015年預計有更多的軍工領域進一步加大對民資的開放力度：一方面將直接利好具有軍品生產資質的民企，未來上市公司也可以通過兼并重組等模式切入軍工行業；另一方面，混改模式能充分享用軍工集團下屬企業的豐富資源以及民企資金和創新的雙重利好
⊙川財證券
自4月中旬以來，國防軍工板塊進入加速上行階段，漲幅高達57.1%。在此期間大盤進入調整期、上行途中震蕩加劇，滬深300指數上漲16.41%。今年年初至5月25日，滬深300指數累計上漲40.04%，國防軍工板塊上漲98.29%。在軍工板塊二級子行業中，4月中旬以來地面兵裝漲幅最高，達70.24%；航天裝備與航空裝備分別以56.82%和57.82%占據第二、三的位置；船舶制造上漲54.23%。
我們繼續看好該板塊接下來的相對表現，主要邏輯在于2015年軍工板塊投資的三大主要驅動因素將持續發力，以及短期市場整體估值水平的整體抬升。強軍是富國的基礎，軍民融合已上升至國家戰略的新高度。總裝企業的資產注入以及資產證券化是長期驅動力，而平臺的整合和科研院所的改制將是直接的催化劑。
我國在9月將首次舉行反法西斯戰爭勝利70周年閱兵，期間將大量展示國防科技的最新成果，加上政策預期較高，市場焦點效應強烈。短期影響在于牛市思維下市場整體估值的抬升，我們預計板塊在中期將有穩健表現，并在配套政策出臺時迸發大的投資機會。
改革為軍工行業提供長效動能
作為國企屬性最顯著的行業，改革無疑是軍工行業的長期投資主線，目前我國國防工業中堅力量是十大軍工集團，國企屬性顯著將直接受益于國企深化體制改革帶來的政策紅利，并且在近兩年將得以彰顯。
我們認為軍工行業的改革有以下幾個突破口：
1、平臺的整合：產業平臺、資本平臺的集聚效應，大軍工集團的強強聯合。
2、資產證券化是長期驅動力，研究所的改制和資產注入將是新一輪軍工體制改革的關鍵。
3、“民參軍”的不斷推進，包括民營資本參股軍工行業以及軍工高科技技術為民所用等多方面內容。
產業平臺整合 航天系有望引領板塊上行
在前期中國船舶系、中國核電系的合并，資產重組傳聞不斷推高板塊市場預期后，航天系資本運作預期將作為新的主題為軍工板塊加溫。一方面，4月開始航天系軍工集團互動緊密。4月10日，中國航天科工集團公司與中國航天科技集團公司的黨組領導，在就如何深化雙方戰略合作舉行座談交流，期間強調在中國航天走出去的進程中需要強強聯合、在推動國家工業發展、“一帶一路”戰略實施和軍民融合重大項目、企業資本運作、國際化發展等方面取長補短，相互幫襯，其戰略意圖宏大。
另一方面，近期航天系股票動作較多，市場對兩大航天系集團內公司資本運作的預期不斷升溫。同時參考國際經驗，專業化整合和資本化運作、產業化發展是世界航天軍工行業的一大發展趨勢。
科研院所改制 今年資產證券化的一大推動力
2008-2011年間，中航工業資產證券化帶動了第一波軍工牛市行情；2013年以來，軍工資產證券化預期的再啟動帶動行業再次走高。站在目前時點，我們認為這一輪資產證券化效應還遠未結束，將疊加上國企改革主題雙輪驅動軍工板塊的上漲行情。
由于我國一直以來的軍工產業配置采取廠所分離模式，未來研究所改制和資產注入政策是需要密切關注的重點。我國最尖端的軍工技術均蘊藏在廣大軍工科研院所中，十大軍工集團集中了200余軍工科研院所，既是國防建設的主要力量，也是國民經濟建設中的重要科技隊伍。一旦改制成行，一方面科研院所生產產品的高附加值、高盈利性將給相關上市公司的資產、盈利和投資價值帶來大幅度提升空間；另一方面，軍工事業單位改制也將推動改制后資產不斷進入資本市場，從而使得軍工行業在資本市場的參與下更加市場化，利于創業業務的持續發展。
因此我們認為，科研院所改制2015年有望看到更多實質性進展。關于科研院所改制的推進，有直接影響力的政策為2010年的“國發37號文”，以及2011年的《關于分類推進事業單位改革的指導意見》。前者明確提出要在三到五年內使軍工科研院所改革取得積極進展，后者提出要在今后5年之內基本完成從事生產經營活動的事業單位的轉企改制，從時間推演下來今明兩年處于重要的破局位置。此外，前期影響改革進程的一個制度原因在于軍工研究所的特殊性，研究所改制需要軍工集團以及國務院多重部門批準，項目繁瑣。今年國企改革進程整體提速，相關審批制度有望較快的改善。
科研院所改制下的投資機會，我們主要看好三大軍工集團及下屬上市公司：航天科技與航天科工集團以及電子科技集團。從基本面來看，航天系以及電子科技集團都具有“大院所、小上市公司”的特征，集中了大量實力雄厚的軍工科研院，以研發帶動產業鏈發展的前景廣闊。另一方面，目前十大軍工集團旗下上市公司數量增長、資產證券化水平不斷提升。而相較于中航工業等進程較快的集團，研究所資產占比高的航天系以及電子科技集團的資產證券化率仍然較低，具有很大的提升空間。
軍民融合是國家戰略 關注兩端投資機會
國務院發布的《中國制造2025》中強調，目前我國制造業的主要問題之一是自主創新能力弱，并且關鍵核心技術與高端裝備的對外依存度高，產業升級迫在眉睫。由于國防軍事具有強對抗性和保密性，軍工產業具有知識密集型特征，并且相關產品從內到外均對制造工藝有極高要求，對延伸的產業鏈帶動效應強。因此，加大國防軍工投資以及推進軍民融合戰略，能夠從技術端有效推動整體工業企業的產業升級。對此，我們看好信息化相關標的，主要集中在中國電子科技集團以及兩大航天系集團。
軍民融合上升為國家戰略，成為中國強軍夢的重要拼圖。今年3月，習近平主席在出席十二屆全國人大三次會議解放軍代表團全體會議時把軍民融合發展上升為國家戰略，開創強軍新局面，加快形成全要素、多領域、高效益的軍民融合深度發展格局。隨后工信部印發了《軍民融合深度發展2015專項行動實施方案》，國防科工局也印發了《2015年國防科工局軍民融合專項行動計劃》。我們認為，領導層在深化軍事工業改革，以及引導民資參與軍工生產上有堅定的決心和迫切的意愿，多項政策在今年落地的確定性很高。
從國際經驗來看，推進軍民融合是軍事工業科技化進展的必經之路。隨著高科技在武器裝備系統上不斷廣泛和深化的運用，軍、民用科技將不斷擴散最終相互融合。在這個過程中，國家推進軍民融合不僅有利于科研生產體系的加速完備，同時也將助力國防建設和經濟建設協調發展。
“民參軍”，機會一端在軍企，一端在民企。貫徹軍民融合是保障國家安全，推動國防建設的重要需求。目前，高科技與信息化配備導致國防投資增速需求龐大，軍民融合既有利于民間資本通過合適的渠道進入安全領域，為國防工業拉入新的投資；同時也有利于存量軍工資產的盤活，加快軍工產業向市場化快速邁進。2015年預計有更多的軍工領域將進一步加大對民資的開放力度，有降低民參軍準入門檻或者是提供更多創新型融合模式兩類辦法。
前一種政策放開將直接利好具有軍品生產資質的民企，未來上市公司也可以通過兼并重組等模式切入軍工行業。根據美國的經驗，未來軍方向民企采購部分高新技術是發展主線之一，可以為政府節省大量軍事研發費用。
而后一種混改的模式則能夠綜合軍工企業的豐富資源以及民企資金和創新的雙重利好。目前我國的國防工業自成閉環，軍品的研發和制造都相對壟斷，引入民資有利于將民營企業的技術以及競爭文化帶入軍工體系，也有利于降低軍工企業的采購成本。
受益上市公司代表有：北斗產業鏈的北斗星通、中海達；航空航天系的海特高新、川大智勝、閩福發A、歐比特；導彈產業鏈的高德紅外、金信諾；信息技術行業的積成電子、常發股份、衛士通、杰賽科技。
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