結論：

　　總體來看，我們認為，2009年電力行業(火電)的利潤率水平將恢復到2007年第四季度(圖表5)，但用電需求增長的減緩以及裝機擴張的減少將使電力企業收入增長很小。

　　這里值得說明的是電力行業對盈利各因素的敏感度：煤價變動20元/噸，相當于當前發電量變動2%，我們預計市場煤均價下跌20%，即煤價下跌160元/噸，因此，明年如果煤價大幅下跌，用電需求減緩的影響是相對微不足道的。

　　投資策略：行業評級“增持”

　　短期：

　　2009年最大的短期機會在于煤價的下跌，從煤電當前的關系上看，電力和煤炭行業的形勢已經在逆轉，所謂風水輪流轉。煤價大幅下跌的時間點：2009年3月份之前，即明年煤炭淡季之前，實際上，11月17日秦皇島煤價已出現了大跌。策略：1、對煤價彈性大的公司將最受益：全部是市場煤的公司、神華和中煤的合同煤比例低的公司；2、區域分布：電廠資產分布在經濟發達地區，東部沿海地區的經濟結構與西部地區不同，用電結構中居民和第三產業的比重較大，因此是相對穩定的，受到重工業用電需求的減緩的影響相對較小；3、機組規模大、煤耗低，在2009年用電需求下降的情況下，這類機組將受益于節能調度，增加發電量；4、估值水平。

　　我們認為，龍頭公司仍是投資的首選，其中華能國際、大唐發電、華電國際在龍頭公司中比較符合上述短期策略。

　　長期：

　　經營穩定、現金流好、資產區域分布好、電源結構均衡是電力行業很好的投資標的。我們推薦華潤電力、國電電力、深圳能源。

　　根據我們上述觀點進行盈利預測假設，龍頭公司2009年的每股收益(粗算)如下：華能國際0.47-0.51；國電電力0.35-0.38；大唐發電0.38-0.40；華電國際0.22-0.25；粵電力0.25-0.29；深圳能源0.77-0.8；國投電力0.45-0.48。(基本假設：2009年毛利率恢復到2007年Q4水平；發電量與2008年持平；財務費用與2008年持平)

　　公司調研

　　華潤電力：

　　行業低迷時期，華潤電力仍保持較好的盈利，顯現出了競爭優勢，在當前以五大為代表的電力集團資金匱乏之際，華潤電力充裕的資金支持其繼續擴大資產規模，加速實現收購戰略。華潤電力的發展模式與經營模式與其他電力集團完全不同，引入了華潤集團管理競爭激烈行業的管理方法，公司治理結構和管理體制都非常有效率。除了股權激勵之外，電廠激勵機制分為三個環節的激勵：拿項目、建設、運營，每個環節都有配套獎勵措施，并以同行業較高水平進行考核和獎勵。管理方面，電廠標準化流程管理，既控制風險，又提高效率。2008年合同煤比例大約在50%以上，2009年每股收益HK$1.00-1.2，當前股價HK$12.66。若市場煤價下跌20%以上，公司的利潤率水平將會比2007年還好。合理價值區間HK$14.0-15.6。

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