齊魯證券 李莉

　　投資要點：

　　上半年生產資料出廠價格漲幅將在3%左右，生產資料銷售價格漲幅將在5.0%左右，有色金屬價格整體上將繼續保持高位運行態勢，銅、鋅、鉛等主要有色金屬價格將繼續保持上漲走勢

　　"中國因素"在此輪金屬景氣周期中起到了決定性的推動因素，我國約62%的銅、44%的鋁、30%的鉛和15%的鋅是依靠進口生產的，原料的有效供給已成為制約我國有色金屬穩定發展的瓶頸，金屬行業的景氣周期比想象的要長

　　有色金屬價格的上漲、資產注入、行業并購、產量擴張等使企業利潤激增、投資價值凸現，并且在資源逐漸短缺的時代，我們認為企業對資源的占有量也將成為重要的評判指標，給予擁有更多資源的企業更高的溢價權

　　中金黃金后期將實施定向增發，集團公司金礦資產將進入上市公司，提高每股含金量，在未考慮增發資產進入上市公司的情況下，我們預計公司2007、2008年每股收益將達到0.83元、0.98元，給予買入的投資建議，6個月的目標價55元

　　云南銅業定向增發項目已實施，四礦一廠資產進入上市公司，提升企業業績，我們認為云南銅業2007、2008兩年業績將分別達到1.60元與1.80元,給予云南銅業買入的投資評級,6個月目標價位32元

　　一、生產資料價格全面上漲，有色金屬價格高位運行

　　伴隨著全球經濟的增長，各種資源產品的價格全球性普漲周期比人們的預期要長的多，中印等新經濟的活躍使全球經濟驅動力多樣化，這也決定著資源類企業的長期投資價值。

　　國家發改委價格監測中心新近出臺的一份報告預計，今年第二季度生產資料價格將繼續呈現溫和上漲的態勢，生產資料出廠價格將上漲2.7%左右，生產資料銷售價格將上漲4.0%左右。發改委預計，上半年生產資料出廠價格漲幅將在3%左右，生產資料銷售價格漲幅將在5.0%左右。從產品分類上看，有色金屬價格整體上將繼續保持高位運行態勢，銅、鋅、鉛等主要有色金屬價格將繼續保持上漲走勢。

　　二、"中國因素"在此輪金屬景氣周期中起到了決定性的推動因素

　　中國6種LME金屬加權后的平均產量和消費量分別占世界總產量和消費量的約20%。主要金屬供需短缺狀況短期內無法解決，仍需要大量依靠進口。而目前我國有色金屬礦產資源的基本狀況是銅資源嚴重不足，鉛鋅保證程度不高，鋁資源數量不多、質量不好，鎢、錫、鋅資源過度開采；我國約62%的銅、44%的鋁、30%的鉛和15%的鋅是依靠進口生產的，原料的有效供給已成為制約我國有色金屬穩定發展的瓶頸。我國有色金屬工業也依然是原料進口主導型的行業。

　　三、有色金屬行業投資重點

　　有色金屬行業利潤持續增長是我們投資的關鍵，在策略上我們關注三個方面的企業投資要點：1、有色金屬價格的上漲使企業利潤增加，同時給個股帶來的投資機會；2、重點企業通過資產注入、行業并購、產量擴張等產業運作使利潤激增、投資價值凸現；3、在資源逐漸短缺的時代，我們認為企業對資源的占有量也將成為重點評判的指標，給予擁有更多資源的企業更高的溢價權。

　　我們看好銅、鋁、鎳、錫、黃金、稀土等行業中的企業在產量擴張、價格上漲、資源并購等方面的投資機會，重點推薦云南銅業(000878)與中金黃金(600489)兩個企業。

　　四、中金黃金——后期定向增發、提高每股含金量

　　三月世界黃金協會公布的數字顯示：2006年黃金供應較為緊張，比2005年的供應量下降了13%，為3451噸。原因是各國央行凈銷量銳減，生產商凈對沖量幅度激增，這些因素使總供應量減少了657噸。同時，礦山產量也減少了56噸。但2006年黃金需求仍然創歷史紀錄：工業需求達458噸，創歷史新高；首飾銷售金額按美元計算達440億美元，創歷史紀錄；投資需求按噸數計算比2005年高出7%，按美元計算高出45%；黃金基金(ETF)及類似產品持有噸數比上年同期增加27%。

　　從數據分析，我們認為供應面的趨緊、貨幣因素與對通貨膨脹的擔憂、官方黃金儲備潛在的巨大需求、地緣政治因素的不穩定等多重因素將支撐未來金價持續走高。我們預計未來兩年國際黃金價格的均價在675美元/盎司。

　　中金黃金(600489)是中國黃金集團的直屬企業，唯一一家國家級黃金開采、冶煉上市公司。公司2006年總產金量約40噸，其中礦產金約5噸左右，總產銅量15000多噸，其中自產礦產銅約10000噸，還有大于5000噸的冶煉銅。在公司的利潤構成中，銅與金的銷售利潤所占比例都在45%以上。今年第一季度得益于國際黃金價格與銅價的雙雙走高，公司取得每股收益0.2元的收益。

　　公司于今年年初改組公司領導層及董事會成員，意味著后期集團公司和股份公司的資產整合已經箭在弦上。4月20日已公告定向增發事宜，以公告前二十個交易日公司股票均價的90%定向增發13000萬股。定向增發后，中國黃金集團公司持有中金黃金股份比例將不低于45%。通過定向增發，集團公司的礦產資源將逐漸值入上市公司。

　　公司尚未對增發標的資產的具體情況進行公告。根據本次發行后中國黃金集團公司持有中金黃金的股份比例將不低于45%測算，中國黃金集團此次最低認購5000萬股。比較山東黃金定向增發評估資產及儲量，按保守估計中金黃金此次非公開發行股份標的資產價值約在35億元～44億元之間。增發完成后中金黃金總儲量保守估計為208噸，趕超山東黃金。

　　全面考慮增發之后總股本擴張等因素，比較A股市場中的兩只黃金采掘、生產類企業股票，山東黃金目前每股含金量約為0.65克，中金黃金保守估計每股含金量0.51克，仍然稍低于山東黃金，但再加上銅的資產，中金黃金的絕對價值應稍高于山東黃金。

　　在未考慮增發資產進入上市公司的情況下，我們預計公司2007、2008年每股收益將達到0.83元、0.98元，給予買入的投資建議，6個月的目標價55元。

　　五、云南銅業——四礦一廠資產進入上市公司、業績激增

　　今年1-4月份，中國銅進口強勁增長是支撐2007年銅價回升的最大驅動力。根據國際銅業研究組(ICSG)在今年3月月度報告中預計全球銅供應過剩量將從2006年的36.1萬噸減少至17.5萬噸。發改委數據顯示，2007年1-4月份，我國進口未鍛軋銅76.62萬噸，比去年同期增長130.6%；進口銅材同比略降4.0%；進口銅精礦實物量152萬噸(含銅量約45.6萬噸)，比去年同期增長24.6%；進口銅廢碎料實物量162.83萬噸(含銅量約40.7萬噸)，比去年同期增長16.1%。出口未鍛軋銅0.96萬噸，比去年同期下降90.3%；出口銅材15.41萬噸，比去年同期下降15.3%。2007年1-4月份，中國凈進口各種銅產品及原料含銅量約185萬噸，比去年同期增加75萬噸，增長68.2%。

　　銅價雖然波動幅度較大，但在市場需求與美元貶值的背景下，我們預計未來兩年國際銅價均價維持7000美元/噸以上的價格。

　　云南銅業(000878)是一家以銅冶煉為主的企業，目前銅精煉能力35萬噸，屬于中國銅冶煉行業前三強。隨著定向增發以及未來集團資產不斷注入，公司將逐漸成為資源與冶煉一體化的公司。

　　公司的主營業務收入構成比較穩定，主要為電銅和銅桿銷售，2006年二者合計占主營業務收入的89.02%。2003-2006年電銅收入分別為28.96億元、46.92億元、92.93億元、202.92億元；占主營業務收入的比重分別70.77%、65.23%、69.33%及72.31%，顯示出電銅銷售為公司業務收入主要來源。公司電銅收入持續增長的主要原因：一方面，銅產品價格的持續快速增長，03-06年電銅均價分別1.5萬、2.7、3.5、6.3萬元/噸。另一方面，公司的電銅產銷量增加，03-06年分別為19、22、32、36萬噸。

　　公司通過定向增發收購云銅集團的玉溪礦業、楚雄礦冶、迪慶礦業、金沙礦業4家礦山股權，使公司擁有銅資源總儲量達148.93萬噸，平均品位為0.93%。使原材料瓶頸得到徹底改觀，提升2007年業績。

　　另外未來兩年公司產能也進一步擴張，滇中有色的粗銅冶煉項目將在08年達到10萬噸的產能，新進入公司的玉溪礦業下屬的易門銅業也將逐漸將產能擴充至10萬噸，公司的粗銅冶煉能力將從目前的25萬噸提升到40萬噸。公司正在新建兩個電解精煉項目將新增電解銅產能28萬噸，屆時公司電解銅產能將達到63萬噸，公司將成為國內第二大電解銅生產商。后期云銅集團的其他礦山將會逐漸注入上市公司，公司將會成為國內最具成長性、最具投資價值的銅業公司。預計到2010年左右，云銅集團的全部銅資產將整合入股份公司，公司將控制1000萬噸的銅資源量，年產銅精礦40萬噸，精銅及銅材60萬噸，成為資源性一體化的大型銅業公司。

　　綜合以上分析，我們認為云南銅業2007、2008兩年業績將分別達到1.60元與1.80元,給予云南銅業買入的投資評級,6個月目標價位32元。