Seeking Alpha分析師Bashar Issa詳細剖析了超微電腦(SMCI.US)近期的市場動態。他指出，超微電腦在成功聘請新審計師并獲得納斯達克批準將延遲提交的經審計季度和年度業績的截止日期延長至2025年2月25日后，已經實現三個關鍵催化劑中的兩個。這一連串的正面進展推動該公司股價自那時起飆升了73%。然而，第三個催化劑——司法部調查的有利結論——尚未達成，且超微電腦仍面臨一系列挑戰，全面復蘇之路依然漫長。

據了解，Bashar Issa在之前的文章中詳細闡述了超微電腦即將面臨的三大催化劑。首要的是，超微電腦成功說服納斯達克延長其提交年度報告的截止日期，此舉有效緩解了市場對該公司退市風險的擔憂，進而觸發了股價的大幅上漲。其次，超微電腦迅速聘請了新的審計師，并有望最終發布其年度報告，這一進展有望解決當前的合規問題，為公司帶來正面影響。最后，超微電腦需解決與司法部的調查相關的問題，并找到一條明確的路徑以恢復納斯達克的合規狀態，這將顯著提升市場信心。

盡管超微電腦已成為人工智能(AI)熱潮和全球技術趨勢的顯著受益者，其銷售額在短短12個月內從2023年6月的71億美元增長至2024年6月的149億美元，翻了一番多，但該公司仍面臨多重挑戰。

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一方面，盡管資本需求相對較低，超微電腦仍在積極通過股權和債務市場籌集資金。在截至2024年6月的九個月內，該公司籌集了25億美元的股權資金，同時債務從1億美元增加至17億美元。據報道，本月，超微電腦 與 Evercore 接洽以籌集更多現金。然而，這種籌資行為引發了投資者對其現金周期管理的質疑。

這些跡象明確指向了SMCI在現金流管理上存在的問題，尤其是與銷售增長相關的庫存積累。缺少詳盡的利潤率和盈利能力報告，使得投資者難以分辨SMCI是在追求可持續的利潤增長，還是僅僅為了擴張市場份額而不計成本。值得注意的是，盡管戴爾(DELL.US)和慧與科技(HPE.US)具備與超微電腦相同的業務能力，超微電腦卻因其在AI服務器機架供應領域的競爭地位而成為市場熱潮的主要受益者，尤其是在價格競爭方面。

另一方面，盡管銷售額大幅增長，但超微電腦的市場份額卻有所下降，利潤率也在逐漸收縮。例如，超微電腦尚未披露2024年9月止的三個月(即2025財年第一季度)的審計財務報表。不過，根據上個月發布的新聞稿，公司預計該季度銷售額將介于59億至60億美元，同比大幅增長近180%，較2024年第四季度(截至2024年6月的三個月)報告的53億美元增長了11%。盡管這一增長數據令人鼓舞，但仍低于此前預估的60億至70億美元的范圍。

更引人關注的是，盡管超微電腦實現了兩位數的銷售額增長，但其市場份額似乎正在縮減。以英偉達的AI數據中心銷售額為例，作為市場的一個關鍵指標，其在截至2024年10月的三個月內環比增長了17%，超出了SMCI的11%環比增長率。

同樣，戴爾的數據中心銷售額在截至2024年11月的三個月內激增58%，達到74億美元，而慧與科技在同一時期報告服務器銷售額增長了32%。結合SMCI預計在截至2024年12月的三個月內銷售額將下降的趨勢，這些數據均表明SMCI的市場份額正在遭受侵蝕。

超微電腦目前未經審計的利潤率為13%，顯示出一定的穩健性，但公司預計在接下來的12月季度，利潤率將縮減至12%，這一預期反映了市場競爭的加劇。

在估值層面，Bashar Issa指出，盡管超微電腦的預期市盈率(基于華爾街預測的截至2025年6月的十二個月非GAAP每股收益為2.8美元，對應11倍市盈率)看似具有吸引力，但考慮到其銷售額下降的預期、市場份額的損失、利潤率的下滑、司法部調查的不確定性以及若未能在2025年2月前提交審計報告可能面臨的退市風險，該公司的估值實際上并未被低估。

相比之下，管理良好的LPDDR5和HBM3E內存芯片供應商美光(MU.US)的預期市盈率為14倍，藍籌公司和領先的服務器供應商慧與科技(HPE.US)的交易市盈率為10倍，而戴爾(DELL.US)的預期市盈率為14倍。盡管部分公司的市盈率高于超微電腦，但考慮到超微電腦的增長溢價被剝離(尤其是考慮到其2025年第二季度銷售下滑的預測)，這一估值仍在同行平均水平范圍內。

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Bashar Issa在文章中表達了對超微電腦未來發展的審慎態度。他指出，盡管短期內推動股價上漲的主要因素是超微電腦能否成功提交延遲的審計報告，但長期來看，司法部調查的持續進行以及該公司對現金的無盡需求引發了人們對其現金周期管理的質疑均表明，即使超微電腦成功在2025年2月前提交審計報告，其全面復蘇之路依然充滿不確定性。

值得一提的是，在最近的財報電話會議上，管理層向股東透露，其每股收益的預測是基于6.5億股流通股的基礎上，這比2024年6月季度報告中所提及的流通股數量多出1億股。本月初，超微電腦的首席執行官表達了對公司避免納斯達克退市的堅定信心。

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然而，這一樂觀態度是否站得住腳還有待觀察。不容置疑的是，超微電腦正面臨市場份額的流失和利潤率的縮減，而同樣嚴峻的是，公司正在不斷稀釋股東的權益，并積累更多的債務。

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責任編輯：郭明煜