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　　來源：微信公眾號：“張憶東策略世界”

　　展望海外影響：我們8月22日以來提醒的風險對港股年內的沖擊將趨于鈍化。美聯儲加息、美國大選、意大利公投等風險正陸續釋放，或已提前反應。

　　——市場對于美聯儲12月加息已充分預期。11月2日美聯儲議息會議公布決定，預計前瞻指引中將繼續強化加息預期，但加息對市場的沖擊已提前反應。

　　1）10月28日美國三季度GDP超預期，GDP實際折年環比增長2.9%（預期2.6%，前值1.4%），庫存和凈出口是正面拉動力。但是，美股并沒有按照經濟數據超預期——加息預期提升——股市下跌的路徑演繹，顯示加息沖擊已經提前反映，美股開始反映基本面走強的正面驅動。

　　2）美國10年期國債收益率已經上升至1.84%，較7月初最低時上升了48個基點，已經恢復到英國退歐前的水平。對美國貨幣政策預期的變化而導致的長債收益率回升，或已經告一段落。

　　3）當前美元指數已經接近2016年初時的高位，而對于美聯儲連續加息的預期和避險情緒遠沒有當時強烈，所以，就算是12月加息比去年影響小

　　——11月8日是美國大選日，之后此不確定性消除將有利于美股和港股的表現。

　　1）根據歷史數據分析，大選日后兩個月的年化收益率表現將明顯強于大選日前兩個月。（詳情參考《驢象之爭干擾多空，大選日前有驚無險——美國大選對行情影響之專題研究》興業證券策略張憶東李彥霖）

　　2）特朗普上臺仍是小概率事件。上周希拉里“郵件門”再生變數，候選人差距縮小，但是根據選舉人制度，各州都是winner takes all（贏家通吃）全數取得這個州的選舉人票數，哪怕最后特朗普贏了全國普選票，但是，也不能保證最后勝利，因為希拉里的優勢州都是東西部大州，而特朗普得把搖擺州全拿下來才有希望。從圖4可以看出，希拉里仍占明顯優勢。

　　3）即使小概率事件發生，在美國的政治體系下，特朗普的諸多極端言論更可能僅停留在競選策略層面，最終會打消大家的疑慮。可參考2012年奧巴馬對陣羅姆尼的大選沖刺階段對股市的影響——當時市場最擔心的是對財政懸崖及未來貨幣政策走向產生不同的影響而帶來的不確定性，投資者擔心奧巴馬當選、兩黨分別控制兩會，那么解決“財政懸崖”的過程將更加復雜而漫長，因此，當時美股大幅下跌，但是，大選日之后，白宮很快和國會達成協議，美股恢復上行。

　　——12月4日意大利將進行憲政改革公投，也將有驚無險，距離形成系統性風險還有較大距離。當前民調數據顯示，憲政公投通過和不通過的概率各50%。

　　意大利將進行憲政改革公投如果失敗，可能產生連鎖反應：第一步，總理倫齊或將下臺；第二步，支持率較高的五星運動有可能上臺活躍起來；第三步，這個年輕的政黨曾經承諾一旦上臺將舉行退歐公投；第四步，意大利疲弱經濟環境疊加政治不確定性疊加退歐，意大利主權債務評級將被下調，收益率上升，進一步影響國內經濟，而意大利集中了歐元區約三分之一的壞賬；第五步，歐元區、歐洲銀行體系的風險將上升。第三步之后的風險才是真風險，那已是明年的風險。

　　——短期風險只是戰術性，我們需要從戰略的角度，從全球大類資產配置的維度看港股，近期聯儲加息、美元升值等背景下，新興市場依然跑贏了發達市場。1）過去兩個季度，原油和大宗價格反彈支撐新興市場基本面，而發達國家經濟出現反復，經濟增速差有反轉跡象；2）發達國家特別是歐洲遭遇經濟低迷、負利率、政治問題困擾，風險事件頻發，相反，立足未來數年，新興市場吸引力上升。

　　★展望境內影響：四季度中國供給側改革疊加經濟低位企穩的慣性，改善中資公司業績，疊加深港通之后資金南下，有助于驅動港股出現“估值切換”行情。

　　——四季度經濟增速不是風險因素，結構上看受益于經濟轉型和供給側改革的行業龍頭有望業績持續改善。1）10月制造業PMI51.5%，較上月大幅回升0.8個百分點。2）A股三季報發布完畢，A-H股凈利潤同比降幅縮窄。A-H股以人民幣計價的營業收入三季報同比下降1.56%（中報同比下降3.79%），凈利潤同比下降6.2%（中報同比下降10.86%）。3）重申最新的房地產調控不是全面收緊，對下階段的經濟影響不大，何況財政政策會更積極地托底，房地產投資年內仍有慣性。

　　——港股作為估值洼地，將在年底之前的“深港通”啟動后吸引新一輪的社會財富南下配置熱潮。1）房地產降溫疊加低利率環境，龐大的社會資金會找相對的洼地重新配置。2）高股息具有吸引力，保險資金獲準南下后將加速布局港股；3）二三季度滬港深基金加速發行，將陸續布局港股市場；4）AH溢價雖然從高位有所回落，但是仍有20%，處于2010年以來的較高水平，2010年以來AH溢價中位數在6%，A股熊市中AH溢價往往在0附；5）預計，快則11月中下旬慢則12月上旬深港通將有望開通，諸多藍籌股和細分行業優質龍頭將吸引內地資金。

　　★投資策略：利用震蕩期，積極找機會，為跨年度的估值切換行情做準備

　　——第一，沿著追逐高收益資產的路徑，繼續配置高股息股的機會。根據A-H折溢價率，再結合對應的H股平均股息率，建議在公用事業、銀行、房地產、機械設備、非銀金融、輕工制造等行業中精選高股息低估值藍籌。

　　——第二，“轉型中國”真成長股挖掘+深港通交易性機會。1）在全球經濟低增長、資產低收益環境下，具有成長性的公司是值得長期投資的核心資產。港股擁有特色現代服務業資產（醫療服務、教育、娛樂、生活服務等），以及純正的互聯網基因相關標的。收入增速是成長股的試金石，高營收增長行業是稀缺品，2016年中報顯示科技及現代服務業收入增長明顯好于整體。2）精選那些符合內地資金偏好的中小盤績優股，特別是港股近幾個月行情中未充分反應的細分領域。可以和年底的“深港通”交易性機會疊加，重點挖掘50億-200億港幣市值的優質中小盤股，比如，恒生小型股指數成分股。

　　——第三，精選周期價值股。1）圍繞穩增長+調結構找亮點。下階段在抑制房地產資產泡沫的階段，財政政策將進一步發力穩增長。我們判斷，未來幾個季度財政政策仍將以PPP、基建為主要發力點，如此，建筑、環保、軌交、配網、教育、醫療等領域，將受益于新一輪投資加速。，將受益于新一輪投資加速。2）剩者為王、等機會。周期行業總體仍在調整期，機會多為跌深反彈的博弈。中長期改革轉型與短期維穩守底線的政策取向相互交織，若穩增長方面超預期（貨幣、財政），注意把握周期與投資性行業超預期表現。