北京時(shí)間5月4日晚間，被視為投資者“奧斯卡”的伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway，下稱(chēng)“伯克希爾”）股東大會(huì)如期召開(kāi)，94歲的“股神”巴菲特如同往年一樣盛裝出席，在對(duì)公司報(bào)表進(jìn)行解讀的同時(shí)，回答了有關(guān)AI、蘋(píng)果投資、美國(guó)市場(chǎng)、投資決策接班人等諸多問(wèn)題，有助于投資者更好了解巴菲特的投資哲學(xué)及管理理念。

　　股東問(wèn)答環(huán)節(jié)，一位來(lái)自“約翰·海倫”的提問(wèn)引發(fā)關(guān)注，問(wèn)題指向公司的巨額現(xiàn)金儲(chǔ)備，“你（巴菲特所在的伯克希爾）坐擁1680億美元現(xiàn)金，你今天告訴我們的是，（公司2024年第一季報(bào)披露）現(xiàn)在超過(guò)1820億美元。你（巴菲特）在等什么？為何不至少運(yùn)用一部分現(xiàn)金呢？”

　　這個(gè)問(wèn)題很有趣。一家以投資聞名的公司，為何在賬上擁有如此多的現(xiàn)金而無(wú)動(dòng)于衷？根據(jù)2023年年報(bào)披露的數(shù)據(jù)，截至2023年12月31日，伯克希爾賬上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為380.22億美元，再加上短期投資于美國(guó)國(guó)庫(kù)券上的、能隨時(shí)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的1296.19億美元國(guó)債，公司擁有的現(xiàn)金1676.41億美元，占公司總資產(chǎn)的15.67%。而2022年同期公司擁有的現(xiàn)金為1285.85億美元，占公司總資產(chǎn)的13.56%。也就是說(shuō)，無(wú)論是絕對(duì)值還是相對(duì)值，公司所擁有的現(xiàn)金都創(chuàng)出新高，而且這一趨勢(shì)在2024年第一季度仍然持續(xù)。

　　巴菲特的回答非常坦率，“我想這很容易回答，我想在座的各位都不知道如何有效地運(yùn)用這些現(xiàn)金。我們不會(huì)在5.4%的利率下投資，也許會(huì)在1%的利率時(shí)使用這筆錢(qián)。別告訴美聯(lián)儲(chǔ)。我們只在正確的時(shí)候揮桿一擊，但很多人試圖在每一個(gè)球場(chǎng)上揮桿。”

　　顯然，巴菲特的回答一定程度上體現(xiàn)了他的投資哲學(xué)，至少有兩個(gè)點(diǎn)值得關(guān)注。

　　首先，要在“正確的時(shí)候”才揮桿，這需要眼光、能力和時(shí)機(jī)。在《成為巴菲特》的傳記電影中，巴菲特介紹過(guò)他的朋友泰德·威廉姆斯寫(xiě)的《擊球的科學(xué)》，里面有一張輪到他擊球的圖片，泰德認(rèn)為，可以揮桿的好的擊球區(qū)可以分為77個(gè)小格子，每個(gè)小格子都有擊中并得到高分的機(jī)會(huì)，但他會(huì)等待到落在最佳擊球點(diǎn)的球，不僅一擊即中，而且能夠擊出400分的高分。如果球落在擊球區(qū)的下部角落，雖然也有機(jī)會(huì)擊中，但可能只能夠得到235分。

　　在巴菲特看來(lái)，投資領(lǐng)域的道理和擊球一樣，只不過(guò)他處于一個(gè)沒(méi)有好球的生意中，從理論上看可以觀察1000個(gè)不同的公司，但他不需要每個(gè)公司都看準(zhǔn)，甚至不用看準(zhǔn)其中的40個(gè)，所以“可以選擇想擊出的球”，而投資的技巧就在于，坐在那里觀察球場(chǎng)，等待那個(gè)在最佳擊球區(qū)域的球。人們會(huì)大喊：“揮棒啊，你傻了？”但你需要忍耐得住，對(duì)這些聲音置若罔聞。

　　在股市中，會(huì)有一種誘惑，讓你頻繁地進(jìn)行操作。但是巴菲特很清醒，他非常清楚自己的能力圈，更重要的是，能夠抵得住這種誘惑，堅(jiān)定地待在那個(gè)圈子里，不操心圈子以外的東西。巴菲特的建議是，明確你玩的是什么，知道自己在哪里有優(yōu)勢(shì)非常重要。這大概就是公司賬上擁有巨額現(xiàn)金而巴菲特不采取行動(dòng)，甚至沒(méi)有對(duì)其中一部分進(jìn)行更好部署的原因所在。2024年3月31日，伯克希爾的賬上現(xiàn)金達(dá)到了1889.93億美元，占資產(chǎn)總額的17.66%，可以預(yù)見(jiàn)，巴菲特還在觀察和等待“好球”，如果沒(méi)有這樣的機(jī)會(huì)，那么現(xiàn)金的余額還有可能進(jìn)一步攀升。

　　其次，要考慮“利率”，即權(quán)衡成本收益。當(dāng)美國(guó)的利率保持5.4%的高位時(shí)，即使什么事也不做，巨額的現(xiàn)金儲(chǔ)備就可以給公司帶來(lái)可觀的收益。如果利率只有1%，那么就可以考慮為這些資金尋求更好的用途。事實(shí)上，早在2019年，巴菲特就有這樣的機(jī)會(huì)，而且做到了“揮桿一擊”。

　　根據(jù)伯克希爾的公告，2019年9月13日，公司首次發(fā)行了總額高達(dá)4300億日元的日本債券，其中期限最長(zhǎng)的一筆債券為30年期，票面利率也僅有1.108%，這跟白給幾乎沒(méi)有區(qū)別，此后的2020年4月16日，公司又發(fā)行了本金總額為1955億日元的債券，其中一筆債券最長(zhǎng)期限高達(dá)40年，票面利率也僅有2%。

　　到了2020年8月31日，公司發(fā)布公告，伯克希爾通過(guò)全資子公司國(guó)民保險(xiǎn)公司（National Indemnity Company），持有了5家日本上市公司5%以上的股權(quán)，這5家公司分別是伊藤忠（Itochu）、丸紅（Marubeni）、三菱（Mitsubishi）、三井（Mitsui）和住友（Sumitomo），這些股票是在過(guò)去大約12個(gè)月的時(shí)間里，公司通過(guò)東京證券交易所的常規(guī)交易購(gòu)買(mǎi)而來(lái)，公司公告將長(zhǎng)期持有這些日本公司的投資，并根據(jù)股票價(jià)格逐步將持股比例增至最高9.9%。

　　顯然，在2019年9月的那個(gè)時(shí)點(diǎn)，巴菲特就已經(jīng)開(kāi)始布局投資日本。可以簡(jiǎn)單推理，巴菲特通過(guò)下屬的子公司在日本發(fā)行債券，同時(shí)將籌集到的資金又投資在日本的優(yōu)質(zhì)股票上。按照2020年伯克希爾的年報(bào)信息，公司持有伊藤忠商社81304200股股票，占比5.1%，這些股票的成本約為18.62億美元，而截至當(dāng)年年末的市值則達(dá)到了23.36億美元，簡(jiǎn)單換算一下，僅僅一年的時(shí)間，不考慮日本公司的現(xiàn)金分紅，這筆投資的收益率就超過(guò)了25%。

　　可能有人會(huì)奇怪，公司賬上有那么多的閑置資金，巴菲特為什么還要發(fā)債進(jìn)行融資呢？這也許就是股神的厲害之處。以2019年9月發(fā)行的第一批日本債券為例，這些債券中最早的一批是5年期、2024年需要償付的，票面利率僅為0.17%，如果巴菲特用自己的資金去投資，按照目前美聯(lián)儲(chǔ)的利率5.4%計(jì)算，中間就有超過(guò)5%的利差。

　　除此之外，日元相對(duì)于美元的匯率一直在貶值，在2019年9月13日，1美元可以?xún)稉Q108日元；而到了2024年5月7日，1美元?jiǎng)t可以?xún)稉Q約154.42日元，也就是說(shuō)日元貶值超過(guò)40%。以第一批發(fā)行的6筆、本金總額4300億日元的債券為例，當(dāng)時(shí)如果花費(fèi)美元的話(huà)，需要支付約39.78億美元，而到2024年如果償還的話(huà)，則僅需要支付26.88億美元，也就是說(shuō)巴菲特可以少償還12.9億美元。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，因?yàn)榘头铺赝ㄟ^(guò)發(fā)行日元債券，并用籌集來(lái)的資金來(lái)投資日本的公司，至少賺了四筆錢(qián)，一是美元存款與日元債券的利息差；二是日本公司的現(xiàn)金分紅；三是日本公司股票的上漲收益；四是日元貶值帶來(lái)的匯率收益。這大概也是伯克希爾公司在2019年首次發(fā)行日元債券之后，又分別在2020至2024年間先后7次發(fā)行金額不等的日元債的原因。

　　根據(jù)2023年度致股東的信，巴菲特對(duì)投資5家日本公司的原因作出了解釋?zhuān)皇沁@5家公司的經(jīng)營(yíng)都是高度多元化的，這與伯克希爾公司非常類(lèi)似；二是這5家公司都采取了股東友好型的政策，這種做法優(yōu)于美國(guó)的常規(guī)做法，而且近年來(lái)都以非常有吸引力的價(jià)格減少了這5家公司的流通股，這可能意味著流通股的數(shù)量減少和股價(jià)提升；三是這5家公司的管理層的薪酬遠(yuǎn)低于美國(guó)的同行；四是這5家公司僅將約1/3的收益用來(lái)分紅，這讓公司能夠擁有巨額的現(xiàn)金儲(chǔ)備，從而可以用于建立很多業(yè)務(wù)，或者用來(lái)回購(gòu)公司股份；五是這5家公司與伯克希爾一樣，都不愿意發(fā)行股票。

　　值得注意的是，伯克希爾是從2019年7月4日開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)日本公司的股票，這一日期早于公司發(fā)行日本債券的時(shí)點(diǎn)。這說(shuō)明巴菲特最初應(yīng)該是看好日本公司的投資機(jī)會(huì)，然后才開(kāi)始通過(guò)日元債券籌集的資金來(lái)購(gòu)買(mǎi)日本公司股票，這也許是為了對(duì)沖日元美元的匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果僅僅用日元來(lái)計(jì)算這筆交易的收益，截至2023年底，5家日本公司的投資本金約1.6萬(wàn)億日元，公允價(jià)值約2.9萬(wàn)億日元，如果加上股票分紅，四年半的時(shí)間內(nèi)，投資收益率應(yīng)該超過(guò)100%。

　　投資5家日本公司也許并非巴菲特的得意之作，但至少是體現(xiàn)他投資風(fēng)格的一戰(zhàn)。看懂5家日本公司的生意，以極低的資金成本來(lái)籌集資金，借以換取具有較高股息率和成長(zhǎng)潛力的優(yōu)質(zhì)股，僅僅是標(biāo)的公司的分紅、股票回購(gòu)所帶來(lái)的收益就很可觀，至少遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了日元債券的利息，相當(dāng)于進(jìn)行了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，更不要說(shuō)5家公司的好生意和好潛力了。

　　承認(rèn)自己的能力圈，能夠耐心觀察和等待，并在機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)揮桿一擊正中目標(biāo)，這是巴菲特投資哲學(xué)的重要一環(huán)。更厲害的是，節(jié)約自己賬上的美元現(xiàn)金，以取得高額的利息收入；同時(shí)以極低的成本借入日元買(mǎi)入日股，既規(guī)避了匯率風(fēng)險(xiǎn)，還無(wú)心插柳地取得了額外的匯兌收益，更取得了股票增值的巨大好處，真可謂“股神”一出手，就知有沒(méi)有。而其背后的投資哲學(xué)，以及對(duì)公司的洞察及對(duì)資金的管理，更值得你我學(xué)習(xí)和借鑒。

　　（本文為澎湃商學(xué)院獨(dú)家專(zhuān)欄“會(huì)計(jì)江湖”系列之六十二，作者袁敏為上海國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院教授，會(huì)計(jì)學(xué)博士，研究方向：內(nèi)部控制、資信評(píng)級(jí)等，出版有《資信評(píng)級(jí)的功能檢驗(yàn)與質(zhì)量控制研究》、《企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范與案例》等著作。）

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責(zé)任編輯：江鈺涵