布朗尼稱，從歷史上來看，對于固收類投資者，今年的投資環境非常有吸引力。

過去一年，在美聯儲等全球主要央行持續激進加息以及一些地緣沖突事件的背景下，全球股債市場均在動蕩中蹣跚前行。

進入今年，全球央行降息預期、巴以沖突及外溢的紅海危機、多國大選等因素令市場“心懸”。就債市而言，年初迎來一波全球發債熱潮，但市場仍擔心債券違約風險。印度債券即將被納入MSCI新興市場政府債券指數（MSCI GBI-EM），日本央行終將退出負利率和收益率曲線控制（YCC），所有這些因素會如何影響全球債市和投資者投資組合？是否應該增持新興市場債券？中國債市今年表現預期如何？

就這些問題，第一財經記者專訪了全球債券巨頭品浩（PICMO）董事總經理兼多資產投資組合經理布朗尼（Erin Browne）。

“動物精神”將回歸

第一財經：去年傳統的60/40投資策略似乎部分失效，股票和債券經常同漲同跌。今年，這一長期經典策略會重新發揮作用嗎？

布朗尼：這個問題可以分兩方面來看。一方面，如果從絕對投資回報來說，這一策略實際上一直奏效，去年仍實現了兩位數的投資回報率。事實上，回顧過去10年，甚至30年，這一策略的年投資回報增長率一直保持在兩位數。另一方面，確實，去年，股債之間的負相關性被打破了。從歷史上看，在高通脹時期，我們都會看到這樣的情況。比如，上世紀70年代初的高通脹時期，我們也看到了股債負相關性的崩潰。

眼下，我們已經開始看到股債負相關性開始回歸，這很令人鼓舞。我認為，隨著我們繼續看到通脹率下降，兩者正常情況下的負相關性將完全確立。基于此，今年，我們會看到債券在投資組合中的多元化作用更好地真正發揮出來。

第一財經：那么，今年這一策略還能實現兩位數的投資回報率嗎？

布朗尼：預測總是很困難。但我確實認為今年固收類資產會帶來非常強勁的投資回報率增長，股票也會帶來強勁的增長。今年，尤其是今年這種環境下，在投資組合中持有固收類資產將給投資者帶來最大好處。

第一財經：你剛剛提到了通脹。我們發現，最近幾年，俄烏沖突、紅海危機等一系列危機和地緣政治沖突似乎成為了市場持久的風險因素，并總會影響通脹前景。那么，最近的巴以沖突和外溢的紅海危機會重新推高通脹嗎？

布朗尼：這一次的地緣政治沖突確實限制了航運，但主要仍是限制集裝箱運輸，而非石油運輸。因此，截至目前，它對石油流通的影響還不如對貨物流通的影響大。這與紅海附近水域的貨物集裝箱運輸比石油運輸繁忙得多有關。接下來，我認為重要的是觀察沖突的發展。如果沖突繼續升級，波及霍爾木茲海峽，就將對石油流通產生非常重大的影響。在這種情況下，我們就會看到油價飆升。

關于事件對通脹的更廣泛影響，有兩件事需要關注。第一，我們正處于中國農歷新年的繁忙時期，在這個時期，國際水道上的貨物貿易流量巨大。目前的沖突正在限制和延長這些貨物的運輸時長。而一旦中國新年過去，全球對商品的需求就會減少，集裝箱貨物運輸也會隨之下降，相關限制性影響自然而然也會隨之減弱。

第二， 截至目前，消費類企業在談論該事件對其利潤率和其他定價方面產生的影響時，均表示影響相當溫和，大約在1.2%左右。目前他們尚能夠承擔由此導致的成本上升。問題在于，如果沖突持續下去，消費類企業能否吸收更高的運輸成本。

總體而言，我們預計事件對通脹的影響不會很大，但我們肯定也會密切關注后續發展。

第一財經：通常，這類沖突維持多久，消費類企業會難以消化損失呢？

布朗尼： 眼下，消費類企業還能非常好地管理好這種沖突帶來的影響，一般如果沖突持續1~2個季度，也就是如果沖突持續到今年夏天之后，我們可能會開始逐漸看到一些消費品價格上漲。

不過，我們仍然認為，現在的情況與過去幾年疫情時期有所不同，船只供應、航運能力和集裝箱容量都比疫情期間要大得多。因此，不太會出現疫情期間的航運緊縮困境。反之，我們如今存在很多過剩的供應，如果后續需要，可以在2024年陸續釋放，進入市場。

因此，在中東危機后一年內，我們預計市場都將存在船只供應過剩而非不足的情況。到今年年底，航運可能將更加平衡。不論如何，我們不太可能看到航運受限、不足的情況，因為有太多新的、過剩的船只產能進入市場。

第一財經：美聯儲、歐洲央行、英格蘭銀行等全球一些主要央行都被認為將在今年稍晚開啟降息周期。總體來說，這將如何影響全球股票和全球債券市場？

布朗尼：我們預計三家央行今年都會降息。對于美聯儲，我們預計可能會晚于市場目前定價的時點開始行動。市場目前的定價是，美聯儲將在3月開始首次降息，而我們的預測是年中，因為目前美國的通脹或潛在通脹水平仍高于2%的目標位，會給予美聯儲更多時間和空間來推行降息。但同時，我們也預計，美聯儲本輪降息周期持續的時間可能比市場目前預期的要長，會持續到2025年。并且，由于美聯儲的降息發生在美國經濟環境、需求整體強勁的背景下，美國經濟將能夠實現“軟著陸”。

對于市場來說，一旦美聯儲開始降息，“動物精神”將會得到提升。這顯然有利于股市。同時，債市也將向好，這就是為什么我們認為，從歷史上來看，對于固收類投資者，今年的投資環境非常有吸引力。

具體而言，當美聯儲開始降息時，投資者需要展期，開始購買相對更長期限的債券。盡管去年短期債券出現了顯著的反彈，但我們認為，降息環境可能對債券收益曲線的腹部/中段，即5年期債券、7年期債券非常有利，因為這些債券將從降息中受益最多。此外，降息也將導致收益率曲線陡峭化。

第一財經：一些分析師認為，今年歐洲資產表現將優于美國資產，你認同嗎？

布朗尼：過去數年，相較于美國和全球資產，歐洲資產實際上表現得很好。但我認為，它正處于一個轉折點，我們將開始看到歐洲股市表現不佳，尤其是相對于美國股市而言。一方面，歐洲上市企業的質量往往較差；另一方面，就指數構成而言，歐洲股市也往往更具周期性。而我們認為，歐洲出現衰退的風險比美國更大。因此，我們認為，歐洲資產可能會表現不佳。

此外，歐洲資產還會受到中東危機更大的影響。因此，與美國相比，歐洲的通脹壓力和歐洲企業利潤率受到擠壓的風險更大，尤其是消費類企業，因為流向歐洲的大部分商品都是通過紅海運輸的。

下半年全球經濟和市場表現或更強勁

第一財經：許多國家，如美國、印度和許多其他新興市場國家，今年都將迎來大選，而選舉通常會給市場帶來一些不確定性。這些選舉將如何影響全球市場？

布朗尼：選舉確實肯定會給市場增加不確定性，也往往也給市場帶來更大波動。還有一點有趣的是，尤其是針對新興市場，在選舉之前，經濟體的國內支出和外資流入也會有所放緩，印度就是一個很好的例子。而一旦選舉塵埃落定，我們就又會開始看到外資流入，外國直接投資（FDI）反彈。

因此，我們認為大選可能會抑制經濟增長，至少在大選之前如此。但一旦選舉結果揭曉，政策方向有了更多的確定性，我們也很可能看到經歷選舉的這些國家出現經濟反彈。因此，就全球經濟和市場整體來說，下半年的表現可能會更強勁。

如果單說美國，選舉會在11月前增加市場不確定性和潛在波動性。就選舉結果而言，關鍵的不僅是誰贏得了總統之位，還有哪個黨占據了國會多數，以及會否出現分裂國會等情況。不論如何，我們確實認為，在選舉結果落定前后，無論是能源行業還是科技行業，肯定會出現行業分化的情況。總的來說，在選舉前幾個月，市場波動性會上升，選舉后行業表現會出現分化。

第一財經：對于新興市場經濟體而言，如果新總統并非“市場友好型”，是否會帶來更大的風險？

布朗尼：是的，情況總是如此。我認為這就是為什么我們總會看到現任政府削減開支，至少在選舉之前如此，因為現任領導能否連任存在不確定性。然后，一旦宣布獲勝勝，政策舉措確定下來，相關支出又會回升。

看好新興市場債券，日本退出YCC沖擊有限

第一財經：在經歷了過山車般的過去一年走勢后，全球政府和企業在1月一直忙于發行新債務，將本月的交易紀錄推至了新的歷史同期新高。如此火爆的債券發行背后的原因是什么？這種趨勢會在今年剩余時間內持續嗎？

布朗尼：過去幾年債券市場的波動很大，使得企業融資更加困難。目前，雖然債券的絕對收益率仍比過去數年高，但投資級債券和更廣泛的信貸資產與各國國債之間的利差都收窄了許多。因而，有發債計劃的政府和企業都在利用債券市場波動性較低且利差收窄的窗口期加緊發債。

接下上來，正如市場所預期的，債券收益率將會隨著利率下降而走低。不過，只要信貸利差能保持可控，今年的債券發行整體仍將會很強勁。

第一財經：一些借款人已經顯現出一些面臨困境的跡象。美國銀行預計，今年高收益企業債的違約規模將達到460億美元。PIMCO如何看待今年企業債的前景呢？

布朗尼：鑒于我們所處的環境，即經濟增長正在放緩，經濟發展軌跡仍存在不確定性，我們認為在投資債券時，應專注于高評級、高質量信貸。

我們正在遠離信貸資產中的風險類別，因為這些債券相對于國債的利差，無法彌補投資者所承擔的額外風險。即使是投資級債券，我們也并不認為他們目前有很顯著的投資吸引力，因為他們相較于國債的利差，即風險溢價也相當有限。

因此，我們認為在進行信貸投資時，投資者真的必須要精心選擇具體的行業，甚至要選擇好類別。事實上，相較于信貸產品，結構性產品、抵押貸款支持證券等更具投資吸引力，因為在信貸利差差不多的情況下，上述信貸產品能夠提供給投資者評級更高、更優質的選擇。

第一財經：高收益債券今年會出現違約風暴嗎？債券違約率會大幅飆升呢？

布朗尼：我預期不會，因為今年并沒有相當多高收益債券到期，相關企業不會面臨巨額債務墻。當然，我們還是會看到部分債券違約的潛在情況，尤其是在商業地產領域，但許多企業在過去十年左右的時間的后半段時間大幅借貸，因此，要等到本十年的后半段，高收益債券發行企業才會面臨大量債務到期和需要債務重組、調整債務結構的情況。整體來說，我不擔心2024年出現大規模債務違約，反而會是一個巨大的再融資年，我擔心會出現巨額債務累積。

第一財經：一些分析師表示，今年將選擇增持新興市場本幣債券。PIMCO對新興市場債券整體有何看法？哪些經濟體會是PICMO的首選？

布朗尼：總的來說，我們看好新興市場本幣和債務。新興市場債市總體將呈現回暖趨勢，增幅可能略好于去年。同時，新興市場整體的資產負債表相當干凈，通脹也正在下降，這一點很重要，因為隨著通脹下降，央行將開始降息。我們從去年就開始看到這一點，今年將出現更加強勁地延續。因此，對于當地債券投資者來說，宏觀投資環境非常有吸引力。

但我也要提醒投資者，今年新興市場經濟體將舉行許多選舉，因此，非常有選擇地投資合適的經濟體將是關鍵。在亞洲，我認為印尼和印度有很有吸引力的投資機會。在拉丁美洲，墨西哥債券很有吸引力，甚至在南非這樣風險更高的區域也存在投資機會。

第一財經：對于歐美債券市場，投資者應該采取什么投資策略呢？

布朗尼：在美國由于財政預算平衡問題，今年會有大量的新債發行情況。在此背景下，收益率曲線的末端，也就是長期和超長期美債會受到壓力。雖然這種壓力是可控的，但確實會導致投資者更傾向于買入收益率曲線的“腹部”，即5年期美債。此外，由于5年期美債相對于長期、超長期美債更受投資者青睞，對于美國債市，我們今年還偏好收益率曲線陡峭化投資，尤其是對5年期美債和30年期美債這一收益率曲線的陡峭化投資。

對于歐洲債市，值得強調的一點是，歐洲各國都是在一個未來財政能力相對更加受限的環境中進入后疫情時代的。基于此，在下一次經濟衰退，尤其是嚴重經濟衰退期間，各國政府不得不在財政空間有限的情況下，通過重大的財政刺激措施來拯救經濟衰退。因此，這可能會在未來造成更大的債市波動，尤其是在經濟衰退期間。

第一財經：今年稍晚，印度債券將正式被納入MSCI GBI-EM。短期內，預計將會為印度債市帶來多少外資呢？長遠來看，將對印度債市產生何種影響？

布朗尼：短期來說，我們認為這會為印度債市帶來200億~250億的外資被動流入，支撐和改善印度的資產負債表，使其看起來更有吸引力。同時，我們認為這將對印度今年的國際收支產生相當大的影響，可能會看到FDI流量的回升，特別是在今年大選后。從長期來看，我們會看到印度的資產負債表出現相當有吸引力的持續改善。我們也愿意增持印度債券。

第一財經：你如何看待日本國債呢？日本央行預計將在今年稍晚結束負利率和YCC，此前日本央行兩次出乎意料地調整YCC政策，都一度震驚了全球債市。這一次，全球債市會否再次受到日本央行政策的影響？

布朗尼：我們也預計日本央行今年會退出負利率政策，而且很可能會在4月，不過還要看春季工資談判的情況。不論如何，隨著日本通脹長期維持在目標位2%，年內日本央行遲早會退出量寬政策。不過，日本央行這次已經很好地向市場提前預告了這一進程，市場也已對日本央行退出負利率政策進行計價，并對此政策前景表現得非常興奮，也因此近期日本債市已經出現部分反彈。日本央行也不會很激進而是會漸進地退出負利率政策和收益率曲線控制（YCC）政策。基于這些，日本央行此次決議不太會像過去那樣沖擊市場。

日本央行退出負利率政策最終將有利于銀行，日本銀行們去年也已對此提前作出回應，眼下我們也可以看到日本銀行持續表現良好。

雖然如此，但總的來說，我們仍偏向減持日本債券，因為我們預期全球債市今年將表現相當好，跑贏日本債券。在我們看來，基于利率政策的改變，日本債券更有可能成為全球各國表現不佳的債券之一。

第一財經：你如何看待中國債市今年的情況？

布朗尼：總的來說，我們認為中國央行今年很可能會繼續降息和降準，或導致債市出現反彈，也會同時看到一些穩定和增長。中國的通脹壓力也在逐漸改善，因此，我們今年對中國債券保持相當中性的態度。

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責任編輯：郭明煜