來源：中國(guó)基金報(bào)

　　日前，英國(guó)議會(huì)就業(yè)與養(yǎng)老金委員會(huì)發(fā)起了一項(xiàng)調(diào)查，了解英國(guó)養(yǎng)老金中確定收益型計(jì)劃中LDI（ 負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資方案）是否存在問題，此次養(yǎng)老金危機(jī)中是否存在監(jiān)管問題。

　　英國(guó)議會(huì)就業(yè)與養(yǎng)老金委員會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管英國(guó)的就業(yè)與養(yǎng)老金部門的政策和支出。

　　英國(guó)議會(huì)在官網(wǎng)貼出了收集證據(jù)的公告。公告顯示，這次收集證據(jù)面向確定收益型養(yǎng)老金計(jì)劃。

　　官網(wǎng)公告顯示，由于9月底到10月英國(guó)長(zhǎng)期限國(guó)債收益率飆升（債券價(jià)格下跌），使用負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資策略的DB養(yǎng)老金需要增加抵押品。危機(jī)之下，英國(guó)央行不得不出手以維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。英國(guó)央行的辦法是買入長(zhǎng)期限的英國(guó)國(guó)債，這一購買計(jì)劃持續(xù)到10月14日。

　　這次調(diào)查檢討最近英國(guó)國(guó)債收益率飆升和英國(guó)央行的舉措。它也將考慮養(yǎng)老金監(jiān)管機(jī)構(gòu)的作用，確定在使用LDI方面或者相關(guān)養(yǎng)老金計(jì)劃有沒有足夠的監(jiān)管措施。就業(yè)和養(yǎng)老金委員會(huì)的主席表示：最近的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和英國(guó)央行的干預(yù)政策凸顯了確定收益型養(yǎng)老金計(jì)劃在使用LDI時(shí)存在的風(fēng)險(xiǎn)。調(diào)查會(huì)討論現(xiàn)在是否有足夠的安全措施保障養(yǎng)老金的價(jià)值，也會(huì)評(píng)估委托人和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的作用。這一調(diào)查的目的是確保養(yǎng)老金合理的治理安排，并討論LDI是否依然適合確定收益型計(jì)劃。

　　具體來看，調(diào)查針對(duì)下述問題：

　　9月末10月初，英國(guó)國(guó)債收益率飆升對(duì)于DB養(yǎng)老金計(jì)劃的影響。

　　國(guó)債收益率飆升對(duì)養(yǎng)老金參與者的影響，無論他（她）是通過DB（確定收益型）還是通過DC（確定繳費(fèi)型）計(jì)劃參與的。

　　養(yǎng)老金監(jiān)管機(jī)構(gòu)是否采取了正確的舉措監(jiān)管LDI的使用，并擁有合適的監(jiān)測(cè)安排。

　　DB計(jì)劃是否有足夠的治理安排。委托人是否對(duì)計(jì)劃涉及的風(fēng)險(xiǎn)充分知情。

　　對(duì)DB計(jì)劃來說LDI是否是適合的。

　　這次的經(jīng)驗(yàn)是否意味著有關(guān)方面需要從政策和治理上做出改變，比如改變DB計(jì)劃的融資安排。

　　養(yǎng)老金危機(jī)

　　9月23日英國(guó)發(fā)布的稅收減免政策導(dǎo)致英債價(jià)格暴跌。隨即，養(yǎng)老金利率衍生品持倉出現(xiàn)巨額浮虧，陷入保證金和抵押品（Margin Call）追繳危機(jī)。

　　英國(guó)10年期國(guó)債在9月底飆升觸及5%。

來源：華爾街見聞

　　本次危機(jī)的導(dǎo)火索是剛剛離任的英國(guó)首相特拉斯宣布了減稅政策。這一減稅政策使得原本就赤字累累的英國(guó)政府更不堪重負(fù)。由于英國(guó)政府需要舉債來應(yīng)對(duì)減稅，而英鎊已經(jīng)在對(duì)美元大幅貶值。英國(guó)國(guó)債遭受拋售，相應(yīng)地國(guó)債收益率率飆升。

　　國(guó)債價(jià)格狂跌怎么觸發(fā)養(yǎng)老金危機(jī)呢。

　　記者向一家養(yǎng)老金咨詢機(jī)構(gòu)中國(guó)區(qū)負(fù)責(zé)人請(qǐng)教后了解到，這里有兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)，確定收益型養(yǎng)老金計(jì)劃（DB）和負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資（LDI）。

　　先來看確定收益型養(yǎng)老金計(jì)劃，也就是DB，這種養(yǎng)老金計(jì)劃安排下，養(yǎng)老金需要向繳費(fèi)人支付相對(duì)確定收益，也就是說繳費(fèi)人的收益率水平不隨利率等波動(dòng)。這樣以來，責(zé)任就落在了養(yǎng)老金投資者這一端。

　　這種情況下，養(yǎng)老金一方面需要把收益提上去。如果由于經(jīng)濟(jì)下行養(yǎng)老金繳款遇到問題，實(shí)際上養(yǎng)老金面臨的壓力就很大。另一方面，它也需要使用負(fù)債驅(qū)動(dòng)型的產(chǎn)品或方案來使得它的資產(chǎn)和負(fù)債匹配。這個(gè)時(shí)候LDI 就出場(chǎng)了。LDI全稱為 Liquidity Driven Investment，負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資。大的養(yǎng)老金機(jī)構(gòu)有專門的部門或團(tuán)隊(duì)來做這個(gè)事情，而有些小的養(yǎng)老金投資機(jī)構(gòu)會(huì)通過投資LDI基金的方式來做負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資。

　　例如，一家養(yǎng)老金花了100塊買了LDI基金的相應(yīng)份額。LDI基金拿到份額之后，比如，可能有50塊錢去買債券，拿到債券之后，再抵押給銀行，再去借一些錢出來。通過這樣一種方式，加杠桿增加持倉中債券的占比和市值。因?yàn)閭嵌ㄆ诜€(wěn)定支付收益率的，這種穩(wěn)定的現(xiàn)金流可滿足養(yǎng)老金的負(fù)債端安排。

　　雖然正常的情況下這是沒有問題的，但是這次由于長(zhǎng)端利率急聚升高，相應(yīng)的債券價(jià)格顯著下跌。LDI基金在和銀行做抵押貸款的時(shí)候，一般有條款表明“當(dāng)?shù)盅浩返膬r(jià)值下降到什么水準(zhǔn)一下，LDI需要補(bǔ)充抵押品。否則需要強(qiáng)行平倉”。不少LDI爆倉引發(fā)養(yǎng)老金危機(jī)。

　　大家可能還有疑問，養(yǎng)老金背后是老百姓的養(yǎng)老錢，怎么可以肆意使用杠桿？

　　答案是：目前，英國(guó)的很多養(yǎng)老金依然是DB計(jì)劃（確定收益型）。也就是說，無論利率水平怎么變，養(yǎng)老金承諾給繳費(fèi)人的收益率是確定的。養(yǎng)老金提升收益率的壓力非常大。

　　改變確定收益型計(jì)劃沒有那么容易。由于養(yǎng)老金背后是成千上萬，甚至上百萬、千萬的繳費(fèi)人，要通過既定程序，修改養(yǎng)老金計(jì)劃不容易。

　　另一個(gè)原因是，過去很長(zhǎng)一段時(shí)間，英美等國(guó)處于低利率甚至負(fù)利率的環(huán)境下，債券的收益率波動(dòng)非常非常小。這種情況下可以幫助DB養(yǎng)老金做資產(chǎn)負(fù)債管理的LDI應(yīng)運(yùn)而生。

　　這次危機(jī)后也有咨詢機(jī)構(gòu)諫言認(rèn)為應(yīng)該禁止養(yǎng)老金使用杠桿。

　　歐洲巨頭：警惕影子銀行杠桿

Vincent Mortier，來源：官網(wǎng)

　　在英國(guó)養(yǎng)老金危機(jī)發(fā)生之后，歐洲最大資管機(jī)構(gòu)東方匯理首席投資官孟文睿（Vincent Mortier）在接受英國(guó)金融時(shí)報(bào)采訪時(shí)表示，這次危機(jī)提醒人們影子銀行依然存在。在這次危機(jī)之前，沒有人知道影子銀行在養(yǎng)老金領(lǐng)域如此普遍地存在。事關(guān)重大，它提醒人們系統(tǒng)中杠桿的深度、廣度。它們普遍存在，并且很難跟蹤。這種情況處理起來比2007年更難，那個(gè)時(shí)候杠桿主要存在于銀行系統(tǒng)。孟文睿說，柜臺(tái)交易的衍生品，房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)品和包括杠桿信貸在內(nèi)的私募信用市場(chǎng)可能存在大量杠桿。

　　編輯：艦長(zhǎng)

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責(zé)任編輯：周唯